Institutionelle Stimmrechtsberatung

Philip Schwarz

doi:10.3790/978-3-428-54083-9

Preview Login to order (PDF)

BOOK

Cite BOOK

Style

Schwarz, P. (2013). Institutionelle Stimmrechtsberatung. Rechtstatsachen, Rechtsökonomik, rechtliche Rahmenbedingungen und Regulierungsstrategien. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-54083-9

Format

BIBTEX

ENDNOTE

RIS

Download

Institutionelle Stimmrechtsberatung

Rechtstatsachen, Rechtsökonomik, rechtliche Rahmenbedingungen und Regulierungsstrategien

Schwarz, Philip

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 67

(2013)

Preview Login to order (PDF)

Additional Information

Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-54083-9
978-3-428-14083-1 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-54083-9
Edition: 1
Language: German
Pages: 420
Collections: NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Company, commercial & competition law: general

Pricing

Institution: € 150.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 99.90 (incl. local VAT if applicable)

About The Author

Dr. Philip Schwarz, geboren 1985 in Rotenburg a. d. Fulda, 2006 bis 2010 Studium der Rechtswissenschaften als Stipendiat der Studienstiftung des deutschen Volkes an der Philipps-Universität Marburg und an der Université de Lausanne (Schweiz), 2010 bis 2012 Arbeit an der Dissertation, Promotionsförderung durch die Studienstiftung des deutschen Volkes, 2010 bis 2011 Wissenschaftliche Hilfskraft bei Prof. Dr. Monika Böhm an der Philipps-Universität Marburg, 2012 bis 2013 Wissenschaftlicher Mitarbeiter bei Prof. Dr. Lars Klöhn, LL.M. (Harvard), an der LMU München, 2013 Promotion an der LMU München, seit 2012 Rechtsreferendar im Bezirk des Landgerichts Marburg.

Abstract

Professionelle Aktionäre haben heute kaum Interesse an den Unternehmen, deren Aktien sie kaufen. Um auf der Hauptversammlung dennoch sinnvoll über die Ausübung der Stimmrechte entscheiden zu können, engagieren die Aktionäre Stimmrechtsberater ($aproxy advisors).$z Deren Abstimmungsempfehlungen übernehmen die Aktionäre häufig ohne Überprüfung, sodass faktisch die Stimmrechtsberater darüber entscheiden, ob ihre Kunden einem Beschluss zustimmen oder ob sie ihn ablehnen. Obwohl der erhebliche Einfluss der Stimmrechtsberater zahlreiche Bedenken hervorruft, hat ihre Tätigkeit auch eine positive Seite: Weil viele Aktionäre auf die beiden etablierten Anbieter (ISS und Glass Lewis) zurückgreifen, ermöglichen deren Empfehlungen $ashareholder activism.$z Regulierer stehen heute vor der Frage, ob und wie sie die Gefahren der Stimmrechtsberatung eindämmen können, ohne auch die gewollten Auswirkungen zu beseitigen. Philip Schwarz spürt dieser Frage in seiner Dissertation nach.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsübersicht	9
Inhaltsverzeichnis	11
Abkürzungsverzeichnis	20
§ 1 Einführung	27
I. Einordnung von Stimmrechtsberatern in die Corporate Governance-Diskussion	29
II. Potentielle Gefahren der Stimmrechtsberatung	30
III. Aktuelle Regulierungsbestrebungen	31
IV. Zielsetzung und Gang der Untersuchung	32
§ 2 Begriffsbestimmungen	34
§ 3 Der Markt für Stimmrechtsberatung	38
I. Die Stimmrechtsberater im Einzelnen	40
1. Institutional Shareholder Services (ISS)/RiskMetrics	40
a) Geschichte	40
b) Stimmrechtsberatung und -ausübung	40
c) Corporate Governance-Ratings	41
d) Corporate Governance-Beratung (durch ICS)	41
2. Glass Lewis	42
a) Allgemeines	42
b) Bedeutung	44
3. Marco Consulting Group (MCG)	45
4. Egan-Jones	46
5. Proxy Governance, Inc. (PGI)	48
6. Ethos - Schweizerische Stiftung für nachhaltige Entwicklung	48
a) Stimmrechtsberatung und Stimmrechtsausübung	49
b) Dialog mit Unternehmen	51
c) Bedeutung	51
7. Proxinvest	52
a) Stimmrechtsberatung und -ausübung	52
b) Zusammensetzung des Jahresumsatzes und Kundenzahl	53
c) Bedeutung	54
8. Ivox	54
a) Allgemeines	54
b) Gütesiegel (Rating)	55
c) Hauptversammlungsanalysen, Stimmrechtsberatung und -ausübung	55
d) Dialog mit Unternehmen	56
e) Angebot für Unternehmen	56
f) Bedeutung	57
9. European Corporate Governance Service (ECGS)	57
a) Allgemeines	57
b) Bedeutung	58
10. Sonderformen	59
a) Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz (DSW) und Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger (SdK)	59
b) Governance for Owners	60
II. Wettbewerbssituation	61
1. Methoden zur Bestimmung der Marktmacht	62
2. Anwendung auf den Markt für Stimmrechtsberatung	64
a) Marktabgrenzung	65
aa) Allgemeines	65
bb) Bedarfsmarktkonzept	66
cc) Hypothetischer Monopoltest	66
dd) Ergebnis	68
b) Bestimmung der Marktanteile	69
c) Wettbewerbsbedingungen	71
aa) Potentieller Wettbewerb	71
bb) Marktzutrittsschranken	72
(1) Kostenversenkung bei Marktzutritt	73
(2) Zunehmende Skalenerträge	73
(3) Netzwerkeffekte	75
(4) Wechselkosten	76
(5) Besetzung attraktiver Marktsegmente	77
(6) Zwischenergebnis	78
cc) Bewertung der gegenwärtigen Wettbewerbssituation und künftige Entwicklung	79
(1) Grund für den Aufstieg von Glass Lewis	79
(2) Szenarien der zukünftigen Entwicklung	80
3. Ergebnis	82
§ 4 Einfluss von Stimmrechtsberatern	83
I. Anekdotische Evidenz und Schätzungen	84
II. Empirische Erkenntnisse	85
1. Überblick	85
2. Analyse	86
3. Informelle Einflussnahme	88
III. Ergebnis	89
§ 5 Die Konvergenz des Aktienrechts	90
I. Rechtliche Konvergenz	90
1. Die Hauptversammlung der deutschen Aktiengesellschaft	91
a) Überblick	91
b) "Say on Pay"	92
c) Mehrheitserfordernisse	93
2. Die Hauptversammlung der corporation	94
a) Überblick	94
b) Nominierung von Kandidaten für das board of directors	95
c) "Say on Pay"	99
d) Mehrheitserfordernisse	99
3. Insbesondere: Die Stimmrechtsausübung in der Hauptversammlung der deutschen Aktiengesellschaft	101
a) "Macht der Banken"	101
b) KonTraG (1998)	104
c) NaStraG (2001)	104
d) TransPuG (2002)	107
e) UMAG (2005)	108
f) ARUG (2009)	110
4. Konvergenz des Hauptversammlungsrechts	113
a) Wahlen zum board of directors und zum Aufsichtsrat	114
b) Mehrheitserfordernisse	114
c) Stimmrechtsausübung	115
aa) Informationsverbreitung im Vorfeld der Hauptversammlung	115
bb) Ermessensspielraum beim Depotstimmrecht	117
d) "Say on Pay"	118
II. Konvergenz der Aktionärsstrukturen	118
1. USA	119
2. Deutschland	121
a) "Deutschland AG"	121
b) Veränderungen in der Aktionärsstruktur	121
III. Bedeutung der Konvergenz für Stimmrechtsberater	127
1. Vorverlagerung der Aktionärsentscheidung	127
2. Stärkung der Aktionärsrechte	129
3. Steigende Bedeutung institutioneller Anleger	130
IV. Zusammenfassung	131
§ 6 Warum beauftragen institutionelle Anleger Stimmrechtsberater?	132
I. Aktionärsaktivismus durch institutionelle Anleger – tatsächlicher Befund	132
II. Gründe für die Apathie bei "traditionellen" institutionellen Anlegern	135
1. Kosten-Nutzen-Erwägungen und Kollektivhandlungsproblem	136
2. Problem der Trittbrettfahrer	138
3. Interessenkonflikte	139
4. Kompetenzmangel	140
5. Bestehende rechtliche Vorschriften	140
a) "Acting in Concert"	140
aa) Deutschland	141
bb) USA	143
cc) Ergebnis	145
b) Anlagebeschränkungen	145
c) Insiderrecht	146
aa) Deutschland	146
bb) USA	148
6. Ergebnis	148
III. Gründe für die Mandatierung von Stimmrechtsberatern	149
1. Überwindung des Kollektivhandlungsproblems	149
2. Möglichkeit zum Aktionärsaktivismus	151
3. Einheitliche Kosten für die Stimmrechtswahrnehmung	153
4. Ergänzung zum Proxy Voting	154
5. Verpflichtung zur Stimmabgabe	155
a) USA	155
aa) Private Pensionsfonds	155
bb) Investmentgesellschaften	157
cc) Öffentliche Pensionsfonds	158
dd) Andere institutionelle Anleger	159
ee) Ergebnis	159
b) Deutschland	159
aa) Diskussion in Expertenkommissionen	160
bb) § 32 Abs. 1 S. 3 InvG	161
cc) Treuhänderische Verpflichtung zur Stimmrechtsausübung	166
dd) Abstimmungspflicht aus der Aktionärsstellung	168
ee) Selbstverpflichtungen der institutionellen Anleger	169
ff) Ergebnis	171
c) Frankreich	171
d) Zusammenfassung	171
6. Bestimmungen über die Offenlegung der Stimmrechtsausübungspolitik und des Abstimmungsverhaltens	172
a) USA	173
aa) Investmentgesellschaften	173
bb) Private und öffentliche Pensionsfonds	174
cc) Investmentberater	175
dd) Ergebnis	176
b) Vereinigtes Königreich	176
c) Rechtslage in weiteren europäischen Staaten	178
d) Diskussionsstand auf Unionsebene	180
e) Rechtslage in Deutschland	180
f) Ergebnis	182
IV. Zusammenfassende Betrachtung	182
§ 7 Stimmrechtsberater und ihr Einfluss auf die Corporate Governance	184
I. Potentielle positive Auswirkungen auf die Corporate Governance	184
1. Aktionärsaktivismus: Beitrag zur Auflösung des Prinzipal-Agenten-Konflikts	184
2. Informiertere Stimmrechtsausübung	189
3. Senkung von Informationskosten	190
4. Beispiele	191
a) Zusammensetzung des Aufsichtsrats	192
aa) Probleme und Ursachen	192
bb) Gesetzgeberische Maßnahmen und ihre Bewertung	193
cc) Hauptversammlung im Fokus	195
b) Vergütungssysteme für Manager	196
aa) Probleme und Ursachen	196
bb) Gesetzgeberische Maßnahmen und ihre Bewertung	199
cc) Hauptversammlung im Fokus	201
(1) Durchführung des "Say on Pay"-Votums	202
(2) Tatsächliche Wirkungen eines "Say on Pay"-Votums	203
(3) Einflussnahme von Stimmrechtsberatern	205
c) Fazit	206
5. Zusammenfassung	206
II. Die Anreize der Stimmrechtsberater	206
1. Prinzipal-Agenten-Verhältnis	207
2. (Fehlende) Treuepflicht der Stimmrechtsberater	211
3. Interessenkonflikte	215
a) Gleichzeitige Beratung von institutionellen Anlegern und Unternehmen	216
aa) Interessenkonflikt aufgrund des Prinzipal-Agenten-Verhältnisses zwischen Aktionären und Managern	216
bb) Entgegenwirkende Maßnahmen von ISS	217
b) Weitere Interessenkonflikte bei Stimmrechtsberatern	219
4. Intransparente Entscheidungsfindung	221
5. Keine Kontrolle der Stimmrechtsberater durch Marktkräfte	222
a) Kontrolle durch den Wettbewerbsmarkt	222
b) Kontrolle durch die institutionellen Anleger	224
aa) Überwachungskosten und fehlende Sanktionsmöglichkeit	224
bb) Behavioral Finance	225
c) Kontrolle durch den Kapitalmarkt	227
6. Zusammenfassung	228
III. Empirische Erkenntnisse	228
1. Zusammenhang zwischen Corporate Governance und zukünftigem Unternehmenserfolg im Allgemeinen	229
2. Rückschlüsse anhand des Corporate Governance-Ratings von ISS (CGQ/GRId)	233
a) Vorzüge von kommerziellen Corporate Governance-Ratings	234
b) Tatsächlicher Befund	234
c) Korrelation zwischen CGQ und Abstimmungsempfehlungen	237
d) Beschränkte Aussagekraft der empirischen Befunde	238
aa) Kapitalmarkteffizienz	238
bb) Steigerung des Ratings durch Abstimmungsempfehlungen	241
cc) Berücksichtigung der Einflussnahme über informelle Gespräche	241
dd) Gründe	242
3. Wertsteigerung bei Übereinstimmung mit den Abstimmungsrichtlinien?	243
4. Unterschiedliche Gewichtung von Kriterien	244
5. Überprüfung der Abstimmungsempfehlungen durch die Kunden	246
6. Zusammenfassung und Ergebnis	249
§ 8 Rechtliche Rahmenbedingungen für Stimmrechtsberater	251
I. Rechtliche Rahmenbedingungen in den USA	251
1. Proxy Rules	251
2. Investment Advisers Act of 1940	252
3. Treuepflichten aus dem ERISA	254
4. "Acting in Concert"	255
II. Rechtliche Rahmenbedingungen in Deutschland	255
1. Kapitalmarktrecht	255
a) Meldepflichten nach §§ 21 ff. WpHG	256
aa) § 22 Abs. 1 Nr. 6 WpHG	256
bb) § 22 Abs. 2 WpHG	259
(1) Zurechnung auf den Stimmrechtsberater bei fehlender Vorab-Festlegung	260
(2) Wechselseitige Zurechnung unter den institutionellen Anlegern bei fehlender Vorab-Festlegung	263
(3) Zurechnung auf den Stimmrechtsberater bei Vorab-Festlegung	264
(4) Wechselseitige Zurechnung unter den institutionellen Anlegern bei Vorab-Festlegung	265
(5) Vereinbarungen in Einzelfällen	265
(6) Ergebnis	267
b) Pflichtangebot nach § 35 Abs. 2 WpÜG	267
c) Verhaltens- und Organisationspflichten nach §§ 31 ff. WpHG	269
d) Insidergeschäfte nach §§ 13 ff. WpHG	271
aa) § 15 Abs. 1 S. 1 WpHG	272
bb) § 14 Abs. 1 Nr. 2 WpHG	273
cc) § 15 Abs. 1 S. 4 WpHG	276
2. Aktienrecht	278
a) Aktienrechtliche Gleichbehandlungsgebote	278
aa) § 53a AktG	279
bb) § 131 Abs. 4 AktG	281
b) § 135 AktG	282
3. Haftung	284
a) Haftung gegenüber den beratenen institutionellen Anlegern	284
aa) Vertragliche Haftung	285
(1) Anwendbares Recht	285
(2) Vertragstyp	286
(3) Voraussetzungen der Haftung	289
(4) Ergebnis	294
bb) Deliktische Haftung	294
(1) Anwendbares Recht	294
(2) Anspruchsgrundlagen	295
b) Haftung gegenüber den nicht beratenen Aktionären	295
aa) Haftung aus Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter	295
(1) Anwendbares Recht	296
(2) Vorliegen eines Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter?	296
(a) Leistungsnähe	296
(b) Gläubigernähe	297
(c) Erkennbarkeit	298
(d) Schutzbedürftigkeit	299
(e) Ergebnis	302
(f) Praktische Bedeutung	302
bb) Haftung aus §§ 311 Abs. 3, 241 Abs. 2, 280 Abs. 1 BGB ("Expertenhaftung")	302
cc) Deliktische Haftung	303
c) Haftung gegenüber der Gesellschaft	303
aa) Haftung aus Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter	304
(1) Leistungsnähe	304
(2) Gläubigernähe	304
(3) Erkennbarkeit	305
(4) Schutzbedürftigkeit	305
(5) Ergebnis	305
(6) Praktische Bedeutung	306
bb) Deliktische Haftung	306
(1) Recht am eingerichteten und ausgeübten Gewerbebetrieb	307
(2) Unternehmenspersönlichkeitsrecht	308
(3) Weitere Voraussetzungen des Anspruchs aus § 823 Abs. 1 BGB	309
(4) Weitere Anspruchsgrundlagen	310
(5) Ergebnis	310
d) Gerichtsstand (Internationale Zuständigkeit)	310
e) Zusammenfassung zur Haftung von Stimmrechtsberatern	312
§ 9 Regulierungsstrategien	313
I. Überblick	313
II. Direkte Regulierung	314
1. Intensivierung des Wettbewerbs	314
a) Staatliche Konkurrenz	314
b) Essential facilities-Doktrin	315
c) Branchenspezifische Maßnahmen	316
d) Allgemeine Bedenken gegen eine Intensivierung des Wettbewerbs	319
2. Verhaltenskodex	320
3. Offenlegungspflichten	322
a) Offenlegungspflichten zur Schaffung von Transparenz	323
aa) Überblick über aktuelle Regulierungsvorschläge	323
bb) Vergleich mit anderen Informationsintermediären	325
cc) Offenlegung der Empfehlungen, der Methode und der Informationsgrundlage	325
dd) Offenlegung bestehender Interessenkonflikte	327
ee) Regulierungszugriff des deutschen oder europäischen Gesetzgebers?	328
b) Offenlegungspflichten zur Bemessung des Einflusses von Stimmrechtsberatern	331
aa) Sollte eine Erweiterung erfolgen? ("Ob")	331
bb) Erweiterungsstrategien ("Wie")	332
4. Verfahrensanforderungen	337
a) Vergleich mit anderen Informationsintermediären	337
b) Institutionalisierung des Kontakts zwischen Stimmrechtsberatern und Emittenten	338
c) Nachträgliche Überprüfungspflicht für Abstimmungsempfehlungen	340
d) Unabhängigkeit und Qualifikation der Mitarbeiter	341
e) Errichtung eines internen Kontrollsystems	343
5. Methodische Vorgaben	344
6. Haftung für fehlerhafte Abstimmungsempfehlungen	346
a) Modelle eines eigenständigen Haftungsregimes	346
b) Kritik	348
7. Verbot der parallelen Corporate Governance-Beratung	349
8. Durchsetzung von Verhaltensstandards: Schaffung einer Aufsichtsbehörde?	351
9. Zusammenfassung	354
III. Indirekte Regulierung	354
1. Offenlegungspflicht	355
2. Verschärfung der Treuepflichten gegenüber den beneficial owners	356
3. Stimmrechtsberater als "Joint Venture"	357
a) Vorstellung des Vorschlags	358
b) Rechtsökonomische Rechtfertigung	362
c) Umsetzbarkeit im Lichte des Internationalen Kapitalmarktrechts	367
d) Verhältnismäßigkeit	368
e) Ergebnis	369
§ 10 Zusammenfassung	370
Literaturverzeichnis	373
Sachwortregister	408

Cite BOOK

Style

Format

Institutionelle Stimmrechtsberatung

Rechtstatsachen, Rechtsökonomik, rechtliche Rahmenbedingungen und Regulierungsstrategien

Additional Information

Book Details

Pricing

About The Author

Abstract

Table of Contents

Contact

Quick Navigation