Menu Expand

Arbitragemöglichkeiten bei fixen Aktien- und Aktienindextermingeschäften

vertieft am Beispiel von DAX-Futures mit unterschiedlicher Laufzeit

Neumann, Kai

Untersuchungen über das Spar-, Giro- und Kreditwesen. Abteilung A: Wirtschaftswissenschaft, Vol. 167

(1999)

Additional Information

Book Details

Pricing

Abstract

Der Autor analysiert die theoretische und empirische Preisbeziehung zwischen fixen Aktienindexterminkontrakten auf den gleichen Kontraktgegenstand (DAX) mit unterschiedlicher Fälligkeit. Die Untersuchung dieser Beziehung ist von der empirischen Kapitalmarktforschung bislang mit Hinweis auf die geringen Umsätze im Kontrakt mit der längeren Restlaufzeit nicht vorgenommen worden.

Für das Verständnis einer solchen Analyse muß auch der Kontraktgegenstand selbst und seine Preisbeziehung zum fixen Terminkontrakt dargestellt werden. Einführend wird hierzu ein historischer Abriß über den deutschen fixen Aktienterminhandel vor 1945 gewählt, da hierdurch die Vor- und Nachteile der heute üblichen Indexkonstruktionen bei der Kontraktgestaltung deutlich werden. Anschließend erfolgt die Darstellung der Handelsorganisation der DTB (heute EUREX) und die Berechnungsmethodik des DAX.

Die Preisbeziehungen zwischen DAX und FDAX, bzw. FDAXT1 und FDAXT2 werden auf Grundlage des Cost of Carry Modells hergeleitet, gleichzeitig erfolgt eine Darstellung der bisherigen Ergebnisse der empirischen Forschung. Im empirischen Teil der Arbeit untersucht Kai Neumann die Preisbeziehung zwischen FDAXT1 und FDAXT2 für den Zeitraum März 1992 bis Dezember 1997 und testet die Gültigkeit des Cost of Carry Modells anhand von ausnutzbaren Arbitragemöglichkeiten (unter Berücksichtigung von Transaktionskosten, Wertpapierleihe und Ertragsbesteuerung). Dabei werden die theoretisch abgeleiteten Preisgrenzen außerhalb der Dividendensaison bestätigt, das Cost of Carry Modell hat Gültigkeit. Während der Dividendensaison können die empirisch ermittelte Preisbeziehung und die erhöhten Umsätze mit einem auf asymmetrischen Steuersätzen beruhenden Arbitragevorteil zweier Transaktionspartner (Differenzarbitrageur / Ausgleichsarbitrageur) begründet werden.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Inhaltsverzeichnis 5
Tabellenverzeichnis 8
Abbildungsverzeichnis 9
Abkürzungsverzeichnis 10
Symbolverzeichnis 12
1. Einleitung 17
2. Der börsenmäßige Wertpapierterminhandel vor 1945 in Deutschland 19
2.1. Der Kassamarkt 19
2.2. Der Wertpapierterminmarkt 20
2.2.1. Die Rechtsgrundlagen 21
2.2.2. Die Organisation des Terminhandels 22
2.2.3. Die Termingeschäftsarten 25
2.2.3.1. Das Fixgeschäft 26
2.2.3.2. Das Prolongationsgeschäft 30
2.2.4. Zusammenfassung 32
3. Die Deutsche Terminbörse 34
3.1. Rechtliche Rahmenbedingungen 36
3.2. Organisationsstruktur der DTB 38
3.2.1. Börsenorganisation 38
3.2.2. Handelsorganisation 40
3.2.2.1. Technik 40
3.2.2.2. Börsenteilnehmer und Börsenzulassung 41
3.2.2.3. Allgemeine Handelsbedingungen 42
3.2.2.3.1. Auftragsarten 42
3.2.2.3.2. Handelsphasen 45
3.2.3. Clearing 46
3.2.3.1. Clearing-Mitglieder 47
3.2.3.1.1. General-Clearing-Mitglied 47
3.2.3.1.2. Direkt-Clearing-Mitglied 47
3.2.3.1.3. Nicht-Clearing-Mitglied 47
3.2.3.2. Garantiefonds 49
3.3. Die Produkte und Kontraktgegenstände 50
3.3.1. Der Kontraktgegenstand des FDAX: Der Deutsche Aktienindex (DAX) 54
3.3.1.1. Die Dividendenkorrektur 56
3.3.1.2. Die Korrektur bei Kapital Veränderungen 60
3.3.1.3. Die Korrektur bei Nenn Wertumstellungen 64
3.3.1.4. Der jährliche Verkettungstermin 64
3.3.1.5. Veränderung der Indexzusammensetzung 68
3.3.2. Der DAX-Future 69
3.3.2.1. Design 69
3.3.2.2. Rechtliche Struktur eines FDAX-Geschäftes 71
3.3.2.3. Risk Based Margining beim FDAX 73
4. Die Preisbeziehung zwischen FDAX und DAX-Index 78
4.1. Die Differenzarbitrage: Das Cost of Carry Modell 78
4.2. Synthese von risikogleichen Positionen 83
4.2.1. FDAX 83
4.2.2. DAX 84
4.2.3. Geldmarktanlage und Geldmarktkredit 84
4.3. Ausgleichsarbitrage und Engagementverbilligung 85
4.4. Die Anpassung des Cost of Carry Modells an die Realität 87
4.5. Weitere Motive für Transaktionen im FDAX 105
4.5.1. Trader 105
4.5.2. Hedger 107
5. Die Preisbeziehung zwischen FDAX Kontrakten mit unterschiedlicher Fälligkeit 110
5.1. Die Herleitung der Preisbeziehung mit Hilfe des Cost of Carry Modells 110
5.2. Die Synthese von risikogleichen Positionen 117
5.2.1. Long und short FDAX T2 117
5.2.2. Long und short FDAX T1 118
5.2.3. Long und short DAX von T1 bis T2 119
5.2.4. Geldmarktkredit und Geldmarktanlage von T1 bis T2 121
5.3. Weitere Motive für zeitgleiche Transaktionen im FDAX T1 und FDAX T2 123
6. Der Dreimonats-Euromark-Future 125
6.1. Design 125
6.2. Die Bewertung eines Euromark- Futures 127
6.3. Anwendungsmöglichkeiten der Euromark-Futur 135
7. Die Überprüfung der Preisbeziehung von FDAX mit unterschiedlicher Fälligkeit 137
7.1. Datenmaterial 137
7.2. Die Preisbeziehung zwischen FDAX T1 und FDAX T2 unter Berücksichtigung von Transaktionskosten und Wertpapierleihe 141
7.3. Die Ergebnisse 143
7.3.1. Future-Future Cash and Carry Arbitrage mit Berücksichtigung von Transaktionskosten ohne Einbeziehung der Wertpapierleihe 145
7.3.2. Future-Future Cash and Carry Arbitrage mit Berücksichtigung von Transaktionskosten und Wertpapierleihe 148
7.3.3. Future-Future Reverse Cash and Carry Arbitrage mit Berücksichtigung von Transaktionskosten und Wertpapierleihe 150
8. Zusammenfassung 161
Literaturverzeichnis 164
Anhang 170
Anhang 1: Bisher an der DTB gehandelte Futures 170
Anhang 2: Handelsphasen der an der DTB gehandelten 171
Anhang 3: Die geschätzte Forward Rate (r T1T2 ) in den Intervallen 172
Anhang 4: Implizite Future-Future Forward Rate und geschätzte Forward 173
Anhang 5: Fehlbewertung FDAX T2 und arbitragefreier Kanal in den untersuchten Intervallen 175
Anhang 6: Arbitragegrenzen bei Berücksichtigung von Dividenden und asymmetrischer Ertragsbesteuerung für die Intervalle 04, 08, 12, 16, 20 187
Sachwortverzeichnis 190