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Kapitalmarktanomalie Value versus Growth
Eine empirische Analyse des Value Effekts bei Aktien und Anleihen
Schriftenreihe Finanzierung und Banken, Vol. 30
(2018)
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Abstract
Systematische Abweichungen zwischen gehandelten Marktpreisen und fundamentalen Werten von Wertpapieren zeigen bis heute, dass Kapitalmärkte weder vollkommen noch effizient sind. Sowohl die Finanzmarktforschung als auch die Investmentpraxis befassen sich weiter mit der Suche nach geeigneten Kapitalmarktmodellen. Neue Investmentstrategien auf Basis verbesserter Erklärungen von Wertpapierrenditen etablieren sich zunehmend am Markt. Das traditionelle Konzept der Kapitalmarktanomalie Value versus Growth beweist auch in erweiterter Form seine Gültigkeit und zeigt, dass Wertpapierrenditen und fundamentale Charakteristika von Unternehmen zusammenhängen. Solche Erkenntnisse greift der Autor auf und analysiert die traditionellen Assetklassen Aktien und Anleihen.Für die empirische Untersuchung werden Wertpapierportfolios ermittelt, die von fundamentalen Bewertungskennzahlen abhängen, d. h. eine Kombination von Kapitalmarkt- und Jahresabschlussdaten bilden. Erkenntnisgewinne ergeben sich im Rahmen dieser Forschungsarbeit vor allem zu den Ursachen von Fehlbewertungen bei Wertpapieren im Sinne der Kapitalmarktanomalie Value versus Growth. Zudem wird gezeigt, dass die fundamentale Analyse als Bewertungsmethode sowohl für Aktien als auch für Anleihen relevant ist. Überrenditen können somit systematisch ausgenutzt werden. Dies erscheint für die Praxis besonders wichtig, da Fonds sowohl in Aktien wie auch in Anleihen investieren. Da der Anleihemarkt deutlich größer als der Aktienmarkt ist, bieten Anleihen beträchtliche Diversifikationspotentiale für Investoren, sofern eine Ausnutzung von Kapitalmarktanomalien angestrebt wird.
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Vorwort des Herausgebers | V | ||
| Vorwort des Verfassers | VII | ||
| Inhaltsverzeichnis | IX | ||
| Abbildungsverzeichnis | XIII | ||
| Tabellenverzeichnis | XV | ||
| Abkürzungsverzeichnis | XIX | ||
| Symbolverzeichnis | XXI | ||
| 1 Einleitung | 1 | ||
| 1.1 Problemstellung und Motivation | 2 | ||
| 1.2 Gang der Untersuchung | 5 | ||
| 2 Theoretische Grundlagen | 9 | ||
| 2.1 Neoklassische Kapitalmarkttheorie | 9 | ||
| 2.1.1 Rational handelnde Marktteilnehmer und vollkommener Markt | 11 | ||
| 2.1.2 Random Walk Theorie | 13 | ||
| 2.1.3 Effizienzmarkthypothese | 14 | ||
| 2.1.4 Zwischenfazit und kritische Würdigung | 18 | ||
| 2.2 Behavioral Finance und Diskrepanz mit Neoklassik | 20 | ||
| 2.2.1 Definition und Abgrenzung zur neoklassischen Kapitalmarkttheorie | 21 | ||
| 2.2.2 Entwicklung der Behavioral Finance | 24 | ||
| 2.2.3 Begrenzte Rationalität von Marktteilnehmern | 27 | ||
| 2.2.3.1 Entscheidungsfindung und Prospect Theory | 29 | ||
| 2.2.3.2 Informationswahrnehmung und -verarbeitung | 31 | ||
| 2.2.4 Mean Reversion | 36 | ||
| 2.2.5 Grenzen der Arbitrage | 37 | ||
| 2.2.6 Zwischenfazit und kritische Würdigung | 40 | ||
| 2.3 Portfolio-, Kapitalmarkt- und Bewertungsmodelle | 41 | ||
| 2.3.1 Historische Entwicklung | 42 | ||
| 2.3.2 Portfolio Selection Theorie | 43 | ||
| 2.3.3 Capital Asset Pricing Model | 47 | ||
| 2.3.4 Marktmodell | 50 | ||
| 2.3.5 Arbitrage Pricing Theorie | 52 | ||
| 2.3.6 Kapitalmarktmodelle basierend auf heterogenen Erwartungen | 53 | ||
| 2.3.7 Aktienanalyse und Unternehmensbewertung | 56 | ||
| 2.3.8 Anleihenanalyse | 60 | ||
| 2.3.9 Performancebewertung | 66 | ||
| 2.3.9.1 Benchmark | 66 | ||
| 2.3.9.2 Renditemaße | 68 | ||
| 2.3.9.3 Risikomaße | 69 | ||
| 2.3.9.4 Adjustierte Performance | 70 | ||
| 2.3.10 Zwischenfazit und kritische Würdigung | 75 | ||
| 3 Kapitalmarktanomalie Value versus Growth | 77 | ||
| 3.1 Erkenntnisse der Kapitalmarktanomalie | 77 | ||
| 3.1.1 Historische Betrachtung | 78 | ||
| 3.1.2 Investmentstrategie | 80 | ||
| 3.1.3 Konzept der Margin of Safety | 84 | ||
| 3.1.4 Fundamentale Analyse | 85 | ||
| 3.1.5 Zero Investment Portfolio | 93 | ||
| 3.1.6 Marktphasenabhängigkeit | 95 | ||
| 3.1.7 Anlagehorizont | 96 | ||
| 3.1.8 Erklärungsansätze für die Überrendite bei Value Wertpapieren | 98 | ||
| 3.1.9 Zwischenfazit und kritische Würdigung | 102 | ||
| 3.2 Evidenz im Hinblick auf Value und Growth Indikatoren | 104 | ||
| 3.2.1 Eindimensionale Darstellung von Value versus Growth | 105 | ||
| 3.2.2 Multidimensionale Darstellung von Value versus Growth und Wechselbeziehung mit anderen Anomalien | 108 | ||
| 3.2.3 Faktormodelle zur Darstellung von Value versus Growth | 115 | ||
| 3.2.4 Internationale und globale Studien zu Value versus Growth | 121 | ||
| 3.2.5 Zwischenfazit und kritische Würdigung | 126 | ||
| 4 Empirische Untersuchung des Value Effekts bei Aktien und Unternehmensanleihen | 129 | ||
| 4.1 Zielsetzung und Hypothesen | 129 | ||
| 4.2 Datenbasis | 131 | ||
| 4.2.1 Aktien | 132 | ||
| 4.2.2 Unternehmensanleihen | 133 | ||
| 4.3 Empirisches Untersuchungsdesign | 135 | ||
| 4.3.1 Portfoliobildung | 136 | ||
| 4.3.1.1 Indikatorsystem | 136 | ||
| 4.3.1.2 Gewichtung der Portfolios | 139 | ||
| 4.3.2 Zeitreihenregression | 140 | ||
| 4.3.2.1 Regressionsfunktionen | 141 | ||
| 4.3.2.2 Prüfung der Regressionsfunktion | 143 | ||
| 4.3.2.3 Prüfung der Regressionskoeffizienten | 144 | ||
| 4.3.2.4 Prüfung der Modellannahmen | 144 | ||
| 4.4 Ergebnisse der empirischen Untersuchung | 146 | ||
| 4.4.1 Aktienanalyse | 147 | ||
| 4.4.1.1 Indizes | 147 | ||
| 4.4.1.2 Aktienanalyse der US-amerikanischen Portfolios | 148 | ||
| 4.4.1.3 Aktienanalyse der europäischen Portfolios | 160 | ||
| 4.4.1.4 Aktienanalyse der deutschen Portfolios | 170 | ||
| 4.4.2 Anleihenanalyse | 180 | ||
| 4.4.2.1 Indizes | 180 | ||
| 4.4.2.2 Anleihenanalyse der US-amerikanischen Portfolios | 182 | ||
| 4.4.2.3 Anleihenanalyse der europäischen Portfolios | 189 | ||
| 4.5 Interpretation der eigenen Ergebnisse | 197 | ||
| 5 Resümee | 211 | ||
| 5.1 Zusammenfassung der Ergebnisse | 211 | ||
| 5.2 Forschungsausblick | 221 | ||
| Anhang | XXV | ||
| Literaturverzeichnis | LXXIII |