Märkte für Risikokapital im Spannungsfeld von Organisationsfreiheit und Staatsaufsicht

Ute Münstermann

doi:10.3790/978-3-89644-781-4

Märkte für Risikokapital im Spannungsfeld von Organisationsfreiheit und Staatsaufsicht

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Münstermann, U. (1996). Märkte für Risikokapital im Spannungsfeld von Organisationsfreiheit und Staatsaufsicht. Verlag Wissenschaft & Praxis. https://doi.org/10.3790/978-3-89644-781-4

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Märkte für Risikokapital im Spannungsfeld von Organisationsfreiheit und Staatsaufsicht

Münstermann, Ute

Studienreihe der Stiftung Kreditwirtschaft an der Universität Hohenheim, Vol. 17

(1996)

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Book Details

Publisher Name: Verlag Wissenschaft & Praxis
ISBN: 978-3-89644-781-4
978-3-89673-001-5 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-89644-781-4
Edition: 1
Language: German
Pages: 358
Collections: NBE D&H
NBE WISO
Subjects: Business & Management
Financial services law & regulation

Pricing

Institution: € 136.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 89.90 (incl. local VAT if applicable)

Abstract

Die Börsenmärkte als Märkte für Risikokapital sind in der Bundesrepublik Deutschland erheblichen Regulierungen unterworfen. Die Regulierungen sollen insbesondere die Anleger schützen und die Funktionsfähigkeit der Märkte sichern. Angesichts der geringen Eigenkapitalquoten mittelständischer Unternehmen hätte man sich längst intensiver mit der Frage beschäftigen sollen, ob die institutionelle Ausgestaltung der Märkte für Risikokapital ein Grund dafür ist, daß diese Märkte ihre Kapitalbeschaffungsfunktion nur unzureichend erfüllen. Anders ausgestaltete Regulierungen können zu höherer Effizienz führen, wie der Blick auf die USA zeigt.

Auch wenn die Diskussion um die Reform der Börsenmärkte durch die Umsetzung des Zweiten Finanzmarktförderungsgesetzes einen vorläufigen Abschluß gefunden hat, bedürfen die Regulierungen der Börsenmärkte wissenschaftlicher Auseinandersetzung. Es wird hier gezeigt, daß die bestehenden Regulierungen weder aus ökonomischen noch aus rechtlichen Gründen gerechtfertigt sind. Zu einer effizienten institutionellen Ausgestaltung der Börsenmärkte trägt vielmehr ein Organisationswettbewerb der Börsen bei. Es werden nicht nur gewichtige Argumente für eine Deregulierung der Börsenmärkte unter Wahrung des Anlegerschutzes vorgebracht, sondern auch konkrete Deregulierungsvorschläge erarbeitet. Die Vorschläge sehen insbesondere ein Modell vor, das mittelständischen Unternehmen auf der Grundlage des geltenden Börsenrechtes die Risikokapitalbeschaffung über die Börsen ermöglicht.

Section Title	Page	Action	Price
Geleitwort	5
Vorwort	6
Inhaltsverzeichnis	I
Verzeichnis der Abkürzungen	IX
Verzeichnis der Tabellen im Text	XIV
Verzeichnis der Anhänge	XV
Einführung und Gang der Untersuchung	7
I. Einführung	7
II. Gang der Untersuchung	9
1. Teil: Finanzierung durch Risikokapital: Bedeutung und Grenzen	11
A. Abgrenzung des Risikokapitalbegriffs	12
I. Eigen- und Fremdkapital	13
II. Wagniskapital	15
IIΙ. Risikokapital	16
1. Der Begriff des Risikokapitals	16
2. Die Risiken im Einzelnen	17
a. Agency-Risiken	18
b. Das Substanzverlustrisiko	19
c. Das Informationsrisiko	20
d. Das Abwicklungs- und Verwaltungsrisiko	21
e. Das Interessenvertretungsrisiko	21
f. Das Liquiditätsrisiko	22
B. Die ökonomische Bedeutung des Risikokapitals	23
I. Die einzelwirtschaftliche Bedeutung des Risikokapitals	24
1. Die Funktionen des Risikokapitals	24
a. Die Ingangsetzungsfunktion	25
b. Die Risikofunktion	27
c. Die Bemessungsfunktion	29
d. Die Kostensenkungsfünktion	29
e. Kontrollfunktion bei unternehmensspezifischen Investitionen	31
f. Risikokapital zur Lösung von Prinzipal-Agenten-Problemen	32
2. Grenzen der Risikokapitalfinanzierung	33
a. Potentielle ökonomische Grenzen einer Risikokapitalfinanzierung	33
aa. Die Kosten einer Risikokapitalbeschaffung über die Börse	34
bb. Gesellschaftsrechtliche Negativanreize	35
b. Potentielle rechtliche Grenzen einer Risikokapitalfinanzierung	35
II. Die gesamtwirtschaftliche Bedeutung des Risikokapitals	37
1. Die Funktionen des Risikokapitals	37
a. Möglichkeit zur Verringerung inflationärer Tendenzen	37
b. Möglichkeit zur Reduzierung der Arbeitslosenquote	38
c. Potentielles Mittel zur Wachstumssicherung	38
d. Möglichkeit zur Verringerung von Insolvenzen	39
e. Marktlenkungsfunktion des Risikokapitals	41
f. Risikokapital zur Erhaltung von Wettbewerbsfimktionen	42
2. Grenzen der Risikokapitalfinanzierung	43
a. Potentielle ökonomische Grenzen einer Risikokapitalfinanzierung	43
aa. Auftreten neuer Kapitalanbieter außerhalb der organisierten Märkte	45
bb. Staatliche Förderungspolitik	47
b. Potentielle rechtliche Grenzen der Risikokapitalfinanzierung	49
III. Zwischenergebnis	50
2. Teil: Märkte für Risikokapital: Funktionen und Organisation	53
A. Der Beitrag organisierter Märkte zur Risikokapitalbeschaffung	54
I. Finanzierungsfunktion	54
II. Transformationsfunktion	55
III. Kontrollfunktion	56
IV. Kostensenkungsfunktion	57
V. Selektionsfunktion	59
B. Die Märkte für Risikokapital in der Bundesrepublik Deutschland	60
I. Die rechtliche Ausgestaltung der Börsenmärkte	60
1. Der Rechtsbegriff der Börse	60
a. In der Literatur vorgeschlagene Kriterien	61
aa. Die Vertretbarkeit der Handelsgegenstände	62
bb. Die Repräsentativst des Handels	63
b. Aktuelles Beispiel der kontroversen Begriffsdiskussion	64
c. Eigener Vorschlag zur Präzisierung des Börsenbegriffs	66
2. Die Rechtsnatur der Börse	67
a. Privatrechtliche Rechtsnatur der Börse	67
b. Öffentlich-rechtliche Rechtsnatur der Börse	69
II. Das Spannungsverhältnis zwischen Staatsaufsicht und Organisationsfreiheit an der Börse	71
1. Die Entwicklung der Börsenaufsicht	72
a. Die Entwicklung der Börsen bis zum Erlaß des Börsengesetzes	72
b. Die staatlichen Eingriffe in das Börsenwesen seit Erlaß des Börsengesetzes	76
2. Die Selbstverwaltung der Börse	79
a. Der Begriff der Selbstverwaltung	79
b. Umfang und Grenzen der Börsenselbstverwaltung	82
aa. Die Organisation einer Börse	83
bb. Die strukturelle Ausgestaltung der Börsen	86
3. Die institutionelle Ausgestaltung der Börsensegmente	89
a. Der Amtliche Handel	90
aa. Die Teilnehmer	90
bb. Die Zulassung von Wertpapieren	96
cc. Die Handelsverfahren	101
b. Der Geregelte Markt	106
aa. Die Teilnehmer	108
bb. Die Zulassung von Wertpapieren	109
cc. Die Handelsverfahren	111
c. Der Freiverkehr	112
aa. Die Teilnehmer	114
bb. Die "Zulassung" von Wertpapieren	114
cc. Die Handelsverfahren	117
III. Die Nebenkapitalmärkte	118
1. Die Entwicklung der Nebenkapitalmärkte	119
a. Die Märkte für GmbH-Anteile	119
b. Die Märkte für KG-Anteile	121
2 Die institutionelle Ausgestaltung der Nebenkapitalmärkte	124
a. Der Telefonverkehr	124
aa. Die Teilnehmer	125
bb. Die "Zulassung" von Wertpapieren	125
cc. Das Handelsverfahren	125
b. Die sonstigen Nebenkapitalmärkte	126
aa. Die Teilnehmer	126
bb. Die "Zulassung" der Beteiligungstitel	128
cc. Die Handelsverfahren	130
IV. Zwischenergebnis	132
C. Die Märkte für Risikokapital in den USA	135
I. Die rechtliche Ausgestaltung der Börsenmärkte	136
1. Der Rechtsbegriff der Börse	136
2. Die Rechtsnatur der Börse	137
II. Das Spannungsverhältnis zwischen Staatsaufsicht und Organisationsfreiheit an der Börse am Beispiel der New York Stock Exchange (NYSE)	137
1. Die Entwicklung der Börsenaufsicht	138
a. Die Entwicklung der Börsenmärkte bis zum Erlaß der Wertpapiergesetze	138
b. Die Entwicklung der gesetzgeberischen Eingriffe in das Börsenwesen	140
2. Die Selbstregulierung der Börsen	143
a. Der Begriff der self regulation	144
b. Umfang und Grenzen der Selbstregulierung	146
aa. Die Organisation einer Börse	146
bb. Die Ausgestaltung der Börsen	148
cc. Gründung von National Securities Associations	150
3. Die institutionelle Ausgestaltung der Börsenmärkte am Beispiel der NYSE	151
a. Die Teilnehmer	151
b. Die Zulassung von Wertpapieren	155
aa. Die Registrierungsvorschriften des SA	157
bb. Die Registrierung nach dem SEA	162
c. Die Handelsverfahren	164
IIΙ. Die Nebenkapitalmärkte	165
1. Die Entwicklung der Aufsicht über die OTC-Märkte	165
2. Die derzeitige institutionelle Ausgestaltung der OTC-Märkte	167
a. Die traditionellen OTC-Märkte	167
aa. Die Teilnehmer	167
bb. Die Zulassung von Wertpapieren	168
cc. Das Handelsverfahren	168
b. Der NASDAQ-Markt	169
aa. Die Teilnehmer	169
bb. Die Zulassung von Wertpapieren	170
cc. Das Handelsverfahren	173
c. Die National Partnership Exchange Corporation (NAPEX)	174
aa. Die Teilnehmer	176
bb. Die Zulassung von Wertpapieren	176
cc. Das Handelsverfahren	176
dd. Die Abwicklung des Handels	177
IV. Zwischenergebnis	178
3. Teil: Märkte für Risikokapital: Reformüberlegungen und Reformvorschläge	181
A. Ziele und Instrumente der Reformbestrebungen	182
I. Verstärkte Regulierung und Zentralisierung	183
1. Die Aufsicht über die Börsen	183
2. Die Organisationsstruktur der Börsen	186
3. Die Anzahl der Börsen	186
4. Die Handelsverfahren	187
II. Verstärkte Deregulierung und Dezentralisierung	189
1. Die Aufsicht über die Börsen	190
2. Die Anzahl der Börsen	192
3. Die Handelsverfahren	193
B. Determinanten der Reformbestrebungen	195
I. Begründungen für die Regulierung der Börsenmärkte	195
1. Ökonomische Regulierungsbegründungen	196
a. Die normative Theorie der Regulierung	196
aa. Natürliche Monopole	197
aaa. Der Begriff des natürlichen Monopols	197
bbb. Die Börse - ein natürliches Monopol?	199
bb. Ruinöse Konkurrenz	200
aaa. Der Begriff der ruinösen Konkunenz	200
bbb. Ruinöse Konkurrenz an den Börsenmärkten?	201
cc. Externe Effekte	203
aaa. Der Begriff der externen Effekte	203
bbb. Externe Effekte als Grundlage für Eingriffe in das Börsenwesen?	204
dd. Öffentliche Güter	205
aaa. Der Begriff des öffentlichen Gutes	205
bbb. Charakteristika der Börsenleistungen - öffentliche Güter?	205
ee. Schlußfolgerung	206
b. Die positive Theorie der Regulierung	206
aa. Die Ansätze der positiven Theorie zur Erklärung von Regulierungen	207
bb. Anwendbarkeit der positiven Theorie auf die Regulierungen der Börsenmärkte?	208
2. Rechtliche Regulierungsbegründungen	210
a. Grundgesetzliche Vorgaben als Regulierungsbegründung	210
aa. Verfassungsprinzipien und Grundrechte	210
bb. Gesetzgebungskompetenz	212
b. Europarechtliche Vorgaben als Regulierungsbegründung	213
aa. Regelungskompetenzen	213
bb. Verfassungsgrundsätze	214
II. Argumente fur eine Deregulierung der organisierten Märkte für Risikokapital	215
1. Ökonomische Deregulierungsbegründungen	216
a. Erhöhung der Kapitalmarkteffizienz	216
aa. Allokative Effizienz	216
bb. Operationale Effizienz	218
cc. Institutionelle Effizienz	223
2. "Anlegerschutz" als Deregulierungsbegründung	225
3. Ordnungspolitische Deregulierungsbegrüdungen	229
a. Die Wirkungen der Regulierungen auf die wettbewerbliche Dynamik	231
b. Die Wirkungen der Regulierungen des Börsenwesens auf das Innovationsverhalten	233
aa. Die Auswirkungen der Marktzugangsbeschränkungen	233
bb. Die Auswirkungen der Qualitätsregulierungen	234
cc. Die Auswirkungen der Preisregulierungen	234
4. Rechtliche Deregulierungsbegründungen	235
a. Grundgesetzliche Vorgaben als Deregulierungsbegründung	236
aa. Grundrechte	236
bb. Das Subsidiaritätsprinzip	237
cc. Das Verhältnismäßigkeitsprinzip	238
b. Europarechtliche Vorgaben als Beschränkung der Regulierungen	238
aa. Grundrechte	239
bb. Das Subsidiaritätsprinzip	239
cc. Das Verhältnismäßigkeitsprinzip	240
dd. Vorrang des Gemeinschaftsrechts	240
III. Grenzen einer Deregulierung der Märkte für Risikokapital	241
1. Widerstände gegen die Deregulierungen	241
a. Die Haltung der Kreditinstitute	241
b. Die Haltung der Anleger	242
c. Die Haltung der Selbstverwaltungsorgane der Börsen	243
2. Mißbrauch der Ausweitung der Selbstverwaltungskompetenzen	243
IV. Zwischenergebnis	244
C. Vorschläge für eine Deregulierung der Märkte für Risikokaptital	248
I. Vorschläge zur Initiierung von Wettbewerb innerhalb der Börsenmärkte	248
1. Aufhebung wettbewerbsbeschränkender Marktzugangsbarrieren	248
a. Aufhebung des behördlichen Genehmigungserfordernis zur Errichtung einer Börse	249
b. Initiierung von Wettbewerb zwischen den Emissionsbegleitern	250
2. Ausweitung der Selbstverwaltungskompetenz der Börsenorgane	251
3. Die Privatisierung der Börsen	252
a. Der Begriff der Privatisierung	252
b. Privatisierung der Börsenmärkte	253
II. Refoimvorschläge zur Verbesserung der Zugangsmöglichkeiten mittel ständischer Unternehmen zu den organisierten Märkten für Risikokapital	256
1. Das Modell	257
2. Etablierung eines neuen Marktsegments zum mittelbaren Handel der Risikokapitaltitel mittelständischer Unternehmen	259
a. Organisatorische und institutionelle Ausgestaltung	260
aa. Die Teilnehmer	260
bb. Die "Zulassung" der Hinterlegungsscheine	261
aaa. Qualitative und quantitative Anforderungen an die Emittenten und Wertpapiere	262
bbb. Anforderungen zur Reduzierung der Informationsasymmetrie	265
ccc. Die Emissionsbegleiter	266
cc. Die Handelsverfahren	268
b. Rechtliche Zulässigkeit	269
aa. Verfassungsrechtliche Zulässigkeit	269
bb. Einfachgesetzliche Zulässigkeit	271
3. Mittelbarer Handel der Risikokapitaltitel in einem bestehenden Börsensegment	273
a. Organisatorische und institutionelle Ausgestaltung	274
aa. Die Teilnehmer	274
bb. Die Einbeziehung der Hinterlegungsscheine	274
cc. Die Handelsverfahren	276
b. Rechtliche Zulässigkeit	276
4. Privatautonome Organisation von Parallelmärkten zum Handel der Hinterlegungsscheine	277
a. Organisatorische und institutionelle Ausgestaltung	277
aa. Die Teilnehmer	278
bb. Die "Zulassung" der Hinterlegungsscheine	280
cc. Die Handels verfahren	280
dd. Die Abwicklung der Geschäfte	282
b. Rechtliche Zulässigkeit	282
5. Beurteilung der einzelnen Vorschläge	283
a. Wirkungen auf die Effizienz der Märkte für Risikokapital	283
aa. Allokative Effizienz	283
bb. Operationale Effizienz	285
cc. Institutionelle Effizienz	288
b. Wirkungen auf den Anlegerschutz	288
III. Zwischenergebnis	292
Zusammenfassung und Ausblick	295
A. Zusammenfassung	295
B. Ausblick	302
Anhänge	XV
Verzeichnis der verwendeten Rechtsquellen	XXIII
Literaturverzeichnis	XXVIII

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