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Der Schutz des Kapitals der Aktiengesellschaft bei fremdfinanzierter Übernahme

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Fridrich, J. (2010). Der Schutz des Kapitals der Aktiengesellschaft bei fremdfinanzierter Übernahme. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-53322-0
Fridrich, Johannes. Der Schutz des Kapitals der Aktiengesellschaft bei fremdfinanzierter Übernahme. Duncker & Humblot, 2010. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-53322-0
Fridrich, J (2010): Der Schutz des Kapitals der Aktiengesellschaft bei fremdfinanzierter Übernahme, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-53322-0

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Der Schutz des Kapitals der Aktiengesellschaft bei fremdfinanzierter Übernahme

Fridrich, Johannes

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 38

(2010)

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Abstract

Im Mittelpunkte der Arbeit stehen mit dem Einlagenrückgewährverbot (§ 57 Abs. 1, 3 AktG) und dem Verbot der finanziellen Unterstützung (§ 71a Abs. 1 AktG) zwei Normen, die den Schutz der Minderheitsaktionäre und Gläubiger bei einer fremdfinanzierten Übernahme ("Leveraged Buyout") gewährleisten sollen.

Doch wie weit reichen die Anwendungsbereiche der beiden kapitalschützenden Vorschriften? Finden sie auf die in der Praxis beliebten mehrstufigen Erwerbstatbestände Anwendung? Ob Up-/Downstream Merger, Formwechsel, anwachsende Verschmelzung, übertragende Auflösung, die Übernahme von Transaktionsgebühren oder die "Flucht" ins Konzernrecht - die Akquisitionspraxis sucht Strategien, den strengen Kapitalerhaltungsvorschriften zu entgehen. Wie der Fall der Babcock Borsig AG gegen HDW zeigt, besteht hierbei für alle Parteien - einschließlich der finanzierenden Banken - eine erhebliche Rechtsunsicherheit.

Der Verfasser widmet sich diesen Fragen, indem er sich an der traditionellen Rechtsdogmatik orientiert. Dabei kommt er u. a. zu dem verblüffenden Ergebnis, dass sich die beiden zentralen Vorschriften der Untersuchung nicht überschneiden, sondern zu einem in sich schlüssigen Kapitalschutzsystem ergänzen.

2010 ausgezeichnet durch das Deutsche Aktieninstitut und die Reinhold-und-Maria-Teufel-Stiftung.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Vorwort 7
Inhaltsverzeichnis 9
Einführung 19
§ 1 Problemstellung 19
§ 2 Eingrenzung 28
A. Aktiengesellschaft als Ziel der Übernahme 28
B. Derivativer Aktienerwerb 29
C. Rechtslage in Deutschland 31
D. Steuerrechtliche Aspekte des Leveraged Buyouts 33
§ 3 Gang der Darstellung 34
Kapitel 1: Risiken und Chancen beim Leveraged Buyout 35
§ 1 Leveraged Buyout 36
A. Grundstruktur 36
I. Leverage-Effekt 36
II. Kapitalstruktur 38
III. Finanzierung der Übernahme aus Mitteln der Zielgesellschaft 40
B. Unterformen 41
C. Beteiligungsquote 43
§ 2 Chancen und Risiken der Beteiligten 45
A. Zielgesellschaft 46
I. Aktionäre der Zielgesellschaft 46
1. Verkaufender Aktionär 46
2. Minderheitsaktionär 48
a) Risiken 48
b) Chancen 49
c) Bewertung 50
II. Vorstand der Zielgesellschaft 51
III. Gläubiger der Zielgesellschaft 52
1. Ausgangslage 53
2. Insolvenzrisiko 53
3. Problem der Unterinvestition 54
4. Missbrauchsrisiko 55
5. Bewertung 56
B. Erwerber 56
I. Finanzinvestoren 56
II. Strategische Investoren 59
C. Finanzierende Kreditinstitute 59
§ 3 Ergebnis Kapitel 1 61
Kapitel 2: Allgemeine Kapitalschutzmechanismen 62
§ 1 Gläubigerschutz durch vertragliche Absicherung 62
A. Covenants als Instrument des Gläubigerschutzes 62
B. Kritik 64
I. Grenzen der Praktikabilität von Financial Covenants 64
II. Kein Schutz verhandlungsschwacher Gläubiger 65
III. Nebeneinander aktienrechtlicher und einzelvertraglicher Instrumente 67
1. Aktienrechtlicher Kapitalschutz als Grundsicherung 67
2. Haftungsbeschränkung als Grund für die Notwendigkeit des Kapitalschutzsystems 68
C. Zwischenergebnis 70
§ 2 Schutz durch Information 71
A. Publizitätspflichten 71
B. Regulierung der Finanzinvestoren durch das Risikobegrenzungsgesetz 72
C. Finanzanalysen durch Rating-Agenturen 73
§ 3 Bankenaufsichtsrecht 74
§ 4 Schutz durch steuerrechtliche Beschränkungen 74
§ 5 Pflichten bei öffentlichen Übernahmen 78
§ 6 Schutz durch Insolvenzanfechtung 79
§ 7 Schutz durch allgemeines Zivilrecht 80
A. Nichtigkeit von Finanzierungsgeschäften nach § 138 Abs. 1 BGB 80
B. Missbrauch der Vertretungsmacht 81
§ 8 Ergebnis Kapitel 2 83
Kapitel 3: Das aktienrechtliche Kapitalschutzsystem bei fremdfinanzierter Übernahme 84
§ 1 Kapitalschutz nach § 57 Abs. 1 und 3 AktG 86
A. Reichweite des § 57 Abs. 1 und 3 AktG 86
I. Die Kapitalstruktur der Aktiengesellschaft 86
1. Eigen- und Fremdkapital in der Bilanz 86
a) Grundkapital 87
b) Kapital- und Gewinnrücklage 88
2. Zwischenergebnis 90
II. Das Einlagenrückgewährverbot des § 57 Abs. 1 S. 1 AktG 90
1. Das Einlagenrückgewährverbot als umfassende Vermögensbindung 91
2. Kritik 92
a) Keine umfassende Vermögensbindung durch Auslegung des § 57 Abs. 1 S. 1 AktG 92
b) Keine umfassende Vermögensbindung im Wege richterlicher Rechtsfortbildung 94
aa) Untersuchung von Sinn und Zweck des Einlagenrückgewährverbotes 95
(1) Historische Entwicklung 96
(2) Ratio 100
bb) Fehlende Regelungslücke 102
III. Die Gesamtvermögensbindung nach § 57 Abs. 3 AktG 102
IV. Relevanz der Unterscheidung 105
1. Vergleich zu europarechtlichen Vorgaben 105
2. Auswirkungen auf die vorliegende Untersuchung 106
B. § 57 AktG als Schranke für fremdfinanzierte Übernahmen 109
I. Personeller und zeitlicher Anwendungsbereich 110
1. Leistungsempfänger 110
a) Aktueller Aktionär 110
b) Zukünftiger und früherer Aktionär 111
aa) Zusammenhang zwischen Aktionärsstellung und Leistung 111
bb) Leistungen an den Verkäufer 112
cc) Leistung an zukünftige Aktionäre 113
c) Dritte als Leistungsempfänger 117
aa) Behandlung der Leistung an einen Dritten als Leistung an Aktionär 117
bb) Private Equity Fonds als Verpflichteter nach §§ 62, 57 AktG 120
(1) Private Equity Fonds als „aktionärsgleicher Dritter“ 121
(2) Leistung verbleibt bei der Erwerbergesellschaft 124
(3) Regelungslücke 126
cc) Sonstige Dritte 127
d) Ausländische Gesellschaft als Leistungsempfängerin 130
2. Zielgesellschaft als Verbotsadressatin 132
a) Das Kriterium des vermögensmäßigen Opfers 132
b) Leistungen von Unternehmen, an denen die Zielgesellschaft beteiligt ist 133
aa) Zielgesellschaft als herrschendes Unternehmen 133
bb) Zielgesellschaft als nicht herrschendes Unternehmen 135
3. Zwischenergebnis 136
II. Sachlicher Anwendungsbereich 137
1. Ausschüttung mit angemessener Gegenleistung 137
2. Ausschüttungen ohne Gegenleistung 138
3. Verdeckte Vermögenszuwendung 139
a) Grundlagen 139
aa) Objektiver Tatbestand 139
bb) Subjektiver Tatbestand 141
cc) Unterscheidung nach Art des angegriffenen Kapitals 142
b) Einzelfälle 143
aa) Darlehen 143
(1) Rechtslage vor Inkrafttreten des MoMiG 144
(2) „Novemberurteil“ 145
(3) Rechtslage nach der Änderung des § 57 AktG durch das MoMiG 147
(a) Hintergrund der Gesetzesänderung 147
(b) Rechtstechnische Bewertung 151
(c) Inhaltliche Bewertung 152
(aa) Das Vollwertigkeitskriterium als bilanzielle Schranke 152
(bb) Das Deckungsgebot als außerbilanzielle Schranke 155
(cc) Auswirkungen auf die Zulässigkeit fremdfinanzierter Übernahmen 156
(α) Angemessene Verzinsung 157
(β) Besicherung des Darlehens 160
(d) Zusammenfassende Bewertung 161
bb) Stellung von Sicherheiten 164
(1) Anteile an der Zielgesellschaft 164
(2) Sicherung aus dem Vermögen der Zielgesellschaft 165
(a) Rechtslage vor Inkrafttreten des MoMiG 165
(b) Rechtslage nach der Änderung des § 57 AktG durch das MoMiG 167
(c) Zusammenfassende Bewertung 171
cc) Übernahme der Transaktionskosten 171
(1) Arten von Transaktionsgebühren 172
(2) Transaction Fee 173
(3) Monitoring Fee 177
dd) Break-up Fee 178
(1) Break-up Fee bei Unternehmensübernahmen 178
(2) Sachlicher Anwendungsbereich 180
(3) Personeller Anwendungsbereich 180
ee) Unterstützungshandlungen bei mehrstufigen Erwerbstatbeständen 182
4. Dividendenausschüttung 182
III. Zwischenergebnis 185
§ 2 Kapitalschutz nach § 71a Abs. 1 S. 1 AktG 185
A. Der Schutzzweck des Verbots der finanziellen Unterstützung 185
I. Entstehungsgeschichte 186
1. Bedeutung der Entstehungsgeschichte für die Auslegung 186
2. Die Entstehungsgeschichte des § 71a Abs. 1 S. 1 AktG 189
a) Historische Auslegung aus der Perspektive des nationalen Gesetzgebers 189
b) Historische Auslegung aus der Perspektive des europäischen Richtliniengebers 191
aa) Normentstehung 191
bb) Folgerungen 194
3. Die Reform der Kapitalrichtlinie 196
II. Schutzzweck 198
1. Umgehungsverbot 198
a) § 71a Abs. 1 S. 1 als Umgehungsschutz für das Verbot des Erwerbs eigener Aktien 198
b) Kritik 199
2. Eigenständiger Kapitalschutz 203
a) Schutzgut: Gesellschaftsvermögen 203
b) Hintergrund der Verschärfung des Kapitalschutzes beim Aktienerwerb durch Dritte 204
III. Zwischenergebnis 207
B. § 71a AktG als Schranke für fremdfinanzierte Übernahmen 207
I. Personeller und zeitlicher Anwendungsbereich 207
1. Leistungsempfänger 207
a) „An einen anderen“ 208
b) „Zum Zweck des Erwerbs“ 208
aa) Funktionszusammenhang zwischen finanzieller Unterstützung und Erwerbsgeschäft 208
bb) Zeitlicher Anwendungsbereich 210
(1) Argumentation für die Erstreckung auf Finanzierungsvorgänge nach Erwerb 210
(2) Argumentation für eine enge Auslegung des Art. 23 Abs. 1 der Kapitalrichtlinie 212
(3) Keine richtlinienkonforme Extension des § 71a Abs. 1 S. 1 AktG 216
2. Zielgesellschaft als Verbotsadressatin 218
3. Zwischenergebnis 218
II. Sachlicher Anwendungsbereich 218
1. Ablehnung der Regelbeispielkonstruktion 219
2. Einzelfälle 222
a) Darlehen 222
b) Leistung einer Sicherheit 223
c) Vorschuss 224
d) Unentgeltliche Zuwendungen 225
aa) Regelungslücke 226
bb) Planwidrigkeit 228
cc) Folge 229
e) Austauschverträge mit Äquivalenzstörungen 229
f) Rein tatsächliche Vermögenstransfers 230
g) Übernahme von Transaktionskosten 230
h) Break-up Fee 231
i) Emission von Schuldverschreibungen, Kursgarantie, Verkaufsoption 234
3. Zwischenergebnis 235
C. Liberalisierung der Kapitalrichtlinie 236
I. Entstehungsgeschichte 236
1. Entwicklung seit Ende der neunziger Jahre 236
2. Regelungsvorbild von 1974 239
3. Bewertung 240
II. Regelungsinhalt 240
1. Zustimmung der Hauptversammlung 241
2. Geschäft zu marktüblichen und fairen Konditionen 243
3. Garantie des Grundkapitals und der gebundenen Rücklagen 244
a) Probleme bei der Darlehensvergabe 244
b) Probleme bei der Sicherheitenbestellung 245
c) Bewertung 246
4. Gleichbehandlungsgrundsatz 246
5. Zwischenergebnis 247
III. Vergleich zur Neuregelung des § 57 AktG 247
IV. Keine Übernahme der Neuregelung in das deutsche Aktienrecht 248
§ 3 Das Verhältnis von § 57 Abs. 1, 3 AktG und § 71a Abs. 1 AktG 249
A. Abgrenzung auf Konkurrenzebene unter Einbeziehung der Rechtsfolge 250
B. Abgrenzung auf Tatbestandsebene unter Einbeziehung der Rechtsfolge 252
I. Ablehnung der analogen Anwendung des § 57 Abs. 1, 3 AktG auf Unterstützungshandlungen im Vorfeld der Übernahme 254
II. Ablehnung der analogen Anwendung des § 71a Abs. 1 AktG auf Unterstützungshandlungen nach erfolgter Übernahme 255
C. Rechtsfolgen 257
I. Rechtsfolgen bei Verstoß gegen § 57 Abs. 1 und 3 AktG 258
1. Die Rechtsfolge des § 62 AktG als abschließende Spezialregelung 258
2. Inhalt des aktienrechtlichen Rückgewähranspruchs (§ 62 Abs. 1 S. 1 AktG) 261
II. Rechtsfolgen bei Verstoß gegen § 71a Abs. 1 S. 1 AktG 263
1. Nichtigkeit des Verpflichtungsgeschäfts 263
2. Anwendung des § 62 AktG 264
a) Leistungen gegenüber zukünftigen Aktionären 265
aa) Anwendbarkeit der §§ 812 ff. BGB bei Ausblendung des § 57 AktG 265
bb) Notwendigkeit der Anwendung des § 62 AktG 266
cc) Voraussetzungen für eine analoge Anwendung des § 62 AktG 268
b) Leistungen gegenüber sonstigen Dritten 270
aa) Der bereicherungsrechtliche Herausgabeanspruch als adäquate Rechtsfolge 270
bb) Anwendbarkeit des § 814 BGB 271
3. Der Rückforderungsanspruch im Rahmen einzelner Finanzierungsgeschäfte 271
a) Keine rechtsgeschäftliche Verbindung zwischen Aktiengesellschaft und Bank 272
aa) Umgehung des Verbots der finanziellen Unterstützung durch Zwischenschaltung der Erwerbergesellschaft 272
bb) Ausdehnung der Nichtigkeit auf das Verfügungsgeschäft 273
cc) Korrektur über den Grundsatz von Treu und Glauben (§ 242 BGB) 274
dd) Durchgriffskondiktion trotz Gültigkeit der Sicherungsabrede 275
ee) Lösungsvorschlag: Nichtigkeit auch der Sicherungsabrede, § 71a Abs. 1 S. 1 analog 276
b) Lediglich Verfügungsgeschäft zwischen Aktiengesellschaft und Bank 278
aa) Sicherungsabrede als „verstecktes“ Verpflichtungsgeschäft 278
bb) Bereicherungsanspruch bei Fehlen eines Verpflichtungsgeschäfts 279
c) Unterstützungshandlungen unter Verwendung eines Mittelsmanns 280
§ 4 Sonstige Instrumente zum Schutz des Vermögens der Zielgesellschaft 281
A. Schadensersatzanspruch gemäß § 93 Abs. 2 AktG 281
I. § 93 Abs. 2 S. 1 i. V.m. § 92 Abs. 3 Nr. 1 und Nr. 5 281
II. Insolvenzverursachungshaftung (§ 93 Abs. 2 S. 1 i. V.m. § 92 Abs. 2 S. 3 AktG) 282
B. Schadensersatzanspruch gemäß § 117 AktG 284
C. Existenzvernichtender Eingriff 285
§ 5 Ergebnis Kapitel 3 287
Kapitel 4: Kapitalschutz bei mehrstufigen Erwerbsmodellen 289
§ 1 Erwerbsmodell: Verschmelzung nach dem UmwG 289
A. Verschmelzung der Zielgesellschaft auf die Erwerbergesellschaft (Upstream Merger) 290
I. Vereinbarkeit mit dem Verbot der finanziellen Unterstützung (§ 71a Abs. 1 S. 1 AktG) 291
1. Kein direktes Eingreifen des Verbots der finanziellen Unterstützung 291
2. Keine analoge Anwendung des Verbots der finanziellen Unterstützung 292
a) Gesellschaftsgläubiger 294
b) Minderheitsaktionäre 296
3. Sonderfall: Finanzielle Unterstützung mit nachfolgender Verschmelzung 298
II. Vereinbarkeit mit der aktienrechtlichen Vermögensbindung (§ 57 Abs. 1 und 3 AktG) 299
B. Verschmelzung der Erwerbergesellschaft auf die Zielgesellschaft (Downstream Merger) 300
I. Kein Verstoß gegen das Verbot der finanziellen Unterstützung (§ 71a Abs. 1 S. 1 AktG) 301
II. Vereinbarkeit mit der aktienrechtlichen Vermögensbindung (§ 57 Abs. 1 und 3 AktG) 303
1. Grundsätzliche Zulässigkeit eines Downstream Merger 303
a) Keine Umgehung der Insolvenzantragspflicht 303
b) Keine Kapitalerhöhungspflicht 304
c) Kein genereller Rechtsmissbrauch 306
2. Verstoß gegen § 57 Abs. 1 und 3 AktG 307
a) Verschmelzung einer überschuldeten Erwerbergesellschaft auf ihre Tochtergesellschaft als Fall des Einlagenrückgewährverbots 307
b) Kritik 308
aa) Fehlende Vermögensausschüttung 309
bb) Fehlender Vermögenszuwachs der (neuen) Aktionäre 310
3. Analoge Anwendung des § 57 Abs. 1 und 3 311
a) Vergleichbare Interessenlage 311
b) Planwidrige Regelungslücke 312
aa) Gläubigerschutz 312
bb) Minderheitenschutz 315
C. Zwischenergebnis 317
§ 2 Erwerbsmodell: Formwechsel 317
A. Formwechsel der Zielgesellschaft in eine GmbH 317
I. Kein Verstoß gegen die aktienrechtlichen Kapitalschutzvorschriften 318
II. Anfechtbarkeit des Umwandlungsbeschlusses wegen Rechtsmissbrauchs 319
B. Formwechsel der Zielgesellschaft in eine Kommanditgesellschaft 322
§ 3 Erwerbsmodell: Verschmelzung außerhalb des UmwG 323
A. Anwachsende Verschmelzung 323
I. Verfahren 323
II. Kapitalschutz 324
1. Generelle Zulässigkeit der anwachsenden Verschmelzung 325
2. Kein Verstoß gegen das Verbot der finanziellen Unterstützung (§ 71a Abs. 1 S. 1 AktG) 326
3. Vereinbarkeit mit der aktienrechtlichen Vermögensbindung (§ 57 Abs. 1 und 3 AktG) 327
4. Analoge Anwendung des § 22 UmwG 328
a) Vergleichbare Interessenlage 328
b) Planwidrige Regelungslücke 329
III. Zwischenergebnis 332
B. Sonderfall: Schuldübernahme mit anwachsender Verschmelzung 332
I. Der Fall der Babcock Borsig AG gegen HDW 333
II. Das Urteil des OLG Düsseldorf 334
1. Begründung 334
2. Würdigung 335
III. Die Genehmigung der Schuldübernahme als Verstoß gegen § 71a Abs. 1 S. 1AktG 336
1. Das Kriterium des Liquiditätsabflusses 336
2. Konkrete Vermögensgefährdung 337
3. Abstrakte Vermögensgefährdung 338
IV. Genehmigung der Schuldübernahme als Verstoß gegen § 57 AktG 340
V. Anwachsende Verschmelzung und Konfusion 342
1. Gläubigerschutz nach § 22 UmwG analog 342
2. Bestehenbleiben der durch Konfusion untergegangenen Forderung gegenüber den Gläubigern der Zielgesellschaft 344
VI. Zwischenergebnis 345
C. Übertragende Auflösung 345
§ 4 Ergebnis Kapitel 4 348
Kapitel 5: Kapitalschutz im Unternehmensverbund 349
§ 1 Kapitalschutz im Vertragskonzern 350
A. Unternehmensvertrag i. S. d. § 291 Abs. 1 AktG 350
B. Anwendbarkeit des § 57 AktG 351
I. Die Regelung des § 291 Abs. 3 AktG a. F. 351
II. Die Regelung des § 57 Abs. 1 S. 3 Var. 1 AktG 353
1. Konzeption der Neuregelung 353
2. Existenzgefährdung und fehlende Vollwertigkeit des Verlustausgleichsanspruchs 354
3. Unterschiede und Gemeinsamkeiten zwischen § 302 AktG und §§ 62, 57 AktG 357
III. Anwendbarkeit des § 71a Abs. 1 S. 1 AktG 358
C. Zwischenergebnis 359
§ 2 Eingliederung 360
§ 3 Kapitalschutz im faktischen Konzern 361
A. Vorliegen eines faktischen Konzerns (§§ 311 ff. AktG) 361
I. Abhängigkeitsverhältnis nach der Übernahme 361
II. Vorwirkendes Abhängigkeitsverhältnis 363
III. Der qualifiziert faktische Konzern 364
B. Anwendung des § 57 Abs. 1, 3 AktG 366
I. Gesetzliche Regelung und Systematik 367
1. Verhältnis zum Vertragskonzern 367
2. Nachteilsausgleich gemäß § 311 AktG 368
3. Schadensersatzanspruch gemäß § 317 AktG 369
4. Neuregelung des § 57 Abs. 1 S. 3 Var. 2 AktG 369
II. Folgerungen für die verschiedenen Zeitphasen 370
1. Rechtslage im Zeitpunkt der Vornahme des Rechtsgeschäfts 370
a) Nachteiliges Rechtsgeschäft im Sinn des § 311 Abs. 1 AktG 370
b) Existenzgefährdung und Scheitern des Ausgleichs nach § 311 Abs. 2 AktG 371
2. Rechtslage im Ausgleichszeitraum bis zum Ende des Geschäftsjahres 372
3. Rechtslage nach Ablauf des Ausgleichszeitraums 375
C. Anwendung des § 71a Abs. 1 S. 1 AktG 379
D. Zwischenergebnis 383
§ 4 Ergebnis Kapitel 5 383
Zusammenfassung 385
Literaturverzeichnis 391
Stichwortverzeichnis 415