Die Kontrolle von Hedgefonds

Christian Wentrup

doi:10.3790/978-3-428-52794-6

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Wentrup, C. (2009). Die Kontrolle von Hedgefonds. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52794-6

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Die Kontrolle von Hedgefonds

Wentrup, Christian

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 21

(2009)

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Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-52794-6
978-3-428-12794-8 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-52794-6
Edition: 1
Language: German
Pages: 397
Collections: NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Comparative law

Pricing

Institution: € 128.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 84.90 (incl. local VAT if applicable)

Abstract

Hedgefonds gehören zu den umstrittensten Akteuren auf den internationalen Finanzmärkten. Nach Ansicht ihrer Fürsprecher ermöglichen sie hohe Renditen bei niedrigem Risiko, verbessern die Funktionsfähigkeit und Effizienz der Märkte und mehren den Wert der von ihnen aktiv beeinflussten Unternehmen. Für ihre Gegner sind die Fonds eine hochriskante Anlageform, gefährden die Stabilität und Integrität der Märkte und greifen nachteilig in gewachsene Unternehmensstrukturen ein.

Vor diesem Hintergrund widmet sich Christian Wentrup der Frage, wie Hedgefonds angemessen kontrolliert werden sollten. Dazu unterzieht er die Tätigkeiten der Fonds zunächst einer eingehenden ökonomischen Analyse und untersucht die mit ihnen verbundenen Chancen und Risiken für Unternehmen, Anleger und die Finanzmärkte. Dabei zeigt sich, dass viele der in der öffentlichen Diskussion von Hedgefondsanhängern und -gegnern pauschal angeführten Vor- und Nachteile einer näheren Untersuchung nicht oder nur mit großen Einschränkungen standhalten. Im Wege eines funktionalen Rechtsvergleichs stellt der Autor sodann die Rahmenbedingungen für Hedgefonds in Deutschland denjenigen in den Vereinigten Staaten von Amerika gegenüber, wobei er auch europäische Vorgaben einbezieht.

Abschließend entwickelt Christian Wentrup auf der Grundlage seiner ökonomischen und rechtsvergleichenden Untersuchung Leitlinien für eine Kontrolle von Hedgefonds. Im Zentrum der Überlegungen steht eine indirekte Kontrolle mit den Schwerpunkten Risikomanagement und Transparenz. Außerdem spielen Anlegerschutzgesichtspunkte eine wesentliche Rolle.

Ausgezeichnet mit dem DAI-Hochschulpreis 2007 sowie mit dem Preis der Dr. Georg F. Rössler-Stiftung im Verein der Rechtsanwälte beim Bundesgerichtshof 2008.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsverzeichnis	9
Abkürzungsverzeichnis	19
A. Einleitung	29
B. Begriffsbestimmungen	32
I. Single-Hedgefonds	32
1. Ursprung	33
2. Typische Merkmale	35
a) Ertragsziel	35
b) Anlageinstrumente	36
aa) Derivate	36
bb) Leerverkäufe	37
cc) Leverage	39
(1) Leverage durch Kreditaufnahme	40
(2) Leverage durch Derivate	41
(3) Leverage durch Leerverkäufe	42
(4) Leverageausmaß	42
dd) Kurzfristigkeit	43
c) Fondsmanager und Vergütungssystem	44
d) Anlagesummen und Anteilsrückgabe	45
e) Regulierungsdichte und Transparenz	45
3. Abgrenzung zu benachbarten Anlageformen	47
4. Rechtliche Begriffe	49
a) Deutschland	49
aa) Einführung	49
bb) Grundsatz der Risikomischung	51
cc) Zulässige Vermögensgegenstände	55
dd) Befugnis zu Leverage oder Leerverkäufen	59
b) USA	59
II. Dach-Hedgefonds	62
1. Allgemeine Definition und typische Merkmale	62
2. Rechtliche Begriffe	63
a) Deutschland	63
b) USA	65
III. Zertifikate und Managed Accounts	65
1. Zertifikate	66
2. Managed Accounts	67
C. Tatsächliche Grundlagen	68
I. Branchenüberblick	68
1. Datenmaterial	68
2. Anzahl und verwaltetes Vermögen	69
3. Anlegerschaft	71
4. Börsennotierungen	72
II. Anlagestrategien	73
1. Marktorientierte Strategien (directional, opportunistic)	74
2. Marktneutrale Strategien (market neutral, arbitrage, relative value)	75
3. Ereignisorientierte Strategien (event driven)	76
4. Multistrategie-Hedgefonds	77
III. Strukturen	77
1. Fondsgesellschaft	78
2. Fondsmanager	78
3. Fondsadministrator	79
4. Primebroker	79
5. Depotbank	80
D. Nutzen und Risiken von Hedgefonds	81
I. Nutzen und Risiken für Finanzmärkte	81
1. Nutzen	82
a) Informationseffizienz	82
b) Marktliquidität	84
c) Volatilität	86
d) Risikoarbitrage	88
e) Marktvervollständigung und -disziplinierung	89
2. Risiken	90
a) Systemische Risiken durch Hedgefondskrisen	90
aa) Systemisches Risiko als Untersuchungsgegenstand	90
bb) Krise eines oder mehrerer Hedgefonds	92
(1) Der Fall LTCM	92
(2) Risiken für Hedgefonds	93
cc) Ausbreitung über Gegenparteien, insbesondere Primebroker	98
dd) Ausbreitung über Märkte	100
b) Sonstige Risiken durch normale Hedgefondsaktivitäten	102
c) Missbrauchsrisiken	104
aa) Insidergeschäfte	104
(1) Deutschland	104
(2) USA	107
bb) Marktmanipulationen	110
(1) Währungs- und Liquiditätskrisen der 1990er Jahre	110
(2) Derzeitige Marktmanipulationen	111
(a) Überblick	111
(b) Leerverkäufe	114
(aa) Deutschland	114
(bb) USA	117
cc) Kollusion	120
II. Nutzen und Risiken für Anleger	122
1. Single-Hedgefonds	122
a) Nutzen	122
aa) Rendite-Risiko-Eigenschaften	123
(1) Rendite	123
(2) Risiko	125
(3) Beständigkeit	129
bb) Diversifikationspotential	129
b) Weitere Risiken	131
2. Dach-Hedgefonds	134
3. Zertifikate	136
4. Managed Accounts	137
III. Hedgefonds als aktivistische Aktionäre	138
1. Untersuchungsgegenstand	138
2. Typische Vorgehensweise	140
a) Ziel und Mittel	141
b) Durchführung	142
3. Ökonomische Bewertung	143
a) Auswirkungen auf die übrigen Aktionäre	143
aa) Ausgangspunkt	143
bb) Mögliche Interessenkonflikte	145
(1) Kurzfristiger Anlagehorizont	146
(2) Entkoppelungsfälle	147
cc) Empirische Befunde	149
b) Auswirkungen auf andere interessierte Gruppen	150
c) Offene Gesamtbewertung	150
4. Möglichkeiten und Grenzen der Einflussnahme	150
a) Ausübung von Verwaltungsrechten in der Hauptversammlung	151
aa) Ausgangspunkt	151
bb) Keine Einschränkungen durch Stakeholder-Interessen	154
cc) Bestehende Schranken	155
b) Einflussnahme außerhalb der Hauptversammlung	157
E. Rechtsvergleich	159
I. Einführung	159
1. Deutschland	159
a) Grundstruktur der Regelung	159
aa) Hedgefonds nach dem Investmentgesetz	159
bb) Hedgefonds außerhalb des Investmentgesetzes	161
b) Europäische Vorgaben	162
aa) OGAW-Richtlinie	163
bb) MiFID	163
(1) Hedgefondsmanager	164
(2) Vertriebsintermediäre	164
cc) Weitere Richtlinien	165
2. USA	167
a) Grundstruktur der Regelung	167
b) Keine „investment company“	168
c) Keine „reporting company“	172
II. Mögliche Rechtsformen	173
1. Deutschland	173
a) Sondervermögen einer Kapitalanlagegesellschaft	173
b) Investmentaktiengesellschaft	175
c) Wahl der Rechtsform	177
2. USA	178
a) Limited Partnership	178
b) Limited Liability Company	179
c) Business Trust	179
d) Offshore-Gesellschaften	179
III. Zulassungsverfahren	180
1. Deutschland	180
a) Mindestkapital	180
b) Geschäftsleiterqualifikation	181
c) Vertrags- und Anlagebedingungen/Satzung	182
2. USA	184
a) Keine Registrierung als „dealer“	184
b) Registrierung als „investment adviser“	185
aa) Private Adviser Exemption	185
bb) Hedge Fund Rule und Goldstein v. SEC	187
cc) Registrierungsverfahren	189
c) Registrierung als CPO oder CTA	191
aa) Commodity Pool Operator (CPO)	192
(1) Registrierungspflicht	192
(2) Ausnahmen	192
bb) Commodity Trading Advisor (CTA)	193
(1) Registrierungspflicht	193
(2) Ausnahmen	194
IV. Verhaltens- und Organisationspflichten	195
1. Verhaltenspflichten	195
a) Allgemeine Verhaltenspflichten	195
aa) Deutschland	195
bb) USA	196
b) Interessenkonflikte	201
aa) Deutschland	201
bb) USA	201
c) Bewertung des Fondsvermögens	202
aa) Deutschland	202
bb) USA	203
d) Buchführungs- und Dokumentationspflichten	204
aa) Deutschland	204
bb) USA	204
(1) Rule 204-2 zum IAA	204
(2) CPOs/CTAs	205
2. Organisationspflichten	205
a) Allgemeine Organisationspflichten	205
aa) Deutschland	205
bb) USA	206
b) Depotbankaufgaben	207
aa) Deutschland	207
bb) USA	207
c) Auslagerungen	208
aa) Deutschland	208
bb) USA	209
3. Besondere Vertragsgestaltungen	209
a) Side letters	209
aa) Deutschland	209
bb) USA	210
b) Anteilsrückgaberecht	210
aa) Deutschland	210
F. Leitlinien einer Kontrolle	280
I. Einführung	280
II. Auswahl bestehender Kontrollansätze	280
1. Internationale Einrichtungen	280
a) BCBS / IOSCO	281
b) FSF	282
c) G7 /G8	284
2. Vereinigte Staaten	285
a) Regierung und Kongress	285
b) Aufsichtsbehörden	287
3. Europäische Union	288
a) Kommission	288
b) Rat	290
c) Parlament	291
d) ECB	291
4. Deutschland	292
a) Internationale Initiative	292
b) Risikobegrenzungsgesetz	293
c) Aufsichtsbehörden	294
5. Initiativen des privaten Sektors	295
III. Entwicklung von Leitlinien	296
1. Kontrollziele	296
2. Systemische Risiken	298
a) Risikoeinschätzung	298
b) Kontrollansätze	299
aa) Direkte Ansätze	299
bb) Indirekte Ansätze	300
cc) Marktdisziplin	301
c) Kontrollmaßnahmen	302
aa) Risikomanagement	302
bb) Leverage	304
cc) Transparenz	305
3. Operationelle Risiken	309
4. Missbrauchsrisiken	310
5. Anlegerschutz	312
a) Single-Hedgefonds	312
b) Dach-Hedgefonds	314
c) Zertifikate	314
6. Aktivistische Hedgefonds	317
G. Zusammenfassung in Thesen	322
I. Begriffsbestimmungen	322
II. Tatsächliche Grundlagen	325
III. Nutzen und Risiken von Hedgefonds	325
1. Nutzen und Risiken für Finanzmärkte	326
2. Nutzen und Risiken für Anleger	327
3. Hedgefonds als aktivistische Aktionäre	328
IV. Rechtsvergleich	329
V. Leitlinien einer Kontrolle	330
1. Kontrollziele	330
2. Systemische Risiken	330
3. Operationelle und Missbrauchsrisiken	331
4. Anlegerschutz	332
5. Aktivistische Hedgefonds	332
Literaturverzeichnis	334
Sachregister	387

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