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Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht

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Herkenroth, K. (1994). Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht. Rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-47999-3
Herkenroth, Klaus E.. Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht: Rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen. Duncker & Humblot, 1994. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-47999-3
Herkenroth, K (1994): Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht: Rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-47999-3

Format

Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht

Rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen

Herkenroth, Klaus E.

Schriften zur wirtschaftswissenschaftlichen Analyse des Rechts, Vol. 18

(1994)

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Table of Contents

Section Title Page Action Price
Geleitwort 7
Vorwort 9
Inhaltsverzeichnis 11
Einleitung 23
Teil 1: Konzernierungsprozesse als Regelungsgegenstand des Gesellschaftsrechts 27
I. Der Konzern als vorherrschende Form der Institution Unternehmen 27
II. Strukturmerkmale des Konzerns 28
III. Das Konzernrecht als mögliche Quelle von Konzentrationsanreizen 31
A. Strukturelle Konzernmacht und Minderheitenschutz 31
B. Die These der konzentrationsfördernden Wirkung des Konzernrechts 34
C. Die Ambivalenz von Konzernierungsprozessen 37
Teil 2: Die unterschiedlichen Regelungskonzeptionen des Gesellschaftsrechts der Bundesrepublik Deutschland, der Vereinigten Staaten von Amerika, Großbritanniens und der Vorschlag für eine europäische Übernahmeregelung 39
Kapitel 1: Das deutsche Recht der verbundenen Unternehmen und der Schutz der außenstehenden Aktionäre 39
I. Der Schutz der außenstehenden Aktionäre 39
A. Der Vertragskonzern 39
1. Die gesetzliche Regelung 39
2. Die Defizite des Schutzes der außenstehenden Aktionäre im Vertragskonzern 41
a) Allgemeine Schwächen des Vertragskonzeptes 41
b) Die Wirksamkeit der Ausgleichs- und Abfindungsrechte gemäß §§ 304, 305 AktG 44
c) Die aktienrechtliche Treuepflicht in der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes 48
aa) Die AUDI/NSU-Entscheidung 48
bb) Die Linotype-Entscheidung 52
d) Die Schwächen des Ausgleichs- und Abfindungsinstrumentariums 54
B. Der Konzern auf Beteiligungsgrundlage 57
1. Die gesetzliche Regelung 57
a) „Abhängigkeit“ als Anknüpfungspunkt der Vorschriften zum Schutz der außenstehenden Aktionäre in den §§ 311 ff. AktG 57
aa) Die Abhängigkeitsvermutung im Falle der Mehrheitsbeteiligung gemäß § 17 Abs. 2 AktG 59
bb) Abhängigkeit außerhalb der Vermutung des § 17 Abs. 2 AktG 59
b) Die Vorschriften zum Schutz der außenstehenden Aktionäre im Konzern auf Beteiligungsgrundlage 61
2. Die Wirksamkeit der Vorschriften zum Schutz der außenstehenden Aktionäre im faktischen Konzern 62
a) Zur Wirkungsweise der Nachteilsausgleichspflicht 62
b) Die Bedeutung des Abhängigkeitsberichts 66
c) Das „Verbot“ des „qualifizierten“ faktischen Konzerns 68
C. Zusammenfassung 71
II. Der rechtliche Datenkranz der Herrschaftserlangung 73
A. Allgemeines 73
B. Die einzelnen Methoden der Herrschaftserlangung 74
1. Sukzessiver Aktienerwerb 74
2. Paketkäufe 77
3. Übernahmeangebote 79
a) Charakteristika von Übernahmeangeboten 79
b) Zur Frage der geringen Bedeutung von Übernahmeangeboten in der Bundesrepublik Deutschland 81
aa) Der geringe Anteil an Kapitalgesellschaften mit Streubesitz 81
bb) Der Einfluß der Banken 82
cc) Die organisatorische Struktur der Aktiengesellschaft als Hindernis für Übernahmeangebote 86
dd) Kartellrecht 88
c) Zur Regelungsbedürftigkeit von Übernahmeangeboten 89
d) Verfahrensgrundsätze zur Durchführung von Übernahmeangeboten 90
4. Verteidigungsmaßnahmen gegen Übernahmeangebote 92
a) Vinkulierung 93
b) Mehrstimmrechte 95
c) Höchststimmrechte 96
d) Vorzugsaktien ohne Stimmrecht 99
e) Erwerb eigener Aktien 100
f) Zwangseinziehung 101
g) Kapitalerhöhung unter Ausschluß des Bezugsrechts 101
aa) Der „Testfall“ des genehmigten Kapitals 101
bb) Bedingtes Kapital – Arbeitnehmeraktien 104
h) Wechselseitige Beteiligungen 104
C. Zusammenfassung zum deutschen Recht 106
Kapitel 2: Das US-amerikanische Recht: „Fiduciary Duties“ und Williams Act – Das Nebeneinander von einzelstaatlichem Recht und Bundesrecht 108
I. Einleitung 108
A. Einzelstaatliche Regelungsmodelle 108
1. Der Model Business Corporation Act 109
2. Delaware Corporate Law 109
B. Bundesstaatliche Regelungen 111
C. Richterrecht und „Fiduciary Duties“ 113
II. Das Konzept der „Fiduciary Duties“ – Treuepflichten des Mehrheitsaktionärs 113
A. Grundsätzliches 113
B. Die fallweise Konkretisierung der „Fiduciary Duties“ durch die Gerichte 114
1. Fallgruppen, die nicht die Übertragung der Kontrolle betreffen 115
a) Geschäfte mit der Gesellschaft 115
b) Ausnutzen einer beherrschenden Stellung, eines privilegierten Wissens oder des Eigentums der Gesellschaft 115
c) „Corporate Opportunities“ 116
d) Rechtsfolgen eines Verstoßes gegen gesellschaftsrechtliche Treuepflichten 116
2. „Purchase and Sale of Control“ 117
a) Der Verkauf der organschaftlichen Stellung 118
b) Der Verkauf einer kontrollierenden Mehrheit 119
aa) Die Schädigung der Gesellschaft – die sogenannten „Looting Cases“ 119
bb) Die Verteilung der Kontrollprämie 120
cc) Perlman v. Feldman 121
(i) Deliktsrechtliche Einordnungsversuche von Perlman v. Feldman 122
(ii) Andere Einordnungsversuche von Perlman v. Feldman 123
dd) Jones v. H.F. Ahmanson & Co. 125
3. Zusammenfassung 127
III. Die bundesstaatliche Regulierung von Tender Offers im Williams Act 128
A. Die Heraufkunft der Tender Offer 128
B. Der Williams Act 132
1. Zur Enstehungsgeschichte des Williams Act 132
2. Das Regelungsprogramm des Williams Act 134
a) Section 13(d) 135
b) Section 14(d) 138
c) Section 14(e) 139
3. Zum Erscheinungsbild von Tender Offers 140
a) „Two-Tier, Front-End Loaded“ Tender Offers 141
b) Zur Finanzierung von Tender Offers durch sogenannte „Junk Bonds“ 143
4. Zum Rechtsbegriff der Tender Offer im Sinne des Williams Act 147
a) Das Fehlen eines klaren gesetzlichen Anknüpfungspunktes 147
b) Initiativen der SEC zur Begriffsbestimmung der Tender Offer 148
aa) Der Acht-Faktor-Test der SEC 150
bb) Der S-G Securities Test 151
c) Die Auslegung des Begriffs der Tender Offer in der Rechtsprechung 152
aa) „Conventional“ Tender Offers 152
bb) „Privately Negotiated Purchases“ 153
(i) Wellman v. Dickinson 153
(ii) Hanson Trust PLC v. SCM Corporation 155
cc) „Open Market Purchases“ – SEC v. Carter Hawley Hale Stores, Inc. 158
d) Der Einfluß von Konkurrenzangeboten auf die Definition des Begriffs der Tender Offer 161
C. Zusammenfassung 163
IV. Verteidigungsmaßnahmen gegen „Hostile“ Tender Offers 164
A. Allgemeines 164
B. Das Recht der Verteidigungsmaßnahmen 165
1. Das einzelstaatliche Recht der Verteidigungsmaßnahmen 165
a) Zur Regelungskompetenz der einzelstaatlichen Gesetzgeber 165
b) Die „Business Judgment Rule“ als Prüfungsmaßstab der Gerichte 168
aa) Allgemeines 168
bb) Zur Anwendbarkeit der „Business Judgment Rule“ auf Verteidigungsmaßnahmen der Zielgesellschaft 170
c) Die Weiterentwicklung der Anwendung der „Business Judgment Rule“ durch die Gerichte 172
aa) Unocal Corp. v. Mesa Petroleum Co. 173
bb) Moran v. Household International, Inc. 175
cc) Revlon v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc. 176
d) Die Informationspflichten des Board of Directors 178
aa) Smith v. van Gorkom 178
bb) Zur Akzeptanz von Smith v. van Gorkom 180
cc) Hanson Trust PLC v. SCM Acquisition, Inc 182
2. Zur Zulässigkeit ausgewählter Verteidigungsmaßnahmen 183
a) „Poison Pills“ 183
aa) Zur Funktionsweise von „Poison Pills“ 183
(i) „Conversion Rights“ 185
(ii) „Redemption Rights“ 186
(iii) „Voting Rights“ 187
bb) Zur gesellschaftsrechtlichen Problematik der „Poison Pill“ 187
cc) Die Rechtsprechung zu „Poison Pills“ 190
(i) Moran v. Household International, Inc. 190
(ii) Unilever Acquisition Corp. v. Richardson Vicks. Inc. 192
(iii) Minstar Acquiring Corp. v. AMF, Inc. 193
(iv) Amalgamated Sugar Co. v. NL Industries, Inc. 193
b) „Lock-Ups“ 193
aa) Zur Funktionsweise von „Lock-Ups“ 193
bb) Zur Behandlung von „Lock-Ups“ in der Rechtsprechung 194
(i) Mobil Corporation v. Marathon Oil Company 194
(ii) Revlon v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc. 195
(iii) Hanson Trust PLC v. SCM Acquisition, Inc. 197
(iv) Edelman v. Fruehauf 198
cc) Zur Wirksamkeit spezifischer „Lock-Ups“ 198
(i) „No-Shop“-Klauseln und ähnliche Regelungen 198
(ii) Selektive Weitergabe von Informationen 200
(iii) „Hello and Goodbye“-Entschädigungen 200
dd) Resümee zur Zulässigkeit von „Lock-Ups“ 201
c) „Greenmail“ 203
aa) Charakteristika von „Greenmail“ 203
bb) Zur Beurteilung von „Greenmail“ in der Literatur 204
cc) Zur rechtlichen Zulässigkeit von „Greenmail“ 206
3. Bundesrechtliche Aspekte 208
a) Zur Auslegung des Begriffs „Manipulative“ in Section 14(e) des Williams Act in der Rechtsprechung der Courts of Appeals 208
aa) Mobil Corp. v. Marathan Oil Co. 210
bb) Buffalo Forge Co. v. Ogden Corp. 211
cc) Panter v. Marshall Field & Co. 212
b) Der Zweck des Williams Act in der Rechtsprechung des U.S. Supreme Court 214
aa) Piper v. Chris Craft Industries 214
bb) Edgar v. Mite Corp. 215
cc) Schreiber v. Burlington Northern, Inc. 217
c) Initiativen der SEC 220
aa) Rule 14d-10(a) – „All Holders“ und „Best Price“ Rules 220
bb) Regulation S-K, Item 402 – „Golden Parachutes“ 221
cc) SEC Rule 19c-4 – „Dual Class Common Stock“ 224
V. Die Rückseite der „Corporate Control“ – der Ausschluß von Minderheiten 229
A. Wesen und Problematik von „Freeze-Out“ Mergers 229
B. Arten des „Freeze-Out“ Mergers 230
1. „Two-Step“ Mergers 230
2. Fusionen von Konzernunternehmen 231
3. „Going Private“ 232
C. Zur rechtlichen Behandlung „Freeze-Out“ Mergers 236
VI. Zusammenfassung zum US-amerikanischen Recht 238
Kapitel 3: Das britische Recht: Die Verhinderung der Enstehung von Minderheitspositionen 242
I. Einleitung 242
II. Der Grundsatz der Mehrheitsherrschaft und seine Grenzen im britischen Gesellschaftsrecht 243
A. Das Erfordernis der Stimmrechtsausübung „Bona Fide for the Benefit of the Company as a Whole“ 244
B. Die Beschränkung der Herrschaftsmöglichkeiten der Muttergesellschaft sub specie der Treuepflicht der Direktoren der Tochtergesellschaft 245
C. Der Ausschluß von Minderheiten 247
1. Auf Verlangen der Mehrheit 247
a) Der Zwangserwerb aufgrund von Satzungsbestimmungen 247
b) Ausschluß nach Section 428 Companies Act 1985 248
2. Der Ausschluß auf Verlangen der Minderheit nach Section 430B Companies Act 1985 249
D. Rechtsbehelfe der Minderheit 249
1. Section 72 Companies Act 1948 249
2. Section 75 Companies Act 1980 250
3. Derivative Suits 251
III. Informationspflichten beim Erwerb von Anteilen an einer Kapitalgesellschaft 252
A. Allgemeines 252
1. Quellen von Veröffentlichungsvorschriften 252
2. „Group Interests“ 252
3. Informationsrechte einer Kapitalgesellschaft 253
B. Die Veröffentlichungspflichten im Überblick 253
1. Veröffentlichungspflichten unabhängig von der Höhe 253
a) Aktienerwerb von Mitgliedern der Leitungsorgane 253
b) Während eines Übernahmeangebotes 253
2. Transaktionen in „Relevant Securities“ von einem Prozent oder mehr 254
3. Transaktionen in Stimmrechtsaktien jeglicher Klasse in Höhe von 5 Prozent oder mehr 254
4. Transaktionen, in deren Gefolge eine Person 15 Prozent oder mehr der Stimmrechtsaktien hält 254
5. Besitz von 30 Prozent oder mehr der Stimmrechtsaktien 255
6. Besitz von 50 Prozent oder mehr der Stimmrechtsaktien 255
7. Besitz von mehr als 90 Prozent der Anteile oder einer Anteilsklasse 255
C. Resümee zu den Veröffentlichungspflichten 255
IV. Der City Code on Take-overs and Mergers 256
A. Der empirische Kontext 256
B. Allgemeines zum City Code 257
C. Zur Frage der fehlenden Sanktionsbewehrtheit des City Code 259
D. Das Regelungsprogramm des City Code 261
1. Der Anwendungsbereich des City Code 261
2. „Disclosure“ und „Timing“ 264
3. Gleichbehandlung und Schutz der Aktionäre der Zielgesellschaft 266
a) Die Preisgestaltung unter dem City Code 267
b) „Mandatory Bids“ 268
c) „Partial Offers“ 269
4. Widerstand des Managements der Zielgesellschaft 271
V. Zusammenfassung zum britischen Recht 276
Kapitel 4: Europäische Initiativen: Der Vorschlag für eine 13. Richtlinie auf dem Gebiet des Gesellschaftsrecht über Übernahmeangebote 280
I. Zur Entwicklung des Vorschlages für eine 13. Richtlinie – der Pennington-Entwurf von 1974 280
A. Allgemeines 280
B. Regelungsbestandteile des Pennington-Entwurfes 281
1. Publizität 281
2. Gleichbehandlung der Aktionäre 282
3. Verteidigungsmaßnahmen der Verwaltung der Zielgesellschaft 283
4. Verfahrensaufsicht 284
II. Der Vorschlag für eine 13. Richtlinie 284
A. Allgemeines 284
B. Die Regelungen des Vorschlags für eine 13. Richtlinie im einzelnen 285
1. Anwendungsbereich 285
2. Publizität 285
3. Gleichbehandlung der Aktionäre 287
4. Verteidigungsmaßnahmen des Managements 294
5. Aufsichtsbehörde 295
C. Zusammenfassung zum Vorschlag einer 13. Richtlinie 295
Teil 3: Ökonomische Grundlagen eines Übernahmerechts 297
I. Einleitung 297
II. Kriterien der Aufteilung von Konzerneffekten 299
A. „Investors Prefer Unequal Sharing Rules“ – die Position der Manne-Schule 299
B. Theoretische Grundelemente der Argumentation der Manne-Schule 301
1. Die Theorie der Firma 301
a) Die „Entdeckung“ der Trennung von Eigentum und Kontrolle in der modernen Publikumsaktiengesellschaft im Werk von Berle und Means 301
b) Die Neuinterpretation des Trennungstheorems durch die Theorie der Firma 302
c) Die Neubewertung des Aktienstimmrechts in der Theorie der Firma 306
2. Die Kontrolle der „Agency Costs“ 308
a) Allgemeines 308
b) Mechanismen der Kontrolle der „Agency Costs“ 309
aa) Interne Kontrollmechanismen 309
(i) Vergütungsregelungen 309
(ii) „Outside Directors“ 310
(iii) Haftungsregeln 310
(iv) Aktionärsklagen 313
bb) Externe Kontrollmechanismen 314
c) Der Markt für Unternehmenskontrolle 315
d) Mechanismen des Marktes für Unternehmenskontrolle 315
aa) Proxy Fights 315
bb) Mergers und Tender Offers 318
(i) Charakteristika der Zielgesellschaften 318
(ii) Ergebnisse der Zielgesellschaften 320
(iii) Ergebnisse der Erwerbergesellschaften 321
cc) Zur Einschätzung des methodischen Instrumentariums der Theorie der Firma 323
(i) Die zentrale Stellung der Theorie effizienter Kapitalmärkte in der Theorie der Firma 323
(ii) Zur Akzeptanz der „Event Study“ Methode 326
dd) Alternative Erklärungsansätze für „Corporate Takeovers“ in der US-amerikanischen Diskussion 328
(i) „Free Cash Flow“ 328
(ii) Synergie-Effekte 330
(iii) „Empire Building“ 330
(iv) Marktmacht 332
(v) Verzicht auf langfristige Unternehmensplanung 332
(vi) Unterbewertung der Zielgesellschaften 333
(vii) Umverteilungstheorien 334
(1) Schädigung der Gläubiger 334
(2) Schädigung der Arbeitnehmer 334
C. Zur Kritik der Thesen der Manne-Schule 336
1. Übernahmeangebote und „Gefangenendilemma“ 336
2. Zur empirischen Irrelevanz des „Gefangenendilemmas“ 342
a) Empirische Wirkungen der Ablehnung eines Übernahmeangebotes 342
b) Zum Stellenwert der Konkurrenz im Übernahmemarkt 343
c) Diversifikation der Aktionäre 345
3. Die Vernachlässigung allokationsrelevanter Faktoren im Konzept des Marktes für Unternehmenskontrolle der Manne-Schule 345
a) Allgemeines 345
b) Die Verabsolutierung des Übernahmemotivs „Inefficient Management“ 348
c) Der Anteil der Zielgesellschaften an der Wertschöpfung durch Unternehmensübernahmen 349
d) Die Vernachlässigung der Heterogenität der Aktionäre 350
4. Wirkungsbedingungen der Allokationsfunktion des Marktes für Unternehmenskontrolle 352
a) Eigentumsrechte und Ressourcenallokation 352
b) Der Ersatz von Eigentumsrechten durch Quasi-Haftungsregeln im Konzept der Manne-Schule 353
D. Einige Schlußfolgerungen 356
Schlußwort 366
Zusammenfassende Thesen 368
Literaturverzeichnis 373