Aktives Portfoliomanagement auf Basis von Fehlbewertungen in den Renditeerwartungen
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Aktives Portfoliomanagement auf Basis von Fehlbewertungen in den Renditeerwartungen
Untersuchungen über das Spar-, Giro- und Kreditwesen. Abteilung A: Wirtschaftswissenschaft, Vol. 176
(2004)
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Abstract
Mit einem aktiven Portfoliomanagement verfolgen Investoren das Ziel, überdurchschnittliche Portfoliorenditen zu erzielen. Dieses Ziel wird dann erreicht, wenn Börsenkurse von ihren gerechtfertigten Werten abweichen.In dem vorliegenden Buch wird ein Ansatz für Aktien vorgestellt, mit dem Fehlbewertungen berechnet werden können. Olaf Stotz vergleicht Renditeerwartungen, die sich aus Marktpreisen ergeben, mit rational vernünftigen Erwartungen für zukünftige Aktienrenditen. Die gerechtfertigte Rendite wird mit Hilfe von Gleichgewichtsmodellen wie dem Capital Asset Pricing Modell und dem Consumption Capital Asset Pricing Modell bestimmt. Aus der Differenz zwischen beiden Größen resultieren Fehlbewertungen, die für Investoren mit unterschiedlichen Anlagepräferenzen in aktive Portfoliostrategien umgesetzt werden. Die empirischen Ergebnisse für europäische Aktien zeigen, daß der vorgestellte Ansatz zur Berechnung von Fehlbewertungen erfolgreich angewendet werden kann. Ein Investor mit einer moderaten Risikoeinstellung konnte z. B. im letzten Jahrzehnt eine risikoadjustierte Überrendite erzielen, die um circa 7% p. a. über dem vergleichbaren Benchmarkindex, dem DJ Stoxx 50, lag. Der größte Teil dieser Überrendite wurde erzielt, weil sich Marktpreise ihren vernünftigen Bewertungen annäherten. Die Ergebnisse des Buches belegen, daß Börsenkurse von europäischen Blue-Chip Aktien oft von ihren gerechtfertigten Werten abweichen können.
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Inhaltsverzeichnis | 5 | ||
| Abbildungsverzeichnis | 8 | ||
| Tabellenverzeichnis | 10 | ||
| Verzeichnis wichtiger Symbole | 12 | ||
| Α. Einleitung | 15 | ||
| I. Einführung in das Themengebiet | 15 | ||
| II. Einordnung und Abgrenzung der Arbeit | 17 | ||
| III. Gliederung der Arbeit | 20 | ||
| B. Grundlagen | 23 | ||
| I. Notationen und Konventionen | 23 | ||
| 1. Notationen | 23 | ||
| 2. Konventionen | 27 | ||
| II. Bewertungsmodelle | 28 | ||
| 1. Dividenden-Diskontierungsmodell | 29 | ||
| 2. Kapitalkosten und erwartete Renditen | 36 | ||
| 3. Vereinfachungen des Dividenden-Diskontierungsmodells | 45 | ||
| 4. Residual-Income-Modell | 48 | ||
| 5. Eigenschaften der Bewertungsmodelle | 55 | ||
| III. Fehlbewertung | 57 | ||
| 1. Fehlbewertung auf Basis von Preisen | 57 | ||
| 2. Fehlbewertung auf Basis von Renditen | 58 | ||
| 3. Beispiel für eine Fehlbewertung | 59 | ||
| IV. Zusammenfassung | 60 | ||
| C. Portfoliomanagement | 62 | ||
| I. Einführung in das Portfoliomanagement | 62 | ||
| 1. Prozeßschritte | 62 | ||
| 2. Benchmark | 64 | ||
| 3. Managementarten | 67 | ||
| II. Portfoliooptimierung | 75 | ||
| 1. Passive Portfoliooptimierung | 77 | ||
| 2. Aktive Portfoliooptimierung mit absoluter Benchmark | 79 | ||
| 3. Aktive Portfoliooptimierung mit relativer Benchmark | 85 | ||
| 4. Zusammenhänge zwischen den effizienten Portfolios | 95 | ||
| III. Literaturüberblick | 103 | ||
| 1. Vorgehensweise in der Literatur | 104 | ||
| 2. Ergebnisse der Literatur | 106 | ||
| 3. Abgrenzung zum aktiven Portfoliomanagement | 116 | ||
| IV. Zusammenfassung | 120 | ||
| D. Renditeerwartung und Fehlbewertung | 122 | ||
| I. Erwartete Rendite aus Marktpreisen | 123 | ||
| 1. Schätzung der erwarteten Rendite durch realisierte Renditen | 123 | ||
| 2. Schätzung der erwarteten Rendite durch implizite Renditen | 130 | ||
| 3. Vergleich der Schätzmethode implizite Rendite versus realisierte Rendite | 135 | ||
| II. Erwartete Rendite im Gleichgewicht | 147 | ||
| 1. CAPM | 147 | ||
| 2. CCAPM | 150 | ||
| 3. Modelle zur Bestimmung der Marktrisikoprämie | 151 | ||
| III. Fehlbewertung | 155 | ||
| 1. Bestimmung der Fehlbewertung | 155 | ||
| 2. Modelle zur Erklärung der Fehlbewertung | 156 | ||
| 3. Bewertung der Modelle zur Erklärung der Fehlbewertung | 163 | ||
| IV. Zusammenfassung | 164 | ||
| E. Empirisches Untersuchungsdesign | 166 | ||
| I. Zeitliches Verhalten der erwarteten Rendite und der Fehlbewertung | 166 | ||
| 1. Zeitliches Verhalten der erwarteten Rendite | 166 | ||
| 2. Zeitliches Verhalten der Risikoprämie | 168 | ||
| 3. Zeitliches Verhalten der Fehlbewertung | 169 | ||
| 4. Einfluß der Fehlbewertung auf die realisierte Rendite | 170 | ||
| 5. Verarbeitung von Dividendeninformationen | 177 | ||
| II. Portfoliostrategien | 182 | ||
| 1. Absolute Portfoliooptimierung: Der (μ — σ)-Investor | 182 | ||
| 2. Relative Portfoliooptimierung: Der ( α – TE)-Investor | 183 | ||
| 3. Relative Portfoliooptimierung: Der ( Πϵ – TE)-Investor | 183 | ||
| III. Zusammenfassung | 184 | ||
| F. Daten und Modellkalibration | 186 | ||
| I. Daten | 186 | ||
| II. Modellkalibration | 188 | ||
| 1. Berechnung der impliziten Rendite | 188 | ||
| 2. Berechnung der realisierten Rendite | 196 | ||
| 3. Berechnung der erwarteten Rendite im Gleichgewicht | 197 | ||
| III. Deskriptive Statistiken | 200 | ||
| G. Empirische Ergebnisse | 206 | ||
| I. Zeitliches Verhalten der erwarteten Rendite | 206 | ||
| II. Zeitliches Verhalten der Risikoprämie | 211 | ||
| III. Zeitliches Verhalten der Fehlbewertung | 215 | ||
| 1. CAPM | 220 | ||
| 2. CCAPM | 220 | ||
| 3. Fazit zum Mean-reverting-Verhalten | 220 | ||
| IV. Einfluß der Fehlbewertung auf die realisierte Rendite | 223 | ||
| V. Verarbeitung von Dividendeninformationen | 224 | ||
| VI. Zusammenfassung | 229 | ||
| H. Portfoliostrategien | 235 | ||
| I. Absolute Portfoliooptimierung: Der (μ — σ)-Investor | 236 | ||
| II. Relative Portfoliooptimierung: Der ( α – TE)-Investor | 241 | ||
| III. Relative Portfoliooptimierung: Der (Πϵ – TE)-Investor | 244 | ||
| 1. Einfluß der Fehlbewertung auf die aktive Rendite | 248 | ||
| 2. Zeitliches Verhalten der Fehlbewertung der (Πϵ – TE)-effizienten Portfolios | 248 | ||
| IV. Zusammenfassung | 256 | ||
| I. Schlußbemerkungen | 258 | ||
| J. Anhang | 262 | ||
| I. Bestimmung effizienter Portfolios | 262 | ||
| II. Untersuchungsdesign Quantilportfolios | 266 | ||
| III. Linearisierung des Dividenden-Diskontierungsmodells | 268 | ||
| IV. Mean-reverting-Verhalten der Fehlbewertung | 271 | ||
| V. Transformation von Πϵτ und ψτ in Ft/Pt und ΔFt+1/Ft | 276 | ||
| Literaturverzeichnis | 279 | ||
| Sachwortverzeichnis | 290 |