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Auswirkungen des Schuldenmanagements auf Renditedifferenzen zwischen Anleihen öffentlicher Emittenten des Euro-Währungsgebietes
Schriftenreihe Finanzierung und Banken, Vol. 8
(2005)
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Abstract
Durch die Einführung des Euro haben sich Änderungen für die Verschuldung der öffentlichen Emittenten des Euro-Währungsgebietes ergeben. Aufgrund der entfallenen inflations- und währungsbedingten Renditedifferenzen hat sich die Substituierbarkeit der Anleihen stark erhöht. Infolgedessen stehen die festverzinslichen Wertpapiere der öffentlichen Emittenten im Euroraum in direkter Konkurrenz zueinander. Ein Vergleich zeigt, dass die Anleihen, obwohl diese teilweise die gleiche Bonität aufweisen und in gleicher Währung emittiert werden, Renditedifferenzen aufweisen.Ziel der Dissertation ist es zu untersuchen, wie die öffentlichen Emittenten mit Hilfe schuldenstrukturpolitischer Maßnahmen, die auf mehr Effizienz und Marktorientierung ausgerichtet sind, diese nach wie vor vorhandenen Renditedifferenzen beeinflussen können. Die Renditedifferenzen sind zwar stark zurückgegangen nach der Einführung des Euro, aufgrund der hohen Schuldenvolumina der öffentlichen Emittenten des Euroraums verursachen jedoch bereits kleine Zinsunterschiede große Differenzen bei der Zinsbelastung.Um dieses Ziel zu erreichen, werden zunächst die Einflussfaktoren auf die Renditedifferenzen theoretisch hergeleitet, unterteilt in direkt vom Schuldenmanagement zu beeinflussende Faktoren und vorgegebene Rahmenbedingungen. Diese Einflussfaktoren werden mittels einer multiplen Paneldaten-Regressionsanalyse untersucht, wobei sich ein Einfluss durch zahlreiche Faktoren zeigt. Aus den empirischen Ergebnissen abgeleitet werden Umsetzungsmöglichkeiten für die Ausgestaltung der Anleihen öffentlicher Emittenten, die zu einer Verringerung der Zinslasten aus der Verschuldung führen.
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Geleitwort | V | ||
| Vorwort | VII | ||
| Inhaltsverzeichnis | IX | ||
| Abbildungsverzeichnis | XI | ||
| Tabellenverzeichnis | XII | ||
| Abkürzungsverzeichnis | XVI | ||
| Symbolverzeichnis | XXI | ||
| 1. Einleitung | 1 | ||
| 2. Das staatliche Schuldenmanagement | 11 | ||
| 2.1. Grundlagen des staatlichen Schuldenmanagements | 11 | ||
| 2.2. Ziele des staatlichen Schuldenmanagements | 14 | ||
| 2.3. Das Schuldenmanagement der öffentlichen Emittenten im Euro-Währungsgebiet | 23 | ||
| 3. Einflussfaktoren auf Renditedifferenzen zur Benchmarkanleihe | 37 | ||
| 3.1. Vom staatlichen Schuldenmanagement gestaltbare Faktoren | 37 | ||
| 3.1.1. Erhöhung der Liquidität einer Anleihe | 37 | ||
| 3.1.2. Spezielle Ausgestaltung der Anleihen zur Ausnutzung von Bondindexeffekten | 58 | ||
| 3.1.3. Stripping und Reconstitution von Anleihen | 70 | ||
| 3.1.4. Anzahl an Ratings eines Emittenten | 85 | ||
| 3.1.5. Allgemeine Emissionstätigkeit eines Emittenten | 96 | ||
| 3.1.5.1. Angebot von Anleihen über das gesamte Laufzeitenspektrum | 96 | ||
| 3.1.5.2. Regelmäßige Emissionen | 108 | ||
| 3.1.6. Ausgestaltung des Primärmarktes | 113 | ||
| 3.1.6.1. Nutzung von Auktionen mit Primary-Dealer-System | 113 | ||
| 3.1.6.2. Wahl der Auktionsform | 128 | ||
| 3.1.6.3. Einrichtung von when-issued Märkten | 136 | ||
| 3.1.7. Anpassung an europäische Marktusancen | 139 | ||
| 3.1.8. Strategische Entscheidung zwischen aktivem und passivem Schuldenmanagement | 147 | ||
| 3.1.8.1. Allgemeine Analyse des aktiven und passiven Schuldenmanagements | 147 | ||
| 3.1.8.2. Operationalisierung des aktiven und passiven Schuldenmanagements | 154 | ||
| 3.1.8.2.1. Unabhängigkeit der Schuldenmanager | 154 | ||
| 3.1.8.2.2. Transparenz des Emissionsverfahrens | 168 | ||
| 3.2. Für das staatliche Schuldenmanagement vorgegebene Rahmenbedingungen | 175 | ||
| 3.2.1. Bonität des Emittenten | 175 | ||
| 3.2.2. Effizienzsteigerung durch elektronischen Sekundärmarkthandel | 203 | ||
| 3.2.3. Terminmärkte und Repo-Märkte | 216 | ||
| 3.2.3.1. Repo Specialness von Anleihen | 217 | ||
| 3.2.3.2. Hedgingmöglichkeiten durch börsennotierte Terminkontrakte | 228 | ||
| 3.2.4. Auswirkungen von Steuern | 232 | ||
| 3.2.5. Weitere Faktoren | 237 | ||
| 4. Empirische Untersuchung zur Erklärung der Renditedifferenzen | 255 | ||
| 4.1. Überblick über Analysen zur Erklärung von Renditespreads | 255 | ||
| 4.2. Darstellung und Bereinigung der Daten | 260 | ||
| 4.2.1. Darstellung der Daten | 260 | ||
| 4.2.2. Bereinigung der Daten | 273 | ||
| 4.2.2.1. Bereinigung von Restlaufzeitunterschieden | 273 | ||
| 4.2.2.2. Bereinigung von Kuponeffekten | 283 | ||
| 4.3. Analyse der Renditedifferenzen | 291 | ||
| 4.3.1. Vorgehensweise in der empirischen Untersuchung | 291 | ||
| 4.3.2. Ergebnisse der empirischen Untersuchung | 305 | ||
| 4.4. Bedeutung der empirischen Ergebnisse für die Ausgestaltung von Anleihen | 313 | ||
| 5. Zusammenfassung | 355 | ||
| Anhänge | 359 | ||
| Anhang I – Daten zur Staatsverschuldung von OECD-Staaten | 360 | ||
| Anhang II – Das allokative, distributive und stabilitätspolitische Ziel des staatlichen Schuldenmanagements | 364 | ||
| Anhang III – Das Risiko im Rahmen des fiskalischen Ziels | 377 | ||
| Anhang IV – Alternative Liquiditätsmaße | 384 | ||
| Anhang V – Erläuterungen zum Indexeffekt | 392 | ||
| Anhang VI – Renditen von U.S. Treasury Coupon-STRIPS und implizite Zero-Coupon-Zinssätze | 399 | ||
| Anhang VII – Theoretische und empirische Betrachtung von Wertpapierauktionen | 401 | ||
| Anhang VIII – Auswirkungen der Auktionsform auf das Bietverhalten | 415 | ||
| Anhang IX – Marktusancen der analysierten Anleihen | 416 | ||
| Anhang X – Berechnung des Variablenwertes für den Einflussfaktor Marktusancen | 421 | ||
| Anhang XI – Rating-Symbole und -Definitionen | 422 | ||
| Anhang XII – Daten zu Ausfällen von Anleihen in Abhängigkeit des Moody’s Rating | 423 | ||
| Anhang XIII – Metrischer Ratingwert | 424 | ||
| Anhang XIV – Analyse des Renditespreads zwischen Rating-Klassen | 425 | ||
| Anhang XV – Handelsvolumina an elektronischen Sekundärmärkten | 430 | ||
| Anhang XVI – Auswirkungen zukünftiger Repo Spreads auf den Wertpapierpreis | 432 | ||
| Anhang XVII – Auswirkungen der Repo Specialness auf den Renditespread | 434 | ||
| Anhang XVIII – Handelsvolumina von Future- und Optionskontrakten | 437 | ||
| Anhang XIX – Renditen von U.S. Treasury Coupon- und Principal-STRIPS | 440 | ||
| Anhang XX – Renditedifferenzen zwischen ausgewählten Anleihen öffentlicher Emittenten des Euroraums | 442 | ||
| Anhang XXI – Differenzen zwischen Reuters Renditen und Excel Renditen | 444 | ||
| Anhang XXII – Steuerlicher Kuponeffekt | 450 | ||
| Anhang XXIII – Auswirkungen von Kuponzahlungen auf die Duration | 453 | ||
| Anhang XXIV – Korrelationsmatrix | 457 | ||
| Anhang XXV – Empirische Ergebnisse der Regressionsanalyse mit allen Variablen | 460 | ||
| Literaturverzeichnis | 463 |