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Unionsrechtliche Vorgaben für eine zivilrechtliche Haftung bei Marktmissbrauch

Cless, Micha

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 129

(2018)

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About The Author

Micha Cless studierte Rechtswissenschaft an der Ruprecht-Karls-Universität Heidelberg mit Schwerpunkt Deutsches und Europäisches Verwaltungsrecht. Sein Referendariat absolvierte er im OLG-Bezirk Karlsruhe mit Auslandsstation in Rom. Danach war er als wissenschaftlicher Mitarbeiter am Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Handels-, Gesellschafts- und Wirtschaftsrecht von Herrn Prof. Dr. Klaus Ulrich Schmolke an der Friedrich-Alexander-Universität Erlangen-Nürnberg tätig. Dort verfasste er auch seine Dissertationsschrift. Micha Cless studied law at the University of Heidelberg, specializing in German and European administrative law. He served his legal traineeship at the Court of Appeal Karlsruhe and in a law firm based in Rome, followed by an employment as a research associate at the Chair of Private Law, Commercial, Company and Business Law held by Professor Klaus Ulrich Schmolke at the Friedrich-Alexander-University Erlangen-Nuremberg. In this context, he wrote his thesis.

Abstract

Die Arbeit untersucht, ob das primäre Unionsrecht in der Ausprägung, die es durch die Rechtsprechung des Europäischen Gerichtshofs erfahren hat, die Mitgliedstaaten verpflichtet, eine zivilrechtliche Haftung für Marktmanipulation und Insiderdelikte am Kapitalmarkt (Marktmissbrauch) vorzuhalten, obwohl die Marktmissbrauchsverordnung ihnen explizit nur eine öffentlich-rechtliche Sanktionierung vorgibt. In Auseinandersetzung mit der Rechtsprechung unter besonderer Berücksichtigung des Effektivitätsgrundsatzes und des institutionellen Gleichgewichts entwickelt der Autor einen Maßstab, anhand dessen eine mitgliedstaatliche Pflicht zur Haftungsbewehrung anerkannt oder zurückgewiesen werden kann. Darauf aufbauend wird die Marktmissbrauchsverordnung unter Einbeziehung rechtsökonomischer Ansätze auf ein solches Haftungspostulat hin überprüft. Zur Sprache kommen auch die Implikationen für eine deliktische Haftung nach deutschem Recht. »EU Law and Private Enforcement of the Market Abuse Regulation«

The thesis analyses whether primary EU law obliges Member States to implement private liability for market manipulation and insider dealings (market abuse). Considering landmark decisions of the CJEU, the author proposes a framework which forms the basis for acknowledging or refusing an unwritten duty of the Member States to implement private enforcement. The framework is then applied to the EU Market Abuse Regulation.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Vorwort 7
Inhaltsverzeichnis 9
A. Einleitung 15
I. Die Einführung der Marktmissbrauchsverordnung (MAR) 15
II. Gegenstand und Gang der Untersuchung 16
III. Einbettung der Arbeit in allgemeinere Entwicklungen und Diskussionen 19
1. Funktionale Subjektivierung – Unionsbürger als „Hüter des Unionsrechts“ 19
2. Das Paradigma des Private Enforcement 20
a) Grundgedanke und Herkunft 20
b) Exkurs: Private Enforcement im deutschen Recht 21
3. Regulierungsprivatrecht aus Unions- und mitgliedstaatlicher Perspektive 22
B. Sanktionsregime des reformierten Marktmissbrauchsrechts 24
I. Öffentlich-rechtliche Sanktionsvorgaben der MAR 24
II. Strafrechtliche Sanktionsvorgaben der CRIM-MAD 25
III. Verhältnis beider Sanktionssysteme zueinander 27
IV. Reaktionen auf das Schweigen der MAR zur zivilrechtlichen Haftung 28
V. Deutsche Umsetzung durch Erstes und Zweites FiMaNoG 29
1. Aufgaben und Befugnisse der BaFin 29
2. Erweiterte und angepasste Bußgeldtatbestände 30
3. Erweiterte und angepasste Straftatbestände 31
4. Bewertung der deutschen Umsetzung 32
VI. Ergebnis 32
C. Schweigen des Gesetzgebers zur privaten Haftung – Sperrwirkung? 34
I. Problemaufriss 34
II. Allgemeiner negativer Satz? 35
III. Regelungslücke als Kriterium einer Sperrwirkung? 36
IV. Europaweit einheitliche Anwendung der MAR 37
V. Parallelen im angelsächsischen Rechtskreis 38
1. USA 38
2. Vereinigtes Königreich 40
VI. Ergebnis 40
D. Status quo privater Haftung für Marktmissbrauch in anderen EU-Mitgliedstaaten 42
E. Mitgliedstaatliche Pflicht zur zivilrechtlichen Haftungsbewehrung von MAR-Verstößen aufgrund des Effektivitätsgrundsatzes? 45
I. Objektive primärrechtskonkretisierende Vorgaben des EuGH zur Durchsetzung von Unionsrecht mittels Sanktionen 45
1. Verhältnismäßigkeit der Sanktion 47
2. „Abschreckende“ Sanktionen 48
3. Zivilrechtliche Haftung als Sanktion 49
4. Subsidiarität mitgliedstaatlicher Sanktionierungspflicht 49
5. Freiwilligkeit der Einführung zusätzlicher Rechtsbehelfe 50
6. Ergebnis 51
II. Subjektive Rechte als Voraussetzung zivilrechtlicher Haftung 51
III. Haftungspostulat aus Übertragung der Courage-Entscheidung des EuGH? 53
1. Sachverhalt 53
2. Modifikationen in der Folgerechtsprechung: Rs. Manfredi 54
3. Erste Lehren aus der Kartellschadensersatzrichtlinie für die MAR 55
4. Überlegungen zur Übertragbarkeit 56
a) (Abgeleitete) sachlich-gegenständliche Kompetenz des EuGH 57
b) Reichweite und Wesentlichkeit 58
c) Vergleich der Rechtsdurchsetzung 59
d) Effet-Argument 59
e) Bewertung des Entdeckungsarguments und die Lösung der MAR 61
aa) Vergleich mit der Anlageberatung 61
bb) Lösungsansatz der MAR 61
cc) Weitere Meldepflichten im EU-Kapitalmarktrecht 63
dd) Umsetzung in Deutschland 65
ee) Zwischenergebnis 66
f) Konvergenz der Sanktionierungsregime 66
g) Folgefragen 67
5. Ergebnis 68
IV. Haftungspostulat aus Übertragung der Muñoz-Entscheidung des EuGH? 68
1. Sachverhalt 68
2. Vergleich mit Courage 70
3. Überlegungen zur Übertragbarkeit 71
a) Reichweite und Wesentlichkeit 72
b) Vergleich der Rechtsdurchsetzung 72
c) Effet-Argument und subjektives Recht 73
d) Rechtsfolge und Pflichtinhalt 75
4. Ergebnis 75
V. Bewertung von Courage und Muñoz und Maßstabsbildung für die Auslegung der MAR 76
1. Keine direkte Übertragbarkeit 76
2. Dogmatik des subjektiven privaten Rechts? 76
3. Revision des effet-Gedankens als relatives Optimierungsgebot 77
4. Kritik der Rechtsverleihungspraxis des EuGH 80
5. Exkurs: Nachteile richterlicher Rechtsfortbildung 82
6. Vorschlag ausdrücklicher Kriterien für die Aufstellung eines Haftungspostulats 82
a) Keine abschließende unionsrechtliche Sanktionsordnung 84
b) Vereinbarkeit einer funktionalen Subjektivierung mit Konzept und Regelungszielen des Unionsgesetzgebers 84
c) Geeignetheit einer zivilrechtlichen Haftung zur Regelungszielerreichung 85
d) Erforderlichkeit: Unerwünschtes Durchsetzungsdefizit 85
VI. Vereinbarkeit einer funktionalen Subjektivierung mit Konzept und Regelungszielen des Unionsgesetzgebers 86
1. Wortlaut-Erwägungen 87
a) Erwägungsgründe 87
b) Art. 1 MAR als programmatischer Grundstein 88
c) Ergebnis 89
2. Systematische Erwägungen 89
a) Rechtsform-Argument 90
b) Regelungskonzept der MAR bei der Aktivierung Privater 91
c) Überprüfungsprärogative des Verordnungsgebers aus Art. 38 MAR 92
d) Rechtsaktübergreifender Vergleich 92
aa) Richtlinien 93
bb) Verordnungen 95
cc) Ergebnis 97
3. Historisch-genetische Erwägungen 98
4. Teleologische Erwägungen 99
a) Ökonomische Hintergründe der Verbotsnormen 99
aa) Manipulationsverbot 99
bb) Insiderhandelsverbot 100
b) Anlegerschutz 101
aa) Begriffliche Annäherung 102
(1) Offenheit des Begriffs „Anlegerschutz“ 102
(2) Offenheit des Begriffs „Individualschutz“ 103
bb) Anlegerschutz im Sinne der MAR 104
(1) Anlegerschutz als Regelungsziel der MAR 104
(2) Präzisierung des Anlegerschutzes im Rahmen von Art. 14 MAR 104
(3) Präzisierung des Anlegerschutzes im Rahmen von Art. 15 MAR 105
(4) Zwischenergebnis 106
(5) Erklärungsansatz: „Schadensdiffusion“ bei Individualschutz durch Haftung 106
cc) Gegenbeispiel eines klar intendierten Vermögensindividualschutzes 107
5. Gesamtergebnis der Auslegung der MAR 108
VII. Geeignetheit einer zivilrechtlichen Haftung 108
1. In Bezug zu nehmendes Regelungsziel 109
2. Empirischer Befund zum kapitalmarktrechtlichen Enforcement 109
3. (Mehr) Prävention durch private Haftung? 111
a) Theoretisches Für und Wider einer Abschreckungswirkung 111
b) Voraussetzungen der Geltendmachung privater Ansprüche 113
aa) Aufdeckbarkeit marktmissbräuchlichen Verhaltens für Private 113
(1) Bei Marktmanipulationen 114
(2) Bei Insiderhandel 116
(3) Zwischenergebnis 117
bb) Vorliegen eines (bestimmbaren) Schadens 117
(1) Bei Marktmanipulation 117
(2) Bei Insiderhandel 118
(3) Zwischenergebnis 121
cc) Keine gegenläufigen wirtschaftlichen Interessen 122
dd) Anlegerfreundliche Ausgestaltung der Haftungsvoraussetzungen 123
c) Ergebnis 124
4. Gefahr der Überabschreckung? 125
5. Haftung als Beitrag zum Meta-Ziel der Kapitalmarkteffizienz 126
6. Spillover-Effekte für die repressive Marktmissbrauchsbekämpfung 127
7. Zwischenergebnis 128
VIII. Erforderlichkeit: Durchsetzungsdefizit 128
1. Bedürfnis nach empirischer Überprüfung des Durchsetzungsdefizits 129
2. Definition und Maßstab des Durchsetzungsdefizits 132
3. Durchsetzungsdefizit vor der Reform des Marktmissbrauchsrechts 133
a) Einschätzung der Kommission 134
b) Stimmen in der Literatur 135
c) Ergebnisse empirischer Studien zum Durchsetzungsdefizit vor der MAR? 135
4. Zukünftige Durchsetzung der Art. 14, 15 MAR 140
a) Erkenntnisse aus der Umsetzung der MAD 2003 140
b) Weitere Plausibilisierung 141
c) Insbesondere: Abschreckung durch Kriminalisierung 143
aa) Empirische Erkenntnisse zur strafrechtlichen Abschreckung 143
bb) „Der kalkulierende Täter“ 144
cc) Freiheitsstrafen 145
dd) Subjektive Einflussgrößen 146
ee) Expressive function of law 147
ff) Durchsetzung 147
d) Einschätzungsprärogative des EU-Gesetzgebers 148
5. Mildere Alternativen zum Haftungspostulat 149
6. Zwischenfazit 149
IX. Ergebnis 149
F. EU-Recht auf Schadensersatz? 151
I. Grundlinie der Francovich-Rechtsprechung 151
II. Zur Übertragbarkeit von Francovich auf Unionsrechtsverstöße durch Private 153
1. Schlussanträge zur Rs. Banks 153
2. Stimmen im Schrifttum 154
3. Bewertung 155
a) Proprium der Staatshaftung 155
b) Kompetenz des EuGH für ein EU-Recht auf Schadensersatz 156
c) Verknüpfung der Rechtsprechungslinien 157
4. Ergebnis 158
G. Konstitutionelle Überprüfung des Befunds 159
I. Recht des Geschädigten auf einen Schadensersatzanspruch? 159
1. Art. 47 GRCH 159
2. Zulässigkeit eines nur fragmentarischen Vermögensschutzes 160
II. Schadensersatzhaftung als rechtfertigungsbedürftiger Eingriff in die Sphäre des Schädigers 161
III. Ergebnis 162
H. Blick auf die deutsche Rechtslage und Äquivalenzgrundsatz 163
I. Zivilrechtliche Haftung nach deutscher Rechtslage 163
1. Haftung gemäß §§ 97, 98 WpHG 163
a) Erfassung verbotenen Insiderverhaltens 164
b) Erfassung marktmanipulativen Verhaltens 165
c) Zwischenergebnis 167
2. Haftung gemäß § 823 Abs. 2 BGB 167
a) Marktmanipulationsverbot 168
aa) Vorläuferregelung des § 20a WpHG 168
bb) Neuregelung des Art. 15 MAR 169
b) Insiderverbot 171
3. Haftung gemäß § 826 BGB 172
4. Ergebnis 173
II. Haftungspostulat oder sonstige Vorgaben aus dem Äquivalenzgrundsatz? 173
1. Äquivalenz 173
2. Relevanz für ein Haftungspostulat hinsichtlich der Art. 14, 15 MAR 175
III. Vorlage nach Art. 267 AEUV 176
J. Überlegungen de lege ferenda 178
I. Kompensation 178
1. Kompensation durch Haftung und Fairnessgedanke 178
2. Alternativer Ausgleichsmechanismus 179
II. Alternativen zur Marktmissbrauchsbekämpfung durch Haftung 180
1. Verstärkter Ausbau von Hinweisgebersystemen 180
2. Big Data 183
III. Ergebnis 185
K. Ausblick 186
L. Zusammenfassung der Ergebnisse 188
Literaturverzeichnis 193
Stichwortverzeichnis 215