Die Verletzung von Lock-up Agreements

Lorenz M. Koffka

doi:10.3790/978-3-428-55697-7

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Koffka, L. (2019). Die Verletzung von Lock-up Agreements. Zur Herleitung eines Haftungskonzepts »extra legem, intra ius«. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-55697-7

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Die Verletzung von Lock-up Agreements

Zur Herleitung eines Haftungskonzepts »extra legem, intra ius«

Koffka, Lorenz M.

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 141

(2019)

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Book Details

Publisher Name: Duncker & Humblot
ISBN: 978-3-428-55697-7
978-3-428-15697-9 (print edition)
DOI: https://doi.org/10.3790/978-3-428-55697-7
Edition: 1
Language: German
Pages: 327
Collections: RECHT 2019
D&H 2019
NBE RECHT
NBE D&H
Subjects: Capital markets & securities law & regulation

Pricing

Institution: € 166.00 (incl. local VAT if applicable)
Individual: € 109.90 (incl. local VAT if applicable)

About The Author

Lorenz Koffka hat von 2010 bis 2015 Rechtswissenschaften an der Albert-Ludwigs-Universität Freiburg und der Ludwigs-Maximilians-Universität München studiert und das Studium im Januar 2015 mit der Ersten Juristischen Prüfung abgeschlossen. Von 2015 bis 2016 absolvierte er den Masterstudiengang »International Management« an der ESADE Business School in Barcelona und wurde im Anschluss Doktorand bei Professor Dr. Hanno Merkt. Die Rechtswissenschaftliche Fakultät der Albert-Ludwigs-Universität Freiburg hat seine Arbeit im Sommersemester 2018 als Dissertation angenommen. Im April 2018 ist Lorenz Koffka in den juristischen Vorbereitungsdienst am Hanseatischen Oberlandesgericht in Hamburg eingetreten.

Abstract

»Breaches of Lock-Up-Agreements. On the Development of a Liability-Concept extra legem, intra ius«

Lock-up-agreements are a common mechanism in the context of initial public offerings. This thesis addresses the consequences of a breach of lock-up-agreements and whether investors are entitled to seek for indemnities as a result of such breach. By developing the legal idea of a »non-contractual self-commitment«, the thesis establishes a liability-concept under which investors are eligible to claim damages for a plunge in stock prices following the breach of lock-up-agreements.Lock-up Agreements verpflichten die Altaktionäre eines Unternehmens, ihre Aktien für einen gewissen Zeitraum nach einem Börsengang nicht zu veräußern. Die Arbeit befasst sich mit der Frage, ob die Verletzung eines Lock-up Agreements eine Schadensersatzhaftung gegenüber den am Lock-up Agreement nicht beteiligten Anlegern begründet. Es wird dargelegt, dass eine Haftung im Rahmen der Dichotomie aus willensgetragener und gesetzlicher Bindung nicht in Betracht kommt. Daher wird im Wege der Rechtsfortbildung und unter Einbeziehung rechtsökonomischer Erwägungen der Versuch unternommen, eine Form der rechtlichen Bindung, die weder willensbasiert noch gesetzlich angeordnet ist, innerhalb der Grenzen der Rechtsordnung zu verorten. Anhand einer solchen »außervertraglichen Selbstbindung« soll gezeigt werden, dass eine Haftung der Altaktionäre für die Verletzung von Lock-up Agreements de lege lata möglich ist.

Section Title	Page	Action	Price
Vorwort	7
Inhaltsübersicht	9
Inhaltsverzeichnis	13
Abbildungsverzeichnis	23
Abbildung 1: Szenario einer konstanten Kursentwicklung bis zur Verletzung eines Lock-up Agreements	288
Abbildung 2: Szenario einer negativen Kursentwicklung bis zur Verletzung eines Lock-up Agreements	289
Abbildung 3: Szenario einer positiven Kursentwicklung bis zur Verletzung eines Lock-up Agreements	291
Abkürzungsverzeichnis	24
Einleitung	29
A. Gegenstand der Untersuchung	29
B. Ziel der Untersuchung	31
C. Gang der Untersuchung	31
Erster Teil: Grundlagen	33
1. Kapitel: Lock-up Agreements	33
A. Einführung und Begriffsdefinition	34
I. Terminologie	34
II. Typologie	35
1. (Harte) Lock-up Agreements	35
2. Marktschonungsvereinbarungen (weiche Lock-up Agreements)	36
3. Verwässerungsschutzvereinbarungen	37
4. Typenkombinationen	37
III. Abgrenzungen und Sachverhaltskonstellationen	38
1. Abgrenzung zu Veräußerungsbeschränkungen am Sekundärmarkt	38
2. Konstellationen von Lock-up Agreements	39
a) Vereinbarungen mit der Emissionsbank oder dem Emittenten	40
b) Abgrenzung zu Vereinbarungen der Altaktionäre untereinander	40
3. Eingrenzung des Untersuchungsgegenstands	41
B. Zweck und Schutzfunktion von Lock-up Agreements	41
I. Schutzfunktion von Lock-up Agreements	42
II. Interessenlagen der beteiligten Marktteilnehmer	42
1. Anleger	42
2. Emittent	43
3. Emissionsbank	44
4. Altaktionäre	45
a) Gründer und Unternehmensleiter	45
b) Risikokapitalgeber	46
c) Kleinanleger	46
III. Zusammenfassung	47
C. Lock-up Agreements im Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht	47
I. Rechtsnatur und Rechtswirkung	48
II. Zulässigkeit von Lock-up Agreements	49
1. Kapitalmarktrechtliche Zulässigkeit	49
2. Gesellschaftsrechtliche Zulässigkeit	51
a) Vereinbarkeit mit § 68 Abs. 2 AktG	52
b) Vereinbarkeit mit § 136 Abs. 2 AktG	54
c) Vereinbarkeit mit der Organverfassung der Aktiengesellschaft	56
3. Zwischenergebnis	56
III. Pflicht zum Abschluss von Lock-up Agreements	57
1. Lock-up Agreements als Zulassungsvoraussetzung der Börsennotierung	57
2. Gesellschaftsrechtliche Treuepflicht	59
a) Treuepflicht der Altaktionäre gegenüber dem Emittenten	60
b) Treuepflicht der Altaktionäre gegenüber den Mitgesellschaftern	63
c) (Treue-)‌Pflicht der Altaktionäre gegenüber der Emissionsbank	63
IV. Fazit	65
2. Kapitel: Kapitalmarktökonomie	65
A. Begriff des Kapitalmarkts	66
I. Primärmarkt	68
II. Sekundärmarkt	69
B. Ökonomische Grundlagen	70
I. Informationseffizienz	71
1. Wirkungsweisen der Markteffizienz	72
2. Formen der Effizienzhypothese	73
II. Informationsverteilung und Marktversagen	75
1. Informationsbedingtes Marktversagen und der „Markt für Zitronen“	77
2. Signaling und Screening	78
C. Normative Regelungsziele des Kapitalmarktrechts	80
I. Funktionsschutz	80
1. Allokative Effizienz	81
2. Operationale Effizienz	82
3. Institutionelle Effizienz	83
II. Anlegerschutz	84
1. Anlegerschutz als selbstständiges Regelungsziel	84
2. Konzept des kapitalmarktrechtlichen Anlegerschutzes	85
a) Individualschutz	85
aa) Anlagerisiken	86
bb) Grenzen des Anlegerschutzes	87
cc) Anlegerleitbilder	88
b) Kollektivschutz	89
c) Individual- und Kollektivschutz: zwei Seiten derselben Medaille	90
III. Publizität im Lichte der normativen Regelungsziele	91
D. Zusammenfassung	92
3. Kapitel: Lock-up Agreements aus ökonomischer Perspektive	92
A. Funktionsweise von Lock-up Agreements	93
I. Abbau von Informationsasymmetrien (Signal-Theorie)	93
II. Vertrauensbildung (Vermeidung von moralischem Risiko)	95
III. Reduzierung von Vertretungskosten (Prinzipal-Agenten-Theorie)	96
B. Stabilisierung des Kursniveaus	97
I. Preisbildung und Angebotsbeschränkung	98
1. Substitutionshypothese	98
2. Preisdruckhypothese	99
3. Informationshypothese	99
4. Hypothese fallender Nachfragekurven	100
5. Zwischenergebnis	100
II. Tatsächliche Kursrelevanz: empirische Nachweise	100
C. Funktionsschutz des Kapitalmarkts	102
D. Zusammenfassung	103
4. Kapitel: Haftung aufgrund der Verletzung von Lock-up Agreements	104
A. Die Verletzung von Lock-up Agreements	104
I. Verstoß gegen Lock-up Agreements	105
II. Durchsetzbarkeit und Sicherung von Lock-up Agreements	107
1. Einstweiliger Rechtsschutz	107
2. Separate Wertpapiernummern und Sperrdepots	108
3. Vertragsstrafe	109
4. Fazit	111
III. Zwischenergebnis	112
B. Haftung der Altaktionäre nach den allgemeinen Anspruchsgrundlagen	112
I. Vorüberlegungen	113
1. Anspruchsrichtung und Schadensverteilung	113
a) Ansprüche der Emissionsbank	113
b) Ansprüche des Emittenten	114
c) Ansprüche der Anleger	115
2. Art des Lock-up Agreements	116
3. Art der Verletzung	116
II. Schadensersatz nach Kapitalmarktrecht	117
1. Prospekthaftung	117
2. Haftung für falsche oder unterlassene Kapitalmarktinformationen	119
3. Verstoß gegen das Verbot von Insidergeschäften	120
a) Tatbestandsvoraussetzungen gem. Art. 14 lit. a) i.V.m. Art. 7, 8 MAR	120
b) Schutzgesetzeigenschaft gem. § 823 Abs. 2 BGB	121
4. Verstoß gegen das Verbot der Marktmanipulation	122
a) Tatbestandsvoraussetzungen gem. Art. 15 i.V.m. Art. 12 Abs. 1–3 MAR	122
b) Schutzgesetzeigenschaft gem. § 823 Abs. 2 BGB	125
III. Schadensersatz nach Verbandsrecht: gesellschaftsrechtliche Treuepflicht	127
IV. Schadensersatz nach allgemeinem Vertragsrecht	129
1. Vertrag zugunsten Dritter	129
2. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter	131
3. Culpa in contrahendo	134
a) § 280 Abs. 1 BGB i.V.m. §§ 311 Abs. 2, 241 Abs. 2 BGB	134
b) § 280 Abs. 1 BGB i.V.m. §§ 311 Abs. 3, 241 Abs. 2 BGB	135
4. Mängelgewährleistungsrecht	137
V. Schadensersatz nach allgemeinem Deliktsrecht	138
VI. Fazit	142
C. Haftung nach US-amerikanischem Kapitalmarktrecht	142
I. Primärmarktrechtliche Haftung	144
1. Haftung nach Sec. 12‍(a) (2) SA	144
a) Anwendbarkeit gegenüber Sekundärakteuren	145
b) Anwendbarkeit am Sekundärmarkt	146
c) Ergebnis	147
2. Haftung nach Sec. 11 SA	147
a) Persönlicher Anwendungsbereich	148
b) Tatbestand	149
c) Ergebnis	151
II. Sekundärmarktrechtliche Haftung	151
1. Haftung nach Sec. 10‍(b) SEA i.V.m. SEC Rule 10b-5	151
a) Persönlicher Anwendungsbereich	152
b) Tatbestand	152
aa) Stream SIVAC v. Wang	153
bb) Nanopierce Technologies v. Southridge Capital Management	154
cc) Vandenberg v. Adler	156
dd) In re Sterling Foster	157
c) Ergebnis	158
2. Haftung nach Sec. 9‍(f) SEA	158
III. Fazit	159
D. Zusammenfassung	160
5. Kapitel: Ergebnisse des ersten Teils	161
Zweiter Teil: Entwicklung eines Haftungskonzepts im Wege der Rechtsfortbildung	163
6. Kapitel: Vorüberlegungen zur Methodologie der Rechtsfindung	163
A. Zulässigkeit der Rechtsfortbildung	164
B. Stufen der Rechtsfindung	165
7. Kapitel: Bedürfnis nach einem privatrechtlichen Haftungsinstitut	168
A. Vorliegen einer Lücke im Gesetz	168
I. Lückenbegriff	169
1. Merkmal der Unvollständigkeit	169
2. Merkmal der Planwidrigkeit	170
3. Der „weite“ Lückenbegriff	170
II. Feststellung einer Lücke	172
1. Vertrauensschutz und Kooperationsschutz	173
2. Anlegerschutz und Funktionsschutz	174
III. Zwischenergebnis	176
B. Notwendigkeit einer privatrechtlichen Haftung	177
I. Effizienz als (normatives) Rechtsprinzip	178
II. Ökonomische Analyse der Haftung als Verhaltenssteuerung	181
1. Verhaltenssteuerung durch Haftung	183
2. Kostenz-Nutzen-Analyse zur Bestimmung des Optimalzustands	185
a) Kosten	185
b) Nutzen	186
c) Fazit	187
3. Kritik	187
a) Zweifel an der praktischen Anwendbarkeit	188
b) Widerspruch von Effizienz und Gerechtigkeit	189
c) Stellungnahme	190
4. Fazit	190
III. Bedürfnis nach privater Rechtsdurchsetzung	191
1. Begriff der privaten Rechtsdurchsetzung	191
2. Abwägung von privater und öffentlich-rechtlicher Rechtsdurchsetzung	192
a) Durchsetzungskosten	192
b) Durchsetzungsanreize	194
c) Durchsetzungsflexibilität	195
3. Zusammenfassung	196
IV. Verhaltenssteuerung mittels außerrechtlicher Sanktionsmechanismen	197
1. Formen und Wirkungsweisen außerrechtlicher Sanktionsmechanismen	197
a) Gewissen und Moral als Verhaltenssteuerung	198
b) Reputation als Verhaltenssteuerung	199
aa) Unbegrenzte oder ungewisse Dauer der Geschäftsbeziehung	200
bb) Informationelle Transparenz des Markts	201
2. Verhältnis von privat- und außerrechtlichen Steuerungsmechanismen	202
3. Möglichkeit einer außerrechtlichen Verhaltenssteuerung der Altaktionäre	203
4. Fazit	205
C. Zusammenfassung	206
8. Kapitel: Entwicklung eines Haftungskonzepts	207
A. Dogmatische Grundlagen eines Haftungskonzepts	207
I. Dichotomie von vertraglicher und deliktischer Haftung	208
1. Vertragliche Einordnung	209
2. Deliktische Einordnung	210
3. Stellungnahme	210
II. Gründe für eine Beschränkung des Ersatzes von Vermögensschäden	211
III. Dogmatische Kategorien einer Haftung	213
1. Anknüpfung an eine Pflichtverletzung	213
a) Außerdeliktische Sonderverbindungen	213
aa) Terminologie	214
bb) Legitimation	216
b) Voraussetzungen einer außerdeliktischen Sonderverbindung	218
aa) Tatsächliches Näheverhältnis und erhöhte Einwirkungsmöglichkeit	218
bb) Anwendungsvorrang des § 311 Abs. 3 S. 1 BGB?	219
c) Voraussetzung eines Vertretenmüssens	222
d) Zwischenergebnis	223
2. Anknüpfung an ein normativitätsstiftendes Verhalten	223
IV. Zusammenfassung	224
B. Begründungsansätze einer Haftung	225
I. Gesetzliche Begründungsansätze	225
1. Deliktische Haftung	226
2. Theorie der vertrauensrechtlichen Haftung (Canaris)	226
a) Positiver Vertrauensschutz	227
b) Negativer Vertrauensschutz	229
c) Kritik und Stellungnahme	231
3. Konzept des Verkehrsschutzes	233
4. Konzept eines gesetzlichen Schuldverhältnisses auf Anlegerschutz (Hopt)	235
II. Quasi-vertragliche Begründungsansätze	236
1. Lehre von der Erklärung an die Öffentlichkeit (Ehrenberg)	237
2. Rechtsvergleichender Ausblick: Promissory Estoppel	237
3. Vertrauensschutz bei einseitigen Leistungsversprechen (Stoll)	240
4. Selbstbindung kraft sozialtypischer Sprachhandlung (Lüsing)	242
5. Soziologische Selbstbindungslehre (Köndgen)	244
6. Marktorientiert funktionale Selbstbindungslehre (Ackermann)	247
III. Antinomie zwischen gesetzlicher und (quasi-)‌vertraglicher Haftung	251
IV. Stellungnahme	252
C. Konzept eines eigenen Haftungsinstituts	255
I. Außervertragliche Selbstbindung kraft Prospektveröffentlichung	256
II. Ersatz des negativen Interesses	260
D. Dogmatische Herleitung eines eigenen Haftungsinstituts	263
I. Voraussetzungen der Rechtsfortbildung	264
1. Methoden der Rechtsfortbildung	265
a) Analogieschluss	265
aa) Analoge Anwendung von § 311 Abs. 3 BGB	266
bb) Analoge Anwendung von § 122 Abs. 1 BGB	266
cc) Gesamtanalogie aus §§ 122, 311, 434, 1298 BGB, §§ 21, 22 WpPG	268
b) Teleologische Reduktion	270
c) Teleologische Extension	271
d) Rechtsfortbildung kraft allgemeiner Rechtsprinzipien	272
2. Abgrenzung gegenüber der Rechtsfindung contra legem	274
II. Grund und Zurechnung der Haftung	275
1. Haftungsgrund	275
2. Zurechnungsprinzip	276
a) Veranlassungsprinzip	276
b) Verschuldensprinzip	277
c) Risikoprinzip	279
III. Zusammenfassung	281
E. Rechtsökonomische Bewertung	281
I. Effiziente Verhaltenssteuerung	282
II. Private Rechtsdurchsetzung	282
III. Kein Zuwiderlaufen von außerrechtlichen Sanktionsmechanismen	283
F. Zusammenfassung	283
9. Kapitel: Voraussetzungen und Anwendung des Haftungsinstituts	284
A. Voraussetzungen eines Schadensersatzanspruchs der Anleger	284
I. Art des Lock-up Agreements	285
II. Art der Verletzung	286
B. Schadensberechnung	286
I. Berechnung des Haftungsumfangs	287
II. Mögliche Haftungsszenarien	288
1. Szenario 1: keine Kursveränderung bis zum Verstoß	288
2. Szenario 2: negative Kursentwicklung bis zum Verstoß	289
3. Szenario 3: positive Kursentwicklung bis zum Verstoß	290
C. Haftungsausschluss	292
10. Kapitel: Ergebnisse des zweiten Teils	292
Schlussbetrachtung	295
A. Ergebnis	295
B. Bewertung und Ausblick	296
Literaturverzeichnis	297
Stichwortverzeichnis	325

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