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Der Venture Capital-Beteiligungsvertrag (VCB)

Typisierung, Amerikanisierung und Flexibilisierungselemente eines Finanzierungsvertrages

Ziegert, Nicholas

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 2

(2005)

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Abstract

Die Dissertation "Der Venture Capital-Beteiligungsvertrag" untersucht und beschreibt die komplexen Vereinbarungen zwischen Kapitalgeber und Unternehmer im Rahmen einer Finanzierung mit Risikokapital. Ein Schwerpunkt der Arbeit liegt darin, die verschiedenen Klauseln dieser Vertragsbeziehung als wechselseitiges System von Anreiz- und Kontrollmechanismen einerseits und der Risikoverteilung andererseits aus funktionaler und rechtlicher Sicht darzustellen.

Der Autor kommt zum Ergebnis, dass insbesondere die Anzahl und Qualität der sog. flexiblen Vertragselemente den Wesenskern des Venture Capital-Beteiligungsvertrages formen. Als Beispiele werden u. a. Klauseln zur Anpassung der Beteiligungshöhe bei von der Planung abweichender Geschäftsentwicklung (z. B. Optionen, Anpassungsklauseln), Steuerungs- und Kontrollrechte sowie der umfangreiche Kanon der sog. Exitvereinbarungen (z. B. Vorkaufs- oder Mitveräußerungsrechte) analysiert.

Dabei ordnet der Autor regelmäßig die aus der anglo-amerikanischen Nomenklatur entstammenden Fachbegriffe in das deutsche Rechtssystem ein. Hierbei zeigt sich, dass in vielen Fällen die anglo-amerikanischen Konzepte im deutschen Recht - insbesondere im stark formalisierten Recht der Aktiengesellschaft - einer komplexeren rechtlichen Umsetzung bedürfen. Gleichwohl bietet das deutsche Rechtssystem für die aus dem anglo-amerikanischen Rechtskreis stammenden Regelungskonzepte bei der Finanzierung mit Venture Capital praktikable und elegante Lösungen an.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Vorwort 3
Inhaltsübersicht 5
Inhaltsverzeichnis 7
Erster Teil: Einführung 23
A. Grundlagen und Problematik des Venture Capital-Beteiligungsvertrags (VCB) 23
I. Einleitung 23
1. Der VCB als neuer Vertragstyp? 25
2. Der VCB und die Umsetzung anglo-amerikanischer Finanzierungskonstruktionen 25
3. Flexible Vertragselemente als Vertragscharakteristikum des VCB? 28
4. Der VCB aus kybernetischer Sicht 31
5. Das Investitionsrisiko als Geschäftsgrundlage i.S. einer clausula rebus sie stantibus? 34
II. Der Venture Capital-Beteiligungsvertrag als Vertragstypus 36
1. Relevanz der Typenbildung 36
2. Relevante Rechtsgebiete 37
a) Kapitalgesellschaftsrecht 37
b) Personengesellschaftsrecht 38
c) Bank- und Kapitalmarktrecht 38
d) Dienstvertragsrecht 39
e) Wettbewerbsrecht, Kartellrecht, gewerblicher Rechtsschutz 39
f) Bilanz- und Steuerrecht 39
g) Schuldrecht 40
h) Recht der Allgemeinen Geschäftsbedingungen 40
3. Rechtsdogmatische Einordnung 41
a) Klassische Vertragsdogmatik 41
(1) Der VCB als Vertragsverbindung 42
(2) Der VCB als atypischer Vertrag? 42
(3) Der VCB als gemischter Vertrag? 43
(4) Der VCB als BGB-Gesellschaft 44
(5) Der VCB als Vorgründungsvertrag 46
b) Jüngere Entwicklungen 46
(1) Der komplexe Langzeitvertrag 47
(2) Der langfristige Vertrag 48
(3) Moderne Vertragstypen 48
III. Abgrenzung zu herkömmlichen Vertragstypen 49
1. VCB als Joint-Venture? 49
2. VCB als Unternehmens- oder Beteiligungskaufvertrag? 50
3. VCB als Beratervertrag? 50
IV. Der Einfluss anglo-amerikanischer Rechtskultur auf den VCB 50
V. Vertragstheoretische Grundlagen der Wirtschaftswissenschaften 52
1. Grundlagen und Bedeutung für den VCB 53
a) Ziel der ökonomischen Untersuchung von Verträgen 54
(1) Der pareto-effiziente Vertrag 54
(2) Der vollständige Vertrag 54
(3) Vereinbarkeit von pareto-effizientem und vollständigem Vertrag 55
b) Klassifikation der Problembereiche 55
(1) Informationsasymmetrien zwischen den Vertragsparteien 56
(2) Informationsasymmetrien zwischen den Vertragsparteien und außenstehenden Dritten 58
(3) Probleme des vollständigen Vertrags 58
2. Schlussfolgerungen für die Betrachtung des VCB und für die Vertragsgestaltung 60
3. Auswirkungen auf die Finanzierungsstruktur 60
B. Einschränkung des Untersuchungsgegenstandes 62
Zweiter Teil: Venture Capital 63
A. Bedeutung 63
B. Geschichte der Risikofinanzierung und des Venture Capital 64
I. Frühe Wagniskapitalgemeinschaften 64
II. USA 68
1. Risikoinvestitionen von Unternehmern, Bankiers und reichen Familien 69
2. Institutionalisierung nach dem zweiten Weltkrieg 70
III. Europa 72
IV. Deutschland 73
C. Die beteiligten Parteien 74
I. Kapitalgeber 74
1. Renditeorientierte Investoren 75
2. Strategische Investoren 76
a) Strategien 76
b) Folgen für die Vertragsgestaltung 78
3. Öffentliche Förderstellen 78
II. Kapitalnehmer und Eigenkapital 78
III. Unternehmensbeteiligungsgesellschaften nach UBGG 79
IV. Kapitalanlagegesellschaften nach KAAG 80
D. Die grundlegenden Interessen 81
E. Überblick über eine typische Unternehmensfinanzierung mit Venture Capital 83
I. Akquisitionsphase 84
II. Investitionsphase 84
III. Betreuungsphase 85
IV. Desinvestitionsphase („Exit\") 86
F. Definition: Venture Capital 87
I. Definition: Venture Capital 87
1. Wer investiert? 87
2. In welcher Form wird investiert? 88
a) Nur außerhalb der Börse? 88
b) Minder- oder Mehrheitsbeteiligung? 89
c) Eigenkapital oder auch eigenkapitalähnliches Kapital? 89
3. In welchem Unternehmensstadium wird investiert? 90
4. Wer wird gefördert? 91
5. Art der Zusammenarbeit 91
6. Dauer der Finanzierung 92
7. Legislatorische Ansätze 92
8. Ergebnis 93
II. Eigene Definition: Venture Capital-Beteiligungsvertrag 93
G. Zwischenergebnis 93
Dritter Teil: Der Venture Capital-Beteiligungsvertrag 94
A. Zwecke der Vertragsgestaltung im Rahmen des VCB 94
B. Aufbau 95
I. Inhalt 95
II. Wechselwirkung von Satzung und Gesellschaftervereinbarungen 95
III. Untervertragstypen 96
C. Das vorvertragliche Stadium 96
I. Einleitung 96
II. Letter of Intent und Term Sheet 97
III. Fragen bzgl. Geheimhaltung, Kosten und Exklusivität 98
IV. Der Vorvertrag 99
V. Vorvertragliche Haftung 99
VI. Due Diligence 100
VII. Vertragsschluss, Vollzugsvereinbarungen und „Closing 102
D. Präambel 104
E. Begriffsbestimmungen/Definitionen 104
F. Rechtsformen der Beteiligung 105
I. Stille Beteiligung 106
1. Erscheinungsformen 106
2. Gestaltungsfaktoren 107
II. Gesellschaftsanteile und Aktien 108
III. Kapitalerhöhung 109
IV. Treuhand und Unterbeteiligungen 109
V. Genussscheine 110
VI. Holding 111
G. Rechtsprobleme der Bewertung 112
I. Einleitung 112
II. Rechtliche Relevanz 113
III. Begrifflichkeit und Methoden der Bewertung 114
1. Methoden 114
a) Zukunftserfolgswertmethoden 115
b) Vergleich Ertragswertmethode und DCF 115
c) Vergleichs- und Multiplikatormethoden 117
d) VC-Methoden 117
2. Stellungnahme 119
H. Höhe und Laufzeit der Beteiligung 120
I. Empirischer Befund und rechtlicher Rahmen 120
1. Minderheitsbeteiligung 120
2. Kombinierte Finanzierung 121
3. Laufzeit 122
II. Gestaffelte Finanzierung 122
1. Ökonomischer Hintergrund 122
2. Rechtstechnik 123
3. Rechtsrahmen 123
a) Gestaffelte Finanzierung nach Aktienrecht 123
(1) Keine Pflicht zur fortgesetzten Finanzierung 123
(2) Recht zur fortgesetzten Finanzierung 124
(3) Verpflichtung durch Vereinbarung der Gesellschafter 125
(4) Gestaffelte „andere Zuzahlungen\" i.S.v. § 272 Abs. 2 Nr. 4 HGB 126
(5) Exkurs: Aufgeld als Schenkung? 128
b) Gestaffelte Finanzierung nach GmbH-Recht 128
(1) Pflicht zur fortgesetzten Finanzierung 128
(a) Nachschusspflicht gemäß § 26 GmbHG 128
(b) Kapitalerhöhung 129
(c) Zuzahlung in das Eigenkapital auf schuldrechtlicher Grundlage 130
(2) Stellungnahme 130
c) Gestaffelte Finanzierung im Personengesellschaftsrecht 130
III. Kündigung und Verlängerungsoption 130
I. Optionsregelungen und Möglichkeiten der Bewertungskorrektur 131
I. Optionsregelungen als typisches Flexibilisierungsinstrument 131
1. Grundlagen 131
2. Vertragsrecht der Optionsgestaltung 133
3. Erscheinungsformen 134
4. Der Realoptions-Ansatz als Bewertungsmethode 134
II. Wandelungsoptionen 135
J. Managementunterstützung durch den Venture Capital-Geber 137
I. Managementunterstützung in der Praxis 137
II. Beratervertrag 138
K. Zusicherungen und Garantien 139
I. Problematik 139
II. Haftungsbegrenzung nach § 444 n.F. BGB 140
1. Meinungsstand 140
2. Stellungnahme 141
III. Verjährungsregelung 142
IV. Weitere Gestaltungsmöglichkeiten 142
L. Steuerungs- und Kontrollrechte 142
I. Mitgliedschaft in Aufsichtsorganen 143
1. Entsenderecht bei der AG und die Frage nach der Zulässigkeit entsendungsrechtsgleicher Stimmbindungsvereinbarungen im VCB 143
2. Entsenderecht bei der GmbH 148
3. Beirat als fakultatives Organ 149
II. Zustimmungspflichten und Vetorechte 150
III. Kontrolle durch Sperrminoritäten 150
M. Informationspflichten 151
I. Bedeutung für die Vertragsparteien 151
II. Gesetzliche Informationsrechte und -pflichten 152
1. Aktienrecht 152
2. GmbH-Recht 154
3. KG und oHG 155
4. Stille Gesellschaft und GbR 156
5. Allgemeine zivilrechtliche Grundsätze 156
III. Vertragliche Informationsrechte und -pflichten und deren Grenzen 157
IV. Ergebnis 158
N. Sonderrechte 158
I. Geschäftsführungsersetzungrecht 158
1. Aktienrecht 159
2. GmbH-Recht 160
3. Personengesellschaftsrecht 161
II. Sonstige Sonderrechte 161
O. „Key-Man-Issues 161
I. Key-Man-Insurance 162
II. Halteklauseln 162
P. Wettbewerbsverbote und Schutz des Know-how 163
I. Gesellschaftsrechtliche Wettbewerbsverbote 164
II. Vertragliche Wettbewerbsverbote 164
III. Geheimnisschutz 165
Q. Exitvereinbarungen 165
I. Überblick 165
II. Exitstrategie 166
1. Börsengang 166
a) Zielsetzung und Gefahren 166
b) Rechtliche Rahmenbedingungen 167
2. Außerbörsliche Desinvestition 169
3. Vertragsgestaltungen 169
a) Gesamtverkaufsklausel, Drag-Along-Rights 170
(1) Allgemeine Bedeutung 170
(2) Aktienrecht 170
(3) GmbH-Recht 171
(4) Sonstige Rechtsformen 171
b) Mitverkaufsrechte, Take-Along-Rights 172
(1) Allgemeines 172
(2) Aktienrecht 173
(a) Das Mitveräußerungsrecht als Recht des Minderheitsaktionärs? 173
(b) Das Mitveräußerungsrecht als Pflicht des Verkäufers? 173
(c) Das Mitveräußerungsrecht als Pflicht des Dritten? 174
(aa) Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG) 174
(bb) AktG bzw. Konzernrecht 175
(cc) Gleichbehandlungsgrundsatz 175
(dd) Schuldrechtliche Vereinbarung 175
(3) GmbH-Recht 176
(4) Sonstige Rechtsformen 176
c) Vorkaufsrechte bzw. Andienungspflichten, Right of First Refusal 176
(1) Allgemeines 176
(2) Aktienrecht 177
(3) GmbH-Recht 177
(4) Personengesellschaftsrecht 177
d) Recht einen Börsengang zu veranlassen, Registration Rights 178
(1) Allgemeines 178
(a) Piggyback-Rights („Huckepack-Rechte\") 179
(b) Demand-Rights („Forderungsrechte\") 179
(c) Begleitrechte („Haircuts\", „Stand-Asides\" und „Lockups\") 179
(2) Aktienrecht 181
(a) Rechtsrahmen 181
(b) Gestaltungsmöglichkeiten 183
(3) GmbH-Recht 184
(4) Sonstige Rechtsformen 184
(5) Alternative Regelung 185
e) Liquidationspräferenzen beim Exit 185
(1) Wirtschaftliche Problematik 185
(2) Aktienrecht 187
(3) GmbH-Recht 188
(4) Personengesellschaften 188
f) Rückgaberechte, Redemption Rights 189
(1) Allgemeines 189
(2) Aktienrecht 190
(a) Rückerwerb eigener Aktien durch die AG 190
(b) Verpflichtung auf Wunsch der VC-Geber? 193
(c) Stellungnahme 193
(3) GmbH-Recht 194
(a) Rückerwerbsrecht als Einziehungsrecht 194
(b) Rückverkaufsrecht als Rückerwerb eigener Geschäftsanteile 196
(4) KG 196
(5) Stille Gesellschaft 196
g) Verwässerungsschutz und Down Rounds 197
(1) Allgemeines 197
(2) Deutsche Praxis 198
(3) Kritik 200
III. Ergebnis 201
R. Form Vorschriften 201
S. Sonstiges 201
I. Kartellrecht 202
II. Einbeziehung von Förderbedingungen 202
III. Syndizierung von Beteiligungen 203
IV. Mitgestaltungsrechte bei Geschäftsführungsverträgen und Mitarbeiterbeteiligung 203
V. Risikoprämie und der Wuchertatbestand 204
Vierter Teil: Gesamtbetrachtung der Charakteristika 206
A. Der Typus des VCB 206
B. Anglo-amerikanischer Einfluss 207
C. Flexibilisierungselemente 208
Fünfter Teil: Entwicklungstendenzen und Schluss 211
Literaturverzeichnis 215
Stichwortverzeichnis 232