Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt

Alexander Schiel

doi:10.3790/978-3-428-52909-4

Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt

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Schiel, A. (2009). Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt. Aktionärsrechte beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung von Aktien der AG und in der Unternehmensgruppe zwischen Verbands- und Anlegerschutzrecht. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52909-4

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Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt

Aktionärsrechte beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung von Aktien der AG und in der Unternehmensgruppe zwischen Verbands- und Anlegerschutzrecht

Schiel, Alexander

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 24

(2009)

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Additional Information

Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-52909-4
978-3-428-12909-6 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-52909-4
Edition: 1
Language: German
Pages: 627
Collections: NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Company, commercial & competition law: general

Pricing

Institution: € 150.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 99.90 (incl. local VAT if applicable)

Abstract

Seit der Mitte des letzten Jahrzehnts hat sich das deutsche Aktienwesen rasant entwickelt, begleitet von einer Vielzahl aktienrechtlicher Reformgesetze und kapitalmarktrechtlicher Vorschriften. Dies wirft die Frage nach dem Verhältnis dieser Rechtsbereiche und dem Kernproblem - der Rechtsstellung des Publikumsaktionärs der börsennotierten AG zwischen Verbandsmitgliedschaft und bloßer Anlegerstellung - auf.

Alexander Schiel arbeitet vor diesem Hintergrund die von der Beteiligungsgröße abhängige Rechtsstellung des Publikumsaktionärs auf. Im Mittelpunkt steht dabei der Abgleich des Schutzes durch eine marktbezogene (Des-)Investitionsentscheidung mit dem verbandsrechtlichen Schutz durch mitgliedschaftliche Individualrechte. Der Autor will mit der Arbeit einen Beitrag zu der Diskussion leisten, inwieweit verbandsrechtliche Schutzinstrumentarien durch Mittel des Kapitalmarkt(recht)s ersetzt werden können.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsübersicht	9
Inhaltsverzeichnis	11
Abkürzungsverzeichnis	26
Einführung	27
Erster Teil: Rechtliche Eckpunkte und finanzwirtschaftliche Grundlagen des Untersuchungsprogramms	30
A. Rechtliche Eckpunkte des Untersuchungsprogramms	31
I. Aktien- und Kapitalmarktrecht	31
1. Gesetzes- und rechtstatsächliche Entwicklungen	31
2. Der Aktionär zwischen Aktien- und Kapitalmarktrecht	34
a) Ansichten im Schrifttum zum Verhältnis von Aktien- und Kapitalmarktrecht	34
b) Schutzrichtungen des Aktien- und des Kapitalmarktrechts	36
3. Der Aktionär der börsennotierten AG	39
II. Konzernrecht und Konzernwirklichkeit	39
1. Betriebswirtschaftliche Erfassung und Wirklichkeit des Konzerns	41
2. Die rechtswissenschaftliche Erfassung des Konzerns	42
a) Ausgangssituation und Begriffsklärung	42
b) Die Einbindung einer AG in die Unternehmensgruppe	43
c) Kompetenzverschiebungen in der Obergesellschaft – die Holzmüller-Problematik	45
d) Annäherung an das Konzernphänomen	46
aa) Der Konzern als Einheit	47
bb) Der Konzern als hierarchischer Verband sui generis	48
cc) Der Konzern als organisatorische Einheit	50
dd) Bewertung	50
3. Weiterer Fortgang	53
B. Finanzwirtschaftliche Grundlagen des Untersuchungsprogramms	54
I. Ein flüchtiger Seitenblick auf die Kapitalmarkttheorie	54
1. Effizienz der Kapitalmärkte	55
a) Informationseffizienz	55
b) Efficient Market Hypothesis	55
c) Behavioral finance als Gegenmodell	57
2. Schutz der Anleger	59
a) Der Aktionär als Marktteilnehmer	59
b) Folgerungen für das Aktienrecht – Schutzbedürfnis?	60
II. Aus- und Abgabe von Aktien zur Finanzierung und Umstrukturierung von Unternehmensgruppen	61
1. Abgrenzungen und Entwicklungslinien	62
a) Abgrenzungen	62
b) Entwicklungslinien	63
2. Betriebswirtschaftliche Aspekte	64
III. Auswirkungen auf das Beteiligungsvermögen der Aktionäre der Obergesellschaft	65
1. Empirische Untersuchungen	66
a) Kapitalmarktreaktionen der Aktienkurse der Obergesellschaft bei der Bekanntgabe des Börsengangs	66
b) Kapitalmarktreaktionen der Aktienkurse der Obergesellschaft nach dem Börsengang der Tochtergesellschaft	67
2. Theoretische Erklärungen	68
a) Gründe für die Wertsteigerung im Gesamtverlauf	69
b) Gründe für die negativen Kursreaktionen nach dem Börsengang	70
c) Zusammenfassung und praktische Schlußfolgerungen	71
C. Untersuchungsprogramm	72
I. Problemstellung	72
II. Themenstellung	73
III. Gang der Untersuchung	75
IV. Themeneinschränkung	76
1. Die börsennotierte Publikums-AG als Untersuchungsgegenstand	77
2. Schutz der Rechtsstellung der Aktionäre bei Aus- und Abgabe von Aktien	78
Zweiter Teil: Die Rechtsstellung des Aktionärs	79
A. Grundpositionen zur Stellung des Aktionärs	80
I. Die Stellung des Aktionärs nach dem AktG 1965	81
1. Der Aktionär als wirtschaftlicher Eigentümer	81
2. Erste Folgerungen	83
II. Die Ansichten im Schrifttum	86
1. Die Beschreibung der Rechtsstellung des Aktionärs anhand rechtsformübergreifender Grundgedanken	86
a) Der verbandsrechtliche Ansatz	87
b) Individual-, Minderheits- und Kapitalanlegerschutz	91
c) Folgerungen aus den rechtsformübergreifenden Ansätzen	92
2. Verbandsrecht als Ergänzung des Kapitalmarktrechts	94
a) Fortentwicklung des Aktien- und Börsenrechts zum Kapitalmarktrecht?	95
b) Bewertung	97
3. Der Aktionär in der Doppelrolle als Verbandsmitglied und Kapitalanleger	98
a) Das vermögensbezogene Aktionärsschutzkonzept von Mülbert	99
b) Bewertung der auf den Vermögensschutz abstellenden Konzeption	103
III. Weiterer Fortgang der Untersuchung	107
B. Die Rechtsstellung des Aktionärs unter Berücksichtigung jüngerer normativer Entwicklungen	108
I. Die jüngeren aktienrechtlichen Reformgesetze	108
1. Einführung der „kapitalmarktorientierten Trennlinie“ in das AktG	110
2. Ausrichtung der deutschen Publikumsgesellschaften auf die Kapitalmärkte	112
3. Corporate Governance – Unternehmensführung – Unternehmenskontrolle – Modernisierung des Aktienrechts	114
a) Änderungen durch das NaStraG	114
b) Einführung des Minderheitenausschlusses durch das WpÜG	115
c) Stärkung der Unternehmenskontrolle durch das TransPuG	117
d) Änderungen durch das SpruchG	118
e) Stärkung der Unternehmensintegrität und des Anlegerschutzes durch das UMAG	119
4. Jüngste Änderungen des Aktienrecht	121
a) Aktionärsausschluß infolge eines Übernahme- oder Pflichtangebots	121
b) Steigerung der Transparenz über Emittenten	122
c) Umwandlungsrechtliche Differenzierung notierter und nicht notierter Gesellschaften	123
d) Weitere Änderungen und Ausblick	123
II. Auswirkungen auf die Rechtsstellung des Aktionärs	124
1. Bedeutung der gesetzlichen Leitgedanken	125
2. Weiterer Fortgang der Untersuchung	127
C. Ökonomische Grundlagen und rechtstatsächliche Entwicklungen in den Publikumsgesellschaften	128
I. Der Aktionär in der Publikums-AG	129
1. Aktionärsstrukturen in der börsennotierten Publikumsgesellschaft	130
2. Das Leitbild des Publikumsaktionärs	132
a) Typik des Anlegers	132
b) Anlegerinteressen	132
3. Folgerungen	135
II. Interessenrichtungen des Publikumsaktionärs	135
1. Grundlagen zu den Interessen des Publikumsaktionärs	136
a) Kollektivhandlungsproblem und Gefangenendilemma	137
b) Folgerungen	139
2. Desinvestition statt Einflußnahme	140
3. Folgerungen für den Schutz des Publikumsaktionärs	141
D. Die Rechtsstellung des Aktionärs zwischen Verbandsmitgliedschaft und Anlegerstellung	142
I. Aktienrecht zwischen Verbands- und Kapitalmarktrecht	143
1. Aktienrecht als Organisationsrecht eines zweckgebundenen Personenverbandes	143
2. Bedeutung der gesetzlichen Leitgedanken	145
3. Reichweite der Sondervorschriften für börsennotierte AG	145
a) Ziel der Sondervorschriften für börsennotierte Gesellschaften	146
b) Auswirkungen der Sondervorschriften börsennotierter Gesellschaften auf die Auslegung des AktG	147
c) Börsengesellschaftsrecht?	148
4. Auswirkungen auf die Rechtsstellung des Aktionärs	149
II. Anlegerschutz zur Förderung der Kapitalaufbringung und Steigerung der Attraktivität der Anlageform Aktie	150
1. Die Bedeutung des Anlegerschutzes im Aktienrecht	151
a) Anleger und Kapitalsammelfunktion	151
b) Die Vermögensstellung des Aktionärs	152
2. Rechtsstellung des (Klein-) Aktionärs – Ansichten im Schrifttum	153
III. Bestands- und Vermögensschutz im Aktienrecht	155
1. Verhältnis von Bestands- und Vermögensschutz bei Auflösung der Gesellschaft	157
2. Verhältnis von Bestands- und Vermögensschutz beim Ausschluß aus dem Unternehmen	158
a) Bestandsschutz der Mitgliedschaft und Gewährleistung des Vermögensschutzes	159
b) Folgerungen aus der Rechtsprechung des BVerfG	162
c) Die maßgebliche Beteiligungsquote	165
3. Aktionärsschutz zwischen Bestandsschutz und Wertgarantie	167
a) Einordnung der Vorschriften zum Minderheitenausschluß in das System des AktG	167
b) Paradigmenwechsel im Aktienrecht?	170
4. Tendenzen in der jüngeren Rechtsprechung des BGH	172
a) Entscheidungen zu bewertungsbezogenen Informationsmängeln	173
b) Das Macrotron-Urteil	173
5. Exkurs: Einige Anmerkungen zur börsenfernen, geschlossenen AG	176
IV. Die Rechtsstellung des Publikumsaktionärs	177
1. Die Bedeutung der Vermögenskomponente der Aktie für den Publikumsaktionär	177
2. Die Bedeutung der Herrschaftsrechte, insbesondere des Stimmrechts für den Publikumsaktionär	178
a) Bedeutung der Herrschaftsrechte	178
b) Einordnung des Rechts auf Teilhabe an der Willensbildung in der Hauptversammlung	180
3. Anlegerinteressen und Binnenorganisationsrecht	181
E. Anlegerschutz im Aktienrecht	182
I. Aktienrecht und Kapitalmarktrecht	183
1. Verbindungslinien und Überschneidungen	183
a) Unvereinbarer dogmatischer Gegensatz zwischen Verbands- und Kapitalmarktrecht?	183
b) Der Anlegerschutz	185
2. Synchronisation des aktien- und kapitalmarktrechtlichen Anlegerschutzes	186
a) Auflösung einander widersprechender Rechtsbehelfe	186
b) Schutzinstrumentarien von Aktien- und Kapitalmarktrecht	187
II. Abstimmung von Kapitalmarkt- und Aktienrecht zur Absicherung einer optimalen Anlageentscheidung	188
1. Anlegerrisiken und Anlegerschutz	188
a) Die Anlageentscheidung als archimedischer Punkt des Anlegerschutzes	188
b) Ansatzpunkte des Anlegerschutzes	189
2. Ex post-Anlegerschutz und Kapitalsammelfunktion der AG	191
a) Primär- und Sekundärmarkt	191
b) Entscheidungsalternativen des Anlegers	192
c) Grenzen des Anlegerschutzes durch Information bei der Anlageentscheidung	193
3. Die Bedeutung des ex post-Anlegerschutzes für die gute Ordnung des Kapitalmarktes	194
III. Schutz des anlageorientierten Aktionärs durch Gesellschaftsrecht	195
1. Reichweite des Schutzes des Anlegers	196
a) Ex post-Anlegerschutz durch exit statt durch voice?	196
aa) Ausgangspunkt der verschiedenen Schutzmöglichkeiten	197
bb) Schutz allein durch Kapitalmarkt und Kapitalmarktrecht?	198
b) Aspekte des innergesellschaftlichen Anlegerschutzes	200
2. Folgerungen für den Schutz durch Verbandsrecht	201
a) Opportunistisches Verhalten der Geschäftsführung	202
b) Egoistisches Verhalten der Aktionärsmehrheit und einzelner Aktionäre	204
3. Die Doppelfunktion binnenorganisatorischer Regelungen	205
IV. Verhältnis des innergesellschaftlichen Schutzes des Verbandsmitglieds und des Anlegers	206
1. Unterschiede in der Ausformung der Position des Anlegers und Verbandsmitglieds	207
2. Innergesellschaftlicher Schutz des Anlegers durch Schutz des Aktionärs als Verbandsmitglied?	209
3. Zielkonflikte der beiden Schutzanliegen und Bewertung	211
4. Alternativen zum Anlegerschutz des Aktionärs	212
a) Schutz durch Verhaltenspflichten, Stimmrechtskompetenzen und Beschlußkontrolle	212
aa) Anlegerschutz durch Verhaltenspflichten der Verwaltung	213
bb) Anlegerschutz durch Teilhabe an der Willensbildung und Rechtmäßigkeitskontrolle von Hauptversammlungsbeschlüssen	213
b) Schutz durch Haftung der Organe?	217
aa) Organhaftung nach §§ 93 Abs. 1, 116 S. 1 AktG	218
bb) Haftung wegen Verletzung der Mitgliedschaft	221
cc) Schutzgrenzen	222
c) Schutz durch Individualklagerechte	224
aa) Höchstrichterliche Rechtsprechung	224
bb) Rechtliche Einordnung	226
d) Folgerungen	230
V. Zwischenergebnis und weiterer Fortgang der Untersuchung	231
1. Die Kompromißlösung des AktG	231
a) Dimensionen des AktG	231
b) Der (Publikums-)Aktionär im Spannungsfeld zwischen Kapitalanlegerstellung und Verbandsmitgliedschaft	233
2. Weiterer Fortgang der Untersuchung	234
Dritter Teil: Der Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung eigener Anteile	236
A. Das Mitwirkungserfordernis der Hauptversammlung bei der Gewährung eigener Anteile	237
I. Mitwirkungserfordernisse der Hauptversammlung zum Schutz der Aktionäre vor einem Eingriff in ihre Beteiligungsquote	237
1. Kapitalerhöhung gegen Einlagen und Ausschluß des Bezugsrechts	238
a) Bezugsrecht und Bezugsrechtsausschluß	238
aa) Doppelfunktion des Bezugsrechts	239
bb) Entwicklung der Voraussetzungen des Bezugsrechtsausschlusses	242
b) Die Kritik am Bezugsrecht	245
c) Bewertung	247
2. Vereinfachung des Bezugsrechtsausschlusses	249
a) Die Erleichterung bezugsrechtsfreier Kapitalerhöhungen börsennotierter Gesellschaften	249
aa) Der vereinfachte Bezugsrechtsausschluß nach § 186 Abs. 3 S. 4 AktG	250
bb) Bewertung und Folgerungen aus den mit der Norm verbundenen Wertungen	255
b) Rückbau des Kontrollmaßstabes für den Bezugsrechtsausschluß	257
aa) Erstreckung auf das genehmigte Kapital bei Bareinlagen und die Kapitalerhöhung gegen Einlagen?	259
bb) Reichweite des „wohlverstandenen Gesellschaftsinteresses“	260
c) Fehlende Schutzwürdigkeit von Herrschaftsrechten beim Bezugsrechtsausschluß	264
aa) Die Entwicklung der Schutzrichtungen des Bezugsrechts	265
bb) Die Kritik an dem Erfordernis sachlicher Rechtfertigung vor dem Hintergrund der jüngeren Entwicklungen	267
d) Abgleich mit den Ergebnissen des Zweiten Teils und Folgerungen	268
3. Schutzrichtungen des Beschlußerfordernisses	269
a) Ausschluß des Bezugsrechts und Eingriff der Verwaltung in Beteiligungsquote und -struktur sowie in den Beteiligungswert	269
b) Schutzrichtungen der Hauptversammlungskompetenzen nach §§ 182 Abs. 1 S. 1, 186 Abs. 3 S. 1 AktG	270
4. Einordnung der Ergebnisse zur Rechtsstellung des Aktionärs	271
II. Hauptversammlungskompetenzen zum Schutz vor einem Eingriff in die Aktionärsstruktur	272
1. Die Veräußerung eigener Aktien	273
a) Das Verhältnis von § 71 Abs. 1 Nr. 8 S. 5 Hs. 1 AktG zu S. 3 und 4 der Vorschrift	273
b) Schutzzweck des Beschlusses der Hauptversammlung nach § 71 Abs. 1 Nr. 8 S. 5 Hs. 1 AktG	275
aa) Auswirkungen der Wiederveräußerung eigener Aktien	276
bb) Schutzrichtungen des Hauptversammlungsbeschlusses	278
2. Die Verschmelzung auf seiten der übernehmenden AG	280
a) Der Regelfall der Verschmelzung	280
b) Verschmelzungen im Sonderfall des § 62 UmwG	282
c) Schutzzweck der Hauptversammlungsbeteiligung der übernehmenden AG nach § 13 Abs. 1 UmwG	283
3. Die Auf- und Abspaltung auf seiten der übernehmenden AG	284
4. Die Ausgliederung auf seiten der übernehmenden AG	285
5. Beherrschungs- oder Gewinnabführungsvertrag beim „anderen Vertragsteil“ im Sinne des § 293 Abs. 2 AktG	285
6. Die Eingliederung auf seiten der Hauptgesellschaft	287
III. Zusammenfassung	288
B. Veräußerung von Anteilen ohne Zustimmungserfordernis der Hauptversammlung	290
I. Ungebundene Veräußerungsfälle	290
1. Veräußerung eigener Aktien nach § 71 Abs. 1 AktG	291
a) Schutz der Aktionäre im Falle der Veräußerung der Aktien nach § 71 Abs. 1 Nr. 8 AktG	291
aa) Das Erwerbsrecht der Aktionäre bei der Wiederveräußerung eigener Aktien	292
bb) Ausgestaltung des Erwerbsrechts	296
b) Weitergabe unentgeltlich und durch Gesamtrechtsnachfolge erworbener Aktien, § 71 Abs. 1 Nr. 4 Alt. 1, Nr. 5 AktG	296
c) Allgemeiner Grundsatz bei der Wiederveräußerung eigener Aktien nach § 71 Abs. 1 Nr. 8 AktG	297
2. Veräußerung eigener Aktien nach § 71c Abs. 1, 2 AktG	298
3. Veräußerung von Aktien nach §§ 65 Abs. 3und 226 Abs. 3 AktG	300
a) Veräußerung kaduzierter Aktien nach § 65 Abs. 3 AktG	300
b) Veräußerung neuer Aktien im Rahmen der Kapitalherabsetzung durch Zusammenlegung von Aktien	300
4. Ungebundene Veräußerungsfälle bei Kapitalerhöhungen	301
a) Aktienausgabe ohne Bestimmung des Erwerbers	301
b) Bezugsrechtskapitalerhöhung und freie neue Aktien	302
c) Die zugrunde liegenden Wertungen	303
II. Rechte und Pflichten bei ungebundener Veräußerung eigener Aktien durch die AG	304
1. Grundlagen des aktienrechtlichen Erwerbsrechts	304
a) Kritik in der Literatur	304
b) Grundlagen des allgemeinen Erwerbsrechts	306
c) Das aktienrechtliche Erwerbsrecht	307
2. Grenzen des aktienrechtlichen Erwerbsrechts	309
C. Schutzrichtungen und -mechanismen des Aktienrechts beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung eigener Anteile	311
I. Zusammenfassung der Ergebnisse des Aktionärsschutzes beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung eigener Anteile	311
1. Schutzrichtungen der Beteiligung der Hauptversammlung	311
2. Schutzrichtungen des allgemeinen aktienrechtlichen Erwerbsrechts	312
II. Der Schutz vor Eingriffen in den Wert der Beteiligung der Aktionäre	313
III. Der Schutz vor Eingriffen in die Aktionärsstruktur	315
1. Gegenläufige Ansichten zur Neutralitätspflicht des Vorstands nach AktG und WpÜG	315
2. Verhaltenspflichten des Vorstandes nach WpÜG	316
a) Regelungsgehalt des § 33 WpÜG	316
b) Die Reichweite des Verhinderungsverbotes	318
3. Pflichtenlage des Vorstandes nach AktG	320
a) Aktiengesetzliche Neutralitätspflicht?	322
b) Der Eingriff in die Beteiligungsstruktur	324
c) Zusammenfassung	325
4. Herleitung der Kompetenzen und Rechtsfolge eines Verstoßes hiergegen	325
a) Organpflicht oder negative Kompetenzregelung?	325
b) Ableitung des Verbots des Eingriffs in die Aktionärsstruktur	327
D. Ausformung des Verbots des Eingriffs in die Aktionärsstruktur	329
I. Gebot der Fremdinteressenwahrung	329
1. Treuhänderstellung der Verwaltung der AG gegenüber den Aktionären?	329
a) Die Vorstandsmitglieder als Treuhänder der Gesellschafter	330
b) Bewertung	331
2. Treubindungen zwischen Vorstand und Aktionären?	332
a) Ansätze im Schrifttum	333
b) Treubindungen zwischen Vorstand und Aktionären	334
c) Treubindungen zwischen AG und ihren Aktionären	336
II. Verbandsrechtliches Gleichbehandlungsgebot und Treubindungen zwischen AG und ihren Aktionären	338
1. Gleichbehandlungsgebot	338
2. Treubindungen zwischen AG und Aktionären	339
a) Existenz und Richtung von Treubindungen im Verhältnis von Aktionären und AG	340
aa) Herleitung der Treubindungen	340
bb) Treubindungen der AG gegenüber den Aktionären	342
b) Rechtstheoretische und -dogmatische Präzisierung der Treupflicht der AG gegenüber den Aktionären	345
aa) Rechtscharakter der Treubindungen	345
bb) Funktion und Geltungsbereich der Treubindungen	346
c) Treupflicht der AG gegenüber den Aktionären	348
aa) Treubindungen in der börsennotierten Publikums-AG?	348
bb) Treupflichten und Anteilsveräußerung	350
3. Treupflicht und Gleichbehandlungsgebot	351
III. Zusammenfassung und weiterer Fortgang der Untersuchung	352
1. Verbot des Eingriffs in Beteiligungsstruktur und Beteiligungsquote	352
a) Regelungsziele	353
b) Schutzinstrumentarien	353
2. Weiterer Fortgang der Untersuchung	355
Vierter Teil: Anteilsveräußerungen in der Unternehmensgruppe	356
A. Kompetenzen der Hauptversammlung der Obergesellschaft beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung von Anteilen an Tochtergesellschaften	357
I. Grundlagen der Hauptversammlungskompetenzen	358
1. Von Holzmüller zu Gelatine und dem Beschluß von 2006 – Gang der Untersuchung	358
2. Der Schutz der Aktionärsstellung im Holzmüller-Urteil	361
a) Kompetenzen bei der Gruppenbildung	362
b) Gruppenumbildung und -leitung	363
3. Instanzengerichtliche Rechtsprechung und Ansichten des Schrifttums	365
a) Grundlegende Gegensätze im Schrifttum	366
b) Einzelheiten	368
aa) Gesellschaft versus Konzernunternehmen	369
bb) Grundlagenkompetenz versus Ermessensreduktion	370
4. Die Gelatine-Entscheidung des BGH	374
a) Klärung verschiedener Streitpunkte	375
aa) Normative Grundlage ungeschriebener Hauptversammlungszuständigkeiten	375
bb) Schutzzweck	377
cc) Quantitative und qualitative Anforderungen, Aufgreifkriterien	382
b) Zusammenfassung	385
5. Der Beschluß des BGH von 2006	385
6. (Un-)Klarheiten der jüngsten Rechtsprechung des BGH	388
a) Verortung ungeschriebener Mitwirkungserfordernisse	389
aa) Ablehnung der Entwicklung einer konzernspezifischen Binnenordnung	389
bb) Grundlagenzuständigkeit oder Ermessensreduktion	389
b) Künftiger Anwendungsbereich der Holzmüller-Doktrin und Abstimmung mit Macrotron	392
c) Ausnahmecharakter ungeschriebener Hauptversammlungszuständigkeiten	394
d) Abstimmung mit den Fähigkeiten und Interessen des Publikumsaktionärs an der Einflußnahme	395
aa) Interessen und Fähigkeiten der Aktionäre in der Publikums- und der kleinen AG	396
bb) Die Bedeutung der Maßnahme für die Anlageentscheidung des Aktionärs	397
e) Schutz der Aktionäre unterhalb der Wesentlichkeitsschwelle – weiterer Fortgang der Untersuchung	399
II. Anwendungsfälle der Holzmüller-Grundsätze	400
1. Die Kapitalerhöhung unter Bezugsrechtsausschluß	400
a) Die Kapitalerhöhung in der Holzmüller-Entscheidung	402
b) Gegensätzliche Ansichten im Schrifttum	404
c) Mediatisierung der Einflußrechte?	405
aa) Gleichsetzung des Einflusses auf Ober- und Tochtergesellschaft	406
bb) Änderungen des Einflusses des Vorstandes und damit der Hauptversammlung	407
d) Schutz der Vermögensinteressen der Aktionäre?	408
e) Eigener Ansatz: Schutz des Beteiligungswerts der Aktionäre bei Eingriffen in die Beteiligungsquote der AG	410
2. Veräußerungen von Beteiligungen an Tochtergesellschaften	412
a) Die gegenläufigen Ansichten zur Beteiligungsveräußerung	413
aa) Kompetenzbereich des Vorstands	413
bb) Mediatisierung und Gefährdung des Beteiligungsvermögens	415
b) Eigener Ansatz zu den Fällen der Beteiligungsveräußerung	420
aa) Rückgängigmachung des Mediatisierungseffektes?	420
bb) Gefahr der nachhaltigen Schwächung des Beteiligungswertes	421
III. Zusammenfassung und weiterer Fortgang der Untersuchung	423
B. Aktionärsschutz beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung von Anteilen an Tochtergesellschaften	425
I. Beteiligungsspezifische Fortschreibung der Hauptversammlungsmitwirkung	425
1. Der Schutzzweck der Vorschriften	426
a) Ansätze im Schrifttum	426
b) Beteiligungsspezifische Fortschreibung der Vorschriften	429
aa) Gleichwertiges Schutzbedürfnis	429
bb) Vergleichbare Schutzzwecke	431
2. Folgerungen	433
3. Einheitliche Behandlung des Erwerbs fremden Vermögens gegen Gewährung von Tochtergesellschaftsanteilen	434
4. Formen der Anteilsveräußerungen	436
II. Schranken der Hauptversammlungskompetenz	437
1. Gesetzliche Schranken	437
2. Richterrechtliche Wesentlichkeitsanforderungen	438
III. Zusammenfassung	439
C. Wesentlichkeitsschwelle contra Aktionärsschutz	440
I. Unternehmensgruppenweites Bezugsrecht?	440
1. Frühe Stimmen in der Literatur und Ausführungen des BGH zum Bezugsrecht	441
2. Bewertung	442
3. Meinungsstand nach der Holzmüller-Entscheidung	443
a) Ablehnende Stimmen in Schrifttum und Rechtsprechung	444
b) Bezugsrecht neben oder anstelle einer Hauptversammlungsbeteiligung	445
4. Schutz durch materiellrechtliche Ansprüche statt entscheidungspolitischer Teilhabe	447
II. Beteiligungsspezifische Fortschreibung des aktienrechtlichen Erwerbsrechts	448
1. Aktionärsschutz und Flexibilität der Geschäftsführung	448
a) Ausgangspunkt	449
b) Weiterer Fortgang der Untersuchung	450
2. Schutzbedürfnis der Aktionäre	450
3. Anschauungslücke des Gesetzgebers – Schutzdefizit der Aktionäre?	451
a) Anschauungslücke	452
b) Planwidrige Unvollständigkeit des Gesetzes und Vergleichbarkeit der Sachverhalte?	452
4. Gesetzlicher Plan des Aktionärsschutzes	455
a) Erwerbsrecht und Verwässerungsverbot	455
b) Genereller Vermögensschutz des Beteiligungswertes	456
III. Herleitung des aktienrechtlichen Erwerbsrechts in der Unternehmensgruppe	457
1. Ausgangspunkt	457
2. Reichweite der Treubindungen	458
a) Rechtsbegrenzung, Rechtsbegründung und Rechtsfortbildung	459
b) Folgerungen	462
3. Grenzen der Treubindungen und hieraus abzuleitender Rechte	463
a) Strukturelle Eingrenzung	463
b) Personelle Eingrenzung?	464
c) Folgerungen	465
IV. Vereinbarkeit des Erwerbsrechtes mit gesetzlichen Wertungen	465
1. Vereinbarkeit mit den Wertungen des AktG und UmwG	465
a) Erwerbsrecht und UmwG	466
b) Schutz der Aktionäre außerhalb der Hauptversammlung?	467
2. Vereinbarkeit mit dem aktiengesetzlichen System der Vermögensrechte der Aktionäre	468
a) Abschließender Charakter des AktG im Hinblick auf Individualrechte der Aktionäre?	468
aa) Zulässigkeit der Statuierung weitergehender Rechte als Sachausschüttung nach § 58 Abs. 5 AktG?	469
bb) Vereinbarkeit eines solchen Rechtes mit dem Charakter des AktG	470
b) Erste Überlegungen zu den Grenzen eines solchen Rechtes	471
V. Grenzen des Erwerbsrechts	472
1. Allgemeine Grenzen	472
2. Besonderheiten in der Publikums-AG	474
3. Paradigma der Börseneinführung von Tochtergesellschaften	475
Fünfter Teil: Börseneinführung von Tochtergesellschaften	476
A. Gesellschaftsrechtliche Grundlagen des Börsengangs	477
I. Kompetenzverteilung bei Börsengängen	477
1. Kompetenzverteilung in der unverbundenen AG	478
2. Kompetenzen in der Unternehmensgruppe	481
3. Hauptversammlungsbefassung als Ausnahmefall	482
II. Vorstandspflichten bei der Ermittlung des Ausgabepreises	482
1. Kompetenzabgrenzung	483
2. Allgemeine aktienrechtliche Vorgaben zur Ermittlung des Ausgabekurses	484
a) Bezugsrechtskapitalerhöhungen und Festlegung von Ausgabe- bzw. Mindestbetrag	485
b) Kapitalerhöhungen unter Bezugsrechtsausschluß und Festlegung des Ausgabe- oder Mindestbetrages	487
c) Kapitalverwässerungsschutz bei Verwaltungsentscheidungen	489
3. Ausgabebetrag der neuen Aktien	492
a) Ermittlung des Ausgabebetrages	492
aa) Nicht notierte Gesellschaft und angemessener Ausgabebetrag	492
bb) Börsennotierte Gesellschaft und angemessener Ausgabebetrag	494
b) Die Angemessenheit des Ausgabebetrages	498
c) Zusammenfassung und Folgerungen	500
4. Bedeutung für die Preisfestsetzung bei der Börseneinführung von Aktien einer Tochtergesellschaft	501
III. Vorstandspflichten bei der Auswahl der Erwerber	502
1. Ausgangspunkt der Vorstandspflichten	502
2. Interessenabwägung und Verbot des Eingriffs in die Aktionärsstruktur	503
a) Interessenabwägung	503
b) Verbot des Eingriffs in die Aktionärsstruktur	504
3. Folgerungen	506
B. Preisermittlung und Erwerberauswahl bei der Börseneinführung	507
I. Interessen bei der Preisfestsetzung	507
1. Zielvorstellungen und Interessenspektrum von Veräußerer und Erwerber	508
2. Interessen der emissionsbegleitenden Bank und Folgerungen	510
II. Preisfindungsverfahren	512
1. Underpricing-Phänomen	512
a) Erklärungsmodelle der Kapitalmarkttheorie	513
aa) Informationsasymmetrien als Erklärungsansatz	514
bb) Weitere Formen von Marktunvollkommenheiten	515
b) Underpricing und Börsenzyklen	516
c) Zusammenfassung und Folgerungen	517
2. Preisfindungsverfahren	519
a) Festpreisverfahren	520
b) Bookbuilding-Verfahren	522
aa) Ablauf	522
bb) Vorzüge und Schwächen	523
c) Auktionsverfahren	524
d) Möglichkeit der Verbesserung der Preisfindung	527
aa) Erhöhung der Bookbuilding-Spanne	527
bb) Wahl eines modifizierten Auktionsverfahrens	527
III. Zusammenfassung und Folgerungen	529
1. Schwierigkeiten von Preisfindung und Erwerberauswahl	529
2. Gefahren für die Aktionäre der Obergesellschaft	531
C. Gefährdungspotential für die Aktionäre der Obergesellschaft und Lösungsvorschläge des Schrifttums	532
I. Ansätze im Schrifttum	533
1. Das Mitwirkungsmodell	533
a) Schutz durch Hauptversammlungsteilhabe	533
b) Schwächen des Mitwirkungsmodells	534
2. Das Aktienerwerbrechtsmodell	534
a) Schutz der Aktionäre durch Bezugsrecht und Erwerbsrecht	535
b) Weitere Ansätze im Schrifttum	536
aa) Weitere Ansätze zum Schutz durch ein Erwerbsrecht	536
bb) Zuteilungsprivileg der Aktionäre der Obergesellschaft	536
c) Kritik am Aktienerwerbrechtsmodell	537
aa) „Holzmüller“ und Bezugsrecht	538
bb) Kritik an der rechtsdogmatischen Herleitung eines Vorerwerbsrechtes	539
cc) Ausreichender Schutz durch Verbesserung des Preisfindungsverfahrens	540
dd) Rechtspraktische Anwendungsschwierigkeiten	541
ee) Kritik am Zuteilungsprivileg	541
3. Schutz der Aktionäre nur als Anleger – Das Haftungsmodell	542
II. Das Erwerbsrecht als Schutz der Aktionäre beim Börsengang	544
1. Aktienrechtliche Begründbarkeit	544
2. Rechtssystematische Abstimmung eines Vorerwerbsrechts	547
a) Vorrang des Auktionsverfahrens?	547
b) Vereinbarkeit mit § 9 BörsZulV	547
c) Rechtfertigung der Ungleichbehandlung der Veräußerungen von Aktien und sonstiger Vermögensgegenstände	548
3. Praktische Realisierbarkeit	549
a) Vereinbarkeit mit dem Ziel marktgerechter Plazierung	549
b) Einzelfallabhängigkeit	551
c) Wertgrenzen	551
III. Zusammenfassung	552
D. Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt	553
I. Einordnung der Ergebnisse des Fünften Teils	553
1. Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt(recht)	553
2. Aktionärsschutz in Zeiten von Marktineffizienzen	554
3. Bedeutung verbandsrechtlicher Institute	556
a) Abgleich mit den Ergebnissen des Schutzes durch Haftung	556
b) Einordnung haftungs- und verbandsrechtlicher Institute	558
4. Vereinbarkeit mit der Sichtweise vom Publikumsaktionär	559
II. Folgerungen und Ausblick	560
Zusammenfassung	562
Literaturverzeichnis	574
Sachregister	620

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Aktionärsschutz zwischen Aktienrecht und Kapitalmarkt

Aktionärsrechte beim Erwerb fremden Vermögens gegen Gewährung von Aktien der AG und in der Unternehmensgruppe zwischen Verbands- und Anlegerschutzrecht

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