Die Pflichten des Bieters bei freiwilligen Übernahmeangeboten

Stefanie Maier

doi:10.3790/978-3-428-52160-9

Die Pflichten des Bieters bei freiwilligen Übernahmeangeboten

Preview Login to order (PDF)

BOOK

Cite BOOK

Style

Maier, S. (2006). Die Pflichten des Bieters bei freiwilligen Übernahmeangeboten. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52160-9

Format

BIBTEX

ENDNOTE

RIS

Download

Die Pflichten des Bieters bei freiwilligen Übernahmeangeboten

Maier, Stefanie

Schriften zum Wirtschaftsrecht, Vol. 198

(2006)

Preview Login to order (PDF)

Additional Information

Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-52160-9
978-3-428-12160-1 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-52160-9
Edition: 1
Language: German
Pages: 339
Collections: NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Company, commercial & competition law: general

Pricing

Institution: € 128.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 84.90 (incl. local VAT if applicable)

Abstract

Am 01.01.2002 trat das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG) in Kraft, welches den Ablauf von Unternehmensübernahmen in Deutschland regelt. Ein Schwerpunkt des Gesetzes liegt auf der Normierung von Verhaltenspflichten des Bieters im Übernahmeverfahren.

Ziel der Arbeit ist es zu prüfen, ob dem deutschen Gesetzgeber eine zweckmäßige, angemessene Regelung gelungen ist. Stefanie Maier geht der Frage nach, ob das WpÜG die Verhaltenspflichten des Bieters so ausgestaltet, dass die von der Person des Bieters ausgehenden typischen Gefahren im Übernahmeverfahren weitestgehend beseitigt werden, ohne aber der deutschen Volkswirtschaft die mit Übernahmeangeboten verbundenen Chancen gänzlich vorzuenthalten. Diese beiden Anforderungen stehen typischerweise in einem Spannungsverhältnis. Im Zuge der Analyse der Bieterpflichten stellt die Autorin Regelungsalternativen vor und zeigt Verbesserungsvorschläge auf, wie ein noch effizienterer Regelungsrahmen gestaltet werden könnte. Hierfür zieht sie insbesondere die existierenden Regelungen im britischen Recht, den City Code on Takeovers and Mergers, vergleichend heran und benutzt diese als Anregung für mögliche Veränderungsvorschläge. Zudem berücksichtigt Maier die Vorgaben des europäischen Gesetzgebers, der am 30.03.2003 die Übernahmerichtlinie verabschiedete.

Im Ergebnis wird ein Katalog von Bieterpflichten bereit gestellt, der ein wohl organisiertes Übernahmeverfahren gewährleistet und dem es im Zusammenspiel mit anderen kapitalmarktrechtlichen Verhaltensvorschriften gelingt, die Interessen der Beteiligten zu schützen und zugleich die von Übernahmeangeboten ausgehenden positiven Impulse für die Volkswirtschaft weitestgehend zu nutzen. Auf diese Weise erfolgt eine kritische Auseinandersetzung mit der augenblicklichen Rechtslage, das heißt mit den Verhaltenspflichten des Bieters nach dem WpÜG.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	5
Inhaltsverzeichnis	7
Abkürzungsverzeichnis	17
1. Teil: Einführung	21
A. Neues Übernahmerecht in Deutschland und Europa	21
B. Ziel der Arbeit	23
C. Gang der Untersuchung	24
2. Teil: Regulierungsbedarf bei Übernahmeangeboten	26
A. Definition des Regelungsgegenstands	26
I. Das Übernahmeangebot	26
II. Der Kontrollerwerb im Zielunternehmen	27
B. Erfordernis einer neutralen Position des Gesetzgebers	29
I. Positive Auswirkungen	30
II. Negative Auswirkungen	32
III. Empirische Untersuchungen über die Auswirkungen von Übernahmeangeboten	34
IV. Zusammenfassung	36
C. Analyse der Gefahren für die Beteiligten	36
I. Allokative Funktionsdefizite	37
1. Allokative Effizienz des Kapital- und des Unternehmenskontrollmarktes	37
2. Störung der allokativen Effizienz durch Übernahmeangebote	38
a) Das Gefangenendilemma der Aktionäre der Zielgesellschaft	38
b) Informationsasymmetrien	41
c) Konzernierung der Zielgesellschaft zum halben Preis	43
3. Zusammenfassung	44
II. Institutionelle Funktionsdefizite des Kapitalmarktes	44
1. Anlegervertrauen als institutionelle Funktionsbedingung	44
2. Störung der institutionellen Funktionsfähigkeit durch Übernahmeangebote	45
III. Gefährdung von Individualinteressen	46
IV. Gefahr für die Arbeitnehmer/Gläubiger der Zielgesellschaft	47
V. Gefährdung einer wirtschaftlich gesunden Zielgesellschaft	48
D. Umsetzung des Regelungsbedarfs	49
I. Drei Säulen von Verhaltenspflichten	49
1. Informationspflichten	49
2. Verfahrensrechtliche Pflichten	50
3. Gleichbehandlungspflichten	51
II. Abwägung mit Rechten des Bieters	52
3. Teil: Die Regelung von Übernahmeangeboten im deutschen Recht	54
A. Regelungsversuche von Übernahmeangeboten in der Vergangenheit	54
I. Selbstregulierung von Übernahmeangeboten in Deutschland	54
1. Die Leitsätze	54
2. Der Übernahmekodex	56
a) Entwicklung und Inhalte	56
b) Gründe für das Scheitern der freiwilligen Selbstkontrolle	59
II. Zivil- und gesellschaftsrechtliche Begründungsansätze von Verhaltenspflichten des Bieters	61
1. culpa in contrahendo (§§ 311 II, 280 I, 241 II BGB) und §§ 305 ff. BGB	61
2. Gesellschaftsrechtliche Treuepflicht	63
3. Vormitgliedschaftliche Treuebindung	64
4. Kapitalmarktbezogene Verhaltenspflichten gemäß Deliktsrecht	67
5. Zusammenfassung	69
III. Weitere spezialgesetzliche Verhaltenspflichten des Bieters	69
B. Das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz	70
I. Anwendungsbereich und Systematik des WpÜG	70
II. Wesentliche Konzepte des WpÜG	72
1. Der Kontrollbegriff	72
2. Berücksichtigung mit dem Bieter zusammenwirkender Dritter	74
a) Gemeinsam handelnde Personen	74
b) Zurechnungstatbestände	74
3. Allgemeine Grundsätze	76
III. Aufsichtsbehörde und Sanktionen	78
1. Aufgaben der BAFin	79
2. Sanktionen	80
4. Teil: Das britische Vorbild und die europäische Übernahmerichtlinie	82
A. Regelung von Übernahmeangeboten in Großbritannien	83
I. Der City Code on Takeovers and Mergers	83
1. Selbstregulierung der Londoner City	83
2. Der Takeover Panel	85
3. Regelungsziele und Inhalte des City Codes	87
a) General Principles	87
b) Rules	88
II. Einfluss sonstiger Regelungen auf Übernahmeangebote	89
1. Die Rules Governing Substantial Acquisitions of Shares	89
2. Der Financial Services and Markets Act 2000	89
3. Der Criminal Justice Act 1993	92
4. Der Companies Act 1985	93
5. Der Enterprise Act 2002	93
III. Effektivität des britischen Regelungsmodells – Durchsetzbarkeit der Regelungen des City Codes	94
B. Die Regelung von Übernahmeangeboten auf europäischer Ebene	96
I. Entwicklung der Rechtslage	96
1. Der Pennington-Entwurf	96
2. 1989/1990 – Detaillierte Richtlinienvorschläge	97
3. Der Richtlinienvorschlag 1990	99
4. 1996/1997 – Der Vorschlag einer Rahmenrichtlinie	100
5. Der Gemeinsame Standpunkt des Rates vom 19.06.2000	101
6. Der Richtlinienvorschlag 2002	103
II. Die Verabschiedung der Richtlinie 2004	104
1. Ziele und Inhalte der Übernahmerichtlinie	104
2. Umsetzungsbedarf	106
a) Anwendungsbereich und Kollisionsrecht	106
b) Neutralitätspflicht des Managements	107
c) Der Angebotspreis	107
d) Ausschluss- und Andienungsrecht	108
3. Zusammenfassung	108
5. Teil: Die Bieterpflichten	110
A. Informationspflichten	110
I. Angebotsabgabe	110
1. Informationsgefälle bei Angebotsabgabe	110
2. Die Angebotsunterlage	111
a) Funktion	111
b) Formales	113
c) Inhalte	113
3. Mängel der deutschen Rechtslage	116
a) Strohmanngeschäfte	116
b) Angaben über die Vermögensverhältnisse des Bieters	116
c) Gewinnerwartungen	119
4. Rechtsfolgen bei mangelhafter Angebotsabgabe	122
a) Untersagung des Angebots	122
b) Anwendbarkeit der §§ 305 ff. BGB	123
c) Haftung für die Angebotsunterlage	125
aa) Haftungsvoraussetzungen	125
bb) Aktualisierungspflicht	127
II. Entscheidungsdruck während des laufenden Annahmeverfahrens	129
1. Gefahr	129
2. Informations- und Meldepflichten während der laufenden Annahmefrist	130
a) Laufende Wasserstandsmeldungen	130
b) Verhältnis zu § 21 WpHG	131
c) Keine zwingenden Wasserstandsmeldungen nach dem City Code	133
d) Europäische Vorgaben	135
3. Kritik an der deutschen Rechtslage	136
B. Verfahrensrechtliche Pflichten	138
I. Zeitplan des Übernahmeverfahrens	138
1. Gefahren	138
2. Festlegung eines gesetzlichen Zeitrahmens für Übernahmeverfahren	139
a) Beginn des Angebotsverfahrens und Veröffentlichung der Angebotsunterlage	139
b) Festlegung einer Mindest- und Höchstfrist	141
c) Verlängerungstatbestände	143
aa) Änderung des Angebots	143
(1) Änderung der Angebotsfrist durch den Bieter	144
(2) Zweiwöchige Annahmefristverlängerung bei Angebotsänderung gem. § 21 V	145
bb) Konkurrierende Angebote	148
(1) Synchronisierung von Erstangebot und Konkurrenzangebot	148
(2) Zusammenfassung	151
d) Weitere Annahmefrist	152
II. Ausgestaltung eines Übernahmeangebots	153
1. Unverbindliche Angebotsabgabe	153
a) Probleme bei der Abgabe unverbindlicher Übernahmeangebote	153
b) Lösungsmöglichkeiten	154
aa) Verbot einer invitatio ad offerendum	154
bb) Verbot des Rücktritts- und Widerrufsvorbehalts	155
cc) Verbot rein subjektiver Bedingungen	156
c) Diskussion einzelner Regelungen	157
aa) Vom Bieter ausschließlich selbst herbeigeführter Bedingungseintritt	157
bb) Ausschluss des Finanzierungsvorbehalts	159
cc) Bedingung der Zustimmung der Gesellschafterversammlung	160
(1) Veröffentlichung der Angebotsabsicht ohne Zustimmung der Gesellschafterversammlung	160
(2) Zustimmung der Gesellschafterversammlung zur Kapitalerhöhung	161
(3) Umgehungsmöglichkeit der Bindungswirkung des Übernahmeangebots	162
(4) Zustimmungsbedingung nur in gesetzlich zwingenden Fällen	164
dd) Bedingung zu unterlassender Abwehrmaßnahmen der Zielgesellschaft	165
ee) Material-Adverse-Change Klausel	166
ff) Zeitpunkt des Bedingungseintritts	168
2. Obligatorische Mindesterwerbsschwellen	169
a) Problem der Zulässigkeit unbedingter Übernahmeangebote	169
aa) Wirkungslosigkeit der Zaunkönigregel	171
bb) Annahmefristverlängerung zu Nutzen des Bieters	173
cc) Fehlende Entscheidungsmacht der Aktionäre bezüglich des Kontrollwechsels	174
dd) Zusammenfassung	175
b) Lösungen	176
aa) Das britische Lösungsmodell: Unzulässigkeit eines Beteiligungserwerbs unterhalb von 50%	176
bb) Alternative Lösungsversuche für das deutsche Recht	178
(1) Teleologische Auslegung des § 16 II S. 1	178
(2) Obligatorische Mindesterwerbsschwelle von 30%	179
(3) Effektive Kontrollschwelle als obligatorische Mindesterwerbsschwelle	183
c) Abwägung	186
aa) Vorteile des britischen Lösungsmodells	186
bb) Vorteile des hier unterbreiteten Vorschlags	190
III. Beeinträchtigung der Zielgesellschaft durch unprofessionelle, wiederholte oder missbräuchliche Übernahmeangebote	192
1. Gefahr	192
2. Lösungen	193
a) Beratungspflichten	193
aa) Funktion	193
bb) Diskussion	195
b) Untersagung von offensichtlich missbräuchlichen Übernahmeangeboten	198
c) Sperrfrist für die Abgabe eines erneuten Übernahmeangebots	199
aa) § 26 I	199
bb) Kritik und Verbesserungsvorschläge	200
(1) Erneutes Angebot durch mit dem Bieter zusammenwirkende Dritte	200
(2) Grundsätzliche Sperrfrist bei Scheitern des Übernahmevorhabens	202
(a) Konsequenzen einer obligatorischen Mindesterwerbsschwelle	202
(b) Konsequenzen sonstiger Scheiterungsgründe	203
(3) Sperrfrist bei Absichtsveröffentlichung und unterbliebener Angebotsabgabe	204
(4) Die Ausnahmeregel im Fall des Pflichtangebots	205
C. Gleichbehandlungspflichten	207
I. Voraberwerb von Wertpapieren der Zielgesellschaft unter Verheimlichung der Angebotsabsicht	207
1. Gefahren	207
a) Kaufmotive des Bieters	207
b) Ungleichbehandlung der Aktionäre	208
aa) Benachteiligung der Aktionäre, die vor Absichtsveröffentlichung veräußerten	208
bb) Benachteiligung der Angebotsadressaten	209
(1) Anschleich-Taktik	209
(2) Dawn-raid-Strategie	210
c) Insidergeschäfte, Gerüchte, Spekulationen	211
d) Zusammenfassung	212
2. Lösungsansätze	213
a) Die deutsche Lösung: Pflicht zur unverzüglichen Veröffentlichung der Angebotsabsicht	213
b) Das britische Lösungsmodell	215
aa) Kontinuierliche Meldepflichten bei Überschreitung bestimmter Beteiligungen	216
bb) Verlangsamung des rapiden Beteiligungsaufbaus	217
cc) Pre-bid-announcements	219
dd) Geheimhaltungspflicht	221
ee) Zusammenfassende Stellungnahme zum britischen Lösungsmodell	222
3. Bewertung	223
a) Stärkere Beschränkung der unternehmerischen Handlungsfreiheit des Bieters im deutschen Recht	223
aa) Unterschiedliche Reichweite der Beschränkung nach dem WpÜG und dem City Code	223
bb) Strikte Gleichbehandlung der Aktionäre als Rechtfertigungsgrund	225
(1) Die insiderrechtliche Wertung	225
(a) Bedeutung der insiderrechtlichen Wertung	225
(b) Prüfung des Insiderhandelsverbots für den Bieter	227
(2) Zulässigkeit einer abweichenden Wertung des Übernahmerechts	229
(a) Übernahmespezifische Gefahrenlage	229
(b) Schaffung von Investitionsanreizen am Kapitalmarkt	231
cc) Beseitigung der Gefahr des heimlichen Beteiligungsaufbaus als Rechtfertigungsgrund	232
dd) Beseitigung von Informationsmissbrauch und Intransparenz als Rechtfertigungsgrund	233
ee) Zusammenfassung	234
b) Durchsetzungsprobleme bei § 10 I S. 1 angesichts seiner subjektiven Ausrichtung am Tatbestandsmerkmal der Bieterentscheidung	235
aa) Das ursprüngliche Konzept des deutschen Gesetzgebers	235
bb) Verzögerungsanreize des Bieters bei Entscheidungsveröffentlichung	236
cc) Verzögerungsmöglichkeiten des Bieters auf Grund des subjektiven Tatbestandsmerkmals der Entscheidung	238
(1) Enge Auslegung des Merkmals der "Entscheidung"	238
(2) Leugnen der Entscheidungsfindung	239
(3) Bewertung	240
dd) Schutzlücken infolge des Konzepts des § 10 I S. 1	241
c) Ergebnis	242
4. Korrekturbedarf des WpÜG – Anregungen durch das britische Modell	243
a) Geeignetheit der deutschen kaptialmarktrechtlichen Veröffentlichungspflichten und der Insiderregeln zur Beseitigung der Schutzlücken	243
aa) § 21 WpHG	243
bb) § 15 WpHG	245
(1) Veröffentlichungspflicht der Angebotsabsicht gem. § 15 I WpHG	245
(2) Defizite des § 15 WpHG	248
b) Übernahmerechtliche Vorveröffentlichungspflicht	250
c) Übernahmerechtliche Veröffentlichungspflicht	251
d) Geheimhaltungspflicht	252
e) Verschärfung der Meldepflichten	254
f) Verlangsamung	256
5. Ergebnis	256
II. Teilangebote	257
1. Gefahren	257
a) Ungleichbehandlung der Aktionäre	257
b) Erhöhter Verkaufsdruck je nach Ausgestaltung des Teilangebots	258
2. Lösungsmöglichkeiten	259
a) Repartierungspflichten bei Erwerbsangeboten	259
b) Verbot von Teilangeboten im Rahmen von Übernahmeangeboten	259
c) Die britische Lösung	260
3. Diskussion	262
a) Gründe für die Zulassung von Teilangeboten	262
aa) Ermöglichung wünschenswerter Transaktionen	262
bb) Aufrechterhaltung von Börsennotierungen	264
cc) Adäquater Schutz des verbleibenden Teils durch deutsches Konzernrecht	264
b) Gründe für das Verbot von Teilangeboten	265
aa) Positive Selektionswirkung	265
bb) Schutz der Autonomie des Kapitalanlegers	266
cc) Vollumfängliche Partizipation an der Kontrollprämie	267
dd) Gleichbehandlung der Aktionäre	267
c) Diskussion der britischen Lösung	268
d) Europarechtliche Vorgaben	269
e) Zusammenfassung	270
4. Unstimmigkeiten im WpÜG	270
a) Ausnahmetatbestände	270
b) Beschränkung der Vollangebotspflicht auf Aktien	271
III. Bestimmung der Konditionen des Übernahmeangebots	272
1. Gefahr – Die Ungleichbehandlung der Angebotsadressaten	272
2. Lösung	275
a) Vorgaben zur Höhe der Gegenleistung	275
aa) Mindestpreis	275
bb) Nachbesserungspflichten	277
(1) Parallelerwerbe	277
(2) Nacherwerbe	278
b) Vorgaben zur Art der Gegenleistung	279
aa) Zulässigkeit von Tauschangeboten	279
bb) Verpflichtung zum Barangebot	280
3. Diskussion	281
a) Strikte Gleichbehandlungspflicht im Rahmen freiwilliger Übernahmeangebote	281
aa) Mindestpreisregel beim Pflichtangebot	281
bb) Überreglementierung bei freiwilligen Angeboten	282
cc) Geschwächte Verhandlungsposition der Adressaten eines freiwilligen Übernahmeangebots	284
dd) Beurteilung der Angemessenheit des Angebotspreises zur freien Disposition der Aktionäre	285
(1) Problemstellung	285
(2) Individuelle Aktionärsentscheidung	286
(a) Konditionendiktat der Minderheit	286
(b) Akzeptables Spekulationsrisiko des Kapitalmarktteilnehmers	288
(3) Entscheidung durch die Mehrheit der außenstehenden Aktionäre	289
(a) Funktionsweise	289
(b) Konditionendiktat der Mehrheit	291
(c) Abwägung	291
ee) Ergebnis	294
b) Fragen zum Tauschangebot	295
aa) Liquidität der angebotenen Aktien	295
bb) Aktien abhängiger Unternehmen als Gegenleistung	297
c) Verteilung der Kontrollprämie	299
aa) Deutsche, britische und europäische Regelung	299
bb) Die Kontrollprämie als Ausdruck einer besonderen ökonomischen Mehrleistung	300
cc) Anteiliges Anrecht aller Aktionäre am Kontrollbonus	302
dd) Diskussion	303
(1) Kontrollmacht kein isolierter Vermögenswert der Gesellschaft	303
(a) Missbrauch der Kontrollmacht	304
(b) Kompensation der Nachteile der außenstehenden Aktionäre	305
(c) Prämienteilhabe als Mittel des präventiven Konzernschutzes	306
(2) Abwägung	307
(a) Ausreichender Schutz vor Missbrauch durch die Vollangebotspflicht	307
(b) Prämienpartizipation aller Aktionäre als maßgebliches Hindernis für Unternehmensübernahmen	308
(c) Ergebnis	311
ee) Vorschlag einer Preisregel im WpÜG	312
6. Teil: Ergebnisse	314
Literaturverzeichnis	317
Sachverzeichnis	335

Cite BOOK

Style

Format

Die Pflichten des Bieters bei freiwilligen Übernahmeangeboten

Additional Information

Book Details

Pricing

Abstract

Table of Contents

Contact

Quick Navigation