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Schröder, S. (2011). Die Selbstbefreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht nach § 15 Absatz 3 WpHG. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-53344-2
Schröder, Sönke. Die Selbstbefreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht nach § 15 Absatz 3 WpHG. Duncker & Humblot, 2011. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-53344-2
Schröder, S, (2011): Die Selbstbefreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht nach § 15 Absatz 3 WpHG, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-53344-2

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Die Selbstbefreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht nach § 15 Absatz 3 WpHG

Schröder, Sönke

Untersuchungen über das Spar-, Giro- und Kreditwesen. Abteilung B: Rechtswissenschaft, Vol. 187

(2011)

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About The Author

Sönke Schröder hat Rechtswissenschaften in Jena, Münster und Rovaniemi (Finnland) studiert. Derzeit ist er als Rechtsanwalt in Frankfurt am Main tätig.

Abstract

Sönke Schröder untersucht in der vorliegenden Arbeit das Recht von Emittenten, sich von der Ad-hoc-Publizitätspflicht zu befreien. Ad-hoc-Publizitätspflicht und Selbstbefreiung sind auch einige Jahre nach Inkrafttreten der neuen Regelungen noch immer Gegenstand einer Vielzahl von Zweifelsfragen für die betroffenen börsennotierten Unternehmen. Nach einer einführenden Darstellung des Regelungsumfelds, der europäischen sowie der nationalen Gesetzgebungsgeschichte und der besonderen Auslegungsgrundsätze, geht der Autor auf die Voraussetzungen des Entstehens der Ad-hoc-Publizitätspflicht ein. Ausgehend von dieser Grundlage werden sodann die einzelnen Voraussetzungen der Selbstbefreiung erörtert. Besonderes Augenmerk liegt dabei auf der zentralen Anforderung, nämlich dem berechtigten Interesse des Emittenten an der Befreiung. Sodann geht der Autor auf die Rechtsfolgen der Selbstbefreiung ein. Dabei werden sowohl die möglichen Folgen einer "gelungenen", d. h. rechtmäßigen, wie auch einer "misslungenen", d. h. rechtswidrigen, Selbstbefreiung dargestellt. Abschließend beschäftigt sich der Autor mit praktisch relevanten Beispielen der Selbstbefreiung.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Geleitwort 5
Vorwort 7
Inhaltsverzeichnis 9
Ausgewählte Abkürzungen 17
A. Einführung 19
B. Die Ad-hoc-Publizitätspflicht und die Selbstbefreiung als Teil des Kapitalmarktrechtes 22
I. Überblick über die Regelung von Ad-hoc-Publizitätspflicht und Selbstbefreiung 22
II. Die Begriffe „Ad-hoc-Publizität“ und „Selbstbefreiung“ 23
III. Die Gesetzgebungsgeschichte der Pflicht zur Ad-hoc-Publizität 24
1. Ursprünge der Pflicht zur Ad-hoc-Publizität 24
2. Börsenzulassungsrichtlinie 25
3. Insiderrichtlinie und das 2. Finanzmarktförderungsgesetz 26
4. Nachfolgende Gesetzesänderungen 27
5. Marktmissbrauchsrichtlinie und das Anlegerschutzverbesserungsgesetz 28
a) Vorarbeiten zur Marktmissbrauchsrichtlinie 28
b) Inhalt der Marktmissbrauchsrichtlinie 30
c) Das Anlegerschutzverbesserungsgesetz 30
d) Durchführungsrichtlinie und WpAIV 31
e) Emittentenleitfaden der BaFin 32
f) CESR-Empfehlungen 33
6. Änderungen nach Inkrafttreten des AnSVG 34
IV. Gesetzgebungsziele der Ad-hoc-Publizitätspflicht 34
1. Funktionsfähigkeit und Integrität der Finanzmärkte 35
2. Erweiterung der Regelpublizität 36
3. Bekämpfung des Insiderhandels 36
4. Anlegerschutz 37
a) Individueller oder kollektiver Anlegerschutz 38
b) Die Schaffung eines einheitlichen Schutzniveaus durch die Hypothese vom „verständigen Anleger 39
c) Inhalt des Leitbilds des „verständigen Anlegers“ 40
5. Gesetzgebungsziele der Selbstbefreiung 41
V. Besondere Auslegungsgrundsätze 41
1. Harmonisierung mit anderen Publizitätsvorschriften und Befreiungsmöglichkeiten 42
2. Richtlinienkonforme Auslegung 42
3. Verfassungsrechtliche Grundsätze 43
a) Bestimmtheitsgrundsatz und Analogieverbot im Strafrecht 44
b) Inhalt von Bestimmtheitsgrundsatz und Analogieverbot 44
4. Konkurrenz der Auslegungsgrundsätze 45
C. Die Ad-hoc-Publizitätspflicht gemäß § 15 Abs. 1 Satz 1 WpHG 48
I. Anwendungsbereich 48
1. Finanzinstrumente 48
2. Inlandsemittent 49
a) Der Begriff Emittent 49
b) Anknüpfung an den Herkunftsstaat 49
c) Anknüpfung an den Aufnahmestaat 50
d) Der organisierte Markt (regulated market) 50
e) Erweiterung des Begriffs Inlandsemittent speziell bei Ad-hoc-Publizität 51
II. Den Inlandsemittenten unmittelbar betreffende Insiderinformationen 52
1. Vorliegen einer Insiderinformation gemäß § 13 Abs. 1 Satz 1 WpHG 52
2. Information über Umstände oder Ereignisse 52
3. Konkretheit der Information 54
a) Tatsachen als konkrete Informationen 54
b) Zukünftige Ereignisse oder Umstände als konkrete Information 54
(1) Preisbeeinflussungspotential des zukünftigen Ereignisses 55
(2) Hinreichende Wahrscheinlichkeit des Eintritts des zukünftigen Ereignisses 57
(3) Gerüchte 59
(4) Mehrstufige Entscheidungsprozesse 60
4. Emittentenbezug oder Insiderpapierbezug der Information 61
a) Emittent und Insiderpapier gemäß § 13 WpHG 61
b) Bezug der Information zum Emittenten bzw. Insiderpapier 61
5. Fehlende öffentliche Bekanntheit der Information 63
6. Die Eignung zur erheblichen Beeinflussung des Börsen- oder Marktpreises 65
a) Eignung zur erheblichen Preisbeeinflussung 65
b) Ermittlung der Eignung zur erheblichen Preisbeeinflussung 68
c) Preiserheblichkeit bei noch nicht erfolgter Notierung am organisierten Markt 69
III. Unmittelbare Betroffenheit des Emittenten von der Insiderinformation 70
1. Betroffenheit des Inlandsemittenten 71
2. Definition der unmittelbaren Betroffenheit 73
a) Unmittelbare Betroffenheit nach § 15 Abs. 1 Satz 3 WpHG 73
b) Empfehlungen von CESR und BaFin 74
c) Abgrenzung 75
IV. Grundsätzliche Rechtsfolge: Unverzügliche Mitteilung 77
V. Zwischenfazit 78
D. Das „berechtigte Interesse“ des Emittenten in § 15 Abs. 3 Satz 1 WpHG 80
I. Die Entwicklung des Begriffes „berechtigtes Interesse“ im Rahmen der Befreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht 80
II. Problemstellung 81
III. Neuregelung des AnSVG und vorherige Definitionsansätze 82
IV. Eingrenzung des Begriffs „berechtigtes Interesse“ 84
1. Die Legaldefinition des berechtigten Interesses in § 6 Satz 1 WpAIV 84
2. Die Selbstbefreiung als Ausnahmeregelung oder Korrektiv der weiten Ad-hoc-Publizitätspflicht? 85
a) Die Selbstbefreiung nach § 15 Abs. 3 WpHG als Ausnahmeregelung? 86
b) Die Selbstbefreiung nach § 15 Abs. 3 WpHG als Korrektiv der Ad-hoc-Publizitätspflicht? 88
c) Zwischenfazit: § 15 Abs. 1 Satz 1 und § 15 Abs. 3 WpHG als einheitlicher Publizitätstatbestand 88
3. Herleitung von Auslegungskriterien aus den Regelbeispielen von § 6 Satz 2 WpAIV 89
a) Zulässigkeit der Verallgemeinerung der Regelbeispiele von § 6 Satz 2 WpAIV 89
b) Die Rechtsnatur von § 6 Satz 2 Nr. 1 und Nr. 2 WpAIV als Regelbeispiele für das berechtigte Geheimhaltungsinteresse 90
c) § 6 Satz 2 Nr. 1 WpAIV und die Bewahrung der unternehmerischen Handlungsfähigkeit 91
d) Schutz der Anleger vor Irreführung durch § 6 Satz 2 Nr. 2 WpAIV 93
e) Gemeinsame Merkmale der Regelbeispiele 93
4. Der Inlandsemittent als Interessenträger 94
a) Interessen des Emittenten „an sich“ 94
b) Interessen der Anteilsinhaber 96
c) Interessen des Anlegerpublikums 97
d) Weitere Stakeholderinteressen 98
e) Das berechtigte Interesse des Emittenten im Konzern 100
(1) Berechtigtes Interesse der Tochtergesellschaft 101
(a) Entstehen der Ad-hoc-Publizitätspflicht 101
(b) Geheimhaltungsinteressen der Tochtergesellschaft 103
(2) Berechtigtes Interesse der Muttergesellschaft 104
(a) Begründung der Ad-hoc-Publizitätspflicht 104
(b) Informationskenntnis der Tochtergesellschaft 105
(c) Berechtigtes Interesse der Tochtergesellschaft 106
(3) Konzernsachverhalte im Sinne der Ad-hoc-Publizitätspflicht 108
5. Harmonisierung der Ad-hoc-Publizitätspflicht mit sonstigen Publizitätspflichten und deren Befreiungstatbeständen 109
a) Verbandsrechtliche Publizitätspflichten 110
(1) Selbstbefreiung und Verbandspublizität nach dem Aktiengesetz 110
(2) Selbstbefreiung und Verbandsrechtspublizität anderer Rechtsordnungen 113
b) Regelpublizität 114
c) Konkurrierende kapitalmarktrechtliche Publizitätsregeln 116
d) Systematisierung von Informationspflichten und Befreiungstatbeständen 119
V. Das Überwiegen des berechtigten Interesses gegenüber den Kapitalmarktinteressen 120
1. Zur Erforderlichkeit einer Abwägung von Geheimhaltungsinteresse mit dem Kapitalmarktinteresse an der Veröffentlichung 121
a) Kritik an der Definition von § 6 Satz 1 WpAIV 121
b) Ablehnung der Abwägung von Geheimhaltungs- und Kapitalmarktinteresse 122
2. Voraussetzungen des Überwiegens des Kapitalmarktinteresses 124
E. Die weiteren Voraussetzungen der Selbstbefreiung nach § 15 Abs. 3 Satz 1 WpHG 127
I. Keine Irreführung der Öffentlichkeit 127
1. Vorüberlegungen zum Sinn und Zweck der Regelung 127
2. Bisher vertretene Ansätze 129
a) Kein eigenes Tatbestandsmerkmal 129
b) Irreführungsgefahr bei negativen Insiderinformationen 129
c) Abstellen auf konkrete Gerüchte 130
d) Abstellen auf begleitendes Emittentenverhalten 131
3. Stellungnahme 131
a) Gefahr des Entstehens einer fehlerhaften Informationslage 132
b) Verhalten des Emittenten 132
c) Kausalität des Emittentenverhaltens 134
d) Anforderungen an die Prognose 135
II. Gewährleistung der Vertraulichkeit 136
1. Regelungsziel des Merkmals 136
2. Die Vorgaben in Durchführungsrichtlinie und WpAIV 137
a) Fehlerhafte Umsetzung der Marktmissbrauchsrichtlinie 138
b) Fehlerhafte Ausnutzung der Verordnungsermächtigung in § 15 Abs. 7 Satz 1 Nr. 3 WpHG 139
c) Keine Gesamtnichtigkeit von § 7 WpAIV 139
3. Zugangskontrolle 140
a) Personenkreis, dem der Zugang zur Insiderinformation gewährt werden darf 141
(1) Richtlinienkonforme Auslegung von § 7 Nr. 1 WpAIV 141
(2) Gegenauffassungen 141
(3) Stellungnahme 142
(4) Konkrete Anforderungen an die Notwendigkeit nach § 7 Nr. 1 WpAIV 143
b) Organisation der Zugangskontrolle 144
c) Entstehen von Marktgerüchten als Indiz für Vertraulichkeitslücke 145
4. Aufklärung über die gesetzlichen Pflichten 147
III. Kein Vorliegen sonstiger Fälle der Pflicht zur Veröffentlichung der Insiderinformation 148
1. Verhältnis der Veröffentlichungspflichten von § 15 Abs. 1 Satz 4 und Satz 5 und § 15 Abs. 2 Satz 2 WpHG zur Selbstbefreiung nach § 15 Abs. 3 WpHG 148
2. Veröffentlichungspflicht bei Weitergabe der Insiderinformation nach § 15 Abs. 1 Satz 4 und Satz 5 WpHG 150
a) Anwendungsbereich von § 15 Abs. 1 Satz 4 und 5 WpHG im Vergleich zu § 15 Abs. 1 Satz 1 WpHG 151
b) Mitteilen und Zugänglichmachen der Insiderinformation in § 15 Abs. 1 Satz 4, Satz 5 WpHG 152
c) Wissentlichkeit der Weitergabe – Abgrenzung zwischen Satz 4 und 5 in § 15 Abs. 1 WpHG 153
d) Im Rahmen der Befugnis 155
(1) Befugnis bei wissentlicher Weitergabe 155
(2) Erfordernis der Befugnis bei unwissentlicher Weitergabe? 156
(3) Inhalt der erforderlichen Befugnis zur Weitergabe 157
e) Die rechtliche Verpflichtung zur Vertraulichkeit 158
(1) Weitergabeverbot aus § 14 Abs. 1 Nr. 2 WpHG als ausreichende Vertraulichkeitsverpflichtung 158
(2) Gegenauffassungen 159
(3) Stellungnahme 160
f) Anwendungsfälle 161
3. Richtigstellung unwahrer Information gemäß § 15 Abs. 2 Satz 2 WpHG 162
a) Veröffentlichung nach § 15 Abs. 1 WpHG 162
b) Unwahre Information 162
c) Unverzügliche Richtigstellung 163
d) Anwendungsfälle 163
IV. Entscheidung über die Inanspruchnahme der Selbstbefreiung 164
1. Gesetzliche Regelung 165
2. Streitstand Notwendigkeit einer Entscheidung des Emittenten 165
3. Inhalt der Entscheidung 167
4. Zuständigkeit 168
F. Rechtsfolgen der Selbstbefreiung 169
I. Rechtsfolgen der rechtmäßigen Selbstbefreiung 169
1. Dokumentationspflicht 169
2. Überprüfung der Befreiungsentscheidung 170
3. Vorhalten der Ad-hoc-Mitteilung 172
4. Pflichten nach Wegfall der Selbstbefreiungsvoraussetzungen 172
a) Wiederaufleben der Ad-hoc-Publizitätspflicht 172
(1) Mitteilungspflicht bei Wegfall der Insiderinformation? 172
(2) Inhalt der Mitteilung 174
(3) Zeitpunkt der Veröffentlichung 175
(4) Der Veröffentlichungsweg 176
b) Vorabmitteilungspflichten gegenüber der BaFin und der Börse 177
c) Nachträgliche Mitteilungspflichten gegenüber BaFin und Börse 178
II. Rechtsfolgen der unrechtmäßigen Selbstbefreiung 178
1. Schadenersatzansprüche von Anlegern 179
a) Anspruch gegen den Emittenten nach § 37b WpHG 179
(1) Anspruchsgegner 179
(2) Objektiver Tatbestand und objektive Haftungsbedingungen 181
(a) Ad-hoc-Publizitätspflicht nach § 15 Abs. 1 Satz 1 WpHG 181
(b) Unterlassen der unverzüglichen Veröffentlichung 181
(c) Anspruchsberechtigte Anleger 182
(3) Keine Kenntnis von der Insiderinformation 183
(4) Rechtswidrigkeit 183
(5) Verschulden 184
(a) Verschuldensmaßstab und Beweislastverteilung 184
(b) Verschuldenszurechnung 185
(c) Verschulden bei unzulässiger Selbstbefreiung 186
(6) Ersatzfähiger Schaden 187
(a) Ersatz auch des Vertragsabschlussschadens? 188
(b) Haftungsbegründende Kausalität 189
(c) Haftungsausfüllende Kausalität 190
(7) Verjährung des Anspruchs 191
(8) Beweislastverteilung 191
b) Sonstige Anspruchsgrundlagen für Schadenersatz gegen den Emittenten und handelnde Personen 191
(1) Anspruch gemäß § 826 BGB 192
(a) Tatbestandsvoraussetzungen 192
(b) Ersatzfähiger Schaden/Kausalität 194
(c) Verjährung 194
(2) Anspruch gemäß § 823 Abs. 2 BGB 194
c) Begrenzung von Schadenersatzansprüchen durch §§ 57, 71 AktG 195
2. Ordnungswidrigkeitstatbestand nach § 39 WpHG 197
3. Eingriffsbefugnisse der BaFin (§ 4 WpHG) 199
G. Die Selbstbefreiung nach § 15 Abs. 3 WpHG in Einzelfällen 201
I. Die hilfsweise Selbstbefreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht 201
1. Problemstellung 201
2. Ablehnung der Möglichkeit einer förmlichen hilfsweisen Selbstbefreiung 202
3. Befürwortende Auffassung 203
4. Stellungnahme 203
II. Mehrstufige Entscheidungsprozesse 204
1. Problemstellung 204
2. Der Zeitpunkt des Entstehens einer Insiderinformation bei ausstehender Zustimmung des Aufsichtsrates 205
3. Berechtigtes Interesse bei mehrstufigen Entscheidungsprozessen nach § 6 Satz 2 Nr. 2 WpAIV 206
a) Der Tatbestand von § 6 Satz 2 Nr. 2 WpAIV 206
b) Gefährdung der korrekten Bewertung – Bewahrung der Kompetenzverteilung der Emittenten durch § 6 Satz 2 Nr. 2 WpAIV? 207
c) Die Gefährdung der sachgerechten Bewertung vor Zustimmung durch den Aufsichtsrat 209
4. Berechtigtes Interesse bei ausstehender Aufsichtsratszustimmung unabhängig von § 6 Satz 2 Nr. 2 WpAIV 212
a) Emittentenleitfaden: Erweiterung der Selbstbefreiungsmöglichkeit 212
b) Meinungen im Schrifttum 213
c) Stellungnahme 214
5. Weitere Zustimmungsvorbehalte und § 6 Satz 2 Nr. 2 WpAIV 217
a) Hauptversammlung der AG 218
b) Mehrstufige Entscheidungsprozesse in der Insolvenz des Emittenten 219
c) Mehrstufige Entscheidungsprozesse unter Einbeziehung von Tochtergesellschaften 220
III. Unternehmensverschmelzungen und Unternehmensübernahmen (M&A-Transaktionen) 221
1. Die standardisierten Verfahrensweisen bei M&A-Transaktionen 221
2. Entstehen der Veröffentlichungspflicht 222
3. Möglichkeit zur Selbstbefreiung nach § 6 Satz 2 Nr. 1 WpAIV, wenn Emittent Käufer oder Verkäufer ist 225
a) Europarechtskonforme Auslegung von § 6 Satz 2 Nr. 1 WpAIV 225
b) M&A Verhandlungen als laufende Verhandlungen über Geschäftsinhalte 226
c) Beeinträchtigung des Ergebnisses oder des Gangs von M&A-Transaktionen 226
4. Möglichkeit der Selbstbefreiung, wenn Anteile des Emittenten Kaufgegenstand sind 228
5. Der Aufschub der Veröffentlichung von die Transaktion begleitenden Maßnahmen 229
IV. Selbstbefreiung und andere Publizitätspflichten des Emittenten 230
1. Auskunftsrecht des Aktionärs nach § 131 Abs. 4 AktG 230
2. Die Ausnahme von der Pflicht zur Ad-hoc-Publizität nach § 10 Abs. 6 WpÜG 232
a) Extensive Auslegung der Ausnahmeregelung? 233
b) Stellungnahme 234
c) Berechtigtes Interesse bei Vorbereitung der Abgabe eines Übernahmeangebots 235
3. Die Mitteilung des Beteiligungserwerbes nach §§ 21 ff. WpHG 236
a) Die Meldepflichten nach § 21 ff. WpHG und das Entstehen der Ad-hoc-Publizitätspflicht 236
b) Die Selbstbefreiung von der Pflicht zur Ad-hoc-Publizität beim Beteiligungserwerb 237
c) Selbstbefreiung von der Ad-hoc-Publizitätspflicht bei Vorbereitungsmaßnahmen für den Aufbau einer großen Beteiligung 239
4. Regelpublizität 242
V. Ankündigung bzw. Durchführung wichtiger Personalveränderungen 245
1. Der Zeitpunkt des Entstehens der Ad-hoc-Publizitätspflichtnach § 15 Abs. 1 Satz 1 WpHG 245
2. Möglichkeit zur Selbstbefreiung 249
a) Gründe für das Vorliegen eines berechtigten Interesses 249
b) Stellungnahme 250
H. Zusammenfassung in Thesen 251
Literaturverzeichnis 258
Sachwortverzeichnis 266