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Die Stellungnahme der Zielgesellschaft zu öffentlichen Angeboten nach dem WpÜG

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Kubalek, J. (2006). Die Stellungnahme der Zielgesellschaft zu öffentlichen Angeboten nach dem WpÜG. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52072-5
Kubalek, Jörn. Die Stellungnahme der Zielgesellschaft zu öffentlichen Angeboten nach dem WpÜG. Duncker & Humblot, 2006. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-52072-5
Kubalek, J (2006): Die Stellungnahme der Zielgesellschaft zu öffentlichen Angeboten nach dem WpÜG, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-52072-5

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Die Stellungnahme der Zielgesellschaft zu öffentlichen Angeboten nach dem WpÜG

Kubalek, Jörn

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 3

(2006)

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Abstract

Wird den Aktionären eines börsennotierten Unternehmens ein öffentliches Angebot zum Ankauf ihrer Wertpapiere gemacht, haben Vorstand und Aufsichtsrat der Zielgesellschaft gemäß § 27 des zum 1. Januar 2002 in Kraft getretenen Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetzes (WpÜG) eine begründete Stellungnahme zu dem Angebot abzugeben. Obwohl die Stellungnahme einen erheblichen Einfluss auf das Entscheidungsverhalten der Aktionäre ausübt, hat der Gesetzgeber die inhaltlichen Anforderungen an die Stellungnahme nur in Ansätzen geregelt. Darüber hinaus sieht die Vorschrift keinerlei Rechtsfolgen für einen Verstoß gegen die Stellungnahmepflicht vor. Gerade letzteres überrascht, da seit langem bekannt ist, dass öffentliche Angebote Interessenskonflikte zwischen den für die Stellungnahme verantwortlichen Gesellschaftsorganen und den auf den Informationsgehalt der Stellungnahme angewiesenen Aktionären hervorrufen.

In der vorliegenden Untersuchung ordnet Jörn Kubalek die Pflicht zur Stellungnahme in das aus aktien- und kapitalmarktrechtlichen Informationspflichten bestehende Publizitätssystem börsennotierter Aktiengesellschaften ein und entwickelt auf dieser Grundlage Antworten auf die vom Gesetzgeber unbeantwortet gelassenen Inhalts- und Haftungsfragen. Hierdurch liefert der Autor zugleich einen Beitrag zur gegenwärtigen Diskussion um die Haftung für fehlerhafte Kapitalmarktinformationen.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Vorwort 7
Inhaltsverzeichnis 9
Abkürzungsverzeichnis 17
Einleitung 21
1. Teil: Die Entwicklungsgeschichte der Pflicht zur Stellungnahme und ihre Stellung im Regelungssystem des WpÜG 25
1. Kapitel: Die Entwicklungsgeschichte der Pflicht zur Stellungnahme 25
I. Europäische Regulierungsansätze 25
1. Der Pennington-Entwurf 25
2. Der erste Kommissionsentwurf 26
3. Der zweite Kommissionsentwurf 28
4. Die Europäische Übernahmerichtlinie 30
II. Deutsche Regulierungsansätze 31
1. Die Leitsätze der Börsensachverständigenkommission 32
2. Der Übernahmekodex 32
3. Der Entstehungsprozess des WpÜG 33
a) Der Diskussionsentwurf 34
b) Der Referentenentwurf 35
c) Der Regierungsentwurf 35
d) Die Endfassung des WpÜG 36
III. Ergebnis 37
2. Kapitel: Die Pflicht zur Stellungnahme im Regelungssystem des WpÜG 37
I. Die Regelungsziele der einzelnen Angebotsformen 39
1. Übernahmeangebote 39
2. Pflichtangebote 40
3. Einfache Erwerbsangebote 43
II. Die Verbindungslinien zwischen den Regelungszielen der einzelnen Angebotsformen 44
1. Die Verbindungslinien zwischen den Zielen der Übernahme- und Pflichtangebotsregeln 45
2. Die Verbindungslinien zwischen den Zielen der einfachen Erwerbs- und Pflichtangebotsregeln 46
III. Ergebnis 48
2. Teil: Die Pflicht zur Stellungnahme im Spannungsfeld unterschiedlicher Interessen 49
1. Kapitel: Die Auswirkungen der einzelnen Angebotsarten auf die Interessengruppen der Zielgesellschaft 49
I. Übernahmeangebote 49
1. Die Auswirkungen auf die Interessen des Vorstands 50
2. Die Auswirkungen auf die Interessen des Aufsichtsrats 52
a) Anteilseignervertreter 52
b) Arbeitnehmervertreter 53
3. Die Auswirkungen auf die Interessen der Aktionäre 54
a) Die Interessen der Aktionäre in Übernahmeverfahren 54
(1) Institutionelle Anleger 54
(2) Privatanleger 56
(3) Inhaber von Mitarbeiteraktien 56
b) Die Situation der Aktionäre als Adressaten des Angebots 57
4. Die Auswirkungen auf die Interessen der Arbeitnehmer 61
II. Pflichtangebote 62
1. Die Auswirkungen auf die Interessen des Vorstands 62
2. Die Auswirkungen auf die Interessen des Aufsichtsrats 64
3. Die Auswirkungen auf die Interessen der Aktionäre 65
4. Die Auswirkungen auf die Interessen der Arbeitnehmer 68
III. Einfache Erwerbsangebote 68
1. Die Auswirkungen von Aufstockungsangeboten 68
2. Die Auswirkungen von Einstiegsangeboten 69
IV. Ergebnis 70
2. Kapitel: Die Folgen der Auswirkungen öffentlicher Angebote für die Erfüllung der Pflicht zur Stellungnahme 70
I. Übernahmeangebote 70
1. Die Möglichkeiten zur Beeinflussung des Inhalts der Stellungnahme 71
2. Die Folgen einer Beeinflussung des Inhalts der Stellungnahme 73
a) Die Folgen für die Interessen der Aktionäre 73
b) Die Folgen für die Interessen der Arbeitnehmer 74
II. Pflichtangebote 75
III. Einfache Erwerbsangebote 76
IV. Ergebnis 77
3. Teil: Die Rechtsnatur des § 27 WpÜG 78
1. Kapitel: Struktur- und Funktionsanalyse der Informationspflichten börsennotierter Aktiengesellschaften 78
I. Struktur und Funktion verbandsrechtlicher Informationspflichten 79
1. Strukturanalyse 79
a) Individuelle Informationsrechte 79
b) Kollektive Informationsrechte 81
2. Funktionsanalyse 83
II. Struktur und Funktion kapitalmarktrechtlicher Informationspflichten 91
1. Strukturanalyse 92
2. Funktionsanalyse 93
a) Gewährleistung effizienter Kapitalmärkte 93
b) Schutz individueller Kapitalanleger 96
III. Ergebnis 97
2. Kapitel: Struktur und Funktion des § 27 WpÜG 97
I. Strukturanalyse 97
1. Der Informationsadressat 98
2. Der Informationspflichtige des § 27 WpÜG 101
II. Funktionsanalyse 103
1. Die Information der Arbeitnehmer 104
2. Die Information der Aktionäre 106
III. Ergebnis 108
3. Kapitel: Der Struktur- und Funktionsvergleich zwischen § 27 WpÜG und den Informationspflichten börsennotierter Aktiengesellschaften 108
I. Gemeinsamkeiten mit verbandsrechtlichen Informationspflichten 109
II. Gemeinsamkeiten mit kapitalmarktrechtlichen Informationspflichten 110
III. Ergebnis 110
4. Teil: Der Inhalt der Stellungnahme 112
1. Kapitel: Allgemeine Anforderungen an den Inhalt der Stellungnahme 112
I. Die Erörterung unterschiedlicher Inhaltsmaßstäbe 112
1. Eigenständige Stellungnahmen des Aufsichtsrats 113
2. Stellungnahmen zu einfachen Erwerbsangeboten 115
3. Stellungnahmen zu freundlichen Übernahmeangeboten 117
II. Die inhaltlichen Vorgaben aus der Funktion des § 27 WpÜG 119
1. Der inhaltliche Bezugspunkt der Stellungnahme 119
2. Die Anforderungen an die Präsentation der Informationen 121
a) Der Verständlichkeitsmaßstab der Stellungnahme 121
b) Die Zulässigkeit werbender Elemente 124
III. Die Pflicht zur Prüfung der Angebotsunterlage 127
2. Kapitel: Die einzelnen Bestandteile der Stellungnahme 131
I. Der Standpunkt von Vorstand und Aufsichtsrat 131
1. Angaben zu den persönlichen Interessen der Organmitglieder 132
a) Angaben zu seitens des Bieters gewährten Vorteilen 133
b) Change of Control-Klauseln 135
c) Angaben gemäß § 27 Abs. 1 S. 2 Nr. 4 WpÜG 135
2. Angaben zu den Konsequenzen des Standpunkts von Vorstand und Aufsichtsrat 137
II. Angaben zur Person des Bieters 138
1. Barangebote 139
2. Tauschangebote 139
III. Angaben zur Gegenleistung 141
1. Barangebote 142
a) Angaben zum gegenwärtigen Wert der Zielgesellschaft 142
b) Angaben zur Wertentwicklung der Zielgesellschaft 146
c) Geheimhaltungspflicht von Vorstand und Aufsichtsrat 148
2. Tauschangebote 152
a) Angaben zur Art der Gegenleistung 152
b) Angaben zur Höhe der Gegenleistung 153
(1) Die auf den Angebotszeitpunkt bezogene Bewertung des Umtauschverhältnisses 154
(2) Die Bewertung des Umtauschverhältnisses unter Berücksichtigung der weiteren Entwicklung 155
IV. Angaben zu den Auswirkungen des Angebots auf Zielgesellschaft und Bieter 156
1. Die Auswirkungen auf die Zielgesellschaft 157
2. Die Auswirkungen auf den Bieter 158
V. Die abschließende Handlungsempfehlung 159
1. Die zu berücksichtigenden Interessen 160
2. Veröffentlichung abweichender Empfehlungen 163
VI. Ergebnis 164
5. Teil: Rechtsschutz gegenüber fehlerhaften Stellungnahmen 165
1. Kapitel: Schadensersatzansprüche bei fehlerhaften Stellungnahmen 166
I. Ansprüche gegen die Gesellschaft 166
1. Deliktische Ansprüche 166
a) Tatbestand deliktischer Anspruchsgrundlagen 167
(1) § 823 Abs. 1 BGB 167
(2) § 823 Abs. 2 BGB 168
(a) § 27 WpÜG 169
(b) § 400 Abs. 1 Nr. 1 AktG 173
(c) § 266 Abs. 1 StGB 175
(3) § 826 BGB 175
b) Haftungsbegründende Kausalität 177
c) Schaden 178
(1) Ablehnung des Angebots 179
(a) Kapitalmarktrechtliche Naturalrestitution 179
(b) Differenzschaden 180
(2) Annahme des Angebots 181
(a) Kapitalmarktrechtliche Naturalrestitution 181
(b) Differenzschaden 182
d) Verschulden 182
2. Aktienrechtliche Ansprüche 184
3. Kapitalmarktrechtliche Ansprüche 184
a) Analogie zu § 12 WpÜG 184
b) Gesamtanalogie zu den Tatbeständen der spezialgesetzlichen Prospekthaftung 185
c) Allgemein-zivilrechtliche Prospekthaftung 186
4. Der Grundsatz der Kapitalerhaltung 191
5. Zusammenfassung 195
II. Ansprüche gegen Vorstand und Aufsichtsrat 196
1. Unterschiedliche Haftungsmaßstäbe für Vorstand und Aufsichtsrat 196
2. Das Problem des Doppelschadens 197
3. Die einzelnen Anspruchsgrundlagen 199
a) § 823 Abs. 1 BGB 199
b) § 117 AktG 200
c) Verletzung der verbandsrechtlichen Treuepflicht 202
d) Allgemein-zivilrechtliche Prospekthaftung 202
4. Zusammenfassung 203
III. Ergebnis 203
2. Kapitel: Primärrechtliche Rechtsbehelfe gegenüber fehlerhaften Stellungnahmen 204
I. Ansprüche gegen die Zielgesellschaft 204
1. Aktienrechtliche Ansprüche 204
2. Deliktische Ansprüche 206
a) § 823 Abs. 1 BGB 206
b) § 823 Abs. 2 BGB 207
II. Ansprüche gegen Vorstand und Aufsichtsrat 208
III. Ergebnis 209
Anhang 210
1. Angebote zwischen dem 14. Juli 1995 und dem 31. Dezember 2001 210
2. Öffentliche Angebote seit dem 1. Januar 2002 227
Rechtsprechungsverzeichnis 238
1. Bundesverfassungsgericht 238
2. Bundesgerichtshof 238
3. Bayerisches Oberlandesgericht 239
4. Oberlandesgerichte 239
5. Landgerichte 240
6. Amtsgerichte 241
Literaturverzeichnis 242
Stichwortverzeichnis 268