Ein Publizitätskonzept

Kai Werner

doi:10.3790/978-3-428-53496-8

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Werner, K. (2011). Ein Publizitätskonzept. Marktteilnehmer- und Marktfunktionsschutz als Parameter einer konzeptionellen Integration von Publizitätspflichten börsennotierter Unternehmen. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-53496-8

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Ein Publizitätskonzept

Marktteilnehmer- und Marktfunktionsschutz als Parameter einer konzeptionellen Integration von Publizitätspflichten börsennotierter Unternehmen

Werner, Kai

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 45

(2011)

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Additional Information

Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-53496-8
978-3-428-13496-0 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-53496-8
Edition: 1
Language: German
Pages: 438
Collections: NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Company, commercial & competition law: general

Pricing

Institution: € 150.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 99.90 (incl. local VAT if applicable)

About The Author

Kai Werner, geboren 1983 in Frankfurt am Main, studierte 2003-2007 in Heidelberg und Freiburg i. Brsg. Rechtswissenschaften mit dem Schwerpunkt "Handel und Wirtschaft" sowie einer Zusatzausbildung für Europäisches, Internationales und Ausländisches Recht. Neben Gründung der studentischen Fachzeitschrift "Freilaw e.V." beschäftigte er sich vertieft mit russischem Recht. 2008 LL.M.-Studium an der Duke University, USA, und Anwaltszulassung in New York. Promotion bei Professor Dr. Hanno Merkt in Freiburg. Seit 2010 juristischer Vorbereitungsdienst in Hamburg. Leidenschaft für Literatur, Kunst und Musik.

Abstract

Vertrauensverlust an den Kapitalmärkten? Publizitätspflichten werden ihrem Regelungsauftrag - dem Schutz des wirtschaftlich und fachlich unterlegenen Privatanlegers und der Funktionsfähigkeit effizienter und gerechter Kapitalmärkte - oft nicht gerecht. Kai Werner führt dies vor allem auf Abstimmungsdefizite zwischen den umfangreichen Pflichten zurück.

Durch eine Integration der Pflichtpublizität zu einem adressatenorientierten Gesamtkonzept, das die Interessen aller Marktteilnehmer in Ausgleich bringt, gelingt es, unnötige Belastungen eines absolut verstandenen Informationsmodells zu vermeiden und die Unternehmenspublizität als dogmatische Grundlage eines zukunftsorientierten europäischen Unternehmensrechts herauszuarbeiten. Dieses "Publizitätskonzept" wird aus US-amerikanischer und EU-binnenmarktorientierter Sicht historisch, ökonomisch und verfassungsrechtlich begründet und anhand der Publizität der Rechnungslegung, der Hauptversammlung und der Corporate Governance exemplarisch vertieft.

Damit wird dem Anleger ein Leitfaden für seine begründete Investitionsentscheidung gegeben; der Gesetzgeber erhält konkrete Handlungsvorschläge für die rechtspolitische Debatte.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	5
Inhaltsverzeichnis	9
A. Einführung und Abgrenzung des Untersuchungsbereichs	21
I. Einführende Gedanken zur Pflichtpublizität	21
1. Bisherige Systematisierungsansätze	22
2. Hier gewählter Systematisierungsansatz	23
3. Aufbau der Arbeit	28
II. Abgrenzung des Untersuchungsbereichs	30
1. Unternehmensrecht: Das Unternehmen am Markt als Regelungsgegenstand	30
2. Bezugspunkt Pflichtpublizität	32
a) Definition Publizität	32
b) Begrenzung auf Pflichtpublizität	33
c) Begrenzung auf inhaltliche Ausgestaltung der Informationsordnung	34
3. Bezugspunkt organisierter Börsenhandel	35
a) Systematisierungsansätze des Kapitalmarktrechts	35
b) Gesellschaftsrechtliches Leitbild der börsennotierten Aktiengesellschaft	35
III. Der Marktbezug als wesentliches Kriterium jeder Publizitätspflicht	36
1. Historische Entwicklung marktbezogener Publizität	36
2. Gründe für die kapitalmarktrechtliche Perspektive	39
3. Entwicklungslinien des Kapitalmarktrechts in Europa	40
4. Definition Kapitalmarktrecht	42
5. Ziele des Kapitalmarktrechts	48
a) Funktionsschutz	48
aa) Institutionelle Funktionsfähigkeit	49
bb) Operationale Funktionsfähigkeit	50
cc) Allokative Funktionsfähigkeit	50
dd) Informationelle Funktionsfähigkeit als Grundvoraussetzung	50
ee) Liquidität und Stabilität als Folgen der Markteffizienz	51
b) Anlegerschutz	51
aa) Anlegerschutz als individueller oder institutioneller Schutz	52
bb) Folgerungen für die Funktionsdogmatik der Publizität	55
cc) Inhaltliche Ausprägung des Anlegerschutzes	57
c) Weitere Regelungsziele	59
d) Corporate Governance mittels Kapitalmarktrechts	59
6. Systematisierung der Kapitalmärkte als Ausgangspunkt des Konzepts	61
a) Primär- und Sekundärmärkte	61
b) Marktorganisation	62
aa) Organisierte und nicht organisierte Märkte	62
bb) Geregelte Märkte i.S.d. Art. 4 Nr. 14 MiFID	63
cc) Terminologie aus deutscher Sicht	64
dd) Auswirkungen auf das „Prinzip konzentrischer Marktkreise“	65
ee) Erstreckung der „Marktkreise“ auf marktbezogenes Unternehmensrecht	66
B. Publizitätspflichten aus ökonomischer Sicht und die Rolle des Rechts	68
I. Die Bedeutung der US-amerikanischen Entwicklung	68
II. Definitionen und einführende Grundgedanken zur Markteffizienz	72
1. Informationelles Marktversagen	72
2. Informationelle Effizienz des Marktes: Die Efficient Capital Market Hypothesis	75
III. Zur Kritik am Konzept hoheitlicher Publizitätspflichten	78
1. Empirische Untersuchungen	79
a) Event-/case-studies nach Einführung der Securities Laws	79
b) Empirische Messung der Informationseffizienz: Performance Studies	82
c) Empirische Ereignisforschung in Deutschland	83
d) Umfragestudien	84
aa) Umfragen zu den Auswirkungen von Publizität und zur Corporate Governance	84
bb) Umfragen zur Wettbewerbssensitivität von Publizität	88
cc) Folgerungen aus den Umfragestudien	91
2. Ökonomische Theorie	92
a) Wirtschaftstheoretische Grundgedanken	92
aa) Von der neoklassischen Mikroökonomie zum Neuen Institutionalismus	92
bb) Transaktionskostenökonomik	94
cc) Informationsökonomik	95
dd) Beispiele verschiedener Stufen der Marktentwicklung	98
ee) Notwendigkeit der Bestimmung des „richtigen Maßes“ an Publizität	102
b) Marktendogene Transparenz	102
aa) Agency Cost-Ansatz	102
bb) Signal-Theorie und unravelling	103
cc) Screening und individualvertragliche Absicherung	105
dd) Die Efficient Capital Market Hypothesis	105
c) Notwendigkeit unterstützender staatlicher Regulierung	107
aa) Widerlegung der Annahme marktendogener Publizität	107
bb) Gegenmodelle	113
d) Konzeptionell-theoretische Bedenken gegen Pflichtpublizität	115
aa) Mandatory Disclosure and Path Dependency	115
bb) Mandatory Disclosure and Issuer Choice	116
cc) Mandatory Disclosure in a World of Complexity	118
dd) Behavioral Law and Economics	120
e) Die neue Rechtfertigungsebene: Betonung der Governance-Funktionen und Abkehr von der kapitalmarktrechtlichen investor protection	129
f) Abkehr vom Effizienzgedanken	133
g) Die Auswirkungen der Finanzkrise	134
3. Zusammenfassung der Ergebnisse	138
IV. Folgen für die rechtliche Systematisierung hoheitlicher Publizitätspflichten	148
1. Funktionen der Publizität	148
a) Individualschutz	149
b) Marktfunktionsschutz	150
c) Corporate Governance	150
2. Kriterien für die Ausgestaltung der Publizität	151
a) Der Primärgrundsatz der Wesentlichkeit	153
b) Werthaltigkeit und Nutzbarkeit	156
c) Einheitlichkeit	160
d) Zusammenfassung im Grundsatz der Adressatenorientierung	161
e) Gemeinsamer Grundsatz der Gleichbehandlung	163
f) Die Rolle des Staates	167
3. Informationspflichtige und Adressaten hoheitlicher Publizitätspflichten	169
a) Unternehmen am Markt als Verpflichtete der Offenlegung	169
b) Adressaten der Publizitätspflichten	169
aa) Verständnishorizont der Anleger als primäre Adressaten	171
bb) Weitere Adressatengruppen	180
cc) Die Entwicklung informationellen Anlegerschutzes aus dem verbandsrechtlichen Informationssystem	186
dd) Folgerungen für den Fortgang der Untersuchung	190
C. Das Informationsmodell im Unternehmensrecht	192
I. Das Informationsmodell und seine Vorzüge gegenüber materieller Regulierung	192
1. Bedeutung des Begriffs „Informationsmodell“	192
2. Weiterer Gang der Untersuchung	193
II. Vordringen des Informationsmodells im Europäischen Wirtschaftsrecht	194
1. Ausgangspunkt Kapitalmarktrecht	194
a) Konzeptionelle Grundlagen des Europäischen Kapitalmarktrechts	195
b) Informationsmodell und „Wettbewerb der Rechtsordnungen“	198
c) Mittelbare Wirkung des Informationsmodells im interessenpluralen Ansatz	199
d) Voranschreitendes systematisch-konzeptionelles Verständnis der Publizität	201
2. Primärrechtliche Betrachtung	203
a) Wirtschaftsverfassungsrechtliche Grundgedanken	203
b) Die primärrechtliche Liberalisierung des Kapitalverkehrs	206
aa) Europäisches Unternehmensrecht	206
bb) Ermächtigungsgrundlagen – Verankerung der Publizität in den Grundfreiheiten	208
cc) Grundsätzliche Bedeutung des Art. 5 EUV für das Informationsmodell	211
c) Verbandsrechtlicher und marktbezogener Ansatz	212
d) Ergänzungs- und Ersetzungsmodell	214
aa) Gegenüberstellung der Auffassungen	214
bb) Streitpunkt: Verhaltenssteuerung durch Publizität	215
cc) Nutzung der Kritik für die Ausgestaltung des Publizitätskonzepts	216
dd) Schwächen des Informationsmodells	217
ee) Vorzüge bei integriertem Verständnis eines ganzheitlichen Publizitätskonzepts	220
e) Informationsnormen als integrierter Bestandteil des Regelungsregimes	221
3. Der EuGH als „Motor des Informationsmodells“ – exemplarische Würdigung des primärrechtlichen Spannungsverhältnisses ausgewählter Publizitätspflichten	222
a) Cassis de Dijon – Begründung des Transparenzgebots im Übermaßverbot	223
b) Centros und Überseering – Übertragung von Cassis auf das Gesellschaftsrecht	223
c) Inspire Art – Das informationelle Schutzkonzept des europäischen Rechts	224
d) Daihatsu und Axel Springer – Berücksichtigung des grundfreiheitlichen Spannungsverhältnisses und Bedürfnis nach Ausgleich der beteiligten Interessen	227
aa) Marktpublizität und das weite Verständnis des „Dritten“	228
bb) Bestätigung allgemeiner, unbegrenzter Publizität im Axel Springer-Urteil	230
cc) Verhältnismäßigkeit der Regelung	232
e) Festigung des differenzierten Offenlegungssystems	234
f) Publizität und Wettbewerb	235
g) Systematische Zusammenfassung der bisherigen Ergebnisse	240
aa) Das primärrechtliche Informationsmodell	240
bb) Entgegenstehende Grundrechte	242
4. Tendenz der Gesetzgebung: Suche nach Alternativen zu materiell zwingendem Recht – Übersicht am Beispiel des Kapitalschutzes für GmbH und AG	247
a) MoMiG und SPE/SE – Der Kapitalschutz gerät zunehmend unter Druck	248
b) Der Kapitalschutz als Bestandteil eines integrierten Informationsmodells	252
c) Folgerungen für die Systematisierung	255
D. Das Publizitätskonzept am organisierten Kapitalmarkt	259
I. Überblick über den sekundärrechtlichen Rahmen	259
1. Ermächtigungsgrundlagen	260
2. Ursprünge des Publizitätskonzepts in den gesellschaftsrechtlichen Richtlinien	260
3. Besondere Ausprägung in den kapitalmarktrechtlichen Richtlinien	262
4. Die Richtlinienvorgaben als „Mindestschutzniveau“	264
II. Publizitätspflichten im geltenden nationalen Recht	265
1. Adressatenkreis von Publizitätspflichten	267
2. Publizität am Primärmarkt	269
3. Publizitätspflichten der laufenden Marktteilnahme	275
a) Die handelsrechtliche Rechnungslegungspublizität/Jahresabschlusspublizität	276
aa) Das traditionelle Bilanzrecht des HGB	278
bb) Die Öffnung zur kapitalmarktorientierten Informationsbilanz: Zunehmende Transparenz und Vergleichbarkeit durch Annäherung der Rechnungslegung an IFRS	282
cc) Das Nebeneinander von HGB und IAS/IFRS-Bilanz in Deutschland	292
dd) Folgerungen für den Fortgang der Untersuchung, Ausblick	295
b) Die kapitalmarktrechtliche periodische Publizität	299
aa) Sinn und Zweck periodischer Publizität, europarechtliche Grundlagen	299
bb) Bestätigung eines „abgestuften Konzepts“ der Publizität	302
cc) Ausgestaltung der kapitalmarktrechtlichen Regelpublizität	303
c) Die kapitalmarktrechtliche anlassbezogene Publizität	308
aa) Ad hoc-Publizität nach § 15 WpHG	308
bb) Directors’ Dealings nach § 15a WpHG	316
cc) Die kapitalmarktrechtliche Beteiligungspublizität	316
d) Unterrichtungspflichten nach §§ 30a, 30b, 30e WpHG	327
e) Publizität der Hauptversammlung, insb. Auskunftsrecht nach § 131 AktG	330
aa) Hauptversammlungsbezogene Informationen und Publizität	330
bb) Herkömmliches Verständnis des § 131 AktG	331
cc) Konzeptionelles Verständnis des § 131 AktG	333
dd) Abstimmungsbedarf	336
f) Zusätzliche branchenspezifische Publizitätsvorschriften	337
g) Die Erklärung zum Deutschen Corporate Governance Kodex nach § 161 AktG	338
aa) Gegenstand der Erklärung	341
bb) Adressaten der Erklärung	343
cc) Beispiel: Die Debatte zur Angemessenheit der Vorstandsbezüge	344
dd) Probleme bei der rechtssystematischen Einordnung des DCGK	349
ee) Zusammenfassung und Ausblick	353
4. Das formelle Konzept der Unternehmenspublizität nach EHUG und TUG	354
a) Bedeutung eines formell einheitlichen Publizitätsregimes	354
b) Europarechtliche Grundlagen formeller Unternehmenspublizität	356
c) Die Ausgestaltung des formellen Offenlegungsregimes in Deutschland	357
aa) Art und Weise der Offenlegung	358
bb) Exkurs: Internetseiten der Unternehmen	362
cc) Speicherung und zentrale Abrufbarkeit im Unternehmensregister	365
dd) Zusammenschau, Fazit und Ausblick	367
ee) Übermittlung und Hinterlegung bei der Bundesanstalt	369
5. § 10 WpPG: Abrundung des Konzepts und Ausblick	370
E. Thesen	376
Verzeichnis der zitierten EU-Rechtsvorschriften	383
Literaturverzeichnis	388
Sachverzeichnis	431

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