Europäische Marktmissbrauchsverordnung und Individualschutz

Jan-Sebastian Schütt

doi:10.3790/978-3-428-55599-4

Europäische Marktmissbrauchsverordnung und Individualschutz

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Schütt, J. (2019). Europäische Marktmissbrauchsverordnung und Individualschutz. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-55599-4

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Europäische Marktmissbrauchsverordnung und Individualschutz

Schütt, Jan-Sebastian

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 135

(2019)

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Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-55599-4
978-3-428-15599-6 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-55599-4
Edition: 1
Language: German
Pages: 591
Collections: RECHT 2019
D&H 2019
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Capital markets & securities law & regulation

Pricing

Institution: € 226.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 149.90 (incl. local VAT if applicable)

About The Author

Jan-Sebastian Schütt studierte Rechtswissenschaften an der Albert-Ludwigs-Universität in Freiburg im Breisgau, wo er 2015 die Erste juristische Prüfung ablegte. Nach Einreichung der Promotion arbeitete er als wissenschaftlicher Mitarbeiter in der Sozietät Hengeler Mueller in Frankfurt am Main. Im März 2018 trat er in den Referendardienst im Landgerichtsbezirk Frankfurt am Main ein.

Abstract

Die Untersuchung befasst sich mit den Voraussetzungen und der Ausgestaltung von Schadensersatzansprüchen bei Verstößen gegen die Marktmissbrauchsverordnung. Zunächst wird beleuchtet, inwiefern die neuen Normen »Schutzgesetze« nach deutschem Deliktsrecht sein können. Anschließend steht im Fokus, ob und unter welchen Voraussetzungen das Unionsrecht selbst entsprechende Schadensersatzansprüche als Mittel der Rechtsdurchsetzung gebietet. Es zeigt sich, dass es maßgeblich auf die Effektivität der hoheitlichen Durchsetzung des Marktmissbrauchsrechts in der Bundesrepublik ankommt. Anzeichen für deren Ineffektivität werden unter Berücksichtigung rechtlicher und rechtstatsächlicher Rahmenbedingungen sowie rechtssoziologischer Erkenntnisse dargestellt. Schließlich werden Konvergenzen und Divergenzen beider Ansätze der Gewährung subjektiv-privater Rechte im Rahmen der Darstellung der Ansprüche aufgezeigt, wobei auf den ökonomischen Kontext sowie Wechselwirkungen zum Gesellschaftsrecht eingegangen wird.»European Market Abuse Regulation and Individual Protection«

This thesis identifies the requirements and concrete form of entitlements in case of a violation of the MAR. First, the author examines whether the regulation influences the interpretation of German civil tort law. Second, he focuses on the question whether and how European Union law obliges member states to grant civil tort law claims for the purpose of effective EU law enforcement. Third, he shows convergences and divergences between the German model and the European approach.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsübersicht	9
Inhaltsverzeichnis	21
Abkürzungsverzeichnis	47
Einleitung	51
I. Untersuchungsgegenstand	51
II. Forschungsgrund und Praxisbezug	52
III. Gang der Untersuchung	52
Kapitel 1: Individualschutz und „Schutzgesetz“	55
A. Zum Begriff des Individualschutzes	55
B. Zulässigkeit subjektiv-privater Rechte bei Verletzung der Vorschriften der MAR	55
I. Ermittlung des Gegenstandsbereichs und des Harmonisierungsgrades	56
II. Gegenstandsbereich und Harmonisierungsgrad des 5. Kapitels der MAR	57
1. Ausschluss zivilrechtlicher Sanktionen?	58
2. Zivilrechtliche Sanktionierung außerhalb des Regelungsbereichs der Verordnung	60
3. Zivilrechtliche Sanktionierung als zulässige Verschärfung nach Art. 30 III MAR?	63
4. Bedeutung der Empfehlung 2013/396/EU	64
5. Zwischenergebnis	64
C. Individualschutz und Zivilrecht	64
D. Individualschutz durch Unterlassungs-‍, Schadensersatz- und/oder Abschöpfungsansprüche im Marktmissbrauchsrecht?	64
I. Individualschutz nach der MAR und „Schutzgesetze“ i.S.v. § 823 II BGB	66
II. Bedeutungslosigkeit des § 823 I BGB im Marktmissbrauchsrecht	66
E. Zur Möglichkeit eines Schadensersatzes nach § 823 II BGB i.V.m. einer Norm einer europäischen Verordnung	67
I. Vorgehensweise	67
II. Zum Begriff des „Schutzgesetzes“	67
III. „Gesetz“ i.S.v. § 823 II BGB, Art. 2 EGBGB und europäische Verordnung	68
IV. Kompetenzprobleme bei vom Unionsgesetzgeber erlassener Bezugsnorm?	69
V. Zwischenergebnis	70
F. Die Rechtsprechungsformel zum „Schutzgesetz“	70
I. Einschub: Kapitalmarkthaftung als Haftung für reine Vermögensschäden	72
II. Teilweise Zustimmung der Literatur	72
III. Unbestimmtheit der Rechtsprechungsformel und Aspekt der Freiheitssicherung	72
IV. Canaris-Ansicht und Indizwirkung hoheitlicher Sanktionierung?	73
V. Subsidiaritätsthese des BGH und daran anknüpfende Ansicht von Schlosser	75
1. „Soziales Schutzbedürfnis“ und Kapitalmarkt	76
2. Fehlendes Schutzbedürfnis wegen möglicher „Versicherung“ durch Portfoliodiversifikation?	77
3. Wertung des deutschen Gesetzgebers durch Schaffung von §§ 97, 98 WpHG n.F. bzw. §§ 37b, 37c WpHG a.F. und Ablehnung der Subsidiaritätsthese	78
4. Wertung des deutschen Gesetzgebers durch das reformierte KapMuG (2012)	78
G. Kritik an der Formel der Rechtsprechung und der ihr zustimmenden Literatur	79
I. Karollus-Ansicht	80
II. Spickhoff-Ansicht	80
III. Gehrt-Ansicht	81
IV. K. Schmidt-Ansicht	81
V. Fazit	82
H. Spezifisch kapitalmarktrechtliche Erwägungen zur Schutzgesetzeigenschaft	82
I. Bachmanns „mittlere Lösung“ in Bezug auf die deliktische Informationshaftung	83
II. Hellgardt-Ansicht	83
III. Poelzig-Ansicht – funktionale Auslegung des § 823 II BGB und Parallelität zum unionsrechtlichen Prinzip der „funktionalen Subjektivierung“	84
I. Berücksichtigung präventiver Aspekte bei der Gewährung von Schadensersatzansprüchen nach § 823 II BGB?	85
I. Ausdrückliche Ausführungen der Rechtsprechung und der Literatur	86
II. Berücksichtigung präventiver Aspekte in den Ausführungen der Literatur zur Schutzgesetzeigenschaft von Vorschriften des Marktmissbrauchsrechts	87
III. Schlussfolgerungen aus §§ 97, 98 WpHG n.F. bzw. §§ 37b, 37c WpHG a.F. und dem KapMuG	88
IV. Vorteil der Berücksichtigung wertender Kriterien	90
J. Bestimmtheitsproblem? Zukunftsoffenheit und haftungsrechtliches Gesamtsystem	91
K. Zur Verneinung der Schutzgesetzeigenschaft aufgrund der Zuordnung einer Vorschrift zum öffentlichen Recht	92
L. Schadensersatz als vom Schutzgesetz bezwecktes Mittel?	92
M. Berücksichtigung der subjektiven Anforderungen bei ordnungswidrigkeitenrechtlichen bzw. strafrechtlichen Sanktionen beim Verschuldensmaßstab nach § 823 II BGB?	93
I. Grundsätzliche Übertragung der subjektiven Voraussetzungen der hoheitlichen Sanktionen	95
II. Keine Übertragbarkeit der subjektiven Anforderungen an hoheitliche Sanktionen	96
III. Vermittelnde Ansicht nach Spickhoff	97
IV. Spezifische Anwendung dieser Ansicht auf die Vorschriften der MAR	97
V. Maßgebliche Bedeutung des Maßstabs der strafrechtlichen oder der ordnungswidrigkeitenrechtlichen Vorschriften?	98
1. Abstellen auf subjektive Seite der strafrechtlichen Vorschriften	99
2. Abstellen auf subjektive Seite der ordnungswidrigkeitenrechtlichen Vorschriften	99
3. Zwischenergebnis	100
N. Rechtsvergleichender Blick: Individualschutz und Schutzgesetz in Österreich	100
O. Zwischenergebnis	102
Kapitel 2: Ermittlung des Schutzzwecks eines „Gesetzes“ i.S.v. § 823 II 1 BGB	103
A. Ermittlung des Schutzzwecks einer Norm	103
B. Berufung auf Gesetzesmaterialien	103
I. Objektive Theorie	104
1. Die These Hopts von der Untrennbarkeit von Funktions- und Individualschutz	106
2. Kritik an der objektiven Theorie – insbesondere im Zusammenhang mit § 15 WpHG a.F.	108
3. Rückblick: Keine Auswirkung der These Hopts auf die Auslegung von § 15 WpHG i.d.F. 2. FMFG	109
II. Subjektive Theorie	110
III. Keine Notwendigkeit eines Streitentscheids zwischen „subjektiver“ und „objektiver“ Auslegung im neuen Marktmissbrauchsrecht	110
C. Subjektive Auslegungstheorie, Wille des Unionsgesetzgebers und Wille bzw. Einflussnahme‍(möglichkeiten) des deutschen Gesetzgebers	111
D. § 26 III WpHG n.F. als Zeichen eines vom Gesetzgeber angenommenen Individualschutzes?	112
I. Die Gesetzgebungsgeschichte von § 15 III WpHG i.d.F. des 1. FiMaNoG	113
II. Historischer Hintergrund von § 15 VI 1 WpHG a.F.	114
III. Gesetzgeberische Anerkennung des Individualschutzzwecks von § 15 WpHG a.F. durch erstmalige Kodifizierung der §§ 37b, 37c WpHG?	118
IV. Schlussfolgerung für § 15 III WpHG i.d.F. des 1. FiMaNoG	119
E. Bedeutung von Art. 1 MAR	120
I. Klassifikation von Art. 1 MAR	120
II. Inhalt von Art. 1 MAR	121
1. Die „Integrität des Finanzmarktes“, die „Funktionsfähigkeit des Marktes“, das „Vertrauen der Anleger in die Märkte“ und der „institutionelle Anleg‍erschutz“	121
2. Die Bedeutung des „Anlegerschutzes“ i.S.v. Art. 1 MAR	123
3. Exkurs: Kein eigenständiges Anlegerleitbild der MAR	124
4. Die „Stärkung“ des Anlegerschutzes	125
III. Zusammenspiel von Art. 1 MAR und den Erwägungsgründen	126
1. Exkurs: Berücksichtigung der Erwägungsgründe bei der Auslegung	127
2. Die Bedeutung der „Gesetzgebungsmaterialien“ im Unionsrecht	127
3. „Historische Auslegung“ durch Erwägungsgründe?	129
IV. Zentrale Bedeutung der Auslegung des „Anlegerschutzes“ i.S.v. Art. 1 MAR	130
1. Wortlaut	130
2. Historie – Gemeinsamkeiten und Unterschiede der Schutzzwecke von MAR und MAD	132
a) Schutzzwecke der MAD	132
b) Schutzzwecke der MAR	133
3. Systematische Stellung	134
a) Keine vergleichbare Vorschrift in der MAD	134
b) Zur Zieldichotomie „Anleger- und Funktionenschutz“ in jüngeren kapitalmarktrechtlichen Rechtsakten der Union	134
c) Keine Erwähnung des Anlegerschutzziels in den Erw.-Gr. (1) bis (6) MAR	135
d) Exponierte Stellung als Art. 1 MAR	135
4. Kodifikation der Hopt'schen These in Art. 1 MAR als Reaktion auf die Finanzmarktkrise?	136
5. Folgerungen aus der Hopt'schen These für die Frage nach der „Schutzgesetzeigenschaft“	137
6. Exkurs: Die Schutzobjekt-Diskussion im Kartelldeliktsrecht	139
V. Anlegervertrauen, Individualschutz und Schadensersatz	141
1. Exkurs: Zusammenhang von fehlendem Vertrauen am Sekundärmarkt und Marktversagen	141
2. Anlegervertrauen und Kompensation durch Schadensersatz	142
3. Anlegervertrauen und Schadensersatz – Erfahrungen in Deutschland seit Zusammenbruch des „Neuen Marktes“	144
4. Anlegervertrauen und die Notwendigkeit effektiver Sanktionierung von Rechtsverstößen	144
F. Zusammenfassung	145
Kapitel 3: Gebotenheit subjektiv-privater Rechte zur Durchsetzung der MAR	147
A. Funktionalisierung des Privatrechts durch das Unionsrecht	147
I. Antidiskriminierungsrichtlinien	147
II. AGB-Richtlinie 93/13/EWG	150
III. Enforcement-Richtlinie 2004/48/EG	150
IV. Die Entscheidungen „Francovich“ und „Brasserie du Pêcheur/Factortame“	151
V. Schlussanträge des GA Van Gerven in der Rs. Banks	151
VI. Courage-Entscheidung	152
1. Exkurs: Paradigmenwechsel im europäischen Kartellrecht	153
2. Zivilrechtliche Sanktionierung und Francovich-Entscheidung	154
3. Kritik an der Courage-Entscheidung	156
VII. Manfredi-Entscheidung	156
VIII. Muñoz-Entscheidung	157
IX. Die Folgerungen der Literatur	160
B. Übertragbarkeit der Muñoz-Rechtsprechung auf die MAR	161
I. Keine Untersuchung einer europarechtlichen Gebotenheit zivilrechtlicher Haftung unter Geltung der MAD	161
II. Herleitung: Ausgangspunkt Art. 4 III EUV	161
1. Herleitung	161
2. Effektivitätsgrundsatz und Normvollzug nach der dualistischen Theorie der Normsetzung und Normdurchsetzung	162
a) Allgemeine Entwicklung des Effektivitätsgrundsatzes vom „Vereitelungsgebot“ zum Gebot „praktischer Wirksamkeit“	164
b) Beibehaltung des dualistischen Systems bei der MAR?	166
3. Der Unterschied zwischen „Effektivität“ und „Effizienz“	166
III. Einheitliche Rechtsgrundlage und unionale Tatbestandsmerkmale	167
IV. Voraussetzung der unmittelbaren Wirkung und Anwendbarkeit der unionsrechtlichen Norm	168
1. Harmonisierungsgrad	169
2. Hinreichende Klarheit der durch die MAR erfolgten „Rahmengesetzgebung“?	171
a) Grad der Detaillierung der MAR im Vergleich zur MAD	171
aa) Zu Art. 7 MAR	172
bb) Zu Art. 15 MAR	172
cc) Zu Art. 19 MAR	172
dd) Zu Art. 14, 13 MAR	172
ee) Zwischenergebnis	172
b) Level 2 und 3 – Maßnahmen	173
aa) Zu Art. 17 MAR	173
bb) Zu Art. 15 MAR	174
cc) Zu Art. 19 MAR	174
dd) Zu Art. 14 MAR	175
3. Ergebnis zur unmittelbaren Anwendbarkeit der MAR	175
V. Beschränkung auf „grundlegende Bestimmungen“	176
VI. Schutzzweckerfordernis und funktionale Subjektivierung	177
1. Schutzzweckerfordernis nach der Schutznormtheorie	177
2. Allgemeiner Normvollziehungsanspruch	178
3. Funktionale Subjektivierung	179
a) Sachliche Kriterien	180
b) Persönliche Kriterien	181
4. Ausnahmen nach Hellgardt	182
5. Zwischenergebnis	182
VII. Kritik am Effektivitätsgrundsatz in der Ausprägung von Muñoz: Verletzung des Kompetenzverhältnisses von Union und Mitgliedstaaten	183
1. Forderung eines hohen Effektivitäts-Niveaus bei der Durchsetzung der MAR durch den Unionsgesetzgeber	185
2. Keine kompetenziellen Bedenken im Fall der MAR	188
3. Zwischenergebnis	190
VIII. Kritik bezüglich der Kompetenzverteilung von Unionsverordnungsgeber und EuGH	191
1. Implizite Verneinung von Friktionen bei Poelzig?	191
2. Bejahung von Friktionen bei Schmolke	191
3. Vertiefte Auseinandersetzung mit den Argumenten Schmolkes	192
a) Kritik am Prinzip der funktionalen Subjektivierung	192
b) Keine Gebotenheit zivilrechtlicher Haftung wegen detaillierter Vorgaben zur hoheitlichen Sanktionierung nach MAR und CRIM-MAD?	195
aa) Ausgangspunkt: Effektivitätsgebot und Normenhierarchie-Argument	195
bb) Konkretisierung des Effektivitätsgebots durch die Sanktionen von MAR und CRIM-MAD?	197
cc) Stellungnahme	197
c) Eigene Auffassung: „Restriktive Auslegung“ der Muñoz-Rechtsprechung – Gebotenheit zivilrechtlicher Haftung nur bei andernfalls drohendem Sanktionsdefizit	197
aa) Deutung der EuGH-Rechtsprechung als grundsätzliches Bekenntnis zur Notwendigkeit zivilrechtlicher Normdurchsetzung nach Franck	198
bb) Deutung der EuGH-Rechtsprechung als Zustimmung zu den Ausführungen des GA Geelhoed	199
(1) Berücksichtigung empirischer Erkenntnisse durch den EuGH?	201
(2) Der Diskussionsstand in England	202
cc) Zusammenfassung	203
4. Zusammenfassung	203
IX. Kein Ausschluss des private enforcement durch die Whistleblower-Regelung in Art. 32 MAR	203
X. Kein Ausschluss des private enforcement auf Grund der Berichtspflicht in Art. 38 MAR	204
C. Schlussfolgerungen und Implikationen für die weitere Vorgehensweise	208
I. Feststellung der „Notwendigkeit“ und „Nützlichkeit“ zivilrechtlicher Normdurchsetzung	208
II. Vorlage an den EuGH	209
Kapitel 4: Prüfung der Effektivität der öffentlich-rechtlichen Durchsetzung des Marktmissbrauchsrechts in Deutschland	210
A. Funktion der „Sanktion“ nach MAR und CRIM-MAD	210
B. Steuerungswirkung rechtlicher Sanktionen	210
C. Das Modell des „homo oeconomicus“ bei natürlichen Personen	211
D. Die Diskussion um eine „Generalamnestie im Kapitalmarktrecht“ und das Bestehen einer Ahndungslücke durch das 1. FiMaNoG	212
I. Ahndungslücke in der Vergangenheit?	212
II. Andauernde Ahndungslücke im Hinblick auf Verstöße gegen Art. 19 MAR?	214
III. Implikationen der Diskussion für die vorliegende Untersuchung	215
E. Verwaltungsrechtliche bzw. ordnungswidrigkeitenrechtliche Sanktionen	215
I. Unterscheidung zwischen verwaltungsrechtlichen „Maßnahmen“ und „Sanktionen“?	215
II. Zu sanktionierende Marktverhaltensnormen und sanktionelles Mindestinstrumentarium	216
III. Verwaltungssanktionen	216
1. Anordnung zur Einstellung des rechtswidrigen Verhaltens, § 6 VI WpHG n.F.; Art. 30 II a) MAR	216
2. Öffentliche (Ver-)‌Warnung, § 6 IX WpHG n.F.; Art. 30 II c) MAR	217
3. Entzug der Zulassung einer Wertpapierfirma; § 35 II Nr. 7 KWG; Art. 30 II d) MAR	217
4. Verbot der Wahrnehmung von Führungsaufgaben; vorübergehende Untersagung der Ausübung der Berufstätigkeit für ein beaufsichtigtes Unternehmen, § 6 VIII WpHG n.F., § 36a I KWG; Art. 30 II e, f MAR	217
5. Untersagung des Abschlusses von Eigengeschäften, § 6 VII WpHG n.F.; Art. 30 II g) MAR	218
6. Abschöpfung wirtschaftlicher Vorteile, Art. 30 II b) MAR	219
a) Keine Abschöpfungsmöglichkeit nach der alten Rechtslage	220
b) Abschöpfungsmöglichkeit nach dem 1. FiMaNoG und der MAR?	221
7. Finanzielle Sanktion, die mindestens den dreifachen Vorteil abschöpft, § 120 XIII 3 WpHG n.F./Art. 30 II h) MAR	221
8. Bußgeld	223
a) Allgemein	223
b) Exkurs: Bußgelder, Schadensersatzansprüche und Individualschutz	223
aa) Abstimmung von Bußgeld und Schadensersatz; „Verwendungszweck“ verhängter Geldbußen	223
bb) Vorüberlegung: Kompensation und Anlegerschutz	225
cc) Ahndungs- und Abschöpfungsfunktion des Bußgeldes im neuen Recht?	225
dd) Berücksichtigung von Schadensersatzzahlungen beim Ahndungsteil der Geldbuße	228
ee) Möglichkeiten der BaFin de lege lata, geschädigte Anleger „hoheitlich“ zu kompensieren	229
ff) Erforderlichkeit einer gesetzberischen Kodifikation?	231
c) Bußgelder gegen natürliche Personen	231
d) Bußgelder gegen juristische Personen	231
aa) Überobligatorische Umsetzung der Vorgaben aus Art. 30 II j) i), ii) MAR durch den deutschen Gesetzgeber?	232
bb) Übertragbarkeit des „homo oeconomicus“ auf Unternehmen? – Bußgelder und juristische Personen	234
(1) Einflussmöglichkeiten der Aktionäre auf die Corporate Governance im deutschen Aktienrecht	235
(a) Hinreichende Einwirkungsmöglichkeiten der Aktionäre	235
(b) Unzureichende Einflussmöglichkeiten der Aktionäre	235
(c) Stellungnahme	236
(2) Die Bedeutung der Aktionärsstruktur für die Präventionswirkung	236
(3) Rückbezug zum Unionsrecht	237
(4) Einflussnahmemöglichkeiten der Gesellschafter anderer Gesellschaftsformen	237
(a) Personengesellschaften und GmbH	238
(b) Die SE	238
cc) Rechtsökonomischer Vorteil eines Bußgeldregresses beim Vorstand	239
(1) Grundsätzliche Ablehnung des Bußgeldregresses	240
(a) Rechtsvergleichender Blick	241
(b) Verlust der Steuerungswirkung?	242
(c) Unteransicht: Nur bereichsspezifisches Regressverbot	242
(d) Unteransicht: Flexible Handhabung nach ARAG/Garmenbeck	242
(e) Rechtsprechung: LAG Düsseldorf und BAG	242
(f) Unteransicht: Differenzierung nach dem Zweck der Geldbuße	243
(g) Notwendigkeit einer Ablehnung des Bußgeldregresses im Hinblick auf den „ne bis in idem“-Grundsatz?	244
(2) Grundsätzliche Ersatzfähigkeit	245
(a) Differenzierung zwischen Abschöpfungs- und Ahndungsteil?	245
(b) Unteransicht: volle Regressfähigkeit (des Ahndungsteils)	247
(aa) Relativierung durch ARAG/Garmenbeck	248
(bb) Haftungsbegrenzung de lege ferenda?	249
(c) Unteransicht: Nur eingeschränkte Regressfähigkeit (des Ahndungsteils) von Bußgeldern	249
(d) Konnex von Unternehmensgeldbußen, Kooperation, Individualbußgeldern und Haftungsregress	249
(3) Kritische Würdigung de lege lata	250
dd) Schlussfolgerungen für die durch Unternehmensgeldbußen vermittelte Abschreckungswirkung	251
9. Veröffentlichung von Entscheidungen, Art. 34 MAR/§ 125 WpHG n.F.	251
IV. Die Durchsetzung der Sanktionen	255
1. Institutionelle Rahmenbedingungen	256
a) Personelle und finanzielle Ressourcen der BaFin	256
b) Statistiken	257
c) Finanzierung der BaFin	258
d) Einschätzungen der Ressourcenlage in der Literatur	258
e) Rechtsvergleichende Studien	259
f) Personalprobleme der BaFin?	260
g) Empirische Studien zur Aufsichtsintensität	261
h) Unzureichende Verfolgungsintensität der BaFin speziell bei Verstößen gegen § 15a WpHG a.F.?	262
2. Ermittlungstätigkeit	263
a) Problem der Informationsbeschaffung	263
b) Zeugen	264
c) Sachliche Beweismittel	264
d) Der Regelungsauftrag in Art. 23 II, III MAR und seine deutsche Umsetzung	264
e) Zugriffsbefugnisse auf die Aufzeichnung von Telefongesprächen und Datenverkehr – Kein vollständiger Autonomieverlust	265
f) Whistleblowing	266
g) Das Fehlen einer Kronzeugenregelung im europäischen Marktmissbrauchs- und im deutschen Ordnungswidrigkeitenrecht	268
h) Erhöhtes Verteidigungspotenzial der Täter	269
i) Opportunitätsprinzip	269
3. Der Einfluss von § 4 IV FinDAG auf die Normdurchsetzung	269
a) Historischer Hintergrund der Norm	269
b) Wirkungen des § 4 IV FinDAG	270
c) Vereinbarkeit des § 4 IV FinDAG mit höherrangigem Recht	271
d) Minderung der Abschreckungswirkung durch § 4 IV FinDAG?	272
e) Rückschlüsse von § 4 IV FinDAG auf zivilrechtlichen Drittschutz?	273
4. Bußgeldbemessung	273
a) Bußgeldbemessung: Kappungs- oder Obergrenze?	275
b) Weiterhin zurückhaltende Bußgeldbemessung der BaFin?	276
c) Bußgeldminderung/-ausschluss durch Compliance?	276
d) Zu geringe Mindestgeldbuße?	277
e) Fehlen einer ausdrücklichen Kompetenz der BaFin zum Vergleich über die Bußgeldhöhe	277
f) „Vergleichsmöglichkeit“ der BaFin über die Bußgeldhöhe in praxi	279
g) Wechselwirkungen von „Vergleich“, naming and shaming und zivilrechtlicher Haftung	280
5. Rechtsschutzsystem und lange Verfahrensdauer	281
6. Tatbestandsspezifische Beweisprobleme	282
a) Teilweise weitergehender subjektiver Tatbestand bei den Verwaltungssanktionen im RefE des 1. FiMaNoG	283
b) „Handelsgestützte Marktmanipulation“ und „handlungsgestützte Marktmanipulation“, § 120 XV Nr. 2 WpHG n.F. i.V.m. Art. 15, 12 I a) und b) MAR und subjektive Tatbestandsmerkmale	283
aa) Ungeschriebenes Absichtserfordernis bei Art. 12 I a) und b) MAR?	285
(1) Besonderes subjektives Element neben Tatbestandsausschluss	286
(2) Erfassung aller zulässigen Geschäfte durch Tatbestandsausschlüsse nach Art. 13 MAR	288
(3) Stellungnahme	288
(a) Implizites Vorsatzerfordernis bei Art. 12 I b) MAR?	288
(b) Plausibilität der Argumentation mit Erw.-Gr. (23) CRIM-MAD	289
(c) Bedeutung von Art. 12 III, V MAR, Anhang I MAR i.V.m. Anhang II der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 2016/522	289
(d) Bedeutungslosigkeit der Sanktionierung „leichtfertiger“ Verstöße nach § 120 XV Nr. 2 WpHG n.F. i.V.m. Art. 15, 12 I a) und b) MAR	290
bb) „Beweislastumkehr“ bei Art. 15, 12 I a) MAR?	291
(1) Beweislastumkehr im alten Recht?	291
(2) „Beweislastumkehr“ im neuen Recht?	291
7. Feststellbarkeit eines Sanktionsdefizits?	293
a) Zur Messbarkeit der Wirkung von Sanktionen	293
aa) Die theoretische Größe der Effektivitätsquote	293
bb) Alternative Methoden der Messbarkeit der Effektivität?	294
cc) Unmöglichkeit „vollständig effektiven Rechts“	295
dd) Evaluationen der ESMA	296
b) Heranziehung von Statistiken zur Messbarkeit der Effektivität?	296
aa) Äußerungen der Kommission hinsichtlich der Messbarkeit der Effektivität	297
bb) Heranziehung von Statistiken durch GA bzw. EuGH?	297
c) Statistiken	298
aa) Marktmanipulation	299
(1) Statistik Deutschland	299
(2) Statistik Frankreich	299
(3) Statistik Italien	299
(4) Statistik Großbritannien	300
(5) Statistik Griechenland	300
(6) Statistik Österreich	300
bb) Insiderhandel	300
(1) Statistik Deutschland	300
(2) Statistik Frankreich	301
(3) Statistik Italien	301
(4) Statistik Großbritannien	301
(5) Statistik Griechenland	302
(6) Statistik Österreich	302
cc) Directors' Dealings – Statistik Deutschland	302
dd) Implikation der Statistiken	304
8. Folgerungen zur Effektivität der Durchsetzung des Marktmissbrauchsrechts durch das Verwaltungs- und Ordnungswidrigkeitenrecht	304
F. Strafrechtliche Sanktionen	304
I. Einleitung	304
II. Sanktionen im Strafrecht als Kosten, Verhältnismäßigkeitsgrundsatz, kriminologische Erkenntnisse und rational choice	306
1. Strafrechtliche Sanktionen als Kosten eines Normverstoßes	306
2. Verhältnismäßigkeitsgrundsatz als „Grenze der Kostenerhöhung“	306
3. Erhöhte Abschreckungswirkung des Strafrahmens von § 119 WpHG n.F. gegenüber den Mindestanforderungen der CRIM-MAD bzw. der alten deutschen Rechtslage?	307
4. „Rational choice“ bei Kapitalmarktdelikten?	309
5. Schwache positive Generalprävention durch § 119 WpHG n.F.?	311
III. Keine Umsetzung der CRIM-MAD im Vereinigten Königreich und in Dänemark	311
IV. Vorgaben der CRIM-MAD	311
V. Umsetzung der europäischen Vorgaben durch das 1. FiMaNoG	312
1. Zulässigkeit der Geldstrafe nach § 119 WpHG n.F.?	312
2. Zur Frage der Zulässigkeit der Abwälzung von Geldstrafen und -bußen natürlicher Personen	313
VI. Zur Einführung eines Unternehmensstrafrechts	315
1. Rechtsökonomische Erwägungen	316
2. Erhöhte Abschreckung durch effektive Durchsetzung?	316
VII. Die Durchsetzung der Sanktionen	317
1. Institutionelle Rahmenbedingungen	318
a) Allgemein	318
b) Zuständigkeit der jeweiligen StA	322
c) Zuständigkeit der Gerichte; Reformvorschläge	325
2. Strafzumessungsregeln, (negative) Generalprävention und Schuldprinzip	326
3. Kurze Verjährungsfrist bei informationsgestützter Marktmanipulation und Scalping als Pressedelikt	327
4. Enge Kronzeugenregelung § 46b StGB	328
5. Fehlen einer strafprozessualen Kompetenz zur Telekommunikationsüberwachung	331
6. Beschränkter Einsatz verdeckter Ermittler	331
7. Lange Verfahrensdauer	332
8. Tatbestandsspezifische Beweisprobleme	333
a) Das „Einwirkungserfordernis“ bei § 119 I WpHG n.F.	333
aa) Europarechtliche Determination des „Einwirkungserfordernisses“?	333
bb) Nachweisprobleme bzgl. der Preiseinwirkung	334
b) Zum „Einwirkungserfordernis“ beim Straftatbestand des Scalping, § 119 I WpHG n.F. i.V.m. Art. 15, 12 II d) MAR	338
c) Hinweis auf tatbestandsspezifische Beweisprobleme bei der strafrechtlichen Bekämpfung von Insiderhandel	339
9. Statistiken	339
a) Insiderstraftaten	339
aa) Statistik Deutschland	339
bb) Statistik Mitgliedstaaten der Europäischen Union	341
b) Marktmanipulation	341
aa) Statistik Deutschland	341
bb) Statistik Mitgliedstaaten der Europäischen Union	343
cc) Implikationen der Statistiken	343
10. Folgerungen zur Effektivität der Durchsetzung des Marktmissbrauchsrechts durch das Strafrecht	343
G. Zusammenfassende Bewertung der Effektivität der hoheitlichen Durchsetzung des Marktmissbrauchsrechts	344
H. Zum Aussagegehalt der Studien von La Porta/Lopez-de-Silanes/Shleifer und Jackson/Roe	345
Kapitel 5: Unionsrechtliche Anforderungen an die zivilrechtliche Normdurchsetzung bei Verletzung des Marktmissbrauchsrechts	349
A. Unionsrechtliche Anforderungen an privatrechtliche Sanktionen	349
B. Notwendigkeit der Erhöhung der Sanktionierungswahrscheinlichkeit durch den Schadensersatzanspruch?	351
I. Klöhn-Ansicht	351
1. Informationsgestützte Marktmanipulation	352
2. Rechtsökonomisches Modell der Arbeitsteilung? – Zugang zu hoheitlich ermittelten Informationen	354
3. Fehlerhafte Ad-hoc-Publizität	354
4. Unterlassene Ad-hoc-Publizität	354
5. Übrige Fälle informationsgestützter Marktmanipulation	354
6. Handelsgestützte Marktmanipulation	355
7. Verstoß gegen das Insiderhandelsverbot	356
8. Managers' transactions	357
9. Kritik an der Differenzierung Klöhns	357
a) Überbetonung des Effizienzgedankens	357
b) Exkurs: zur Berücksichtigung des Effizienzziels bei zivilrechtlichen Sanktionen	358
c) Zur Auflösung eines Konflikts zwischen Effektivität und Effizienz	359
d) Aufdeckung von Normverstößen und Trittbrettfahrerproblem	359
II. Ansicht von Poelzig	360
III. Gründe für eine besondere Abschreckungswirkung von Follow-on-Klagen	361
1. Erhöhung der Gesamtbelastung des Täters	361
2. Geringere Kalkulierbarkeit der Höhe der Belastung	361
3. Rückkopplung zum Whistleblowing?	362
4. Besondere Abschreckungswirkung von Zivilklagen	362
5. Verhaltenssteuerung durch drohenden Binnenhaftungsanspruch bei Haftungsschaden des Emittenten unabhängig von der Frage nach der Regressfähigkeit von Unternehmensgeldbußen	363
C. Zwischenergebnis	363
Kapitel 6: Bestehen und Ausgestaltung der einzelnen Ansprüche	364
A. Die Rolle von § 826 BGB im Marktmissbrauchsrecht	364
B. Die Forderung der Literatur nach spezialgesetzlichen Haftungsnormen für das neue Marktmissbrauchsrecht	366
C. Unionsrechtliche Verpflichtung des deutschen Gesetzgebers zur Schaffung spezialgesetzlicher Haftungsnormen	366
D. Anwendung des allgemeinen Deliktsrechts de lege lata	367
E. Die zivilrechtliche Durchsetzung von Art. 17 MAR	368
I. Rückblick: zur Schutzgesetzeigenschaft von § 15 WpHG a.F.	368
II. Notwendigkeit der Prüfung der Schutzgesetzeigenschaft von Art. 17 MAR angesichts der Haftung nach §§ 97, 98 WpHG n.F.?	368
1. „Historischer Streit“ über die Frage des Verhältnisses von § 823 II BGB i.V.m. Art. 17 MAR zu §§ 37b, 37c WpHG a.F. vor dem 1. FiMaNoG	369
2. Individualschutzzweck des Art. 17 MAR	370
3. Bedeutung von § 26 III WpHG n.F.	372
4. „Dauerbrenner-Argument“ gegen die Schutzgesetzeigenschaft kapitalmarktrechtlicher Vorschriften: Kodifikation von §§ 37b, 37c WpHG a.F.	373
5. §§ 97, 98 WpHG n.F. als größtenteils deklaratorische Ausformung von § 823 II BGB i.V.m. Art. 17 MAR	373
a) Ausdrückliche Entscheidung zum „Ob“ der Haftung durch den Gesetzgeber – implizite Bejahung des Individualschutzes und der „Schutzgesetzeigenschaft“ des Art. 17 MAR	373
b) Streit um die Rechtsnatur der §§ 97, 98 WpHG n.F.	375
c) Absatz 1 – Transaktionserfordernis und Emittentenhaftung	376
aa) Konstitutiver Ausschluss der Schadensersatzberechtigung von Anlegern, die mit von Dritten begebenen Derivaten handeln, die das Finanzinstrument des pflichtwidrig handelnden Emittenten als Basiswert nutzen?	377
bb) Konstitutiver Ausschluss der Schadensersatzberechtigung sog. „in-and-out-trader“ durch §§ 97, 98 WpHG n.F.?	378
cc) Konstitutive Beschränkung der Haftung auf „Inlandsemittenten“ durch das 1. FiMaNoG? Deklaratorische Bedeutung seit dem 2. FiMaNoG	378
d) Absatz 2 – Verschuldensmaßstab und Beweislastumkehr	380
e) Absatz 3 – Die Einordnung des Anspruchsausschlusses	381
aa) Vertragsabschlussschaden	382
bb) Differenzschaden	382
cc) Fazit	384
f) Absatz 4 a.F.	384
g) Absatz 4 n.F.	385
h) Absatz 5 n.F.	385
i) Zusammenfassung	386
6. Zusammenfassung	386
III. Dogmatische Konstruktion einer unionsrechtlichen Verpflichtung zur Sanktionierung von Verstößen gegen Art. 17 MAR	386
1. Begründung über den Äquivalenzgrundsatz	386
2. Begründung über den Effektivitätsgrundsatz i.e.S.	389
3. Zusammenfassung	389
IV. Vereinbarkeit von §§ 97, 98 WpHG n.F. mit den Vorgaben des Europarechts	389
1. Beschränkung der Haftung nach §§ 37b I, 37c I WpHG i.d.F. des 1. FiMaNoG auf „Inlandsemittenten“; Haftungserweiterung durch §§ 97 I, 98 I WpHG n.F.	389
2. Anspruchsberechtigte	390
a) Äquivalenzprinzip	390
b) Effektivitätsprinzip	391
aa) Beschränkung des Kreises der Anspruchsberechtigten auf den Kreis der Informationshändler?	391
bb) Notwendigkeit der Erweiterung des Kreises der Anspruchsberechtigten?	392
cc) Bedeutungslosigkeit des Schutzzwecks nach dem Unionsrecht	393
dd) Schaden und Anspruchsberechtigung sog. in-and-out-trader?	393
ee) Schaden und Anspruchsberechtigung transaktionswilliger, aber untätiger Anleger?	395
(1) Haltende Altaktionäre	395
(2) Untätige „Neuanleger“	396
(3) Fazit	397
ff) Die „Birnbaum Rule“ im deutschen Recht unter dem Gesichtspunkt der „Effektivität“ und der „Verhältnismäßigkeit“ der Haftung	397
(1) Beschränkung der Klageanzahl	397
(2) (Gesteigertes) Problem missbräuchlicher Klagen?	397
gg) Anspruchsberechtigung mittelbar Geschädigter	400
hh) Meinungsstand in der Literatur und Ergebnis	401
3. Anspruchsverpflichtete	402
a) Äquivalenzprinzip?	402
aa) Grundsatz der Emittentenhaftung	402
bb) Ausnahmefall der Organhaftung	402
cc) Bestehen einer Organaußenhaftung bei Verletzung der Ad-hoc-Publizitätspflicht de lege lata?	403
(1) Außenhaftung des Vorstands de lege lata über § 830 I 1, II BGB?	403
(2) Außenhaftung des Vorstands de lege lata über §§ 97, 98 WpHG n.F. analog?	404
(3) Außenhaftung des Vorstands de lege lata über § 826 BGB	404
(4) Organaußenhaftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 17 MAR?	404
(a) Bejahende Ansicht	405
(b) Differenzierende Ansicht	405
(c) Ablehnende Ansicht	406
(d) Implikation des alten Streitstandes für die Frage nach einer Organaußenhaftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 17 MAR	407
b) Effektivitätsgrundsatz	407
aa) Im Grundsatz unveränderte Diskussion um den Haftungsadressaten	408
bb) Zusammenhang der Emittentenhaftung, der effektiven Durchsetzung der Binnenhaftung und der Verhaltenssteuerung	408
cc) Überlegungen zu einer Haftungsausgestaltung	408
(1) Reine Emittentenhaftung	408
(a) Allgemein	408
(b) Ökonomische Argumente	409
(aa) Bedeutung des Verhältnisses zu den aktienrechtlichen Kapitalerhaltungsvorschriften	410
(bb) Vermeidung einer „unverhältnismäßigen“ Haftung i.S.d. Effektivitätsgrundsatzes durch die Möglichkeit des Klageverzichts	411
(2) Europarechtliche Gebotenheit einer weiten Organaußenhaftung?	412
(a) Besondere Abschreckungswirkung der Organaußenhaftung	412
(b) Bedenken hinsichtlich einer besonderen Abschreckungswirkung	412
(c) Risiko missbräuchlicher Organklagen	413
(3) Grundsätzliche Vereinbarkeit des Binnenhaftungskonzepts mit dem Effektivitätsgrundsatz	413
(4) Durchsetzung und Abschreckungswirkung des Binnenhaftungsanspruchs nach § 93 II AktG	414
(a) Die ARAG/Garmenbeck-Entscheidung des BGH	414
(b) Neuere Entwicklungstendenzen im Zusammenhang mit der ARAG/Garmenbeck-Rechtsprechung	416
(aa) Weitere Verengung der Spielräume des Aufsichtsrates?	417
(bb) Erweiterung der Spielräume des Aufsichtsrates?	418
(cc) Perpetuierung der ARAG/Garmenbeck-Rechtsprechung; Einfluss der MAR?	419
(c) Die Aktionärsklage nach § 147 AktG	420
(d) Resignation in der Wissenschaft	422
(e) Schwierigkeiten bei der Messung der Abschreckungswirkung; Aktuelles Meinungsbild	422
(f) Die Diskussion um die weitere Effektuierung der Durchsetzung der Binnenhaftung	423
dd) Meinungen in der Literatur zur Frage des Haftungsadressaten – Pro Organaußenhaftung	423
ee) Meinungen in der Literatur zur Frage des Haftungsadressaten – Contra Organaußenhaftung	424
ff) Schlussbetrachtung und Einschätzung der Effektivität	425
gg) Europarechtlich gebotene Außenhaftung in Fällen vorsätzlicher, eigennütziger Verstöße?	425
(1) Äquivalenzgrundsatz	426
(2) Effektivitätsgrundsatz	426
(3) Konstruktion einer Organaußenhaftung für vorsätzliche, eigennützige Verstöße gegen die Ad-hoc-Publizitätspflicht: § 826 BGB oder § 823 II BGB i.V.m. Art. 17 MAR i.V.m. § 9 I Nr. 1 OWiG?	427
hh) Schlussbetrachtung	428
4. Beweislast bzgl. der Pflichtverletzung	429
a) Der Status quo	429
b) Äquivalenzgrundsatz	430
c) Effektivitätsgrundsatz	430
d) Fazit	431
5. Verschulden; Beweislastumkehr	431
a) Äquivalenzprinzip	431
b) Effektivitätsgrundsatz	432
aa) Gebotenheit einer auf Vorsatz beschränkten Haftung?	433
bb) Gebotenheit einer auf einfache Fahrlässigkeit erweiterten Haftung?	433
cc) Ökonomische Bestimmung des optimalen Verschuldensmaßstabs	434
c) Beweislastumkehr	435
aa) Äquivalenzgrundsatz	435
bb) Effektivitätsgrundsatz	435
6. Kausalität und Schaden	436
a) Die Lage vor der IKB-Rechtsprechung	436
b) Die IKB-Rechtsprechung des BGH	437
c) Art. 17 MAR sowie Erw.-Gr. (49) MAR – Seitenblick auf die Individualschutzrichtung des Art. 15 MAR	438
d) Beibehaltung der Ersatzfähigkeit von Kursdifferenz- und Vertragsabschlussschaden nach „IKB“	439
e) (Transaktions-)‌Kausalität und Äquivalenzgrundsatz	439
f) Kausalität und Effektivitätsgrundsatz	439
7. Schadensberechnung	440
a) Meinungen in der Literatur	440
b) Äquivalenzprinzip	441
c) Effektivitätsgrundsatz	441
aa) Vertragsabschlussschaden aus Präventionsgründen?	441
bb) Ökonomische Bedenken im Hinblick auf das Wahlrecht	442
cc) Überlegung: Geltendmachung des Vertragsabschlussschadens nur durch Informationshändler?	443
dd) Die Aussagen des EuGH in der Rs. Hirmann	444
ee) Modifikationen des Vertragsabschlussschadens nach der Literatur	444
ff) Stellungnahme	445
8. Verjährungsfrist	445
a) Äquivalenzgrundsatz	445
b) Effektivitätsgrundsatz	446
c) Fazit	447
V. Zusammenfassung	447
F. § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR bei Verstößen durch Emittenten bzw. deren Organe	448
I. „Überkommene Kategorien“ handels- und informationsgestützte Manipulation?	448
II. Beibehaltung der Kategorie der informationsgestützten Marktmanipulation auch unter der MAR	450
III. Rückblick: Diskussion um Individualschutzzweck und Schutzgesetzeigenschaft von § 20a I 1 WpHG a.F.	450
IV. Kein „droit constant“	451
V. Individualschutzzweck und Schutzgesetzqualität entsprechender europäischer Normen während der Geltung der MAD; Tendenzen bei Umsetzung der MAR	451
VI. Ablehnende Äußerungen zum Individualschutzzweck und der Schutzgesetzeigenschaft von Art. 15, 12 I c) MAR von Teilen der Literatur	452
VII. Individualschutzzweck und Schutzgesetzeigenschaft von Art. 15, 12 I c) MAR	453
VIII. Schutzrichtung des Individualschutzes von Art. 15, 12 I c) MAR	454
IX. Haftung für fehlerhafte Emittentenkommunikation nach c.i.c., §§ 280 I, 311 BGB?	455
X. Notwendigkeit einer Haftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR nach der IKB-Rechtsprechung?	455
XI. § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR als „kleine Lösung“ gegenüber einer umfassenden Generalklausel	457
XII. Unionsrechtliche Gebotenheit einer Haftung bei Verletzung von Art. 15, 12 I c) MAR	458
1. Äquivalenzgrundsatz	458
a) Vergleichsmaßstab nach Schmolke	458
b) Vergleichsmaßstab nach Hellgardt	458
c) Vergleichsmaßstab nach Poelzig	458
aa) Vergleichbarkeit von Ad-hoc-Mitteilungen und übrigen Kapitalmarktinformationen, die den Tatbestand des Art. 15, 12 I c) MAR erfüllen?	459
bb) Argumente für eine Vergleichbarkeit	459
cc) Argumente gegen eine Vergleichbarkeit	460
dd) Fazit	460
2. Effektivitätsgrundsatz	461
XIII. Verhältnis einer Marktmanipulationshaftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR zur Haftung für sonstige unionsrechtlich vorgegebene Publizitätspflichten	461
XIV. Die Ausgestaltung des Schadensersatzanspruchs § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR	462
1. Anspruchsberechtigte	462
a) Literaturstimmen zu § 823 II BGB i.V.m. § 20a I 1 Nr. 1 WpHG a.F.	462
b) Literaturstimmen zu § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR	462
c) Äquivalenz- und Effektivitätsgrundsatz	462
d) Fazit	463
2. Anspruchsverpflichtete	463
a) „Jedermanndelikt“	463
b) Literaturstimmen zum Kreis der Anspruchsverpflichteten bei § 823 II BGB i.V.m. § 20a I 1 Nr. 1 WpHG a.F.	463
c) Gebotenheit einer Emittentenhaftung nach dem Äquivalenzgrundsatz	464
aa) Petitum Poelzigs einer reinen Emittentenhaftung de lege lata	464
bb) Stimmigkeit einer reinen Emittentenhaftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR und §§ 97, 98 WpHG n.F.	465
cc) Emittentenhaftung über § 31 BGB?; Streit um die Bedeutung von § 31 BGB	465
(1) Restriktive Ansicht: Stets kumulative Haftung	466
(2) Herrschende Ansicht: Grundsätzlich kumulative Haftung, jedoch auch eigenständige Verbandshaftung	466
(a) Drittschutzwirkung nur bei Art. 15, 12 I c) MAR i.V.m. Art. 12 IV MAR?	467
(b) Sekundärmarktinformationshaftung als Haftung wegen eines Verstoßes gegen kapitalmarktrechtliche Verhaltenspflichten	467
(3) Jüngere Ansicht: Grundsätzliche Verbandshaftung	469
dd) Beschränkung der Haftung auf Inlandsemittenten in Übereinstimmung zu § 37c WpHG i.d.F. des 1. FiMaNoG?	469
ee) Organaußenhaftung bei vorsätzlichen, eigennützigen Verstößen gegen Art. 15, 12 I c) MAR	469
ff) Stimmigkeit des Verhältnisses von § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR und §§ 97, 98 WpHG n.F.	470
3. „Pflichtverletzung“ bei § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR	470
4. Verschulden	471
a) Vorgaben nach Art. 12 I c) MAR	471
b) Bußgeldbewehrung nach § 120 XV Nr. 2 WpHG n.F. erst ab Leichtfertigkeit	472
c) Implikationen für den Maßstab der zivilrechtlichen Haftung	472
aa) Maßgeblichkeit der im Schutzgesetz geforderten Schuldform?	473
bb) Maßgeblichkeit der Schuldform der Sanktionsnorm § 120 XV Nr. 2 WpHG n.F.?; Einfluss des Äquivalenzgrundsatzes?	473
cc) Der Einfluss des Effektivitätsgrundsatzes; „Unverhältnismäßigkeit“ einer Haftung ab einfacher Fahrlässigkeit?	473
(1) Notwendigkeit eines milderen Haftungsmaßstabs bei Verstößen gegen Art. 15, 12 I c) MAR als bei §§ 97, 98 WpHG n.F.?	474
(2) OLG Stuttgart: Orientierung am Haftungsmaßstab für Ad-hoc-Mitteilungen	474
(3) Fazit: Haftungsmaßstab der einfachen Fahrlässigkeit bei Art. 15, 12 I c) MAR	475
d) Abstimmung von § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR mit §§ 97, 98 WpHG n.F.	475
e) Wichtige Rolle der Gerichte	476
f) Beweislastumkehr?	476
g) Keine übermäßige Haftungsdrohung gegenüber den Organen des Emittenten	477
5. Kausalität, Beweislast und ersatzfähiger Schaden	477
6. Verjährung	478
a) Äquivalenzgrundsatz	478
b) Effektivitätsgrundsatz	478
XV. Zwischenergebnis	479
G. Zivilrechtliche Sanktionierung der informationsgestützten Marktmanipulation nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR bei Verstößen durch übrige Marktteilnehmer	479
I. Verhältnis zum „Subsidiaritätsprinzip“ des EuGH	479
II. Anspruchsberechtigte	479
1. Die Vergleichbarkeit von Fehlinformationen durch Emittenten und übrige Marktteilnehmer nach dem Äquivalenzgrundsatz	480
2. Effektivitätsgrundsatz	480
III. Anspruchsverpflichtete	481
IV. „Pflichtverletzung“	481
1. „Pflichtverletzung“ durch allgemeine Berichterstattung	481
2. „Pflichtverletzung“ durch Anlageempfehlung – „Fehlerhafte“ Anlageempfehlung, Art. 20 I MAR	482
3. „Pflichtverletzung“ durch Anlageempfehlung – Verstoß gegen Offenlegungspflicht, Art. 20 I MAR a.E.	483
V. Verschulden	483
1. Keine Auswirkungen des Journalistenprivilegs nach Art. 21 MAR	483
2. Äquivalenzgrundsatz: Heranziehbarkeit des Haftungsmaßstabs der Rating-VO?	484
a) Vergleichbarkeit der Funktion von Finanzanalysten, Finanzjournalisten und Ratingagenturen	484
b) Vergleichbarkeit im Hinblick auf Pflichtenprogramm	485
c) Zwingende Vorgabe des Art. 12 I c) MAR	485
3. Effektivitätsgrundsatz	486
4. Fazit	486
VI. Kausalität und Beweislast	487
1. Äquivalenzgrundsatz	487
2. Besondere Bedeutung des Vertragsabschlussschadens bei fehlerhafter Kapitalmarktkommunikation durch „übrige Marktteilnehmer“	487
a) Grundsätzliche Geltendmachung des Vertragsabschlussschadens	487
b) Geringe Bedeutung des Kursdifferenzschadens	487
VII. Schadensberechnung	488
1. Probleme bei Berechnung des Kursdifferenzschadens	488
2. Vertragsabschlussschaden	488
VIII. Zusammenfassung	489
H. Schadensersatzanspruch wegen Verstoßes gegen das Verbot von Scalping nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 II d) MAR?	489
I. Das Verbot des Scalping nach Art. 15, 12 II d) MAR	489
II. Rückblick: zivilrechtliche Sanktionierung des Scalpings nach alter Rechtslage	489
III. Schutz der Dispositionsfreiheit; Anspruch nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I c) MAR	490
IV. Verschuldensmaßstab	490
V. Schaden und Kausalität	491
1. Äquivalenzgrundsatz	491
2. Effektivitätsgrundsatz	492
VI. Zwischenergebnis	492
I. Schadensersatzanspruch nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I a), b) MAR	492
I. Rückblick: zur Schutzgesetzeigenschaft von § 20a I 1 Nr. 2, 3 WpHG a.F.	492
II. Abgrenzungsprobleme im alten Recht	493
III. Überkommene Kategorien der handels- und informationsgestützen Marktmanipulation angesichts der Tatbestandsvarianten des Art. 12 I MAR?	493
IV. Etwaige Abgrenzungsschwierigkeiten zur informationsgestützten Marktmanipulation nach Art. 12 I c) MAR	493
1. Verhältnis von Art. 12 I c) zu Art. 12 I a) MAR	494
2. Verhältnis von Art. 12 I c) zu Art. 12 I b) MAR	494
3. Verhältnis von Art. 12 I a) zu Art. 12 I b) MAR	495
V. Individualschutzzweck und Schutzgesetzeigenschaft von Art. 15, 12 I a), b) MAR	495
VI. Gebotenheit einer zivilrechtlichen Haftung auf Grund des Äquivalenzprinzips?	496
VII. Ausgestaltung eines Schadensersatzanspruchs nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I a), b) MAR	496
1. Anspruchsberechtigte	496
2. Anspruchsverpflichtete	496
3. „Pflichtverletzung“; Beweisprobleme der Geschädigten; Beweislastumkehr nach Art. 12 I a) MAR	497
a) Aktuelle Reformdiskussionen zur Vermeidung von Beweisproblemen	497
aa) Bindung des Zivilrichters an strafrechtliche Entscheidung?	497
bb) Vor- und Nachteile einer diskutierten Bindungswirkung entsprechend § 33 IV GWB und Art. 9 RiL 2014/104/EU; Mittelweg einer Vermutung	498
cc) Belebung des Adhäsionsverfahrens?	500
b) Beweislastumkehr bei Art. 12 I a) MAR	502
aa) Beweislastumkehr und „zulässige Marktpraxis“	502
(1) Eine Ansicht: Zulässigkeit nachträglicher Anerkennung	502
(2) Andere Ansicht: Unzulässigkeit nachträglicher Anerkennung	503
(3) Fazit; Rückwirkungen auf einen Anspruch nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 15, 12 I a) MAR	504
bb) Beweislastumkehr und „legitime Gründe“	504
c) Tatbestandsausschließende Wirkung der „Safe harbor“-Regelungen von Art. 5 MAR	505
4. Verschulden	505
5. Kausalität und Schaden	506
VIII. Zusammenfassung	506
J. Kein Schadensersatzanspruch bei versuchtem Verstoß gegen Art. 15 MAR	507
K. Schadensersatzansprüche nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 19 MAR	507
I. Rückblick: Zum Individualschutzzweck und der Schutzgesetzeigenschaft von § 15a WpHG a.F.	507
II. Zur individualschützenden Wirkung von Art. 19 MAR	510
1. Die systematische Nähe zu Art. 17 MAR	510
2. Die systematische Nähe zu §§ 33ff. WpHG n.F. (§§ 21ff. WpHG a.F.)	510
3. Die verschiedenen Zwecke der Mitteilungspflicht von Eigengeschäften von Führungskräften	511
a) Zwecke von § 15a WpHG a.F.	511
b) Zwecke von Art. 19 MAR	512
c) Bedeutung der Ausweitung der meldepflichtigen Tatbestände	512
III. Individualschutzzweck und Schutzgesetzeigenschaft von Art. 19 MAR	514
IV. Europarechtliche Gebotenheit der Haftung auf Grund des Äquivalenzprinzips?	514
1. Stellungnahmen der Literatur	515
2. Kursrelevanz von Mitteilungen nach Art. 17 MAR	515
3. Probleme bei Ermittlung der Kursrelevanz von Mitteilungen nach Art. 19 MAR	516
4. Aussagen der MAR	516
V. Ausgestaltung von Ansprüchen	516
1. Ausgestaltung des Anspruchs nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 19 I MAR	516
a) Differenzierung nach Art. 19 I MAR und Art. 19 III MAR	516
b) Anspruchsberechtigte	517
aa) Entsprechende Anwendung der §§ 97, 98 WpHG nach Hellgardt?	517
bb) Praktische Schwierigkeiten nach Hellgardts Ansicht	518
cc) Eigener Ansatz: Am Individualschutzzweck des Schutzes der Dispositionsfreiheit orientierte Anspruchsberechtigung	519
dd) Vereinbarkeit der weiten Anspruchsberechtigung mit dem Effektivitätsgrundsatz?	520
c) Anspruchsverpflichtete	520
aa) Widerspruch zwischen einer persönlichen Haftung der Führungsperson nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 19 MAR und einer Emittentenhaftung nach §§ 97, 98 WpHG?	521
bb) Eingeschränkter Anwendungsbereich der Haftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 19 MAR?	523
cc) Emittentenhaftung nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 19 I MAR i.V.m. § 31 BGB?	523
dd) Haftung einer „eng verbundenen Personen“ i.S.v. Art. 19 I, 3 I Nr. 26 MAR?	523
d) Pflichtverletzung	525
aa) Haftungsbegründende Verstöße nur bei Erwerb eines Wertpapiers	525
bb) Differenzierung anhand des pflichtenbegründenden Tatbestands?	525
cc) Mögliche Pflichtverletzungen	525
e) Verschulden	526
aa) Besonderheiten bei „eng verbundenen“ Personen?	528
bb) Beweislastumkehr?	528
f) Kausalität	528
aa) Anknüpfung bereits an einen einzelnen Verstoß gegen die Meldepflicht	528
(1) Unterlassene bzw. verspätete Mitteilungen	528
(2) Fehlerhafte Mitteilungen	529
bb) Beweisprobleme?	529
cc) Keine Beweiserleichterungen	530
g) „Vertragsabschlussinteresse“	530
aa) „Unverhältnismäßigkeit“ i.S.d. Effektivitätsgrundsatzes?	531
bb) Ungünstige Steuerungswirkung i.S.e. Verringerung der Markteffizienz bei Ersatz des Vertragsabschlussinteresses?	532
cc) Modifikation des „Vertragsabschlussinteresses“ auf Grund des Effektivitätsgrundsatzes?	534
2. Schadensersatzanspruch nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 19 III MAR	535
a) Schutzgesetzeigenschaft von Art. 19 III MAR?	535
b) Anspruchsberechtigte	536
c) Anspruchsverpflichtete	536
d) „Pflichtverletzung“	536
e) Verschulden	538
f) Kausalität und Schaden	538
VI. Zusammenfassung	538
L. Schadensersatzanspruch nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 14 a) MAR	539
I. Exklusivitätsverhältnis von Insiderhandelsverbot und Verbot der Marktmanipulation?	539
II. Geltungsgrund des Insiderhandelsverbots nach der MAR	540
III. Dogmatisches Konzept des Insiderhandelsverbots nach der MAR	541
IV. Rückblick: Die Diskussion um den Schutzzweck und die Schutzgesetzeigenschaft von § 14 I Nr. 1 WpHG a.F.	542
V. Äußerungen der Literatur zu Schutzzweck und Schutzgesetzeigenschaft von Art. 14 a) MAR	543
VI. Individualschutzzweck und Schutzgesetzeigenschaft von Art. 14 a) MAR	543
VII. Unionsrechtliche Gebotenheit einer Haftung?	544
1. Äquivalenzgrundsatz	544
2. Effektivitätsgrundsatz	544
VIII. Ausgestaltung eines Schadensersatzanspruchs nach § 823 II BGB i.V.m. Art. 14 a) MAR	545
1. Anspruchsberechtigte	545
a) Schädigung des Vertragspartners des Insiders	545
aa) Keine Differenzierung zwischen den verschiedenen Marktteilnehmern	545
(1) Bejahung des Schadens	546
(2) Kausale Schädigung des Marktpartners des Insiders?	546
(a) Maßgeblichkeit des Kausalitätsverständnisses des deutschen Rechts	546
(b) E.A.: Ablehnung eines kausalen Schadens auf Grund des hypothetischen Kausalverlaufs; Höhere Wahrscheinlichkeit illiquider Märkte durch erweiterten Anwendungsbereich von Art. 14 a) MAR?	547
(c) A.A.: Unbeachtlichkeit der Reserveursache – Bejahung eines kausalen Schadens	548
(3) Widersprüchlichkeit der Gewährung eines Schadensersatzanspruchs	548
bb) Differenzierung zwischen Informationshändlern und übrigen Marktteilnehmern	549
cc) Zum Vorliegen eines Schaden bei Differenzierung zwischen den einzelnen Marktteilnehmern	549
(1) Schädigung der Informationshändler	549
(2) Keine Schädigung der übrigen Marktteilnehmer	550
(3) Zwischenergebnis	550
(4) Weitergehender Ansatz von Beneke/Thelen; Kritik	550
b) Schädigung aller Anleger bzw. Informationshändler der Marktgegenseite („contemporaneous trader“)?	551
c) Schädigung durch allgemeine Marktbewegung?	552
aa) Keine Differenzierung zwischen den verschiedenen Marktteilnehmern	552
(1) Schäden der Anleger mit limitierter Order auf der Marktgegenseite des Anlegers	552
(2) Schäden der Anleger mit limitierter Order auf der Marktseite des Anlegers	553
(3) Schäden der Anleger durch Verringerung des Gewinns wegen Kursveränderung	553
(4) Erfassung dieser Schäden vom Schutzzweck des Insiderhandelsverbots?	553
bb) Differenzierung zwischen Informationshändlern und übrigen Marktteilnehmern	553
d) Zwischenergebnis	554
2. Ablehnung eines Schadensersatzanspruches wegen Verletzung von Art. 14 a) MAR de lege lata aus Wertungsgründen	554
IX. Zusammenfassung	555
M. Zusammenfassung	555
Thesen	557
Literaturverzeichnis	561
Stichwortverzeichnis	590

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Europäische Marktmissbrauchsverordnung und Individualschutz

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