Bedingte Pflichtwandelanleihen

Frederic Dreher

doi:10.3790/978-3-428-55548-2

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Dreher, F. (2018). Bedingte Pflichtwandelanleihen. Contingent Convertible Bonds (CoCo-Bonds) zwischen Bankaufsichts-, Schuld- und Aktienrecht. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-55548-2

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Bedingte Pflichtwandelanleihen

Contingent Convertible Bonds (CoCo-Bonds) zwischen Bankaufsichts-, Schuld- und Aktienrecht

Dreher, Frederic

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 126

(2018)

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Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-55548-2
978-3-428-15548-4 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-55548-2
Edition: 1
Language: German
Pages: 313
Collections: RECHT 2018
D&H 2018
NBE WISO
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Capital markets & securities law & regulation

Pricing

Institution: € 166.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 109.90 (incl. local VAT if applicable)

About The Author

Frederic Maximilian Dreher studierte von 2010 bis 2015 Rechtswissenschaften an der Albert-Ludwigs-Universität Freiburg. Anschließend war er als akademischer Mitarbeiter am Institut für Internationales Wirtschaftsrecht mit Schwerpunkt Ostasien (Frau Professor Yuanshi Bu, LL.M.) beschäftigt. Von September 2017 bis Juli 2018 absolvierte Dreher sein Masterstudium an der University of Chicago Law School. Im Januar 2018 erfolgte die Promotion durch die rechtswissenschaftliche Fakultät der Albert-Ludwigs-Universität Freiburg.

Abstract

Bedingte Pflichtwandelanleihen (CoCo-Bonds) sind ein neuer Baustein der Bankaufsichtsstruktur. Grundidee der Instrumente ist es, dass sie sich im Falle des Eintritts eines Auslösungsereignisses (Krisensituation) automatisch von Fremd- in Eigenkapital (Aktien) wandeln. Die Arbeit widmet sich diesen neuen Finanzinstrumenten unter drei Gesichtspunkten: bankaufsichts-, schuld- und aktienrechtlich. Bankaufsichtsrechtlich werden diskutierte Ausgestaltungsformen vorgestellt und analysiert sowie ein Reformvorschlag (Erhöhung der Auslösungsschwelle) unterbreitet. Schuldrechtlich werden Möglichkeiten aufgezeigt, wie eine Wandlung bei Eintritt eines Auslösungsereignisses tatsächlich automatisch erfolgen kann. Aktienrechtlich wird gezeigt, dass es sich um normale Wandelschuldverschreibungen handelt, die nur über ein bedingtes Kapital abgesichert werden können. Außerdem wird gezeigt, dass eine Forderungseinbringung zum Nennwert möglich ist und ein Bezugsrechtsausschluss keine Probleme darstellt.»Contingent Convertible Bonds«

Contingent convertible bonds (coco bonds) are new financial instruments. The paper analyzes these instruments with respect to the EU banking regulation regime and under the German contract and stock corporation law. It shows the different ways of structuring such bonds and analyzes them from a regulatory perspective. Further, it shows options to structure an automatic conversion under German contract law and gives answers to several key questions arising under the Stock Corporation Act.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsverzeichnis	13
Abkürzungsverzeichnis	20
Einleitung	25
A. Problemaufriss und Ziel der Arbeit	25
B. Terminologie und Methodik	29
C. Eingrenzung des Untersuchungsgegenstandes und Gang der Untersuchung	31
Erster Teil: Bankaufsichtsrecht	34
§ 1 Ursprünge von CoCo-Bonds und Überblick über die Bankenregulierung in der EU	34
A. Historische Ursprünge von CoCo-Bonds	34
I. Alternativen zum Chapter 11-Verfahren in den USA	34
1. Bebchuks Options-Modell	36
2. Die Ausarbeitung von Bradley & Rosenzweig	37
3. Adlers Chameleon Equity-Vorschlag	39
4. Distress-Contingent Convertible Bonds	39
II. Aufgreifen durch die Volkswirtschaftslehre	40
III. Implementierung im Regulierungskanon	41
B. Bankenregulierung in der EU im Anschluss an die Finanzkrise	41
I. CRD IV-Maßnahmenpaket	41
1. Capital Requirement Regulation (CRR)	41
2. Capital Requirement Directive IV (CRD IV)	42
3. Umsetzung der CRD IV im KWG	43
II. SSM/SRM-Maßnahmenpaket	43
1. Das europäische Sanierungs- und Abwicklungsregime	43
2. Umsetzung durch das SAG	45
C. Zusammenfassung § 1	46
§ 2 Regulatorisches Umfeld von CoCo-Bonds im Speziellen	47
A. Das Eigenkapitalkonzept nach BASEL III	47
B. Regelung von CoCo-Bonds in der EU durch die CRR	49
C. Rechtsvergleichender Seitenblick	54
I. Verwendung von CoCo-Bonds in der Schweiz	54
1. Vorarbeiten der Expertenkommission	54
2. Gesetzgeberische Umsetzung	55
3. Zwischenfazit	57
II. Verwendung von CoCo-Bonds in den USA	58
D. Vergleichende Betrachtung	59
E. Überblick über die bisherigen Emissionen systemrelevanter europäischer Banken	59
F. Zusammenfassung § 2	61
§ 3 Ausgestaltungsparameter von CoCo-Bonds	63
A. Anknüpfungspunkt des trigger-events	63
I. Regulatorische Zielsetzung des Parameters	63
II. In der Volkswirtschaftslehre diskutierte Ausgestaltungsoptionen	64
1. Institutsspezifisches trigger-event	64
a) Bilanzielle Betrachtungsweise	64
aa) Vorteile	65
bb) Einwände	65
b) Marktbasierte Betrachtungsweise	66
aa) Vorteile	67
bb) Einwände	68
2. Systemspezifisches trigger-event	70
a) Vorteile	70
b) Einwände	71
3. Regulatorisches trigger-event	72
a) Vorteile	72
b) Einwände	72
4. Kombinationsmöglichkeiten	73
a) Vorteile	73
b) Einwände	74
III. Ausgestaltung zur Zielerreichung	75
B. Auslösungsschwelle des trigger-events	80
I. Regulatorische Zielsetzung des Parameters	81
II. In der Volkswirtschaftslehre diskutierte Ausgestaltungsoptionen	81
1. Frühe Wandlung durch hohes trigger-event	82
a) Vorteile	82
b) Einwände	82
2. Späte Wandlung durch niedriges trigger-event	83
a) Vorteile	83
b) Einwände	83
III. Ausgestaltung zur Zielerreichung	84
C. Umwandlungsverhältnis	87
I. Regulatorische Zielsetzung des Parameters	87
II. In der Volkswirtschaftslehre diskutierte Ausgestaltungsoptionen	88
1. Wandlung in Abhängigkeit der ausgegebenen CoCo-Bonds	88
a) Wandlung zum Nennwert der Anleihe	88
b) Wandlung oberhalb des Nennwerts der Anleihe	90
aa) Vorteile	91
bb) Vorgriff: Vereinbarkeit mit dem deutschen Aktienrecht	91
c) Wandlung unterhalb des Nennwerts der Anleihe	93
d) Wandlung zum Zeitwert der Anleihe	94
2. Wandlung in eine bei Emission festgelegte Anzahl an Aktien	95
3. Wandlung nach Kapitalbedarf	96
4. Exkurs: Vorschläge von Coffee und Kaal/Henkel	97
a) Wandlung in Vorzugsaktien	97
b) Vereinbarkeit mit dem AktG	98
III. Ausgestaltung zur Zielerreichung	101
D. Zusammenfassung § 3	106
§ 4 Vergleich mit der derzeitigen Rechtslage nach CRR und Änderungsbedarf	108
A. Anknüpfungspunkt des trigger-events	108
B. Auslösungsschwelle des trigger-events	108
I. Reformvorschlag für AT-1 CoCo-Bonds	109
II. Reformvorschlag für T-2 CoCo-Bonds	111
C. Umwandlungsverhältnis	112
D. Das Problem des „too-interconnected-to-fail“	114
E. Zusammenfassung § 4	116
Zweiter Teil: Schuldrecht	118
§ 5 Konstruktion der bedingten Pflichtwandlung	118
A. „Normale“ Wandelanleihen	119
I. Bezugsrecht	119
1. Festofferte	120
2. Optionsvertrag	120
3. Vorvertrag	121
II. „Umtauschrecht“	122
1. Tausch, Aufrechnung und Wahlschuld	122
2. Ersetzungsbefugnis des Gläubigers	123
B. „Umgekehrte Wandelschuldverschreibung“	125
I. Bezugspflicht	125
II. „Umtauschrecht“	126
C. Pflichtwandelanleihe	127
I. Bezugspflicht	127
II. „Umtauschrecht/-pflicht“	128
1. Ersetzungsbefugnis	128
2. Aufschiebend befristete Ausübung der Ersetzungsbefugnis	130
a) Die Bedingungs- und Befristungsfeindlichkeit von Gestaltungsrechten	130
b) Die Befristung der Ersetzungsbefugnis	132
c) Anwartschaftsrecht auf die Mitgliedschaft?	133
d) Bilanz- und steuerrechtliche Auswirkungen	134
3. Aufschiebend befristeter Änderungsvertrag	135
a) Zwingendes Erfordernis einer Ersetzungsbefugnis?	135
b) Die Konstruktionsmöglichkeit Änderungsvertrag	136
c) Anwartschaftsrecht, Bilanz- und Steuerrecht	136
D. Bedingte Pflichtwandelanleihen	137
I. Bezugspflicht	137
II. „Umtauschrecht/-pflicht“	139
1. Wandlung durch Gestaltungsrecht	139
a) Umtauschrecht des Schuldverschreibungsinhabers	139
b) Umtauschrecht der Emittentin	141
2. Wandlung durch Änderungsvertrag	142
E. Zusammenfassung § 5	142
§ 6 AGB-Kontrolle und Schuldverschreibungsgesetz	144
A. Anforderungen der AGB-Kontrolle	144
I. Anleihebedingungen als Allgemeine Geschäftsbedingungen	144
1. Anwendungsbereich	144
2. Anleihebedingungen als AGB	147
a) Selbstemission	147
b) Fremdemission	148
3. Einbeziehung	149
II. Inhaltskontrolle	150
1. Verbot überraschender Klauseln	150
2. Kontrollfähige Klauseln	152
a) Leistungsbeschreibende Klauseln	152
b) Rückschlüsse auf CoCo-Bonds	154
B. Transparenzpflicht nach § 3 SchVG	156
I. Dogmatischer Gehalt des § 3 SchVG	156
1. Die herrschende Meinung	156
2. Ansatz von Schroeter	157
3. Konkurrenzverhältnisse	162
II. Anforderungen an die Anleihebedingungen von CoCo-Bonds	163
C. Zusammenfassung § 6	164
Dritter Teil: Aktienrecht	165
§ 7 Aktienrechtliche Einordnung von CoCo-Bonds	165
A. CoCo-Bonds als Wandelanleihen i.S.v. § 221 Abs. 1 S. 1 AktG	165
I. Anwendungsbereich	166
1. Tatbestand	166
2. Analoge Anwendung bei einer Wandlung mittels Änderungsvertrag	168
II. Anforderungen an den Ausgabebeschluss der Hauptversammlung	171
B. Bezugsrechte aus CoCo-Bonds als verbotene Zusicherung auf Aktien gem. § 187 AktG?	174
I. Rechtsfolgen des § 187 AktG	175
II. Auswirkungen auf CoCo-Bonds	176
C. Vereinbarkeit mit dem aktienrechtlichen Kapitalschutz	178
D. Wandlungsanordnung der Abwicklungsbehörde als Verstoß gegen die Leitungspflicht des Vorstands	180
E. Zusammenfassung § 7	180
§ 8 Sicherung der Wandlung (Kapitale)	182
A. Bedingte Kapitalerhöhung	182
I. CoCo-Bonds als zulässiger Zweck	183
II. Restriktionen durch den Hauptversammlungsbeschluss	185
1. Angabe des Gesamtnennbetrags der Emission	185
2. Angabe eines Ausgabebetrags	188
a) Wandlung zum Nennwert der Anleihe mit cap	189
b) Wandlung in eine feststehende Anzahl an Aktien	191
III. Kein Ausschluss durch die CRR	191
B. Genehmigtes Kapital	193
I. Bezugsrecht der Aktionäre	193
II. Zeitliche Begrenzung der Ermächtigung	194
III. Anwendbarkeit des § 194 Abs. 1 S. 2 AktG	196
IV. Sicherung des Hauptversammlungsbeschlusses	197
V. Volumenbegrenzung auf 50% des Grundkapitals	199
VI. Zustimmungserfordernis der Verwaltung	200
C. Kapitalerhöhung gegen Einlagen	201
I. Vorratsaktien	201
II. Kapitalerhöhung nach Eintritt des trigger-events	202
D. Bedienung durch eigene Aktien der Gesellschaft	202
I. Anwendbarkeit des § 221 AktG	202
II. Beschränkungen durch § 71 AktG	207
III. Ausschluss durch die CRR	208
E. Zusammenfassung § 8	209
§ 9 Die Problematik der Einbringung der Forderung zum Nennwert	211
A. Ausgangsproblematik	211
B. Wortlaut der Norm	212
C. Teleologie des § 194 Abs. 1 S. 2 AktG	213
I. Systematische Gesichtspunkte	213
II. Gesetzgeberische Intention	214
1. Das Sanierungsinstrument Debt-Equity-Swap	215
2. Die allgemeine Dogmatik des Debt-Equity-Swaps	216
a) Der insolvenzrechtliche Debt-Equity-Swap	216
b) Der außerinsolvenzrechtliche Debt-Equity-Swap	218
aa) Forderungseinbringung zum Nennwert	218
bb) Der Standpunkt der herrschenden Ansicht	220
cc) Einordnung § 194 Abs. 1 S. 2 AktG	222
3. Sonderregelung für Sanierungsinstrumente	224
D. Zusammenfassung § 9	226
§ 10 Ausschluss des Bezugsrechts	228
A. Bezugsrechtsausschluss gem. § 221 Abs. 4 S. 2 AktG i.V.m. § 186 Abs. 3 S. 1 AktG	228
I. Die Verweisnorm des § 221 Abs. 4 S. 2 AktG	228
II. Formelle und materielle Anforderungen des Bezugsrechtsausschlusses gem. § 186 Abs. 3 AktG	229
1. Materielle Schranken durch das Urteil Kali&Salz	229
2. Aufweichung bzw. Abkehr durch das Urteil Siemens/Nold?	230
3. Schlussfolgerung für Wandelanleihen im Allgemeinen	234
III. Bezugsrechtsausschluss bei CoCo-Bonds	236
B. Vereinfachter Bezugsrechtsausschluss gem. § 186 Abs. 3 S. 4 AktG	238
I. Notwendigkeit der Ausgabe am Börsenpreis	239
1. Wandlungspreis als Surrogat für den Ausgabebetrag der Wandelanleihe	240
2. Wert eines hypothetischen Bezugsrechts gegen Null	242
a) Finanzmathematische Bewertungsmodelle	243
b) Untauglichkeit dieser Modelle für CoCo-Bonds	245
c) Bookbuilding-Verfahren als Lösung	246
II. Nachkaufmöglichkeit	248
1. Notwendigkeit eines ungeschriebenen Tatbestandsmerkmals	249
2. Bezugspunkt der Nachkaufmöglichkeit	251
a) Wandelanleihen	251
b) Aktien	251
c) Alternative Anknüpfung	253
C. Zusammenfassung § 10	253
§ 11 Squeeze-out	255
A. Verfahrensoption Squeeze-out	255
B. Problemstellung	256
C. Einfluss auf die Berechnung des notwendigen Grundkapitals	257
D. Rechtliches Schicksal von CoCo-Bonds	259
I. Rechtslage bei einer Eingliederung gem. §§ 319ff. AktG	259
II. Der aktien- und übernahmerechtliche Squeeze-out	261
1. Aktienrechtlicher Squeeze-out gem. §§ 327a ff. AktG	261
a) Standpunkt der herrschenden Ansicht	261
b) Abweichende Ansicht	263
c) Stellungnahme	264
2. Übernahmerechtliche Squeeze-out gem. §§ 39a ff. WpÜG	266
3. Übertragung auf CoCo-Bonds?	267
III. Verschmelzungsrechtliche Squeeze-Out gem. § 62 Abs. 5 UmwG	267
1. Anlehnung an die Regelung der §§ 327a ff. AktG	267
2. § 23 UmwG als Sondernorm für Wandelschuldverschreibung	268
3. Übertragung auf CoCo-Bonds?	270
a) Das Erlöschen des übertragenden Rechtsträgers	270
b) Das Problem der Überleitung der Rechte	271
aa) Fehlende Funktionserfüllung auf anderer Konzernebene	271
bb) Fehlende Durchsetzungsmöglichkeit der Rechte aus § 23 UmwG	272
4. Zwischenfazit	273
IV. Sonderregime für CoCo-Bonds	274
1. Im Falle eines aktienrechtlichen oder übernahmerechtlichen Squeeze-outs	274
a) Kollision mit dem Regelungsziel einer effektiven Unternehmensfüh‍rung?	275
b) Verstoß gegen das Gleichbehandlungsgebot?	276
2. Im Falle einer Eingliederung	278
3. Im Falle eines verschmelzungsrechtlichen Squeeze-outs	278
E. Zusammenfassung § 11	281
§ 12 Ergebnis und Ausblick	282
Anhang: Übersicht CoCo-Bonds-Emissionen	285
Literaturverzeichnis	291
Stichwortverzeichnis	311

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