Kapitalmarktaufsicht

Andreas Möller

doi:10.3790/978-3-428-51981-1

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Möller, A. (2006). Kapitalmarktaufsicht. Wandel und Neubestimmung der nationalen und europäischen Kapitalmarktaufsicht anhand des Beispiels der Aufsicht über die Börsen und den Börsenhandel. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-51981-1

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Kapitalmarktaufsicht

Wandel und Neubestimmung der nationalen und europäischen Kapitalmarktaufsicht anhand des Beispiels der Aufsicht über die Börsen und den Börsenhandel

Möller, Andreas

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 5

(2006)

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Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-51981-1
978-3-428-11981-3 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-51981-1
Edition: 1
Language: German
Pages: 257
Collections: NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Company, commercial & competition law: general

Pricing

Institution: € 106.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 69.90 (incl. local VAT if applicable)

Abstract

Die Kapitalmärkte sind einem starken Wandel unterworfen, der durch eine territoriale Ausweitung finanzwirtschaftlicher Aktivitäten gekennzeichnet ist und zudem bedeutsame Strukturverschiebungen des internationalen Finanzgeschäfts aufweist. Aus dieser Entwicklung resultieren besondere Anforderungen, die an eine effiziente nationale und europäische Kapitalmarktaufsicht zu stellen sind.

Aufgrund ihrer besonderen Funktion im Allokationsprozess setzt sich der Verfasser insbesondere mit dem Strukturwandel der börslichen Märkte und ihres wettbewerblichen Umfeldes auseinander. Darüber hinaus werden die wirtschaftliche und rechtliche Integration der europäischen Kapitalmärkte beleuchtet. Im Mittelpunkt stehen die aktuellen Maßnahmen zur Fortentwicklung einer europäischen Wertpapier- und Börsenaufsicht und ihre Bedeutung für die veränderte institutionelle Ausgestaltung der europäischen Kapitalmarktregulierung sowie für die weitere Vereinheitlichung des materiellen Aufsichtsrechts.

Vor dem Hintergrund der Ergebnisse dieser Untersuchung unterzieht Andreas Möller die derzeitigen Reformvorschläge für eine Neuordnung der Börsen- und Kapitalmarktaufsicht einer rechtpolitischen sowie verfassungs- und europarechtlichen Überprüfung. Auf der Basis eines eigenen Vorschlags für eine effizientere Ausgestaltung der nationalen und europäischen Börsen- und Kapitalmarktaufsicht zeigt der Verfasser bestehende Handlungsspielräume auf.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsverzeichnis	9
Abkürzungsverzeichnis	17
1. Teil: Grundlagen	21
A. Einleitung	21
B. Gegenstand der Untersuchung	26
I. Kapitalmarktaufsicht	26
1. Der Kapitalmarkt	26
2. Die Börse	27
a) Der Börsenbegriff im deutschen Recht	27
b) Der Begriff des Geregelten Marktes im europäischen Recht	29
II. Das Verhältnis von Kapitalmarkt- und Börsenaufsicht	30
C. Zum Forschungsstand	31
I. Ausgestaltung der Aufsicht auf nationaler Ebene	32
II. Ausgestaltung der Aufsicht auf europäischer Ebene	33
D. Gang der Untersuchung	35
2. Teil: Börsenaufsicht: Entwicklungsgeschichtliche Grundlagen in Deutschland und aktuelle Tendenzen der Organisation im Ausland	37
A. Die Entwicklung der Börsenaufsicht in Deutschland	37
I. Die Börsenaufsicht von 1896 bis 1986	37
1. Die Entstehungsgeschichte des Börsengesetzes von 1896	37
a) Die Situation vor Erlass des Börsengesetzes	37
b) Die Arbeiten der Börsenenquetekommission	39
2. Das Börsengesetz von 1896	39
a) Das Gesetzgebungsverfahren	39
b) Die Aufsicht	40
c) Die Aufsichtsbereiche	41
aa) Börsenteilnehmer	41
bb) Preisfeststellung und Zulassung von Wertpapieren	41
cc) Termingeschäfte	41
d) Die Regelungen in der praktischen Anwendung	41
3. Die Gesetzesnovelle von 1908	42
4. Die Gesetzesnovelle von 1934	42
5. Der Referentenentwurf von 1967 und die Börsensachverständigenkommission	44
6. Die Gesetzesnovelle von 1975	45
II. Die Novellierungen des Börsenrechts von 1986 bis 2004	46
1. Die Gesetzesnovelle von 1986	47
2. Die Gesetzesnovelle von 1989	47
3. Das Zweite Finanzmarktförderungsgesetz von 1994	48
a) Novellierung der Kompetenzverteilung bei der Börsenaufsicht	49
aa) Die Aufsicht durch das Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel	49
bb) Die Aufsicht durch die Börsenaufsichtsbehörden	49
cc) Die Aufsicht der Börsen im Rahmen der Selbstverwaltung	50
b) Das Verhältnis der Aufsichtsinstanzen zueinander	51
aa) Das Verhältnis Bundesaufsichtsamt – Börsenaufsichtsbehörden	51
bb) Das Verhältnis Bundesaufsichtsamt – Börsen	52
cc) Das Verhältnis Börsenaufsichtsbehörden – Börsen	52
4. Gesetz zur Umsetzung von EU-Richtlinien und zur Harmonisierung bank- und wertpapieraufsichtsrechtlicher Vorschriften sowie ein Begleitgesetz von 1997	53
a) Erweiterung der Bundesaufsicht auf Kurs- und Freimakler	53
b) Aufsichtsrechtliche Gleichstellung von Wertpapierfirmen und Kreditinstituten	54
5. Das Dritte Finanzmarktförderungsgesetz von 1998	55
a) Erweiterung der Eingriffsbefugnisse von Börsenaufsichtsbehörden und Börsen	56
b) „Delisting“-Regelung	56
c) Teilnahme am Börsenhandel in einem elektronischen Handelssystem	56
d) Verpflichtung zur Überlassung elektronischer Handelssysteme	57
6. Das Vierte Finanzmarktförderungsgesetz von 2002	58
a) Neuverteilung der Aufsichtskompetenzen zwischen Bundes- und Börsenaufsichtsbehörden	58
aa) Die Aufsicht über börsenähnliche Einrichtungen	58
bb) Die Aufsicht über das Verbot der Kurs- und Marktpreismanipulation	59
cc) Die Aufsicht über organisierte Märkte mit Sitz im Ausland	60
b) Materiellrechtliche Änderungen des Börsengesetzes und des Wertpapierhandelsgesetzes	60
aa) Änderung börsenrechtlicher Vorschriften	60
(1) Börsenähnliche Einrichtungen	60
(2) Wertpapierzulassung und Preisfeststellung sowie Maklerrecht	61
(3) Marktsegmentierung	62
(4) Einbeziehung von Wertpapieren in den geregelten Markt	62
(5) Verhältnis Börse – Börsenträger – Börsenaufsicht	64
bb) Änderung wertpapierhandelsrechtlicher Vorschriften	64
(1) Das Verbot der Kurs- und Marktpreismanipulation	64
(2) Organisierte Märkte mit Sitz im Ausland	65
7. Gesetz über die integrierte Finanzdienstleistungsaufsicht von 2002	66
a) Zusammenführung der Bundesaufsicht über Finanzdienstleistungen	66
b) Rechtliche Stellung, Finanzierung und Kontrolle der Aufsicht	68
c) Künftige Anforderungen an eine integrierte Finanzaufsicht	69
8. Das Anlegerschutzverbesserungsgesetz von 2004	69
a) Umsetzung der EU-Marktmissbrauchsrichtlinie	71
aa) Insiderrecht	71
bb) Ad hoc-Publizität	72
cc) Directors’ Dealings	73
dd) Marktmanipulation	74
ee) Befugnisse der BaFin	75
b) Erweiterung der Prospektpflicht	76
9. Das Wertpapierprospektgesetz von 2005	77
B. Aktuelle Tendenzen der Organisation der Börsenaufsicht im Ausland	77
I. Allgemein	77
II. Vereinigtes Königreich	79
1. Financial Services Authority (FSA): Entstehung und Aufgaben	79
2. Befugnisse	83
3. Kritik	84
III. USA	85
1. Securities and Exchange Commission (SEC): Entstehung und Aufgaben	85
2. Befugnisse	87
3. Kritik	88
IV. Vergleich der Aufsichtssysteme	89
3. Teil: Börsenfunktionen und staatliche Regelungsziele im Börsenwesen	91
A. Ökonomische Funktionen und Effizienzkriterien der Börse	91
I. Zentrale Funktionen der Börse	91
1. Die Marktfunktion	92
2. Die Finanzierungsfunktion	92
3. Die Zirkulationsfunktion	92
II. Effizienzkriterien der Börse	92
1. Transaktionskosten	93
a) Spanne zwischen An- und Verkaufspreis (Geld-Brief-Spanne)	93
aa) Inventarkosten	94
bb) Insiderkosten	94
cc) Geschäftsabwicklungskosten	95
b) Kommissionskosten	95
c) Marktbeeinflussungskosten	95
2. Informationseffizienz	96
3. Transparenz	97
4. Liquidität	97
5. Abwicklungseffizienz	99
6. Marktzutritt	99
7. Marktintegrität	100
8. Wechselwirkungen zwischen den Effizienzkriterien	100
B. Staatliche Regelungsziele im Börsenwesen	101
I. Funktionenschutz	101
1. Institutionelle Funktionsfähigkeit	102
2. Operationale Funktionsfähigkeit	103
3. Allokative Funktionsfähigkeit	103
II. Anlegerschutz	105
1. Begriff des Anlegerschutzes	105
2. Risiken des Anlegers	106
a) Substanzerhaltungsrisiko	106
b) Informationsrisiko	107
c) Abwicklungs- und Verwaltungsrisiko	107
d) Interessenvertretungsrisiko	108
e) Konditionenrisiko	108
3. Schutzcharakter anlegerschützender Normen	108
a) Schutz des Publikums	109
b) Schutz von Individualinteressen	109
III. Gesamtmarktstabilität	110
IV. Zielkonflikte	111
4. Teil: Kapitalmarktorganisation und europäische Finanzmarktintegration	115
A. Aktuelle Entwicklungstendenzen der Kapitalmarktorganisation	115
I. Institutionalisierung	115
II. Disintermediation	116
III. Computerisierung des Handels	117
IV. „Remote access“	117
V. Neue Wettbewerber	118
1. Börsen	118
2. Alternative Handelssysteme	119
3. Internalisierungssysteme	121
VI. Fortschreitende Konsolidierung	121
1. Allianzen	122
2. Technische Kooperationen	122
3. Fusionen von Börsen	123
B. Gegenwärtiger Stand der wirtschaftlichen Integration der europäischen Finanzmärkte	125
I. Methoden zur Messung der Finanzmarktintegration	126
II. Grad der Integration	126
C. Die rechtliche Integration der europäischen Kapitalmärkte	129
I. Rechtsgrundlagen und Grundprinzipien des europäischen Kapitalmarktrechts	129
1. Kapitalverkehrsliberalisierung	129
2. Konzepte der Rechtsangleichung	132
a) Vollrechtsharmonisierung	132
b) Europäische Börse und europäische Börsenaufsicht	133
c) Mindestharmonisierung auf Basis gegenseitiger Anerkennung und Heimatlandkontrolle	134
aa) Mindestharmonisierung	134
bb) Gegenseitige Anerkennung	135
cc) Heimatlandkontrolle	136
3. Instrumente der Rechtsangleichung	137
a) Richtlinien	137
b) Verordnungen	138
4. Rechtsgrundlagen	138
5. Institutioneller Rahmen der Rechtsangleichung	140
a) EU-Institutionen	140
aa) Europäische Kommission	140
bb) Europäischer Wertpapierausschuss	140
cc) Financial Services Committee	141
b) Privatrechtliche Organisationen	142
aa) International Organization of Securities Commissions (IOSCO)	142
bb) Committee of European Securities Regulators (CESR)	143
cc) Federation of European Stock Exchanges (FESE)	143
II. Aktuelle Entwicklungen der europäischen Kapitalmarktregulierung	144
1. Der Aktionsplan Finanzdienstleistungen	145
a) Zielsetzung	145
b) Maßnahmen	145
2. Lamfalussy-Prozess	147
a) Entstehungsgeschichte	147
b) Neue Rechtsetzungstechnik	148
c) Ausweitung des Rechtsetzungsverfahrens	149
3. Konsequenzen des Aktionsplans Finanzdienstleistungen und des Lamfalussy-Verfahrens für die Kapitalmarktregulierung	150
a) Übergeordnetes Konzept zur Schaffung eines integrierten europäischen Finanzmarktes	150
b) Übertragung von Kompetenzen nach EG-Vertrag	150
c) Beschleunigung des Gesetzgebungsprozesses	153
d) Einheitliche Umsetzung, Anwendung und Sanktionierung	156
e) Zentralisierung der Regulierung und Aufsicht versus Wettbewerb der Rechtsordnungen und Aufsichtsbehörden	158
aa) Ausgangslage	158
bb) Voraussetzungen für einen funktionierenden Systemwettbewerb	159
(1) Die Diskussion im Gesellschaftsrecht	160
(2) Die Diskussion im Kapitalmarktrecht	163
cc) Stellungnahme	166
4. Zusammenfassung und Schlussfolgerungen	168
5. Teil: Konzept für eine Reform der nationalen und europäischen Börsen- und Kapitalmarktaufsicht	170
A. Vorschläge für eine Neustrukturierung der Aufsicht	170
I. Zentralisierung der Aufsicht auf nationaler Ebene	171
1. Rechtsnatur der Börse	172
a) Börse als privatrechtliche Veranstaltung	172
b) Börse als öffentlich-rechtliche Veranstaltung	172
2. Börsenaufsicht als Teil der Staatsaufsicht	173
3. Die Vorschläge	174
a) Aufgabenübertragung auf den Bund	174
b) Aufgabenübertragung auf eine gemeinsame Bund-Länderbehörde	175
4. Rechtliche Möglichkeiten	175
a) Aufgabenübertragung auf den Bund	175
aa) Verfassungsrechtliche Grundlagen (Art. 87 Abs. 3 Satz 1GG)	176
bb) Errichtung einer selbständigen Bundesoberbehörde ohne Mittel- und Unterbehörden und ohne Inanspruchnahme von Verwaltungsbehörden der Länder	177
(1) Die Rechtsstellung der Handelsüberwachungsstellen	178
(2) Behördeneigenschaft der Handelsüberwachungsstellen	179
(3) Aufgabenzuweisung im Wege der Organleihe	181
(4) Errichtung von Außenstellen	182
(5) Privatrechtliche Börsenorganisation	182
b) Zwischenergebnis	185
c) Aufgabenübertragung auf eine gemeinsame Bund-Länderbehörde	185
d) Aufgabenübertragung auf eine gemeinsame Länderbehörde	187
II. Zentralisierung der Aufsicht auf europäischer Ebene	189
1. Die Vorschläge	189
a) Verstärkte Koordinierung der Tätigkeit der nationalen Aufsichtsbehörden	189
aa) Konzept des „supervisor of national supervisors“	189
bb) Konzept des „lead supervisor“	191
b) Schaffung einer europäischen Einrichtung mit Rechtsetzungsbefugnis	193
c) Errichtung einer zentralen Aufsichtsbehörde	194
aa) Übertragung von Teilzuständigkeiten	194
bb) Orientierung am Modell des Europäischen Zentralbanksystems	196
cc) Schaffung einer „European Securities Commission“	196
2. Schlussfolgerungen	198
3. Gemeinschaftsrechtliche Zulässigkeit	198
a) Prinzip der begrenzten Einzelermächtigung	198
b) Ermächtigung auf der Grundlage von Art. 308 (ex-Art. 235) EGV	200
aa) Die tatbestandlichen Voraussetzungen	200
bb) Art und Umfang der übertragbaren Befugnisse	201
(1) Grenzen einer Übertragung	201
(2) Konkretisierung der übertragbaren Befugnisse	202
cc) Organisatorische und rechtliche Ausgestaltung der vertragsfremden Einrichtung	204
dd) Rechtsschutz	205
ee) Subsidiaritätsprinzip (Art. 5 Abs. 2; ex-Art. 3b Abs. 2 EGV)	206
(1) Anwendungsbereich	206
(2) Materielle Voraussetzungen	207
ff) Verhältnismäßigkeitsgrundsatz (Art. 5 Abs. 3; ex-Art. 3b Abs. 3 EGV)	209
gg) Rechtsfolgen	210
4. Vereinbarkeit einer Zentralisierung der Aufsicht mit deutschem Verfassungsrecht	210
5. Ergebnis der gemeinschaftsrechtlichen Zulässigkeitsprüfung	211
B. Eigener Vorschlag für eine Neustrukturierung der Aufsicht	212
I. Grundanliegen einer Reform	213
1. Marktintegrität und Anlegerschutz	213
2. Effizienz und Wettbewerbsneutralität	213
II. Konsequenzen für die organisationsrechtliche Ausgestaltung und die Befugnisse der Aufsicht	214
1. Zentralisierung der Aufsicht auf nationaler Ebene	214
a) Aufsichtsrechtliche Anforderungen auf nationaler Ebene	215
b) Anforderungen im Rahmen der europäischen und internationalen Zusammenarbeit der Aufsichtsbehörden	216
2. Zentralisierung der Aufsicht auf europäischer Ebene	217
a) Einheitliche Umsetzung und Auslegung des gemeinschaftlichen Rechts	217
b) Einheitliche Aufsichtsmaßstäbe	218
c) Anpassung der Aufsichtsstrukturen an die Integrationswirkung des materiellen Aufsichtsrechts	218
aa) Einheitliches Börsenrecht	219
bb) Einheitliches Kapitalmarktrecht	220
d) Stärkung europäischer Positionen bei der Durchsetzung international anerkannter Standards	220
3. Vier-Stufen Konzept für die Zentralisierung der Aufsicht auf europäischer Ebene	221
a) Ausbau der Zusammenarbeit der Aufsichtsbehörden (1. Stufe)	221
b) Übertragung der Befugnisse zur verbindlichen Konkretisierung und Auslegung des Aufsichtsrechts auf neu zu schaffende europäische Einrichtung (2. Stufe)	223
c) Schaffung einer europäischen Börsen-/Wertpapieraufsichtsbehörde mit Eingriffs- und Sanktionsbefugnissen (3. Stufe)	225
d) Zentralisierung der europäischen Kapitalmarktaufsicht (4. Stufe)	230
Zusammenfassung	234
Literaturverzeichnis	238
A. Allgemeine Literatur	238
B. Offizielle Verlautbarungen, Dokumente und Materialien	253
Sachwortregister	255

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