Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA und Deutschland
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Hendricks, M. (2025). Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA und Deutschland. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-59172-5
Hendricks, Michael. Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA und Deutschland. Duncker & Humblot, 2025. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-59172-5
Hendricks, M (2025): Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA und Deutschland, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-59172-5
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Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA und Deutschland
Studien zum vergleichenden Privatrecht / Studies in Comparative Private Law, Vol. 28
(2025)
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About The Author
Michael Hendricks studierte Rechtswissenschaften an der Ludwig-Maximilians-Universität München. Nach dem 1. Staatsexamen absolvierte er sein Referendariat und das 2. Staatsexamen im OLG-Bezirk München. Sodann absolvierte er ein LL.M. Studium an der Columbia Universität in New York, wo er auch die Zulassung zum Rechtsanwalt (Attorney-at-Law) erlangte. Danach arbeitete er als wissenschaftlicher Mitarbeiter und Doktorand am Lehrstuhl von Herrn Prof. Dr. Lars Klöhn, LL.M. (Harvard), zunächst an der Maximilians-Universität München und später an der Humboldt-Universität zu Berlin. Im Anschluss begann er seine berufliche Laufbahn als Rechtsanwalt in der Kanzlei Freshfields Bruckhaus Deringer, Düsseldorf, in der Praxisgruppe »Global Transactions«.Abstract
Insbesondere im Bereich der Insiderverbote ist die effektive Rechtsdurchsetzung von herausragender Bedeutung. Die USA können in diesem Feld als Vorreiternation angesehen werden. Mit der Marktmissbrauchsverordnung und den Finanzmarktnovellierungsgesetzen wurden hierzulande neue Kompetenzen und Sanktionen zur öffentlichen Durchsetzung der Marktmissbrauchsverbote geschaffen, deren Pendants sich in den USA schon lange bei der Bekämpfung von Insiderhandel bewährt haben.Vor diesem Hintergrund liefert die Arbeit eine tiefgehende Darstellung der verschiedenen Rechtsdurchsetzungsforen - und der darin jeweils ergreifbaren Maßnahmen und verhängbaren Sanktionen - für das »public enforcement« in den USA und vergleicht anschließend die verschiedenen Rechtsdurchsetzungsforen und Rechtsfolgenseiten der Insiderverbote mit denen in Deutschland. Sie zeigt, dass die in der hiesigen Kapitalmarktpraxis auftretenden Probleme und Fragen bei der Rechtsdurchsetzung häufig mit denen in den USA vergleichbar sind. Entsprechend bilden die Befunde zur US-amerikanischen Rechtslage eine substantielle Quelle für die Bewertung ausgewählter Fragen der Rechtsdurchsetzung in Deutschland - etwa in Bezug auf die »treble damages«, die nunmehr als Sanktion für ein Insidergeschäft verhängt werden können.»Public Enforcement of the Insider Trading Prohibitions in the US and Germany«: Effective law enforcement is particularly important in the area of insider trading. The United States can be thought of as the forerunner nation when it comes to enforcement of the capital market laws. By virtue of the Market Abuse Regulation, the German authorities, for a more effective enforcement of the insider trading prohibitions, were equipped with new powers and sanctions. The US equivalents of these have long proven in the fight against insider trading in the US. Against this background, the book compares the public enforcement of the insider trading prohibitions in the US and Germany.
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Vorwort | 7 | ||
| Inhaltsverzeichnis | 9 | ||
| Abkürzungsverzeichnis | 26 | ||
| Kapitel 1: Einleitung | 33 | ||
| A. Themenbegrenzung | 33 | ||
| B. Gang der Untersuchung | 36 | ||
| C. Definition „Insider(-handels-)verbot“ | 37 | ||
| D. Sprache | 38 | ||
| E. Zitierweise | 39 | ||
| Kapitel 2: Die Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA | 40 | ||
| A. Rechtliche Grundlagen | 42 | ||
| I. Hintergrund | 42 | ||
| II. Gesetzgebungsakte im Zusammenhang mit der Bekämpfung von Insiderhandel | 44 | ||
| 1. Insider Trading Sanctions Act aus dem Jahre 1984 | 44 | ||
| 2. Insider Trading and Securities Fraud Enforcement Act aus dem Jahre 1988 | 45 | ||
| 3. Securities Enforcement Remedies and Penny Stock Reform Act aus dem Jahre 1990 | 48 | ||
| 4. Rules 10b5-1 aus dem Jahre 2000 und 10b5-2 aus dem Jahre 2001 | 49 | ||
| 5. Sarbanes-Oxley Act aus dem Jahre 2002 | 49 | ||
| 6. Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act aus dem Jahre 2010 | 50 | ||
| 7. Stop Trading on Congressional Knowledge Act aus dem Jahre 2012 | 51 | ||
| III. Das in den anti fraud-Bestimmungen von SEA § 10(b) und Rule 10b-5 wurzelnde Insiderhandelsverbot | 51 | ||
| 1. SEA § 10(b) und Rule 10b-5 | 52 | ||
| 2. Duale Auslegung und Rechtsfortbildung durch SEC und Rechtsprechung | 53 | ||
| 3. Die Rechtsprechung | 56 | ||
| a) Die wesentlichen Grundzüge | 56 | ||
| b) Die wesentlichen Entscheidungen | 59 | ||
| aa) In re Cady, Roberts & Co. | 59 | ||
| bb) Texas Gulf Sulphur | 60 | ||
| cc) Chiarella | 61 | ||
| dd) Dirks | 63 | ||
| ee) O'Hagan | 65 | ||
| c) Die tipper-/tippee-Haftung nach der aktuellen Rechtsprechung | 66 | ||
| aa) Der Fall United States v. Newman im Second Circuit | 66 | ||
| (1) Tatbestand und Entscheidung | 66 | ||
| (2) Reaktionen auf die Entscheidung und ihre Folgen | 70 | ||
| bb) Der Fall United States v. Salman im Ninth Circuit | 72 | ||
| cc) Die Entscheidung des U.S. Supreme Court in Sachen Salman v. United States | 73 | ||
| dd) Stellungnahme | 73 | ||
| (1) Vorsatz des tippee hinsichtlich des „Personal Benefit“ | 74 | ||
| (2) Fortbestehende Haftungslücken und Enforcement-Defizit | 74 | ||
| (a) Haftungslücken als Folge von Personal Benefit-Voraussetzung | 75 | ||
| (b) Haftungslücken wegen hoher Anforderungen an den subjektiven Tatbestand | 80 | ||
| ee) Ruf nach Gesetzgebungsakt | 80 | ||
| ff) Zwischenfazit | 82 | ||
| B. Rechtsdurchsetzung durch die SEC im administrativ- und zivilrechtlichen Verfolgungssystem | 82 | ||
| I. Der investigative Teil zur Rechtsdurchsetzung | 82 | ||
| 1. Hintergrund | 82 | ||
| 2. Verfahrenseinleitendes Ermessen | 85 | ||
| a) Normative Grundlagen | 85 | ||
| b) Trigger für die Einleitung eines Ermittlungsverfahrens | 86 | ||
| 3. Erste Ermittlungen (Informal/Preliminary Investigations) | 89 | ||
| 4. Förmliche Ermittlung (Formal Order of Investigation) | 91 | ||
| a) Recht zur Zeugeneinvernahme und Beweisstückherausgabe (Subpoena Power) | 92 | ||
| aa) Grundsätze | 92 | ||
| (1) Rechtsgrundlage | 92 | ||
| (2) „Ad testificandum“ und „duces tecum“ | 93 | ||
| (3) Subpoena-Enforcement | 94 | ||
| bb) Extraterritoriale Beweisgewinnung | 96 | ||
| (1) Tatbestandliche Reichweite der Subpoena-Vorschriften | 96 | ||
| (a) Wortlaut der Subpoena-Vorschriften | 97 | ||
| (aa) Wortlaut von SEA § 21(b) | 97 | ||
| (bb) Wortlaut von SEA § 21(c) | 98 | ||
| (b) Systematik der Subpoena-Vorschriften sowie Gesetzesänderungen durch den Dodd-Frank Act | 99 | ||
| (2) Persönliche Gerichtsbarkeit (Personal Jurisdiction) und ihre verfassungsrechtliche Ausprägung | 101 | ||
| (3) Rekapitulation | 103 | ||
| (4) Recht zur Zeugeneinvernahme und Herausgabe von Beweismitteln (Subpoena Power) nach allgemeinem Prozessrecht | 104 | ||
| (5) Zeugeneinvernahme und Herausgabe von Beweismitteln (Subpoena Power) nach internationalen Übereinkommen | 105 | ||
| b) Rechtsstellung des Subpoena-Adressaten | 106 | ||
| aa) Einsicht in den Formal Order of Investigation | 106 | ||
| bb) Keine Benachrichtigung des Beschuldigten über Subpoenas an Dritte | 107 | ||
| cc) Schutz durch die 5th Amendment | 108 | ||
| (1) Hintergrund | 108 | ||
| (2) Anwendungsbereich | 109 | ||
| (a) Persönlich | 109 | ||
| (b) „In any criminal case“ | 109 | ||
| (c) „Testimonial Value“ | 111 | ||
| (d) „Required Records“-Doktrin | 113 | ||
| (3) Nachteilige Schlussfolgerungen im Prozess | 114 | ||
| (4) Immunitätsgewährung und Proffer Agreements | 115 | ||
| dd) Schutz durch die 4th Amendment | 117 | ||
| ee) Attorney-Client Privilege und Attorney Work Product Doctrine | 117 | ||
| ff) Verzicht auf Privilegien und Kooperationsbonus | 118 | ||
| gg) Recht zur Begleitung durch einen Anwalt | 120 | ||
| hh) Spezialgesetzliche Vorgaben | 121 | ||
| c) Keine Durchsuchungs-, Sicherstellungs- oder Festnahmebefugnis (Search and Seizure) | 122 | ||
| 5. Abschluss des investigativen Teils zur Rechtsdurchsetzung | 122 | ||
| a) Die Entscheidung der fünf SEC-Kommissare | 122 | ||
| b) Wells notice-Verfahren | 123 | ||
| c) Maßnahmen ohne Eingriffsqualität | 125 | ||
| aa) Verwarnung | 125 | ||
| bb) Veröffentlichung von Ermittlungsergebnissen (Report of Investigation oder Section 21(a) Report) | 126 | ||
| d) (Vorläufiger) Abschluss von Ermittlungsverfahren durch Deferred Prosecution Agreement, Non-Prosecution Agreement und Settlement | 127 | ||
| aa) Deferred Prosecution Agreements | 127 | ||
| bb) Non-Prosecution Agreements | 128 | ||
| cc) Settlement (Administrative Order oder Consent Judgment) | 129 | ||
| (1) Vor- und Nachteile eines Vergleichs | 129 | ||
| (2) Typischer Vergleichsinhalt | 132 | ||
| (3) Verwertung des Vergleichsinhalts im Strafverfahren | 133 | ||
| dd) Neither-admit-nor-deny policy | 134 | ||
| (1) Praxis | 134 | ||
| (2) Kritik der Bundesgerichte | 137 | ||
| (3) Ausnahmen von der neither-deny-nor-admit-Praxis | 139 | ||
| (4) (Rechtsökonomische) Bedenken gegen die neither-admit-nor-deny policy | 142 | ||
| 6. „Suspicious Trading“-Fälle | 145 | ||
| II. Reichweite der Rechtsprechungsgewalt | 146 | ||
| 1. Reichweite der extraterritorialen bundesgerichtlichen Jurisdiktionsgewalt | 147 | ||
| a) Sachliche Gerichtsbarkeit (Subject-Matter Jurisdiction) | 148 | ||
| aa) Morrison v. National Australia Bank | 150 | ||
| bb) Die Reaktion von Congress: Verschriftlichung extraterritorialer Subject-Matter Jurisdiction | 151 | ||
| b) Persönliche Gerichtsbarkeit (Personal Jurisdiction) und örtliche Zuständigkeit (Venue) | 153 | ||
| aa) Klagezustellung (Service of Process) in den USA | 154 | ||
| bb) Klagezustellung (Service of Process) außerhalb der USA | 156 | ||
| (1) Autorisierung einer Zustellung außerhalb der USA | 156 | ||
| (2) Das Haager Zustellungsübereinkommen | 159 | ||
| (3) Enforcement des Insiderhandelsverbots: Eine Zivil- oder Handelssache? | 162 | ||
| (4) Verfahrensfortgang bei Zustellungsverweigerung oder unbekanntem Aufenthaltsort bzw. unbekannter Identität des Insiderhändlers | 164 | ||
| cc) Die verfassungsrechtlichen Voraussetzungen für die Ausübung persönlicher Gerichtsbarkeit | 167 | ||
| dd) Fehlerhafte Zustellung im ersuchten Staat | 170 | ||
| c) Örtliche Zuständigkeit (Venue) | 170 | ||
| 2. Reichweite der extraterritorialen administrativrechtlichen Jurisdiktionsgewalt | 172 | ||
| III. Rechtsdurchsetzung durch die SEC im administrativrechtlichen Verfolgungssystem | 173 | ||
| 1. Verfahrensspezifika des administrativrechtlichen Verfolgungssystems | 174 | ||
| a) Hintergrund | 174 | ||
| b) Keine Geltung der Jury-Garantie | 174 | ||
| c) Verfahrensgang | 176 | ||
| aa) Verfahrenseinleitende Verfügung (Order Instituting Proceedings, OIP) und Verfügungserwiderung (Answer) | 176 | ||
| bb) Vorbesprechung (Prehearing Conference) | 178 | ||
| cc) Vorgeschaltete Beweisaufnahme (Prehearing Submissions) | 178 | ||
| dd) Beweismittelgewinnung und -offenlegung vor der mündlichen Verhandlung (Discovery) | 179 | ||
| (1) (Begrenzte Möglichkeit von) Zeugeneinvernahmen vor der mündlichen Verhandlung | 179 | ||
| (2) Herausgabe nicht privilegierter Dokumente und Vernehmungsprotokolle durch die Division of Enforcement | 181 | ||
| ee) Summarische Entscheidung ohne mündliche Verhandlung (Summary Disposition) | 183 | ||
| ff) Mündliche Verhandlung (Hearing) | 184 | ||
| (1) Öffentlichkeit | 184 | ||
| (2) Beweisaufnahme und Beweiswürdigung – Verwertbarkeit von Hearsay | 184 | ||
| (a) Die Federal Rules Evidence und Hearsay | 185 | ||
| (b) SEC Rules of Practice und Hearsay | 186 | ||
| (c) Abschließende Stellungnahme der Parteien (Post-Hearing Briefings) | 187 | ||
| gg) Vorläufige Entscheidung (Initial Decision) | 188 | ||
| hh) Beschwerde gegen vorläufige Entscheidung (Petition to Review) und (End-)Entscheidung (Final Order) | 189 | ||
| ii) Überprüfung durch ein (Bundes-)Berufungsgericht | 191 | ||
| (1) Zuständigkeit, Frist | 191 | ||
| (2) Vollzugsaussetzung | 191 | ||
| (3) Überprüfungsmaßstab | 192 | ||
| jj) Vergleich (Settlement) | 194 | ||
| d) Die (aus der Sicht eines Maßnahmeadressaten) wichtigsten Unterschiede des administrativen Forums gegenüber dem zivilrechtlichen Forum | 194 | ||
| aa) Fehlende Unabhängigkeit des ALJ | 194 | ||
| bb) Keine Geltung der Federal Rules of Civil Procedure | 196 | ||
| cc) Keine Geltung der Federal Rules of Evidence | 196 | ||
| e) Rechtsvergleichender Seitenblick in das deutsche verwaltungsprozessuale Vorverfahren | 197 | ||
| 2. Tendenz zur Ergreifung administrativrechtlicher Maßnahmen | 198 | ||
| a) Bestandsaufnahme | 198 | ||
| b) Ursachen | 199 | ||
| aa) Verfahrensstruktur und Verfahrensspezifika | 199 | ||
| bb) Regulierung durch Rechtsverfolgung | 201 | ||
| cc) Gesetzesänderungen | 204 | ||
| (1) Securities Enforcement Remedies and Penny Stock Reform Act | 204 | ||
| (2) Sarbanes-Oxley Act | 206 | ||
| (3) Dodd-Frank Act | 207 | ||
| (4) Praktische Folgen | 208 | ||
| dd) Stagnierende Erfolgsquote vor den Bundesgerichten geführter Insiderhandelsverfahren | 210 | ||
| ee) Ermessen | 212 | ||
| 3. Verfassungsmäßigkeit des administrativen Forums und der administrativen Rechtsdurchsetzung | 213 | ||
| a) Bundesgerichtsbarkeit für parallele Feststellungs- und Unterlassungsklage des SEC-Maßnahmeadressaten | 214 | ||
| aa) Die unterinstanzliche Rechtsprechung im Second Circuit – der Fall Gupta | 214 | ||
| bb) Das Urteil des Court of Appeals for the Second Circuit – der Fall Tilton | 219 | ||
| cc) Kritik | 220 | ||
| b) Verfassungsrechtliche Rügen in Bezug auf das Administrativverfahren | 220 | ||
| aa) Verstoß gegen die Appointments Clause durch Nichtbestellung der ALJ durch „Agency Heads“? | 221 | ||
| (1) Die Entscheidung des U.S. Supreme Court in Lucia | 222 | ||
| (2) Folgen | 224 | ||
| bb) Verstoß gegen die Appointments Clause durch „Removal Protection“? | 224 | ||
| cc) Verstoß gegen das Recht auf eine Jury? | 226 | ||
| dd) Verstoß gegen das „Non-Delegation Doctrine“? | 228 | ||
| ee) Verstoß gegen den Gleichheitssatz? | 229 | ||
| ff) Verstoß gegen den Gewaltenteilungsgrundsatz? | 230 | ||
| c) Stellungnahme und Ausblick | 230 | ||
| 4. Maßnahmen und Sanktionen zur Rechtsdurchsetzung im administrativrechtlichen Verfolgungssystem | 234 | ||
| a) Maßnahme- und Sanktionsspektrum | 234 | ||
| b) Unterlassungsanordnung (Cease-and-Desist Order) | 234 | ||
| aa) Hintergrund | 234 | ||
| bb) Tatbestand | 235 | ||
| cc) Einmalige Rechtsverletzung in der Vergangenheit und Wiederholungsgefahr | 236 | ||
| dd) Ermessensausübung | 237 | ||
| ee) Vorläufiger Cease-and-Desist Order (Temporary Cease-and-Desist Order) | 238 | ||
| ff) Im Cease-and-Desist Order verhängbare Sanktionen | 241 | ||
| (1) Geldbuße | 241 | ||
| (2) Herausgabe widerrechtlich erlangter Vermögensvorteile (Disgorgement) | 242 | ||
| gg) Durchsetzung eines Cease-and-Desist Order | 243 | ||
| (1) Gerichtliche Geldbuße (Court-Imposed Civil Penalty) | 243 | ||
| (2) Befolgungsverfügung (Order Commanding Compliance) | 244 | ||
| (3) Contempt of Court | 245 | ||
| (a) Hintergrund und Tatbestand | 245 | ||
| (b) Verfahren und Abgrenzung von Civil und Criminal Contempt | 246 | ||
| (c) Der Contempt of Court im Gefüge des durchzusetzenden Cease-and-Desist Order | 248 | ||
| (d) Rechtsvergleichender Seitenblick nach Deutschland | 249 | ||
| hh) Kollaterale Rechtswirkungen des Erlasses eines Cease-and-Desist Order | 249 | ||
| ii) Obey-the-law cease-and-desist order | 250 | ||
| c) Administrativrechtliches Officer- und Director-Berufsausübungsverbot für Insiderhändler (Administrative Officer and Director Bar) | 251 | ||
| IV. Rechtsdurchsetzung durch die SEC im zivilrechtlichen Verfolgungssystem | 253 | ||
| 1. Verfahrensspezifika des zivilrechtlichen Verfolgungssystems | 253 | ||
| a) Jury-Verfahren | 253 | ||
| aa) Rechtliche Rahmenbedingungen | 253 | ||
| (1) Verfahren vor den Bundesgerichten | 253 | ||
| (2) Natur des Klageanspruchs „at law“, nicht „in equity“ | 254 | ||
| (3) Beantragung des Jury-Verfahrens | 256 | ||
| bb) Rechtstaktische Überlegungen | 256 | ||
| b) Bundeszivilprozessuale Particularity-Hürde | 257 | ||
| c) Summary Judgment und Offensive Non-Mutual Collateral Estoppel | 260 | ||
| d) Haager Beweisaufnahmeübereinkommen und Pre-Trial Discovery | 262 | ||
| 2. Maßnahmen und Sanktionen zur Rechtsdurchsetzung im zivilrechtlichen Verfolgungssystem | 264 | ||
| a) Bundesgerichtliche Unterlassungsverfügungen (Injunctions) – Grundpfeiler der Enforcement-Aktivität der SEC | 264 | ||
| aa) Gesetzgebung und Enforcement-Praxis | 264 | ||
| bb) Tatbestand und Abgrenzung zur Common Law-Injunction | 266 | ||
| (1) Rechtsgrundlage | 266 | ||
| (2) Konkrete Wiederholungsgefahr | 267 | ||
| (3) Einstweilige Unterlassungsverfügung (Preliminary Injunction und Temporary Restraining Order) | 272 | ||
| (4) Subjektive Voraussetzung | 273 | ||
| cc) Aufhebung und Abänderung von Injunctions | 275 | ||
| dd) Teilnehmer als Verfügungsadressaten (Aiding and Abetting) | 276 | ||
| ee) Billigkeitsrechtsschutz (Equitable Relief) | 278 | ||
| ff) Kollaterale Rechtswirkungen des Erlasses einer Injunction | 282 | ||
| gg) Gegenüberstellung von Cease-and-Desist Order und Injunction | 285 | ||
| (1) Geringere Tatbestandshürden des Cease-and-Desist Order | 285 | ||
| (2) Vollstreckbarkeit ohne Order of Compliance | 285 | ||
| (3) Flexibilität bei der Rechtsfolgengestaltung | 286 | ||
| hh) Die obey-the-law Injunction | 286 | ||
| (1) Unbestimmtheit (Overbreadth) | 287 | ||
| (2) Due Process und Personal Jurisdiction | 289 | ||
| (3) Contempt of Court und Jury-Verfahren | 290 | ||
| (4) Vollziehung der obey-the-law Injunction oder Ahndung neuer Insiderhandelsverstöße durch Contempt of Court? | 292 | ||
| (5) Stellungnahme | 293 | ||
| ii) Zivilrechtliches Officer- und Director-Berufsausübungsverbot für Insiderhändler (Civil Officer and Director Bar) | 294 | ||
| (1) Hintergrund | 294 | ||
| (2) Tatbestand | 295 | ||
| (a) Verstoß gegen die anti fraud-Vorschriften | 295 | ||
| (b) Ungeeignetheit für die Berufsausübung – substantial unfitness standard vs. unfitness standard | 296 | ||
| (3) Die Alternative des „equitable“ Officer- und Director-Berufsausübungsverbots | 299 | ||
| jj) Recht auf ein Jury-Verfahren | 300 | ||
| kk) Verjährung | 300 | ||
| b) Dinglicher Arrest (asset freeze) | 303 | ||
| aa) Allgemeine Grundsätze und Umfang | 303 | ||
| bb) Unabhängigkeit vom Tatbestand der Injunction | 304 | ||
| cc) Einstweiliger asset freeze | 305 | ||
| dd) Rechtsanwaltskosten | 306 | ||
| c) Insider Trading-Geldbußen | 307 | ||
| aa) Gesetzgebungsakte und Hintergrund | 307 | ||
| bb) Tatbestand | 310 | ||
| (1) Tatbestandliche Einschränkungen | 311 | ||
| (2) Predicate Offense | 311 | ||
| (a) Insiderhandelstransaktion | 311 | ||
| (b) Communication | 312 | ||
| (3) Subjektive Voraussetzung | 314 | ||
| (4) Spezialität von SEA § 21A und Verdrängung von SEA § 21(d)(3) | 314 | ||
| cc) Sanktionsadressaten: Insiderhändler, Communicator, Controlling Person, Prinzipal und Gehilfe | 317 | ||
| (1) Haftung des Insiderhändlers und Communicator | 317 | ||
| (2) Haftung der Controlling Person | 317 | ||
| (3) Haftung des Prinzipals | 321 | ||
| (4) Haftung des Gehilfen (Aiding and Abetting) | 322 | ||
| dd) Festsetzung des konkreten Bußgeldbetrages: Kalkulationsbasis und Ermessenserwägungen | 323 | ||
| (1) Kalkulationsbasis | 323 | ||
| (a) Bußgeld gegen Insiderhändler oder Communicator | 323 | ||
| (b) Bußgeld gegen Controlling Person | 328 | ||
| (2) Ermessenerwägungen | 328 | ||
| ee) Vollstreckung | 331 | ||
| ff) Verjährung (Statute of Limitations) | 331 | ||
| (1) Discovery Rule | 333 | ||
| (2) Fraudulent Concealment und Equitable Tolling | 335 | ||
| gg) Recht auf ein Jury-Verfahren | 336 | ||
| hh) Dreifacher Schadensersatz (Treble Damages) und das Verbot der Doppelbestrafung (Double Jeopardy) | 337 | ||
| (1) Hintergrund und Rechtsprechung des U.S. Supreme Court | 337 | ||
| (2) SEA § 21A(a)(2) und Double Jeopardy | 340 | ||
| d) Geldbußen | 342 | ||
| e) Herausgabe widerrechtlich erlangter Vermögensvorteile (Disgorgement) | 343 | ||
| aa) Hintergrund, Rechtsnatur und Zweck | 343 | ||
| bb) Schuldner | 346 | ||
| cc) Berechnungsmodus | 348 | ||
| dd) Verzinsung | 351 | ||
| ee) Kein Recht auf ein Jury-Verfahren | 352 | ||
| ff) Kein Double Jeopardy | 352 | ||
| gg) Verjährung | 353 | ||
| hh) Die Entscheidung in Sachen Liu | 355 | ||
| C. Rechtsdurchsetzung durch das DoJ im strafrechtlichen Verfolgungssystem | 356 | ||
| I. Hintergrund und rechtsökonomisches Fundament der hohen Strafen | 356 | ||
| II. Ermittlungsbefugnisse | 361 | ||
| 1. Überwachung von Tele- und elektronischer Kommunikation sowie gesprochenem Wort | 361 | ||
| 2. Abfrage von Inhalten von Tele- und elektronischer Kommunikation sowie von Verkehrsdaten | 362 | ||
| 3. Durchsuchungen, Sicherstellungen und Festnahmen (Searches and Seizures) | 363 | ||
| III. Zusammenspiel von SEC und DoJ | 364 | ||
| IV. Strafbarkeit von Insiderhändlern | 366 | ||
| 1. Nach dem Securities Exchange Act | 366 | ||
| a) Gesetzlicher Strafrahmen | 366 | ||
| b) Höhere mens rea-Voraussetzung | 366 | ||
| c) Verjährung | 369 | ||
| 2. Nach dem Penal Code (18 U.S.C.) | 369 | ||
| a) Verbrechensverabredung und Beteiligungsstrafbarkeit | 369 | ||
| b) Nach 18 U.S.C. § 1348 | 369 | ||
| V. Die U.S. Federal Sentencing Guidelines und Insider Trading-Strafen | 371 | ||
| 1. Strafrahmenfindung – was ist der Profit einer Insiderhandelstransaktion? | 371 | ||
| a) Net Profit Approach | 374 | ||
| b) Market Absorption Approach | 375 | ||
| c) Modifizierter Market Absorption Approach | 376 | ||
| d) Stellungnahme | 378 | ||
| aa) Entkräftung der Argumente für den Net Profit und modifizierten Market Absorption Approach | 378 | ||
| bb) Profitbestimmung als nur ein mitschwingender Faktor bei der Schuldsuche | 381 | ||
| 2. Strafrahmenausfüllung | 383 | ||
| VI. Verfall (Criminal Forfeiture) und Schadenswiedergutmachung (Restitution) | 384 | ||
| D. Rechtsdurchsetzung des Insiderhandelsverbots in mehreren Rechtsdurchsetzungsforen | 385 | ||
| I. Vorenthaltung von Rechten | 386 | ||
| II. Doppelbestrafungsverbot (Double Jeopardy) | 389 | ||
| Kapitel 3: Die Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in Deutschland | 391 | ||
| A. Rechtliche Grundlagen | 392 | ||
| I. Der neue Rechtsrahmen von MAR und CRIM-MAD | 392 | ||
| II. Die Annexkompetenz für die CRIM-MAD | 395 | ||
| III. Zweigleisigkeit der Sanktionierung von Verstößen gegen das Insiderhandelsverbot | 396 | ||
| IV. Harmonisierungsgrad des Insiderverbotstatbestands und der Ermittlungs- und Maßnahme-/Sanktionsbefugnisse | 398 | ||
| V. Der Insiderverbotstatbestand | 400 | ||
| 1. Insidergeschäft nach Art. 14 lit. a) MAR | 401 | ||
| 2. Empfehlung von und Verleitung zu Insidergeschäften nach Art. 14 lit. b) MAR | 404 | ||
| 3. Unrechtmäßige Offenlegung von Insiderinformationen nach Art. 14 lit. c) MAR | 405 | ||
| a) Ungenauigkeiten | 406 | ||
| b) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 407 | ||
| B. Rechtsdurchsetzung durch die BaFin im verwaltungs- bzw. aufsichts- und ordnungswidrigkeitenrechtlichen Verfolgungssystem | 408 | ||
| I. Einleitung | 408 | ||
| 1. Prävention und Repression | 408 | ||
| 2. Verfassungsmäßigkeit der Ermittlungs-, Maßnahme- und Sanktionsbefugnisse | 410 | ||
| 3. Haushalt der BaFin | 411 | ||
| II. Der investigative Teil zur Rechtsdurchsetzung | 412 | ||
| 1. Zahlenmaterial | 413 | ||
| 2. Schlicht hoheitliches Handeln | 414 | ||
| 3. Auskunfts- und Vorlageverlangen nach § 6 Abs. 3 WpHG | 415 | ||
| a) Tatbestand | 415 | ||
| b) Verdachtsstufe | 416 | ||
| c) Ermessen | 419 | ||
| d) Mitwirkungsverweigerungsrechte | 420 | ||
| aa) Das Problem des Vorlageersuchens | 421 | ||
| bb) Lösungsansatz | 422 | ||
| e) Rechtsschutz | 423 | ||
| 4. Zugriff auf Telekommunikationsdaten nach § 7 WpHG | 425 | ||
| a) Telekommunikationsbetreiber als Maßnahmeadressaten | 425 | ||
| aa) Tatbestand | 425 | ||
| bb) Verdachtsstufe | 426 | ||
| b) Wertpapierdienstleistungs- und sonstige Unternehmen als Maßnahmeadressaten | 427 | ||
| aa) Tatbestand | 427 | ||
| bb) Verdachtsstufe | 427 | ||
| c) Rechtsschutz | 428 | ||
| 5. Durchsuchungen, Sicherstellungen und Beschlagnahmen nach § 6 Abs. 12 WpHG | 429 | ||
| a) Tatbestand | 429 | ||
| b) Verdachtsstufe | 430 | ||
| c) Keine Ergreifungsdurchsuchung | 430 | ||
| d) Durchsuchungen bei Nichtverdächtigen | 431 | ||
| e) Keine Notwendigkeit einer vorherigen Absprache mit der Staatsanwaltschaft | 432 | ||
| f) Rechtsschutz | 433 | ||
| 6. Vermögensbeschlagnahmen nach § 6 Abs. 13 WpHG | 434 | ||
| a) Tatbestand | 434 | ||
| aa) Sachlicher Anwendungsbereich | 434 | ||
| (1) Umfassendes Verständnis der neuen Kompetenz | 434 | ||
| (2) Begriff des Vermögenswerts | 435 | ||
| (3) Sicherung eines Anspruchs | 436 | ||
| (a) Problemaufriss | 436 | ||
| (b) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 437 | ||
| (c) Mögliche Ansprüche | 438 | ||
| (d) Verhältnis von § 6 Abs. 13 WpHG zu § 111e StPO i.V.m. § 46 Abs. 2 OWiG | 438 | ||
| (4) Anordnungsgrund | 440 | ||
| bb) Persönlicher Anwendungsbereich | 441 | ||
| b) Vollziehung der Beschlagnahme und Verwaltung der beschlagnahmten Vermögenswerte | 441 | ||
| c) Rechtsschutz | 441 | ||
| 7. Abschluss des investigativen Teils zur Rechtsdurchsetzung durch ein „Settlement“ – rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 442 | ||
| 8. Stellungnahme | 443 | ||
| III. Maßnahmen und Sanktionen zur Rechtsdurchsetzung im aufsichtsrechtlichen Verfolgungssystem | 445 | ||
| 1. Das Insiderverbot im aufsichtsrechtlichen Verfolgungssystem | 445 | ||
| a) Vermutung der Nutzung der Insiderinformation | 445 | ||
| aa) Grundsatz: Echte Beweislastumkehr | 445 | ||
| bb) Ausnahme: Vollstreckung von Unterlassungsanordnung wegen Verstoßes gegen Art. 14 MAR | 447 | ||
| b) Personeller Anwendungsbereich und Vorsatzfragen | 449 | ||
| 2. Das in aufsichtsrechtlichen Verfahren zur Verfügung stehende Maßnahme- und Sanktionsarsenal | 450 | ||
| a) Anordnung nach § 6 Abs. 2 S. 1 und 2 WpHG | 451 | ||
| aa) Tatbestand und Ermessen | 451 | ||
| bb) Anwendungsbereich hinsichtlich der Durchsetzung des Insiderhandelsverbots | 451 | ||
| cc) Keine Einschränkung durch Missstandsvoraussetzung | 452 | ||
| dd) Repressionswirkungen einer präventiven Anordnung | 453 | ||
| ee) Anordnungen in Bezug auf Art. 14 MAR – rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 453 | ||
| ff) Rechtsschutz | 454 | ||
| b) Unterlassungsanordnung nach § 6 Abs. 6 S. 1 Nr. 2 WpHG | 455 | ||
| aa) Tatbestand und Ermessen | 455 | ||
| (1) Wiederholungsgefahr | 455 | ||
| (2) Vortat | 456 | ||
| (3) Ermessensreduktion durch Automatismus der Maßnahmebekanntmachung nach § 125 WpHG | 457 | ||
| bb) Zulässigkeit einer „obey-Art. 14 MAR“-Anordnung? | 458 | ||
| (1) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 459 | ||
| (2) Bestimmtheit i.S. von § 37 Abs. 1 VwVfG | 460 | ||
| (a) Bezugnahme auf Art. 14 MAR insgesamt | 462 | ||
| (b) Bezugnahme auf eine Tatbestandsvariante von Art. 14 MAR | 463 | ||
| (c) Vermeidung von Über- und Unterinklusivität | 464 | ||
| (3) Festsetzungsfähiger Zwangsgeldbetrag und Ermessen | 464 | ||
| cc) Rechtsschutz | 465 | ||
| c) Unterlassungsanordnung nach § 6 Abs. 7 Alt. 1 WpHG | 465 | ||
| aa) Tatbestand und Ermessen | 465 | ||
| bb) Berufsregelnde Tendenz trotz eingeschränkter Rechtsfolge | 466 | ||
| cc) Rechtsschutz | 467 | ||
| d) Unterlassungsanordnung nach § 6 Abs. 6 S. 1 Nr. 7 WpHG und § 6 Abs. 7 Alt. 2 WpHG | 467 | ||
| aa) Tatbestand und Ermessen | 467 | ||
| bb) Art der Bezugsanordnung | 468 | ||
| cc) Rechtsschutz | 468 | ||
| e) Berufsausübungsverbot nach § 6 Abs. 8 S. 1 i.V.m. Abs. 6 S. 1 Nr. 2 WpHG | 468 | ||
| aa) Tatbestand und Ermessen | 468 | ||
| (1) Nicht nur „Verantwortlichkeit“ für den Verstoß | 470 | ||
| (2) Vorsätzlichkeit und Gleichartigkeit der Verstöße | 471 | ||
| (3) Zeitlicher Zusammenhang der Verstöße | 473 | ||
| bb) Umfang des Berufsausübungsverbots | 473 | ||
| cc) Feststellung fehlender Vorsätzlichkeit durch die Staatsanwaltschaft | 475 | ||
| dd) Keine Ungeeignetheit wegen fehlender Zuverlässigkeit des Maßnahmeadressaten als Voraussetzung des Berufsausübungsverbots? | 475 | ||
| ee) Rechtsschutz | 476 | ||
| f) Berufsausübungsverbot nach § 36 Abs. 2 KWG | 477 | ||
| g) Naming and Shaming nach § 125 WpHG | 478 | ||
| aa) Tatbestand und (gebundenes) Ermessen | 478 | ||
| bb) Kritik | 480 | ||
| cc) Rechtsschutz | 481 | ||
| h) Warnung nach § 6 Abs. 9 WpHG | 483 | ||
| aa) Tatbestand und Ermessen | 483 | ||
| bb) Rechtsschutz | 485 | ||
| 3. Fortentwicklung der Insiderverbotstatbestände durch die Verwaltungsgerichte und rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 486 | ||
| IV. Die Durchsetzung des Insiderverbots durch die BaFin im ordnungswidrigkeitenrechtlichen Verfolgungssystem | 487 | ||
| 1. Das Insiderverbot im ordnungswidrigkeitenrechtlichen Verfolgungssystem | 487 | ||
| a) Bestandsaufnahme und prozessuale Vorüberlegungen | 487 | ||
| b) Vermutung der Nutzung der Insiderinformation und Vorsatz bzgl. der Insiderinformation | 488 | ||
| c) Legitimation (der Verschärfung) des Ordnungswidrigkeitenrechts für Insider | 489 | ||
| 2. Maßnahmen und Sanktionen zur Rechtsdurchsetzung im ordnungswidrigkeitenrechtlichen Verfolgungssystem | 491 | ||
| a) Geldbuße | 491 | ||
| aa) Tatbestand | 491 | ||
| (1) Natürliche Person | 491 | ||
| (2) Juristische Person | 492 | ||
| (a) Umsatzbezogenes Geldbußhöchstmaß | 492 | ||
| (b) Anlasstat | 494 | ||
| (3) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 494 | ||
| bb) Gesetzgeberischer Übereifer | 496 | ||
| cc) Treble Damages | 497 | ||
| (1) Grundsätzliche Berechnungsmethodik und rechtsökonomische Erwägungen | 497 | ||
| (a) Abschöpfung und Ahnung nach der Regelungssystematik von WpHG und OWiG | 499 | ||
| (b) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 501 | ||
| (2) Die Berechnung des wirtschaftlichen Vorteils nach § 120 Abs. 18 S. 4 WpHG | 501 | ||
| (a) Die Berechnung des wirtschaftlichen Vorteils i.S. des Ordnungswidrigkeitenrechts – Nettoprinzip | 502 | ||
| (b) Die Berechnung des erlangten Etwas i.S. des Ordnungswidrigkeiten- und Strafrechts – Bruttoprinzip und Aufgabe der „Sondervorteilsdogmatik“ | 503 | ||
| (aa) Zweistufige Berechnung nach dem Bruttoprinzip | 504 | ||
| (bb) Einschränkung des Bruttoprinzips, wenn Insiderverstoß eine Ordnungswidrigkeit darstellt | 505 | ||
| (c) Transfer der Berechnungsmethodik zum erlangten Etwas in die Berechnungsmethodik zum wirtschaftlichen Vorteil i.S. von § 120 Abs. 18 S. 4 WpHG | 507 | ||
| (d) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 509 | ||
| (3) Grundsätzliche Zumessungskriterien | 509 | ||
| (4) Erzielter Gewinn oder vermiedener Verlust als Kriterium zur Ausfüllung des Ahndungsrahmens? | 511 | ||
| (5) Abschreckungspotential? | 512 | ||
| dd) Das Verhältnis von § 120 Abs. 18 S. 2 Hs. 2 Nr. 1 und S. 3–4 WpHG zur OWiG-Verbandsgeldbuße im Falle eines vorsätzlichen Insiderhandelsverstoßes | 512 | ||
| (1) Problemaufriss | 512 | ||
| (2) Seitenblick auf das Kartell- und Bankenrecht | 513 | ||
| (3) Keine tatbestandliche Anwendbarkeit von § 120 Abs. 18 S. 2 Hs. 2 Nr. 1 WpHG bei vorsätzlichem Insiderhandelsverstoß? | 514 | ||
| (4) Keine Lösung des Konkurrenzproblems durch § 30 Abs. 2 S. 4 OWiG | 514 | ||
| (5) Vergleich der Obergrenzen von OWiG- und WpHG-Ahndungsrahmen | 515 | ||
| (6) WpHG-Ahndungsrahmen ist lex specialis | 516 | ||
| ee) Verjährung | 517 | ||
| ff) Tatmehrheit | 517 | ||
| b) Einziehung des Wertes von Taterträgen (Gewinnabschöpfung) | 518 | ||
| aa) Subsidiäre Stellung – rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 518 | ||
| bb) Tatbestand der Einziehungsanordnung nach § 29a OWiG | 519 | ||
| cc) Höhe des Wertes der Taterträge | 520 | ||
| (1) Einschränkungen des Bruttoprinzips bei leichtfertigem Handeln des Täters | 521 | ||
| (2) Einschränkung des Bruttoprinzips bei fehlender Vorwerfbarkeit des Täters oder fehlender Bösgläubigkeit des Dritten | 523 | ||
| (a) Das erlangte Etwas | 523 | ||
| (b) Keine Einziehung des „Paper Profit“ | 524 | ||
| (3) Relevanz der Sondervorteilslehre für die Einziehung von „Paper Profit“ | 526 | ||
| dd) Selbständiges Einziehungsverfahren nach § 29a Abs. 5 OWiG | 527 | ||
| ee) Verjährung | 527 | ||
| c) Beschlagnahme und Vermögensarrest | 528 | ||
| aa) Tatbestand | 528 | ||
| bb) Sicherbare Ansprüche | 529 | ||
| (1) Geldbuße nach WpHG | 529 | ||
| (2) Anordnung der Einziehung von Taterträgen nach OWiG | 530 | ||
| (3) Gebühren und Auslagen nach OWiG | 533 | ||
| (4) Geldstrafe und Strafverfahrenskosten | 533 | ||
| C. Rechtsdurchsetzung durch die Staatsanwaltschaft im strafrechtlichen Verfolgungssystem | 534 | ||
| I. Zusammenspiel von BaFin und Staatsanwaltschaft | 534 | ||
| II. Strafbarkeit von Insiderhändlern | 536 | ||
| 1. Die CRIM-MAD-Vorgaben und -Umsetzung | 536 | ||
| 2. Die widerlegliche Nutzungsvermutung | 538 | ||
| 3. Legitimation (der Verschärfung) des Insiderstrafrechts | 540 | ||
| III. Strafrahmenausfüllung | 544 | ||
| 1. Der Sondervorteil | 544 | ||
| a) Der freenet-Beschluss des BGH | 544 | ||
| b) Keine Änderung der Sondervorteils-Rechtsprechung durch die Reform der strafrechtlichen Vermögensabschöpfung v. 13.4.2017 | 547 | ||
| aa) Der Sondervorteil in der Verlustvermeidungsalternative | 548 | ||
| bb) Der Sondervorteil in der Gewinnerzielungsalternative | 550 | ||
| c) (Unions-)Verfassungsrechtliche Notwendigkeit der Herausdestillation des Sondervorteils | 551 | ||
| 2. Andere Faktoren | 552 | ||
| IV. Einziehung | 553 | ||
| 1. Tatbestand | 553 | ||
| 2. Grundsätze zur Bestimmung des erlangten Etwas nach dem BGH – die Sondervorteils-Rspr. | 555 | ||
| 3. Der Beschluss des OLG Stuttgart v. 3.9.2015 – Fortsetzung der Sondervorteils-Rspr. | 559 | ||
| 4. Die Reform der strafrechtlichen Vermögensabschöpfung v. 13.4.2017 – Auswirkungen auf die Sondervorteils-Rspr. | 560 | ||
| a) Die Eliminierung des Unmittelbarkeitsprinzips | 560 | ||
| b) Bedeutung im Insiderhandelskontext | 561 | ||
| c) Abzugsmöglichkeit des Kaufpreises in der Verlustvermeidungsalternative? | 564 | ||
| aa) Fallbeispiel | 564 | ||
| bb) Rekapitulation der Rechtsprechungspraxis des 3. und 5. Strafsenats des BGH | 564 | ||
| cc) Die Gesetzesbegründung zur Reform der strafrechtlichen Vermögensabschöpfung und die Literatur | 565 | ||
| dd) Teleologische und rechtsökonomische Überlegungen gegen eine Abzugsmöglichkeit | 567 | ||
| ee) Rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 568 | ||
| d) Berücksichtigung des Sondervorteils für eine Einziehung des „Paper Profit“ | 568 | ||
| e) Einschränkung des Bruttoprinzips bei fehlender Vorwerfbarkeit des Täters oder fehlender Bösgläubigkeit des Dritten | 569 | ||
| f) Stellungnahme | 571 | ||
| 5. Verschiebungsfälle | 573 | ||
| a) Tatbestand | 573 | ||
| b) Gesamtschuldnerische Haftung und rechtsvergleichender Seitenblick in die USA | 574 | ||
| 6. Selbstständige Einziehung | 576 | ||
| 7. Beschlagnahme und Vermögensarrest | 578 | ||
| V. Verhängung eines Berufsverbots | 578 | ||
| D. Rechtsdurchsetzung des Insiderhandelsverbots in mehreren Rechtsdurchsetzungsforen | 579 | ||
| I. Rekapitulierender Seitenblick in die USA | 579 | ||
| II. Das Verhältnis vom straf- zum ordnungswidrigkeitenrechtlichen Rechtsdurchsetzungsforum im nationalen Recht | 579 | ||
| 1. Keine weitere Verfolgung der Tat als Ordnungswidrigkeit | 580 | ||
| a) Einstellungen nach §§ 153ff., 170 Abs. 2 StPO | 581 | ||
| b) Selbstständige Einziehung | 582 | ||
| 2. Keine weitere Verfolgung der Tat als Straftat | 583 | ||
| III. Das Verhältnis vom aufsichtsrechtlichen zum straf- und ordnungswidrigkeitenrechtlichen Rechtsdurchsetzungsforum im nationalen Recht | 585 | ||
| IV. Unionsrecht | 586 | ||
| Kapitel 4: Zusammenfassung der wesentlichen Ergebnisse und Ausblick | 588 | ||
| A. Die Öffentliche Durchsetzung des Insiderhandelsverbots in den USA | 588 | ||
| I. Rechtsdurchsetzungslücken | 588 | ||
| II. Effektivität und Effizienz des Public Enforcement durch die SEC und das DoJ | 589 | ||
| B. Das Public Enforcement des Insiderhandelsverbots in Deutschland | 591 | ||
| C. Ausblick | 593 | ||
| Literaturverzeichnis | 595 | ||
| Stichwortverzeichnis | 633 |