Optimales Timing von Barkapitalerhöhungen bei asymmetrischer Informationsverteilung

Markus Prüher

doi:10.3790/978-3-428-50153-3

Optimales Timing von Barkapitalerhöhungen bei asymmetrischer Informationsverteilung

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Prüher, M. (2000). Optimales Timing von Barkapitalerhöhungen bei asymmetrischer Informationsverteilung. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-50153-3

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Optimales Timing von Barkapitalerhöhungen bei asymmetrischer Informationsverteilung

Prüher, Markus

Untersuchungen über das Spar-, Giro- und Kreditwesen. Abteilung A: Wirtschaftswissenschaft, Vol. 168

(2000)

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Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-50153-3
978-3-428-10153-5 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-50153-3
Edition: 1
Language: German
Pages: 267
Collections: WIRTSCHAFTSWISSENSCHAFTEN 1996–2005
NBE WISO
NBE D&H
Subjects: Macroeconomics

Pricing

Institution: € 106.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 69.90 (incl. local VAT if applicable)

Abstract

Die Frage, auf welche Weise Wachstumsunternehmen ihren Eigenkapitalbedarf im Zeitablauf optimal decken sollten, wurde in der finanzierungstheoretischen Literatur trotz ihrer hohen praktischen Relevanz bislang weitgehend vernachlässigt. Der Autor befaßt sich mit dem Problem, zu welchen Zeitpunkten, in welcher Höhe und in welchen Abständen börsennotierte Aktiengesellschaften Barkapitalerhöhungen bei einem unvollkommenen Kapitalmarktumfeld durchführen sollten. Seine Lösung wird von Investitionsgelegenheiten, alternativen Finanzierungsmöglichkeiten und dem Kursniveau bestimmt. Neben diesen objektiv gegebenen Daten spielen Informationsasymmetrien zwischen Gläubigern, Eigentümern und Management bei der Ableitung einer optimalen Emissionsstrategie eine wichtige Rolle.

Der Autor analysiert die bei solchen Kapitalmaßnahmen anfallenden Emissionskosten hinsichtlich ihrer Höhe und Struktur und zeigt ihren Einfluß auf Investitions- und Emissionsentscheidungen in einem veränderlichen Kapitalmarktumfeld auf. Mit Hilfe dynamischer Modellansätze arbeitet Markus Prüher Bedingungen für die Vorteilhaftigkeit von Vorratsemissionen und von Barkapitalerhöhungen in Zeiten historisch hoher Kursniveaus heraus. Eine empirische Untersuchung zum Timing von Bezugsrechtsemissionen deutscher Industrieunternehmen rundet die Arbeit ab.

Section Title	Page	Action	Price
Geleitwort	5
Vorwort	7
Inhaltsverzeichnis	9
Tabellenverzeichnis	15
Abbildungsverzeichnis	17
Abbildungsverzeichnis	19
1 Einleitung	21
1.1 Problemstellung	21
1.2 Aufbau der Arbeit	26
2 Barkapitalerhöhungen und ihr Einfluß auf das Aktionärsvermögen	29
2.1 Die Barkapitalerhöhung als Maßnahme der externen Eigenfinanzierung	29
2.2 Zur Auswirkung von Barkapitalerhöhungen auf die Vermögensposition der Aktionäre bei fehlenden Emissionskosten	31
2.2.1 Zur Wahl des Emissionsverfahrens und der Ausgestaltung der Emissionsbedingungen	31
2.2.1.1 Die Bezugsrechtsemission	31
2.2.1.2 Kapitalerhöhung bei Ausschluß des Bezugsrechts	34
2.2.1.3 Implikationen für das Timing von Barkapitalerhöhungen	36
2.2.2 Die Barkapitalerhöhung als Instrument zur Gestaltung der Kapitalstruktur	36
2.2.2.1 Kapitalstrukturentscheidungen bei exogenem Investitionsprogramm	37
2.2.2.1.1 Zur Relevanz der Kapitalstruktur für den Unternehmenswert	37
2.2.2.1.2 Würdigung und Implikationen für das Timing von Kapitalerhöhungen	41
2.2.2.2 Kapitalstrukturentscheidungen bei endogenem Investitionsprogramm	43
2.2.2.2.1 Zur Existenz von Agency-Kosten	43
2.2.2.2.2 Agency-Kosten bei Eigentümer-Gläubiger-Delegationsproblemen	44
2.2.2.2.3 Agency-Kosten bei Manager-Eigentümer-Delegationsproblemen	48
2.2.2.2.4 Agency-Kosten und optimale Kapitalstruktur?	51
2.2.3 Zwischenergebnis	52
2.3 Der Einfluß von Emissionskosten auf die Emissionsentscheidung	53
2.3.1 Das Problem Adverser Selektion am Kapitalmarkt	53
2.3.2 Indirekte Emissionskosten und ihr Einfluß auf die Investitions- und Finanzierungsentscheidung	54
2.3.2.1 Das Unterinvestitionsproblem bei externer Eigenfinanzierung eines Investitionsprojekts	54
2.3.2.2 Die Bedeutung indirekter Emissionskosten	59
2.3.2.3 Indirekte Emissionskosten, die Bedeutung von Finanzierungsreserven und die Pecking-order-Theorie	62
2.3.2.4 Würdigung und Implikationen für die Ableitung einer Emissionsstrategie	64
2.3.2.5 Kosten der Haltung liquider Mittel im Unternehmen und Rückgewähr überschüssiger Mittel an die Aktionäre	65
2.3.3 Direkte Emissionskosten und ihr Einfluß auf die Emissionsentscheidung	70
2.3.3.1 Überblick über direkte Emissionskosten	70
2.3.3.2 Wechselwirkungen zwischen direkten und indirekten Emissionskosten	74
2.3.3.3 Zur Festsetzung des Emissionskurses als Gestaltungsparameter für die Höhe der anfallenden Emissionskosten	79
2.3.3.4 Implikationen für das Timing von Barkapitalerhöhungen	83
2.4 Zusammenfassung der bisherigen Ergebnisse	84
3 Zum Timing von Kapitalerhöhungen bei im Zeitablauf gleichbleibendem ökonomischem Umfeld	86
3.1 Die Ableitung einer dynamischen Refinanzierungsstrategie bei exogenen Transaktionskosten - Das Modell von Bagley/Yaari (1996)	86
3.1.1 Vorbemerkungen und Einordnung des Modells	86
3.1.2 Die Ableitung einer dynamischen Refinanzierungsstragie bei konstanter Unternehmensgröße	87
3.1.2.1 Annahmen des Modells	87
3.1.2.2 Herleitung der optimalen Refinanzierungsstrategie	90
3.1.2.2.1 Allgemeine Herleitung	90
3.1.2.2.2 Spezialfälle	94
3.1.2.3 Der Einfluß variabler und fixer Transaktionskosten auf die optimale Refinanzierungsstrategie	96
3.1.3 Überlegungen zur Übertragbarkeit des Modells auf Wachstumsunternehmen und Würdigung des Verfahrens	100
3.2 Die Ableitung einer Emissions- und Rückkaufstrategie bei konstanter asymmetrischer Informationsverteilung im Zeitablauf	102
3.2.1 Die Ableitung einer Emissions- und Rückkaufstrategie bei unterstellter Passivität der Altaktionäre - Das Modell von Antunovich (1997)	103
3.2.1.1 Modellspezifikationen	103
3.2.1.2 Das Optimierungsproblem bei asymmetrischer Informationsverteilung	107
3.2.1.3 Gleichgewichtsüberlegungen	110
3.2.1.4 Konstruktion einer gleichgewichtigen Emissions- und Rückkaufstrategie	112
3.2.1.5 Charakteristika resultierender Gleichgewichte	113
3.2.1.6 Implikationen für die Aktienkursentwicklung im zeitlichen Umfeld einer Aktientransaktion	118
3.2.1.7 Kritische Würdigung des Modells	122
3.2.2 Der Einfluß der Bereitschaft der Altaktionäre zur Beteiligung an einer Aktientransaktion auf die optimale Emissions- und Rückkaufstrategie	125
3.2.2.1 Auswirkungen auf die Emissionsstrategie	125
3.2.2.2 Eine empirische Untersuchung zur Häufigkeit von Bezugsrechtsemissionen deutscher Industrieunternehmen	127
3.2.2.3 Auswirkungen auf die Rückkaufstrategie	132
3.2.3 Exkurs: Die Ableitung einer dynamischen Ausschüttungsstrategie mit Dividenden und Aktienrückkäufen - Das Modell von Chowdhry/ Nanda (1994)	133
3.2.3.1 Modellannahmen	133
3.2.3.2 Eigenschaften einer optimalen Ausschüttungsstrategie	137
3.3 Zwischenergebnis	141
4 Zum Timing von Kapitalerhöhungen bei im Zeitablauf variierendem ökonomischem Umfeld	143
4.1 Zum Timing von Kapitalerhöhungen im Konjunkturzyklus	143
4.1.1 Überlegungen zur Wahl des Zeitpunkts von Kapitalerhöhungen im Konjunkturzyklus zur Finanzierung unmittelbar anstehender Investitionsprojekte	144
4.1.1.1 Variierende asymmetrische Informationsverteilung bezüglich des Unternehmenswerts im Konjunkturzyklus - Das Modell von Choe/Masulis/Nanda (1993)	144
4.1.1.1.1 Modellspezifikationen	144
4.1.1.1.2 Die Finanzierungsentscheidung	147
4.1.1.1.3 Die Auswirkung veränderter konjunktureller Rahmenbedingungen auf die Aktienemissionsentscheidung	148
4.1.1.1.4 Würdigung und mögliche Erweiterungen des Modells	148
4.1.1.2 Variierende Werthaltigkeit von Investitionsprojekten im Konjunkturzyklus - Das Modell von Berkovitch/Narayanan (1993)	150
4.1.1.2.1 Modellspezifikationen	150
4.1.1.2.2 Die Finanzierungsentscheidung	153
4.1.1.2.3 Die Investitionsentscheidung	156
4.1.1.2.4 Implikationen für das Timing von Aktienemissionen	158
4.1.1.2.5 Würdigung des Modells	159
4.1.1.3 Variierender Risikogehalt von Investitionsprojekten im Konjunkturzyklus	162
4.1.1.3.1 Teilungsvereinbarungen zwischen Eigen- und Fremdkapitalgebern	162
4.1.1.3.2 Vermögensverschiebungen zwischen Eigen- und Fremdkapitalgebern und der Einfluß der konjunkturellen Entwicklung auf die optimale Investitions- und Finanzierungspolitik	165
4.1.1.3.3 Würdigung des Modells	169
4.1.1.4 Empirische Befunde zum Timing von Barkapitalerhöhungen im Konjunkturzyklus	171
4.1.1.5 Zwischenergebnis	174
4.1.2 Überlegungen zur Vorteilhafligkeit von Vorratsemissionen im Konjunkturzyklus - Das Modell von Viswanath (1993)	175
4.1.2.1 Modellspezifikationen	175
4.1.2.2 Identifikation nichtdominierter Strategien	177
4.1.2.3 Bedingungen für die Vorteilhafligkeit einer Vorratsemission	184
4.1.2.4 Zur Vorteilhaftigkeit von Vorratsemissionen im Konjunkturzyklus	188
4.1.2.5 Würdigung des Modells	190
4.2 Zum Timing von Kapitalerhöhungen bei der Existenz von windows of opportunity	191
4.2.1 Windows of opportunity - ein empirisches Phänomen	191
4.2.1.1 Das Phänomen „heißer“ und „kalter“ Emissionsmärkte	191
4.2.1.2 Windows of opportunity und langfristige Underperformance	194
4.2.1.3 Irrationalitäten der Marktteilnehmer als Erklärungsansatz für eine langfristige Underperformance	197
4.2.2 Irrationalitäten der Marktteilnehmer und ihr Einfluß auf die Optimalität von Investitions- und Emissionsentscheidungen - Das Modell von Stein (1996)	199
4.2.2.1 Modellspezifikationen	199
4.2.2.2 Determinanten einer optimalen Investitions- und Emissionsentscheidung	201
4.2.2.3 Ableitung der optimalen Investitions- und Emissionsentscheidung	204
4.2.2.3.1 Allgemeine Ableitung	204
4.2.2.3.2 Der Fall einer nichtbindenden Kapitalstruktur	205
4.2.2.3.3 Der Fall einer bindenden Kapitalstruktur ohne Preisdruckeffekte	207
4.2.2.3.4 Der Fall einer bindenden Kapitalstruktur mit Preisdruckeffekten	208
4.2.2.4 Beurteilung des Modells	209
4.2.3 Zur Existenz von windows of opportunity am deutschen Markt	210
4.3 Zum Timing von Kapitalerhöhungen innerhalb des Geschäftsjahres	217
4.3.1 Die Abstimmung des Zeitpunkts einer Kapitalerhöhung mit der Veröffentlichung von Unternehmensdaten - Das Modell von Korajczyk/Lucas/McDonald (1992)	218
4.3.1.1 Modellannahmen	218
4.3.1.2 Eigenschaften einer gleichgewichtigen Emissionsstrategie	220
4.3.1.3 Alternative Gleichgewichte und deren Abhängigkeit vom vorherrschenden ökonomischen Umfeld	223
4.3.2 Irrationalitäten der Marktteilnehmer und die Notwendigkeit einer Abstimmung von Informations- und Emissionsaktivitäten	225
5 Zusammenfassung der Ergebnisse und Ausblick	231
Anhang	237
A.1 Eigenschaften der von Padberg (1995) gewählten Stichprobe von Barkapitalerhöhungen deutscher Industrieunternehmen	237
A.2 Statistische Testverfahren	240
Literaturverzeichnis	246
Sachwortverzeichnis	264

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