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Thies, H. (2006). Pflichtangebot nach Umwandlungen. Zum Verhältnis von Kapitalmarktrecht und Gesellschaftsrecht. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52162-3
Thies, Hendrik. Pflichtangebot nach Umwandlungen: Zum Verhältnis von Kapitalmarktrecht und Gesellschaftsrecht. Duncker & Humblot, 2006. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52162-3
Thies, H (2006): Pflichtangebot nach Umwandlungen: Zum Verhältnis von Kapitalmarktrecht und Gesellschaftsrecht, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-52162-3
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Pflichtangebot nach Umwandlungen
Zum Verhältnis von Kapitalmarktrecht und Gesellschaftsrecht
Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 9
(2006)
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Abstract
Hendrik Thies illustriert an einem konkreten Normanwendungsbeispiel die Schwierigkeiten, die sich aus dem Nebeneinander von Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht ergeben und wie die Kollision von Vorschriften der zwei Rechtsgebiete gelöst werden kann.§ 35 Abs. 2 des Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetzes (WpÜG) verpflichtet den Aktionär, der die Kontrolle über eine börsennotierte Aktiengesellschaft erlangt, den übrigen Aktionären ein Angebot zum Kauf ihrer Aktien zu unterbreiten. Erlangt ein Aktionär die Kontrolle infolge einer Umwandlung der Gesellschaft, so stellt sich die vom Gesetzgeber nicht gelöste Frage, ob § 35 WpÜG neben dem Umwandlungsgesetz Anwendung finden soll. Der Gesetzgeber, die Rechtsprechung und die Kapitalmarktaufsicht haben die Aufgabe, die beiden Rechtsgebiete aufeinander abzustimmen: Im konkreten Beispiel sollte die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht von der Möglichkeit, den Kontrollerwerber von der Angebotsverpflichtung zu befreien, großzügig Gebrauch machen.
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Vorwort | 5 | ||
| Inhaltsverzeichnis | 7 | ||
| Abkürzungsverzeichnis | 16 | ||
| Einleitung | 21 | ||
| I. Einführung in die Problematik | 21 | ||
| II. Gang der Untersuchung | 22 | ||
| 1. Kapitel: Regelungsziele und Verfahren des Umwandlungs- und des Übernahmerechts | 23 | ||
| I. Das Umwandlungsgesetz | 24 | ||
| 1. Regelungsziele und Schutzmechanismen | 24 | ||
| a) Umtauschverhältnis (§ 5 Abs. 1 Nr. 3 UmwG) | 25 | ||
| b) Ausscheiden gegen Barabfindung (§ 29 UmwG) | 25 | ||
| c) Prüfung des Umtauschverhältnisses und des Abfindungsangebotes | 27 | ||
| d) Anderweitige Veräußerung (§ 33 UmwG) | 28 | ||
| e) Informationsrechte der Aktionäre im Vorfeld der Hauptversammlung | 28 | ||
| f) Umwandlungsbeschluss mit qualifizierter Mehrheit | 29 | ||
| g) Rechtsschutz der Aktionäre | 29 | ||
| h) Schadensersatzanspruch | 30 | ||
| 2. Ablauf des Umwandlungsverfahrens | 31 | ||
| a) Planungsphase | 31 | ||
| b) Vorbereitungsphase | 31 | ||
| c) Beschlussphase | 32 | ||
| d) Vollzugsphase | 33 | ||
| II. Das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz | 34 | ||
| 1. Regelungsziele und Schutzmechanismen | 34 | ||
| a) Einfaches Erwerbsangebot (§§ 10 ff., 2 Abs. 1 WpÜG) | 35 | ||
| b) Übernahmeangebot gemäß § 29 Abs. 1 WpÜG | 36 | ||
| c) Pflichtangebot gemäß § 35 Abs. 2 WpÜG | 37 | ||
| aa) Regelungsziele des Pflichtangebotes | 38 | ||
| bb) Drittschützende Wirkung und private Durchsetzung | 39 | ||
| (1) Kein subjektiv öffentliches Recht | 40 | ||
| (2) Schutzgesetz i.S.v. § 823 Abs. 2 BGB | 42 | ||
| (3) Gerichtliche Kontrolle der Angemessenheit der Gegenleistung | 44 | ||
| (4) Stimmrechtsverlust (§ 59 WpÜG) | 45 | ||
| (5) Zinsanspruch (§ 38 WpÜG) | 45 | ||
| (6) Fazit | 45 | ||
| cc) Hoheitliche Durchsetzung des Pflichtangebotes | 46 | ||
| 2. Ablauf des Pflichtangebotsverfahrens | 47 | ||
| a) Vorangebotsphase | 48 | ||
| b) Angebotsphase | 48 | ||
| c) Annahmephase | 49 | ||
| d) Nachannahmephase | 50 | ||
| 2. Kapitel: Pflichtangebot nach Kontrollerlangung durch eine Umwandlung | 51 | ||
| I. Problemstellung | 51 | ||
| 1. Kontrollerwerb durch Umwandlung ohne Beteiligung der Zielgesellschaft | 51 | ||
| 2. Kontrollerwerb durch Umwandlung unter Beteiligung der Zielgesellschaft | 52 | ||
| II. Anwendbarkeit des Übernahmerechts nach einer Umwandlung der Zielgesellschaft | 56 | ||
| 1. Der Wortlaut des § 35 Abs. 1 und 2 WpÜG | 57 | ||
| 2. Die Gesetzesbegründung | 57 | ||
| 3. Systematische Betrachtung | 60 | ||
| a) § 36 Nr. 3 WpÜG | 60 | ||
| b) § 35 Abs. 3 WpÜG | 60 | ||
| c) Vergleich von § 35 WpÜG und Art. 16 des Übernahmekodex | 61 | ||
| d) Zwischenergebnis | 62 | ||
| 4. Wird das Regelungsziel des § 35 Abs. 2 WpÜG bereits durch das UmwG erreicht? | 62 | ||
| a) Bedeutung der ratio legis im Zusammenhang mit Umwandlungsvorgängen | 62 | ||
| aa) Kontrollprämien im Rahmen von Umwandlungen | 63 | ||
| bb) Gefahr von Kursverlusten | 64 | ||
| b) Werden die Aktionäre bereits ausreichend durch das UmwG geschützt? | 66 | ||
| aa) Umwandlungsbeschluss | 67 | ||
| bb) Umtauschverhältnis | 67 | ||
| cc) Austrittsrecht gemäß § 29 UmwG | 70 | ||
| dd) Zwischenergebnis | 71 | ||
| c) Gefahr der Umgehung der Norm durch die Praxis | 71 | ||
| 5. Rechtsvergleichung und Europäische Übernahmerichtlinie | 71 | ||
| a) Großbritannien | 72 | ||
| aa) Takeover | 73 | ||
| bb) Vereinbarung eines Mergers gemäß Companies Act 1985 sec. 425–427A | 74 | ||
| b) Frankreich | 76 | ||
| c) Österreich | 77 | ||
| d) USA | 79 | ||
| e) Europäische Übernahmerichtlinie vom 21. 04. 2004 | 81 | ||
| 6. Zwischenergebnis | 81 | ||
| III. Lösung der drei Fallgruppen | 82 | ||
| 1. Generelle Anwendung oder differenzierende Lösung? | 82 | ||
| a) Fallgruppe 1: Verschmelzung einer kontrollierten auf eine nicht kontrollierte Aktiengesellschaft | 82 | ||
| b) Fallgruppe 2: Verschmelzung einer nicht kontrollierten auf eine kontrollierte Aktiengesellschaft | 84 | ||
| aa) Möglichkeit einer teleologischen extensiven Auslegung? | 86 | ||
| bb) Analoge Anwendung von § 35 Abs. 2 WpÜG | 89 | ||
| (1) Regelungslücke | 89 | ||
| (2) Analogieverbot des Art. 103 GG und Gesetzesvorbehalt | 93 | ||
| cc) Keine analoge Anwendung von § 29 Abs. 1 Satz 2 UmwG | 95 | ||
| dd) Ergebnis | 95 | ||
| c) Fallgruppe 3: Verschmelzung einer kontrollierten und einer nicht kontrollierten auf eine bestehende dritte Aktiengesellschaft | 95 | ||
| 2. Umfang des Pflichtangebotes | 97 | ||
| a) Bloßes Teilangebot | 97 | ||
| b) Dogmatische Begründung | 98 | ||
| aa) Teleologische Reduktion von § 35 Abs. 2 WpÜG bei der 1. und 3. Fallgruppe | 98 | ||
| bb) Eingeschränkte Analogie bei der 2. Fallgruppe | 100 | ||
| c) Praktische Durchführung des Teilangebotes | 100 | ||
| IV. Einheitliches fallgruppenübergreifendes Lösungskonzept | 100 | ||
| V. Vorschlag de lege ferenda | 101 | ||
| VI. Pflichtangebot nach einer Spaltung | 102 | ||
| 3. Kapitel: Feinabstimmung von UmwG und WpÜG | 103 | ||
| I. Verzicht auf ein Pflichtangebot durch Zustimmung der Aktionäre zum Umwandlungsbeschluss? | 103 | ||
| II. Befreiung nach § 37 Abs. 1 WpÜG | 105 | ||
| 1. Zusammentreffen der Austrittsrechte des § 29 Abs. 1 UmwG und des § 35 Abs. 2 WpÜG | 107 | ||
| a) Zumutbarkeit einer doppelten Angebotsverpflichtung? | 109 | ||
| b) Ausreichender Schutz der Aktionäre und der Funktionsfähigkeit der Kapitalmärkte durch § 29 UmwG? | 110 | ||
| aa) Kontrollerwerber und übernehmender Rechtsträger als Verpflichtete | 111 | ||
| bb) Grundsätzlich höherer Abfindungsbetrag im Rahmen von § 29 Abs. 1 UmwG | 111 | ||
| cc) Pflichtangebot in Form von liquiden Aktien | 113 | ||
| dd) Haftung für die Richtigkeit der Angebotsunterlage (§ 12 WpÜG) | 114 | ||
| ee) Haftung einer Bank bei fehlerhafter Finanzierung des Angebotes (§ 13 Abs. 2 WpÜG) | 114 | ||
| ff) Befugnisse der BaFin und gerichtliche Durchsetzbarkeit der Barabfindung | 115 | ||
| gg) Bewertung | 116 | ||
| c) Kein Zurücktreten des § 35 WpÜG gegenüber § 29 UmwG im Wege der normverdrängenden Konkurrenz | 117 | ||
| aa) Keine Spezialität | 117 | ||
| bb) Keine erschöpfende Regelung | 118 | ||
| cc) Alternative Konkurrenz | 118 | ||
| dd) Ausdrückliche Regelung einer Spezialität de lege ferenda? | 119 | ||
| d) Bedingte Befreiung gemäß § 37 Abs. 1 WpÜG | 119 | ||
| 2. „Whitewash“-Beschluss der Hauptversammlung | 122 | ||
| 3. Vorheriges freiwilliges Angebot des späteren Kontrollerwerbers | 125 | ||
| 4. Stabiler oder steigender Aktienkurs nach der Umwandlung | 128 | ||
| III. Kumulation von Verfahrensvorschriften des WpÜG und UmwG | 131 | ||
| 1. Veröffentlichung der Kontrollerlangung | 132 | ||
| 2. Mitteilung des Kontrollerwerbs gegenüber der Zielgesellschaft und dem Betriebsrat | 133 | ||
| 3. Begründete Stellungnahme des Vorstandes und des Aufsichtsrates | 134 | ||
| 4. Angaben in der Angebotsunterlage | 134 | ||
| 5. Vorschlag de lege ferenda | 135 | ||
| IV. Bestimmung der Gegenleistung beim Pflichtangebot nach Umwandlungen | 136 | ||
| 1. Börsenkurs der übernehmenden oder der übertragenden Gesellschaft | 136 | ||
| 2. Sind Verbundeffekte aus dem Börsenkurs herauszurechnen – unangemessene Preisbildung nach Umwandlungen? | 138 | ||
| 3. Umwandlung der Zielgesellschaft als „Vorerwerb“ i.S.v. § 31 Abs. 1 S. 2 WpÜG? | 140 | ||
| a) Restriktive Auslegung? | 143 | ||
| b) Teleologische Reduktion | 144 | ||
| c) Vorschlag de lege ferenda | 145 | ||
| 4. Vorerwerb von Aktien der übertragenden Gesellschaft | 145 | ||
| 4. Kapitel: Sonderfälle des Pflichtangebotes nach Umwandlungen | 148 | ||
| I. Umwandlung einer konzernangehörigen mit einer außerhalb des Konzerns stehenden Gesellschaft | 148 | ||
| 1. Verschmelzung einer Muttergesellschaft mit einer außerhalb des Konzerns stehenden Gesellschaft | 149 | ||
| a) Entstehung von zwei Angebotsverpflichtungen | 149 | ||
| aa) Unmittelbare Kontrollerlangung | 150 | ||
| bb) Mittelbare Kontrollerlangung | 150 | ||
| (1) Kontrollbegriff des § 29 Abs. 2 WpÜG | 151 | ||
| (2) Abhängigkeitstatbestand des § 17 AktG | 152 | ||
| (3) Vermittelnde Lösung von Hommelhoff / Witt | 153 | ||
| (4) Stellungnahme | 153 | ||
| b) Keine Konkurrenz der beiden Austrittsrechte | 155 | ||
| c) Wirtschaftliche Folgen | 155 | ||
| d) Befreiung gemäß § 37 Abs. 1 WpÜG | 156 | ||
| aa) Befreiung gemäß § 9 Satz 2 Nr. 3 AngebotsVO | 156 | ||
| bb) Befreiung gemäß § 37 Abs. 1 2. Alt. WpÜG | 157 | ||
| cc) Anhebung des Grenzwertes des § 9 Satz 2 Nr. 3 AngebotsVO de lege ferenda? | 158 | ||
| 2. Verschmelzung einer Tochtergesellschaft mit einer außerhalb des Konzerns stehenden Gesellschaft | 161 | ||
| a) Entstehung von drei Angebotsverpflichtungen? | 162 | ||
| b) Wirtschaftliche Folgen | 163 | ||
| c) Keine doppelte Angebotsverpflichtung von Mutter und Tochter gegenüber den Aktionären der unteren Gesellschaft | 163 | ||
| aa) Fünf Lösungsvarianten | 164 | ||
| bb) Keine Absorption | 166 | ||
| cc) Fehlende Regelungslücke aufgrund des Diskussionsentwurfs vom 29. 06. 2000 | 167 | ||
| dd) Restriktive Auslegung des § 35 WpÜG | 169 | ||
| ee) Aufwand einer Befreiung gemäß § 37 Abs. 1 5. Alt. WpÜG | 171 | ||
| ff) Vorschlag de lege ferenda | 171 | ||
| 3. Ergebnis | 172 | ||
| II. Umwandlungsvorgänge innerhalb eines Konzerns – § 36 Nr. 3 WpÜG | 172 | ||
| 1. Umstrukturierung innerhalb eines Konzerns i.S.v. § 36 Nr. 3 WpÜG | 173 | ||
| a) Umstrukturierung | 174 | ||
| b) Konzern – Genügt die Abhängigkeit gemäß § 17 AktG? | 174 | ||
| c) Innerhalb eines Konzerns | 177 | ||
| d) Keine Bedeutung der Norm bei Fehlen einer neuen Kontrollsituation | 178 | ||
| 2. Zeitpunkt der Antragstellung | 179 | ||
| a) Wortlaut des § 36 Nr. 3 WpÜG | 179 | ||
| b) Kein Umkehrschluss aus § 8 Satz 2 AngebotsVO | 180 | ||
| c) Zumutbarkeit der Antragstellung nach Kontrollerlangung? | 180 | ||
| d) Keine Überlastung der BaFin | 182 | ||
| e) Einhalten der Frist des § 35 Abs. 1 WpÜG? | 183 | ||
| aa) Suspensiveffekt des Antrags | 183 | ||
| bb) Einstweilige Anordnung gemäß § 123 VwGO | 184 | ||
| cc) Vorläufige Gestattung | 184 | ||
| dd) Stellungnahme | 184 | ||
| f) Ergebnis | 185 | ||
| III. Umwandlung einer börsennotierten auf eine nicht börsennotierte Gesellschaft (kaltes Delisting) | 185 | ||
| 1. Schutzbedürfnis der Aktionäre bei einem Delisting | 188 | ||
| 2. Macrotron-Entscheidung des BGH zum regulären Delisting | 190 | ||
| a) Zustimmung der Hauptversammlung | 190 | ||
| b) „Pflichtangebot“ | 191 | ||
| aa) Pflichtangebot durch die Gesellschaft oder den Großaktionär | 193 | ||
| bb) Höhe des Pflichtangebotes | 193 | ||
| cc) Entsprechende Anwendung der Regelungen des Spruchverfahrens | 194 | ||
| 3. Einfachgesetzliche Anspruchsgrundlagen | 194 | ||
| a) § 35 Abs. 2 WpÜG analog? | 196 | ||
| b) § 29 Abs. 1 Satz 1 und § 207 Abs. 1 Satz 1 UmwG analog? | 197 | ||
| c) § 29 Abs. 1 Satz 2 UmwG analog | 200 | ||
| aa) Analoge Anwendung | 200 | ||
| bb) Anforderungen der Macrotron-Entscheidung | 202 | ||
| (1) Gesamtschuldnerische Haftung (§§ 421 ff. BGB) | 202 | ||
| (2) Angebotspflicht der Gesellschaft und aufschiebend bedingte Angebotspflicht des Großaktionärs | 203 | ||
| (3) Angebotspflicht der Gesellschaft und Ablösungsrecht des Großaktionärs | 203 | ||
| (4) Stellungnahme | 204 | ||
| c) Ergebnis | 207 | ||
| 4. Kaltes Delisting und Kontrollsituation – Pflichtangebot gemäß § 35 Abs. 2 WpÜG | 207 | ||
| 5. Sonderproblem: NewCo als Gestaltung der Praxis | 209 | ||
| 6. Fazit | 211 | ||
| IV. Umwandlung einer nicht börsennotierten auf eine börsennotierte Gesellschaft | 212 | ||
| 5. Kapitel: Verhältnis von Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht – Abstimmungsbedarf | 213 | ||
| I. Verhältnis von Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht | 213 | ||
| 1. Gesellschaftsrecht | 214 | ||
| a) Regelungsziele | 214 | ||
| b) Struktur und Definition | 214 | ||
| c) Entwicklung | 216 | ||
| 2. Das Kapitalmarktrecht | 216 | ||
| a) Reglungsziele | 216 | ||
| b) Struktur und Definition | 217 | ||
| c) Entwicklung zu einem eigenständigen Rechtsgebiet | 219 | ||
| 3. Strukturelle Unterschiede | 221 | ||
| a) Hoheitliche Eingriffsbefugnisse versus Drittschutz und effektiverem Rechtsschutz | 221 | ||
| b) Verbote und Publizität | 224 | ||
| c) Dispositives und zwingendes Recht – liberales und strenges Recht | 225 | ||
| d) Aktionärs- und Anlegerschutz | 226 | ||
| 4. Keine trennscharfe Abgrenzung zwischen den beiden Rechtsgebieten | 228 | ||
| a) Einordnung von § 29 Abs. 1 UmwG | 228 | ||
| b) § 35 Abs. 2 WpÜG als Norm des Kapitalmarkt- und des Gesellschaftsrechts | 228 | ||
| c) § 33 WpÜG | 230 | ||
| d) § 59 WpÜG | 230 | ||
| e) § 20 Abs. 6 AktG | 231 | ||
| f) Fazit | 231 | ||
| 5. Überlagerung des Gesellschaftsrechts durch das Kapitalmarktrecht und Entwicklung eines Börsengesellschaftsrechts | 232 | ||
| a) Überlagerung des Gesellschaftsrechts | 232 | ||
| b) Börsengesellschaftsrecht | 233 | ||
| c) Abstimmungsbedarf | 235 | ||
| aa) Abstimmung von Konkurrenzfällen | 236 | ||
| bb) Harmonisierung von Tatbestandsvoraussetzungen und Rechtsfolgen | 236 | ||
| cc) Entlastung des Gesellschaftsrechts | 237 | ||
| II. Abstimmung von Normkonkurrenzen | 240 | ||
| 1. Drei Abstimmungslösungen | 241 | ||
| a) Kumulative Konkurrenz | 241 | ||
| b) Alternative Konkurrenz | 242 | ||
| c) Normverdrängende Konkurrenz | 244 | ||
| aa) Ausdrückliche Regelung | 244 | ||
| bb) Auslegung | 244 | ||
| cc) Befreiungsverfahren | 247 | ||
| 2. Erschwerung der Abstimmung durch strukturellen Unterschied der beiden Rechtsgebiete | 248 | ||
| a) Bedingte Befreiung als Abstimmungsmittel bei der Konkurrenz von § 29 Abs. 1 UmwG und § 35 Abs. 2 WpÜG | 249 | ||
| b) § 21 Abs. 1 WpHG als Schutzgesetz i.S.v. § 823 Abs. 2 BGB | 250 | ||
| aa) Kein sachlicher Grund für eine Ungleichbehandlung der Aktionäre börsennotierter und nicht börsennotierter Gesellschaften | 251 | ||
| bb) Systematische Auslegung von § 21 Abs. 1 WpHG | 252 | ||
| cc) Zugleich Staatshaftung gemäß §§ 839 BGB, Art. 34 GG? | 252 | ||
| dd) Ergebnis | 253 | ||
| c) Auslegung der Erforderlichkeit i.S.v. § 131 AktG | 253 | ||
| 3. Praktische Probleme bei der Abstimmung von Konkurrenzfällen | 255 | ||
| III. Regelung des Delistings im Gesellschafts- oder im Kapitalmarktrecht? | 255 | ||
| 1. Bedeutung eines strukturellen Unterschieds | 256 | ||
| 2. Regelung der Abfindung de lege ferenda im BörsenG | 256 | ||
| 3. Rein kapitalmarktrechtliche Regelung oder Kombination gesellschafts- und kapitalmarktrechtlicher Strukturelemente? | 258 | ||
| IV. Spannungsverhältnis und Wechselwirkung | 260 | ||
| Zusammenfassung der Ergebnisse | 263 | ||
| Literaturverzeichnis | 268 | ||
| Sachwortverzeichnis | 289 |