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Eigentumsreform mittels institutioneller Investoren
Eine rechtsökonomische Analyse der Massenprivatisierung in Rußland und der Tschechischen Republik
Schriften zur wirtschaftswissenschaftlichen Analyse des Rechts, Vol. 43
(2000)
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Abstract
Institutionelle Investoren gewinnen weltweit als Anteilseigner von Unternehmen an Bedeutung. In denjenigen Transformationsländern, welche - wie insbesondere Rußland und die Tschechische Republik - Massenprivatisierungsprogramme durchgeführt haben, nahmen institutionelle Investoren eine Schlüsselstellung als Neueigentümer privatisierter Unternehmen ein. Mit diesem Verfahren sollte die Privatisierung beschleunigt und zudem sichergestellt werden, daß die einheimische Bevölkerung maßgeblich an der Privatisierung beteiligt wurde. Um jedoch die Überführung der Aktien in Streubesitz zu vermeiden, erhoffte man sich, daß viele von der Möglichkeit, die Voucher in Investmentfonds zu investieren, Gebrauch machen würden. Dies ist in Tschechien in weit größerem Umfang als in Rußland geschehen. Trotz dieser sehr unterschiedlichen Ausgangsposition waren und sind Investmentfonds in beiden Ländern passive Investoren, die keinen entscheidenden Einfluß auf die Unternehmensreformen ausgeübt haben.Um die Ursachen für dieses Verhalten institutioneller Investoren als Unternehmenseigentümer zu untersuchen, bedient sich Katharina Pistor der Property Rights Theorie. Die Autorin zeigt, daß das Auseinanderfallen der Kontroll- und Vermögensrechte zwischen Fondsmanagern einerseits und Anlegern andererseits ein passives Verhalten dieser Institutionen nahe legt. Wo ein solcher Gleichlauf zwischen Eigeninteressen der Fondsmanager und Anlegern nicht möglich ist, müssen rechtliche Kontrollmechanismen geschaffen werden, die einen Mißbrauch von Anlegerrechten verhindern. Eine vergleichende Analyse des deutschen und amerikanischen Gesellschaftsrechts und europäischer bzw. internationaler Vorgaben für Investmentfonds zeigt, welche Instrumentarien hierfür zur Verfügung stehen. Diese Analyse deckt zugleich auf, daß sich sowohl Rußland als auch Tschechien dieser Mechanismen nur unzureichend bedient haben. Dies hat sich negativ auf die Entwicklung eines vertrauenswürdigen Finanzsektors sowie auf die Unter
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Vorwort | 5 | ||
| Inhaltsverzeichnis | 7 | ||
| Tabellenverzeichnis | 14 | ||
| Abkürzungsverzeichnis | 15 | ||
| Hinweise | 18 | ||
| I. Einleitung | 19 | ||
| 1. Privatisierung als Rechtsreform | 19 | ||
| 2. Theoretische Grundlagen | 24 | ||
| 3. Rechtsvergleichende Analyse | 25 | ||
| 4. Aufbau der Arbeit | 27 | ||
| II. Funktion und Grundelemente der Privatisierung | 29 | ||
| 1. Privatisierungsverfahren | 29 | ||
| 2. Grundelemente der Massenprivatisierung | 31 | ||
| 3. Massenprivatisierung in Rußland | 35 | ||
| 4. Institutionelle Investoren in Rußland | 44 | ||
| 5. Massenprivatisierung in der Tschechischen Republik | 46 | ||
| 6. Institutionelle Investoren in der tschechischen Republik | 53 | ||
| 7. Zusammenfassung | 56 | ||
| III. Theoretische Grundlagen | 58 | ||
| 1. Ökonomische Analyse des Rechts | 59 | ||
| 2. Alternative ökonomische Theorien und Rechtsanalyse | 61 | ||
| a) Transaktionskostenökonomie | 62 | ||
| b) Vertragstheorie | 63 | ||
| c) Property Rights Theorie | 64 | ||
| 3. Grundlagen und Entwicklung der Property Rights Theorie | 66 | ||
| 4. Anwendbarkeit der Property Rights Theorie auf Unternehmen | 70 | ||
| a) Unternehmenstheorie | 70 | ||
| b) Anwendung der Unternehmenstheorie auf Aktiengesellschaften | 77 | ||
| 5. Anwendbarkeit der Property Rights Theorie auf Eigentumssubjekte | 80 | ||
| 6. Zusammenfassung | 83 | ||
| IV. Die Rechte der Aktionäre – eine Property Rights Analyse | 84 | ||
| 1. Property Rights Theorie und Aktienrecht | 84 | ||
| 2. Das Verhältnis von Aktienrecht und Kapitalmarktrecht | 88 | ||
| 3. Inhalt und Umfang der property rights der Aktionäre | 92 | ||
| a) Kontrollrechte | 95 | ||
| (1) Organisation | 95 | ||
| (2) Handlungsmaxime | 96 | ||
| (3) Gleichbehandlungsgrundsatz | 96 | ||
| (4) Partizipation | 97 | ||
| (5) Stimmrechte | 97 | ||
| (6) Bezugsrechte | 98 | ||
| (7) Minderheitenrechte | 98 | ||
| (8) Informationsrechte | 99 | ||
| (9) Anfechtungs- und Klagerechte | 99 | ||
| b) Verfügungsrechte | 100 | ||
| (1) Verfügungsfreiheit | 100 | ||
| (2) Stimmrechte bei Kontrolltransaktionen | 101 | ||
| (3) Informations- und Bewertungsrechte | 102 | ||
| c) Vermögensrechte | 102 | ||
| (1) Beteiligung an Wertzuwachs | 102 | ||
| (2) Informations- und Bewertungsrechte | 103 | ||
| d) Systematisierung der property rights der Aktionäre | 104 | ||
| 4. Zusammenfassung | 107 | ||
| V. Property rights der Aktionäre im deutschen Recht | 109 | ||
| 1. Organisation | 110 | ||
| 2. Kontrollrechte | 113 | ||
| a) Handlungsmaxime | 113 | ||
| b) Gleichbehandlungsgrundsatz | 116 | ||
| c) Partizipation | 118 | ||
| d) Stimmrechte | 122 | ||
| e) Bezugsrecht | 125 | ||
| f) Minderheitenrechte | 126 | ||
| g) Informationsrechte | 127 | ||
| h) Anfechtungs- und Klagerechte | 130 | ||
| 3. Verfügungsrechte | 134 | ||
| a) Verfügungsfreiheit | 134 | ||
| b) Stimmrechte bei Kontrolltransaktionen | 135 | ||
| c) Informations- und Bewertungsrechte | 140 | ||
| 4. Vermögensrechte | 141 | ||
| a) Beteiligung an Liquidationswert und Wertzuwachs | 141 | ||
| b) Informations- und Bewertungsrechte | 142 | ||
| 5. Zusammenfassung | 143 | ||
| VI. Property rights der Aktionäre im amerikanischen Recht | 145 | ||
| 1. Organisation | 147 | ||
| 2. Kontrollrechte | 149 | ||
| a) Handlungsmaxime | 149 | ||
| b) Gleichbehandlungsgrundsatz | 152 | ||
| c) Partizipation | 153 | ||
| d) Stimmrechte | 153 | ||
| e) Bezugsrechte | 155 | ||
| f) Minderheitenrechte | 156 | ||
| g) Informationsrechte | 156 | ||
| h) Anfechtungs- und Klagerechte | 158 | ||
| 3. Verfügungsrechte | 160 | ||
| a) Verfügungsfreiheit | 160 | ||
| b) Stimmrechte bei Kontrolltransaktionen | 161 | ||
| c) Informations- und Bewertungsrechte | 166 | ||
| 4. Vermögensrechte | 167 | ||
| a) Teilhabe an Wertzuwachs | 167 | ||
| b) Informations- und Bewertungsrechte | 169 | ||
| 5. Zusammenfassung | 169 | ||
| VII. Vergleichende Analyse und Implikationen für Transformationsländer | 172 | ||
| 1. Property rights der Aktionäre nach deutschem und amerikanischem Recht | 173 | ||
| 2. Die Funktion staatlichen Rechts für die Bestimmung von property rights | 177 | ||
| 3. Aufgabe des Gesellschaftsrechts in Transformationsländern | 181 | ||
| a) Organisation | 183 | ||
| b) Handlungsmaxime | 183 | ||
| c) Partizipation | 184 | ||
| d) Stimmrechte | 184 | ||
| 4. Zusammenfassung | 185 | ||
| VIII. Institutionelle Investoren als Unternehmenseigentümer | 187 | ||
| 1. Institutionelle Investoren und Unternehmensführungskontrolle | 188 | ||
| a) Der derzeitige Diskussionsstand | 190 | ||
| b) Property rights Analyse institutioneller Investoren | 195 | ||
| c) Das Verhalten institutioneller Investoren im Ländervergleich | 200 | ||
| 2. Implikationen für eine Eigentumsreform mittels institutioneller Investoren | 204 | ||
| 3. Zusammenfassung | 206 | ||
| IX. Die Kontrolle der Kontrolleure | 207 | ||
| 1. Regelungsstandards im Rechtsvergleich | 207 | ||
| 2. Rechtliche Organisation | 211 | ||
| a) Gesellschaftsform | 212 | ||
| b) Vertragsform | 212 | ||
| c) Trustform | 213 | ||
| 3. Verwahrung des Anlagevermögens | 214 | ||
| 4. Zugangsvoraussetzungen | 217 | ||
| 5. Staatliche Aufsicht | 219 | ||
| 6. Bewertungsregeln | 223 | ||
| 7. Investitions- und Finanzierungsregeln | 225 | ||
| 8. Publizitätspflichten | 229 | ||
| 9. Anlegerrechte | 230 | ||
| 10. Zusammenfassung | 234 | ||
| X. Eigentumsreform mittels institutioneller Investoren in Rußland | 236 | ||
| 1. Rechtliche Rahmenbedingungen für Aktionäre | 236 | ||
| a) Organisation | 242 | ||
| b) Kontrollrechte | 246 | ||
| (1) Handlungsmaxime | 246 | ||
| (2) Gleichbehandlungsgrundsatz | 246 | ||
| (3) Partizipation | 247 | ||
| (4) Stimmrechte | 247 | ||
| (5) Bezugsrecht | 251 | ||
| (6) Minderheitenrechte | 251 | ||
| (7) Informationsrechte | 253 | ||
| (8) Klagerechte | 254 | ||
| c) Verfügungsrechte | 255 | ||
| (1) Verfügungsfreiheit | 255 | ||
| (2) Stimmrechte bei Kontrolltransaktionen | 258 | ||
| (3) Informationsrechte | 260 | ||
| (4) Bewertungsrechte | 261 | ||
| d) Vermögensrechte | 262 | ||
| (1) Beteiligung an Wertzuwachs | 262 | ||
| (2) Bewertungsrechte | 263 | ||
| (3) Prüfungskommission | 263 | ||
| (4) Informationsrechte | 264 | ||
| e) Zusammenfassung | 267 | ||
| 2. Kontrolle der IPFs | 271 | ||
| a) Rechtliche Organisation | 273 | ||
| b) Verwahrung des Anlagevermögens | 274 | ||
| c) Zugangsvoraussetzungen | 275 | ||
| d) Staatliche Aufsicht | 277 | ||
| e) Bewertungsregeln | 277 | ||
| f) Investitionsregeln | 278 | ||
| g) Publizitätspflichten | 279 | ||
| h) Anlegerrechte | 280 | ||
| i) Zusammenfassung | 282 | ||
| 3. IPFs als Unternehmenseigentürmer: Der empirische Befund | 283 | ||
| a) Realisierung erworbener Eigentumspositionen 1992–1994 | 284 | ||
| (1) IPFs als aktive Aktionäre | 284 | ||
| (2) IPFs als passive Aktionäre | 288 | ||
| b) Bewährung der IPFs als Unternehmenseigentümer: 1994–1997 | 290 | ||
| (1) Eigentumsposition und Liquidität des Kapitalmarktes | 291 | ||
| (2) Rechtliche Rahmenbedingungen | 292 | ||
| (3) Kontrolle der Kontrolleure | 292 | ||
| (4) Weitere Faktoren | 293 | ||
| (5) Überlebensstrategien | 294 | ||
| c) Zusammenfassung | 296 | ||
| XI. Eigentumsreform mittels institutioneller Investoren in Tschechien | 297 | ||
| 1. Rechtliche Rahmenbedingungen für Aktionäre | 297 | ||
| a) Organisation | 300 | ||
| b) Kontrollrechte | 302 | ||
| (1) Handlungsmaxime | 302 | ||
| (2) Gleichbehandlungsgrundsatz | 303 | ||
| (3) Partizipation | 303 | ||
| (4) Stimmrecht | 304 | ||
| (5) Bezugsrechte | 307 | ||
| (6) Minderheitenrechte | 308 | ||
| (7) Informationsrechte | 308 | ||
| (8) Klagerechte | 309 | ||
| c) Verfügungsrechte | 309 | ||
| (1) Verfügungsfreiheit | 309 | ||
| (2) Stimmrechte bei Kontrolltransaktionen | 310 | ||
| d) Vermögensrechte | 313 | ||
| (1) Beteiligung an Wertzuwachs | 313 | ||
| (2) Bewertungsrechte | 313 | ||
| (3) Prüfung | 314 | ||
| (4) Informationsrechte | 314 | ||
| e) Zusammenfassung | 314 | ||
| 2. Kontrolle der IPFs | 316 | ||
| a) Rechtliche Organisation | 317 | ||
| b) Verwahrung des Anlagevermögens | 318 | ||
| c) Zugangsvoraussetzungen | 320 | ||
| d) Staatliche Aufsicht | 321 | ||
| e) Bewertungsregeln | 322 | ||
| f) Investitions- und Finanzierungsregeln | 323 | ||
| g) Publizitätspflichten | 326 | ||
| h) Anlegerrechte | 327 | ||
| i) Zusammenfassung | 330 | ||
| 3. IPFs als Unternehmenseigentümer: Der empirische Befund | 332 | ||
| a) Realisierung erworbener Eigentumspositionen 1992–1994 | 332 | ||
| (1) IPFs als aktive Aktionäre | 332 | ||
| (2) IPFs als passive Aktionäre | 336 | ||
| b) Bewährung der IPFs als Eigentümer: 1995–1997 | 337 | ||
| (1) Eigentumsposition und Liquidität des Kapitalmarktes | 337 | ||
| (2) Rechtliche Rahmenbedingungen | 339 | ||
| (3) Kontrolle der Kontrolleure | 339 | ||
| (4) Überlebensstrategien | 340 | ||
| c) Zusammenfassung | 340 | ||
| XII. Abschließende Analyse und Bewertung | 342 | ||
| 1. Untersuchungsziele und angewandte Methoden | 342 | ||
| 2. Unklare property rights der Aktionäre in Transformationsländern | 344 | ||
| 3. IPFs als Neueigentümer privatisierter Unternehmen | 347 | ||
| 4. IPFs im Kontrollvakuum | 349 | ||
| 5. Institutionelle Investoren als Unternehmenseigentümer | 351 | ||
| 6. Zusammenfassung | 355 | ||
| XIII. Schlußthesen | 359 | ||
| Literaturverzeichnis | 361 | ||
| Sachverzeichnis | 379 |