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Investorenkommunikation

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Landsittel, J. (2019). Investorenkommunikation. Unter besonderer Berücksichtigung der persönlichen Investorenkommunikation des Aufsichtsrats und seines Vorsitzenden. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-55738-7
Landsittel, Jana. Investorenkommunikation: Unter besonderer Berücksichtigung der persönlichen Investorenkommunikation des Aufsichtsrats und seines Vorsitzenden. Duncker & Humblot, 2019. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-55738-7
Landsittel, J (2019): Investorenkommunikation: Unter besonderer Berücksichtigung der persönlichen Investorenkommunikation des Aufsichtsrats und seines Vorsitzenden, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-55738-7

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Investorenkommunikation

Unter besonderer Berücksichtigung der persönlichen Investorenkommunikation des Aufsichtsrats und seines Vorsitzenden

Landsittel, Jana

Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 142

(2019)

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About The Author

Jana Landsittel studierte von 2012 bis 2017 Rechtwissenschaften mit Schwerpunkt im Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht an der Albert-Ludwigs-Universität Freiburg und legte dort im Januar 2017 die Erste juristische Prüfung ab. Während des Studiums und zu Beginn der Promotion war sie am Institut für Wirtschaftsrecht als studentische und wissenschaftliche Hilfskraft für Herrn Prof. Dr. Uwe Blaurock tätig. Seit November 2018 ist Jana Landsittel Referendarin am Landgericht Frankfurt am Main und arbeitet daneben als wissenschaftliche Mitarbeiterin in den Bereichen Gesellschafts- und Insolvenzrecht in einer internationalen Sozietät in Frankfurt am Main.

Abstract

Insbesondere in Zeiten des »Shareholder Activism« verlangt Corporate Governance über die persönliche Kommunikation des Vorstands mit ausgesuchten Investoren hinaus auch einen vertraulichen Investorendialog des Aufsichtsrats. Während die Leitungs- und Geschäftsführungskompetenzen des Vorstands die kommunikativen Maßnahmen des Vorsitzenden und weiterer Vorstandsmitglieder legitimieren, ist die Kommunikationskompetenz des Aufsichtsrats nicht gleichermaßen augenscheinlich, ist der Aufsichtsrat doch nach seiner ursprünglichen Ausgestaltung ein Überwachungs- und Beratungsorgan. Unter Berücksichtigung sowohl der angloamerikanischen Usancen als auch der in den letzten Jahrzehnten vollzogenen Aufwertung des rechtlichen Konstrukts des Aufsichtsrats ist eine Annexkompetenz - abgeleitet von seinen Sachkompetenzen - zur persönlichen Kommunikation mit Investoren anzuerkennen. Organadäquat ist die Wahrnehmung der Dialoge durch den Vorsitzenden, wobei sich Grenzen aus der organimmanenten Zuständigkeitsverteilung, aktien- und kapitalmarktrechtlichen Prinzipien und der Wahrung eines einheitlichen Unternehmensauftritts ergeben.In addition to the communication between the executive board and selected shareholders, corporate governance also requires a confidential investor dialogue between shareholders and the supervisory board as well as its chairman. While the competency of the executive board for communication measures derives from its management powers, the supervisory board has this competence based on an annex to its own responsibilities. The chairman is the appropriate body within the supervisory board for conducting such communication. However, limits result from the distribution of powers between bodies, principles of corporate and capital market law and the maintenance of a consistent performance.

Table of Contents

Section Title Page Action Price
Vorwort 7
Inhaltsübersicht 9
Inhaltsverzeichnis 11
Abkürzungsverzeichnis 19
Erster Teil: Einleitung 23
§ 1 Einführung 23
A. Untersuchungsgegenstand 23
B. Rechtstatsächlicher Hintergrund 24
C. Praxisrelevanz der Untersuchung 26
D. Ziel der Arbeit 27
E. Eingrenzung des Untersuchungsgegenstands und begriffliche Differenzierungen 28
F. Gang der Untersuchung 30
Zweiter Teil: Aufblühen der Investorenkommunikation in der Praxis 33
§ 2 Einordnung des Dialogs in das „Phänomen“ des Shareholder Activism 33
A. Herkunft und Einzug in Deutschland 34
B. Weichenstellung eines aktiveren Aktionärsverhaltens 37
C. Maßnahmen der Aktivisten 39
D. Investorenkommunikation außerhalb des Shareholder Activism 42
§ 3 Investor Relations-Arbeit 45
A. Vorab: Herkunft 45
B. Investor Relations in Deutschland 46
I. Ziele und Zielgruppen der Investor Relations-Arbeit 48
II. Praktische Ausgestaltung 50
1. Einrichtung 50
2. Kommunikationsmittel 51
3. Insbesondere: Einzelgespräche 54
III. Vorteile der Investor Relations 54
Dritter Teil: Investorenkommunikation 56
§ 4 Fallkonstellationen der Investorenkommunikation 56
A. Vorstand 56
I. Beispiel 1 56
II. Fragestellungen 57
B. Vorstand und Aufsichtsrat 57
I. Beispiel 2 57
II. Fragestellungen 58
C. Aufsichtsrat 58
I. Beispiel 3 58
II. Fragestellungen 59
§ 5 Die Kompetenz des Vorstands 59
A. Einleitung: Die Organe der Aktiengesellschaft und ihr Verhältnis zueinander 60
B. Zuständigkeit des Vorstands 62
I. Der Vorstand als Leitungsorgan 62
1. Grundsätzliches 63
2. Historische Entwicklung der Vorstandskompetenzen 64
3. Resümee 69
II. Die Kompetenz des Vorstands zur Kommunikation mit Investoren 69
1. Ausgangspunkt: Außenkommunikation als Leitungsaufgabe 70
2. Tiefgang: Kommunikation mit Investoren als Aufgabe des Vorstands 70
a) Aufgaben des Vorstands generell 71
aa) Vertretung der Gesellschaft 71
bb) Leitung und Geschäftsführung 71
(1) Verhältnis Leitung und Geschäftsführung sowie die Abgrenzung zur Geschäftsführungsbefugnis 72
(2) Leitungsaufgabe des Vorstands 73
(3) Zusammenfassende Definition 75
b) Einordnung der Investorenkommunikation 76
aa) Primärebene 76
bb) Sekundärebene 77
(1) Leitungs- oder Geschäftsführungsaufgabe? 78
(2) Maßnahme mit Öffentlichkeitswirkung 80
(a) Aufsichtsrat als Binnen- oder Außenorgan? 81
(aa) Binnenorgan 81
(bb) Außenorgan 81
(b) Stellungnahme und Fazit 82
(3) Differenzierung nach Kommunikationsinhalten 83
(a) Allgemein bekannte (Unternehmens-)‌Informationen 83
(b) Vorstandsspezifische Elemente 84
(c) Aufsichtsratsspezifische Themen 84
(aa) Kompetenz-Kompetenz des Vorstands zur Kommunikation mit Investoren 84
(bb) Fazit 85
c) Ergebnis: Kompetenz des Vorstands zur Investorenkommunikation 86
III. Praktische Ausgestaltung: Delegation 86
1. Gesamtverantwortung und Geschäftsteilung 87
2. Delegation der Investorenkommunikation 89
a) Vorstandsressort 89
b) Vorstandsvorsitzender, CFO und IRO 90
c) Vorstandssprecher 92
d) Outsourcing 93
e) Delegation an den Aufsichtsrat 95
aa) Das Verbot der Geschäftsführung durch den Aufsichtsrat 96
bb) Die Delegation der Investorenkommunikation an ein einzelnes Aufsichtsratsmitglied 97
cc) Zwischenergebnis 99
f) Fazit der Delegationsmöglichkeit 99
IV. Abkehr vom eigenverantwortlichen und unternehmensbezogenen Ermessen? 100
1. Auskunftsanspruch der Aktionäre? 101
a) Unterteilung in kollektive und individuelle Informationsrechte der Aktionäre 101
b) Individuelles Informationsrecht zur Auskunftserteilung 102
c) Resümee: Keine Pflicht des Vorstands 103
2. Ermessensreduktion 104
a) Vorabbindung 104
b) Aktienrechtliche Vorgaben der Ausrichtung der Leitung 107
c) Ergebnis 109
V. Grenzen der und Rechtsfolge einer selektiven Investorenkommunikation 110
1. Gleichbehandlungs- und Informationsrechte 110
a) Allgemeines Gleichbehandlungsgebot 110
b) Problem des „Schattenaufsichtsrats“ 112
c) Stellungnahme 113
d) Verhältnis zu § 131 Abs. 4 S. 1 AktG 114
e) Fair Disclosure 115
2. Haftungsfragen 115
a) Haftungsrechtliche Folgen der Ablehnung eines Gesprächsersuchens 116
b) Die Grenzen der Verschwiegenheitsgebote 118
aa) Aktienrechtliche Verschwiegenheit aus § 93 Abs. 1 S. 3 AktG 118
bb) Kapitalmarktrechtliche Verschwiegenheit 119
§ 6 Die Kompetenz des Aufsichtsrats 121
A. Der Aufsichtsrat in seiner geschichtlichen Entwicklung 122
I. Kurzaufriss: Vom ADHGB bis 1965 122
II. Geschichtliche Entwicklung nach 1965 128
III. Resümee der historischen Entwicklung 131
B. Die gesetzliche Grundkonzeption des Aufsichtsrats 133
I. Aufsichtsratskollegium 133
1. Zusammensetzung und Beschlussfassung 133
2. Aufgaben und Zuständigkeiten 134
a) Überwachungs- und Beratungsfunktion 134
b) Personalhoheit und Personalkompetenz, § 84 Abs. 1 bis 3 AktG 137
c) Weitere Kompetenzen 138
II. Aufsichtsratsvorsitzender 139
1. Stellung im Aufsichtsrat 139
2. Gesetzlich geregelte Aufgaben und Befugnisse 140
3. Ungeschriebene Befugnisse 140
C. Aufsichtsrat nach seinem heutigen Verständnis 142
I. Einwirkungsmöglichkeiten des Aufsichtsrats auf die Leitung des Vorstands 142
1. Zustimmungspflichtige Geschäfte gemäß § 111 Abs. 4 S. 2 AktG 143
2. Weitere Teilhabe des Aufsichtsrats an unternehmerischen Entscheidungen 146
II. Diskussion um „zwei Leitungsorgane“ 147
1. Rechtsprechung 148
2. Schrifttum 149
a) Für den Aufsichtsrat als zweites Leitungsorgan 149
b) Gegen den Aufsichtsrat als zweites Leitungsorgan 150
c) Ansatz von Koch 151
d) Stellungnahme 152
III. Ergebnis: Der Stellenwert des Aufsichtsrats in der modernen Aktiengesellschaft 154
D. Kompetenz des Aufsichtsrats zur Kommunikation mit Investoren 154
I. Vergleich zum monistischen Verwaltungsmodell 155
1. England 156
a) Grundlagen des englischen Gesellschaftsrechts 156
b) Investorendialoge 159
2. Amerika 162
a) Grundlagen des US-amerikanischen Gesellschaftsrechts 162
b) Investorendialoge 166
3. Zwischenfazit 168
4. Ergebnis: Übertragung auf das deutsche Rechtssystem 170
II. Deutscher Corporate Governance Kodex 171
1. Hintergrund und ursprüngliche Konzeption 172
2. Änderungen des DCGK und die Bestimmung zur Kommunikation mit Investoren 175
3. Zwischenfazit 176
a) Angleichung an internationale Standards 176
b) Rechtssicherheit? 177
aa) Begleitschutz durch die Initiative Developing Shareholder Communication 177
bb) Entscheidende Frage: Zulässigkeit nach dem geltenden Aktienrecht? 178
III. Rechtslage in Deutschland 179
1. Kompetenz in Krisenfällen 179
2. Dogmatische Herleitung 180
a) Ausgangspunkt: Fehlende Ermächtigungsgrundlage 180
aa) Lehre vom Gesetzesvorbehalt 181
bb) Generelle Übertragbarkeit? 181
(1) Grundsatz 181
(2) Parallele zu den ungeschriebenen Hauptversammlungszuständigkeiten 182
(3) Zwischenfazit 183
cc) Ergänzend: Kein Verbot der Kapitalmarktkommunikation durch den Aufsichtsrat 184
(1) Generelles Verbot 184
(2) Verbot durch § 111 Abs. 4 S. 1 AktG? 184
(3) Ergebnis 185
b) Grundsatzüberlegung: Offenheit des Gesetzgebers 185
aa) Parallele zu Compliance 186
bb) § 23 Abs. 5 AktG als Schranke? 188
(1) Satzungsstrenge versus Offenheit des Gesetzgebers 188
(2) Satzungsstrenge und Investorenkommunikation durch den Aufsichtsrat? 189
cc) Zwischenfazit 191
c) Teleologische Reduktion als Grundlage der Kompetenzbegründung 191
aa) Grundsätzliche Voraussetzung: Die Gesetzeslücke 192
bb) Die Lücke in §§ 77 Abs. 1, 111 Abs. 4 S. 1 AktG als Grundlage einer Restriktion 193
cc) Stellungnahme 194
dd) Fazit 195
d) Kompetenz kraft Sachzusammenhangs oder Annexkompetenz 195
aa) Einleitung und Vorgehensweise 195
bb) Kompetenzen kraft Sachzusammenhangs 196
(1) Tiefgang: Verfassungsrechtlicher Hintergrund und Charakteristika 197
(a) Hintergrund 197
(b) Gemeinsamkeiten und Voraussetzungen 198
(c) Darstellung der Unterschiede beider Erscheinungsformen 200
(2) Einbettung in die juristische Methodenlehre 201
(a) Gesetzesauslegung 202
(b) Analogie 203
(c) Größenschluss 203
(d) Zwischenfazit 204
(3) Anerkannte Annexkompetenzen im Zivilrecht 204
(4) Übertragung zur Begründung der Zulässigkeit von Investorenkontakten 208
(a) Anknüpfungsnormen 209
(aa) Selbstständige Informationsrechte nach Maßgabe des § 111 Abs. 2 AktG 209
(bb) Unterrichtung und Erläuterung durch den Aufsichtsratsvorsitzenden 210
(cc) Vertretungskompetenz kraft §§ 112 S. 1, 89 Abs. 1 AktG 211
(dd) Abschluss des Geschäftsführungsvertrags mit dem Abschlussprüfer 212
(ee) Gemeinsame Führung von Anfechtungs- und Nichtigkeitsklagen 212
(ff) § 161 Abs. 1 S. 1 AktG und § 289a HGB 213
(gg) Kapitalmarktkommunikation gemäß §§ 27 Abs. 1 S. 1 und 33 WpÜG 214
(hh) Exkurs: Befugnisse im Bereich der Ad-hoc-Publizität 217
(α) Lehren aus dem Urteil Geltl/Daimler/Schrempp 217
(β) Meinungsstand in der Literatur 219
(γ) Stellungnahme 221
(ii) Gemeinsamkeiten der Geschäftsführungs- und Kommunikationskompetenzen 223
(b) Kompetenz kraft Sachzusammenhangs 224
(aa) Eingriff in den Zuständigkeitsbereich des Vorstands? 224
(bb) Eingriff respektive Kommunikationszuständigkeit vorstandsferner Themen? 225
(cc) Zwischenergebnis 225
(dd) Unmöglichkeit der Wahrnehmung der ausdrücklich zugewiesenen Sachmaterie 225
(ee) Fazit 226
(c) Kompetenz kraft Annexes 227
(aa) Begründung der Annexkompetenz 227
(α) Sach- und Kommunikationskompetenzen 227
(β) Induktive Kompetenzabgrenzung 230
(bb) Annexerforderlichkeit 231
(α) Keine dogmatische Grundlage für die Kommunikation 231
(β) Notwendigkeit der Kommunikation über aufsichtsratsspezifische Themen 232
(cc) Zusammenfassung: konkrete Ableitung der Annexkompetenz 233
(5) Bestätigung des Ergebnisses durch das Prinzip der Organadäquanz 234
(a) Einführung 234
(aa) Verfassungsrechtlicher Hintergrund 234
(bb) Organadäquanz im Gesellschaftsrecht 235
(b) Organadäquanz des Aufsichtsrats und Investorenkontakte 236
(aa) Gesprächsgegenstand 236
(bb) Aufsichtsrat oder Aufsichtsratsvorsitzender? 237
(α) Aufsichtsrat als Gremium 237
(β) Aufsichtsratsvorsitzender 238
(γ) Aufsichtsratsausschuss 239
(cc) Abschließend zur Organadäquanz 240
(6) Der Vorsitzende als Sachwalter der Investorenkommunikation des Aufsichtsrats 240
(a) Eigene Kommunikationskompetenz des Aufsichtsratsvorsitzenden 240
(b) Derivative Kompetenz des Aufsichtsratsvorsitzenden 241
(aa) Wahrnehmungskompetenz 242
(bb) Sachkompetenz 243
(c) Wahrung des Kollegialprinzips durch den Aufsichtsratsvorsitzenden 245
e) Ergebnis: Kompetenz des Aufsichtsrats zur Investorenkommunikation 246
3. Grenzen der Kommunikation des Aufsichtsrats 246
a) Entwertung der Hauptversammlung 247
b) Gleichbehandlungsgebot 248
c) Nachauskunftsrecht 249
d) One-voice-policy 251
e) Verschwiegenheitspflicht des § 116 S. 2 AktG 252
f) Kapitalmarktrechtliche Verschwiegenheit 254
§ 7 Kompetenzrechtliche Verstöße des Aufsichtsrats oder seines Vorsitzenden 255
A. Verhältnis zum Aufsichtsratskollegium 255
B. Verhältnis zum Vorstand 256
I. Maßnahmen, die vom Beschluss des Kollegials gedeckt sind 256
II. Maßnahmen, die nicht vom Beschluss des Kollegials gedeckt sind 257
§ 8 Bewertung der Kodexanregung und der Leitsätze 258
A. Kodexanregung 258
B. Leitsätze 260
C. Abschließende Würdigung 264
§ 9 Kommunikationsordnung 265
A. Ermächtigung des Aufsichtsratsvorsitzenden durch den Aufsichtsrat 266
B. Kriterien zur Auswahl der Dialogpartner 267
C. Kommunikationsinhalte des Aufsichtsratsvorsitzenden 268
D. Schnittmengenthemen 268
E. Zusammenarbeit zwischen Vorstand und Aufsichtsrat 269
F. Nachinformation 272
G. Dokumentation der erfolgten Kommunikation 272
Vierter Teil: De lege ferenda 273
§ 10 Regularien 274
A. Regelungssätze 274
B. Notwendigkeit von Regularien? 275
I. Vergleich zu dem Regelungsregime des Vorstands 275
II. Erneute Parallele zu den Hauptversammlungskompetenzen und Compliance 276
III. Stellungnahme 277
§ 11 Unterschiede zwischen börsennotierten und nicht börsennotierten Unternehmen 278
Fünfter Teil: Schlussbetrachtung und Thesen 282
§ 12 Schlussbetrachtung und Thesen 282
Annex: Entwurf einer Kommunikationsordnung einer paritätisch mitbestimmten Aktiengesellschaft 286
Literaturverzeichnis 290
Stichwortverzeichnis 331