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Suchsland, M. (2022). Insiderinformationen im Aufsichtsrat. Eine Untersuchung zur Entstehung der Ad-hoc-Publizitätspflicht und ihres Aufschubs. Duncker & Humblot. https://doi.org/10.3790/978-3-428-58523-6
Suchsland, Max Malte. Insiderinformationen im Aufsichtsrat: Eine Untersuchung zur Entstehung der Ad-hoc-Publizitätspflicht und ihres Aufschubs. Duncker & Humblot, 2022. Book. https://doi.org/10.3790/978-3-428-58523-6
Suchsland, M (2022): Insiderinformationen im Aufsichtsrat: Eine Untersuchung zur Entstehung der Ad-hoc-Publizitätspflicht und ihres Aufschubs, Duncker & Humblot, [online] https://doi.org/10.3790/978-3-428-58523-6
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Insiderinformationen im Aufsichtsrat
Eine Untersuchung zur Entstehung der Ad-hoc-Publizitätspflicht und ihres Aufschubs
Abhandlungen zum Deutschen und Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht, Vol. 196
(2022)
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About The Author
Max Malte Suchsland studierte Rechtswissenschaft an der Ruprecht-Karls-Universität Heidelberg und der Université de Montpellier. Für seine von Prof. Dr. Klaus Ulrich Schmolke LL.M. (NYU) betreute Dissertation promovierte ihn die Friedrich-Alexander-Universität Erlangen im Jahre 2021 zum Dr. jur. Promotionsbegleitend war Herr Suchsland in einer führenden internationalen Wirtschaftssozietät in Düsseldorf im Bereich Kapitalmarktrecht (ECM) tätig. Seit Juni 2020 ist er Rechtsreferendar am Landgericht Düsseldorf.Abstract
Die Arbeit geht der Frage nach, inwieweit der Aufsichtsrat oder ein von ihm eingesetzter Ausschuss für die Erfüllung der Ad-hoc-Publizitätspflicht bzw. die Entscheidung über den Aufschub der Veröffentlichung einer Insiderinformation nach Art. 17 Abs. 4 MAR zuständig ist. Zu diesem Zweck untersucht der Autor zunächst, unter welchen Voraussetzungen die Emittentin ad-hoc-pflichtig wird, insbesondere ob die Veröffentlichungspflicht nach Art. 17 Abs. 1 MAR die Kenntnis der Emittentin von einer Insiderinformation voraussetzt und ob das von der deutschen Literatur und Rechtsprechung entwickelte Konzept der Wissenszurechnung auch im Kontext der europarechtlich fundierten MAR Anwendung finden kann. Ferner beleuchtet er die organschaftliche Zuständigkeit des Aufsichtsrats für den Aufschub von Ad-hoc-Mitteilungen im Wege einer Annexkompetenz. Abschließend wird erörtert, inwiefern sich die Frage einer Selbstbefreiungszuständigkeit im Konzern und im Verwaltungsrat einer Societas Europaea stellen.»Inside information within the Supervisory Board. An Examination of the Emergence of the Ad Hoc Disclosure Obligation and its Delay«: This dissertation examines the extent to which a listed company is obliged under the European Market Abuse Regulation to disclose inside information in the form of an ad hoc announcement that only exist within its supervisory board. In particular, it questions whether the supervisory board or one of its committees can be responsible for the decision on the delay of the publication of inside information according to Art. 17 (4) MAR by way of an annex competence.
Table of Contents
| Section Title | Page | Action | Price |
|---|---|---|---|
| Vorwort | 7 | ||
| Inhaltsverzeichnis | 13 | ||
| A. Einführung | 21 | ||
| I. Grund und Gegenstand der Untersuchung | 21 | ||
| II. Gang der Untersuchung | 22 | ||
| B. Voraussetzungen für das Entstehen der Ad-hoc-Publizitätspflicht | 25 | ||
| I. Wissen als ungeschriebene Tatbestandsvoraussetzung | 25 | ||
| 1. Grundlagen der Wissenszurechnung | 26 | ||
| a) Absolute Zurechnung | 27 | ||
| b) Wertende Wissenszurechnung | 28 | ||
| aa) Wissensorganisationspflichten | 29 | ||
| (1) Wissen von Vorstandsmitgliedern | 30 | ||
| (2) Wissensvertreter | 31 | ||
| bb) Grenzen der Wissensorganisation | 33 | ||
| (1) Zumutbarkeit der Wissensorganisation | 33 | ||
| (2) Verschwiegenheitspflichten | 34 | ||
| (3) Privates Wissen | 35 | ||
| cc) Dogmatische Begründungsansätze | 36 | ||
| (1) Gleichstellungsargument | 36 | ||
| (2) Vertrauensschutz | 37 | ||
| (3) Verkehrsschutz- und Risikoverteilung | 37 | ||
| c) Wissenszurechnung in anderen Normzusammenhängen | 39 | ||
| d) Zwischenergebnis | 40 | ||
| 2. Wissenszurechnung im Rahmen der Ad-hoc-Publizität | 40 | ||
| a) Anwendung der Wissensorganisationspflichten | 41 | ||
| b) Beschränkung auf Vorstandswissen | 42 | ||
| c) Zeitpunkt der Entstehung der Veröffentlichungspflicht | 44 | ||
| II. Wissensunabhängige Entstehung der Ad-hoc-Publizität | 45 | ||
| 1. Bloßes Entstehen der Insiderinformation | 46 | ||
| 2. Möglichkeit der Veröffentlichung | 47 | ||
| III. Kritische Würdigung | 49 | ||
| 1. Bloßes Vorliegen einer Insiderinformation | 50 | ||
| a) Systematische Argumente | 50 | ||
| aa) Unmittelbarer Emittentenbezug | 51 | ||
| bb) Vergleich mit Art. 8, 9 MAR | 53 | ||
| cc) Verhältnis zur Kapitalmarktinformationshaftung | 54 | ||
| dd) Zwischenergebnis | 55 | ||
| b) Verletzung des ultra posse-Grundsatzes | 55 | ||
| aa) Sanktionsloser Verstoß? | 56 | ||
| bb) Unternehmensinterne Insiderinformationen | 58 | ||
| cc) Unternehmensexterne Insiderinformationen | 59 | ||
| dd) Zwischenergebnis | 61 | ||
| c) Zwischenfazit | 61 | ||
| 2. Erfordernis des Emittentenwissens | 61 | ||
| a) Rechtsprechung und Aufsichtspraxis | 62 | ||
| aa) Rechtsprechung | 62 | ||
| bb) Auffassungen der ESMA und der BaFin | 63 | ||
| b) Vereinbarkeit mit dem ultra posse-Grundsatz | 64 | ||
| c) Teleologische Auslegung | 66 | ||
| aa) Normzweck der Ad-hoc-Publizität | 66 | ||
| bb) Zurechnung des Vorstandswissens | 68 | ||
| (1) Verwirklichung des Normzwecks | 68 | ||
| (2) Verhältnis zur Kapitalmarktinformationshaftung | 70 | ||
| (3) Zwischenergebnis | 71 | ||
| cc) Praktische Unterschiede zwischen Wissenszurechnung und Möglichkeit der Veröffentlichung | 72 | ||
| (1) Gleichlauf der Grundannahmen | 72 | ||
| (2) Zeitliche Parallelität | 73 | ||
| (3) Unterschiede der beiden Ansätze | 75 | ||
| (a) Unterschiede in Bezug auf unternehmensexterne Informationen | 75 | ||
| (b) Unterschiede in Bezug auf den Umfang der veröffentlichungspflichtigen Informationen | 77 | ||
| (c) Pflichtencharakter der Wissensorganisation | 78 | ||
| (4) Zwischenergebnis | 79 | ||
| dd) Zwischenergebnis | 80 | ||
| d) Wortlaut | 80 | ||
| aa) „inform”/„bekannt geben” | 81 | ||
| bb) „as soon as possible”/„unverzüglich” | 82 | ||
| (1) Subjektives Tatbestandsmerkmal? | 83 | ||
| (2) Unverzüglichkeit als pflichtenbeschreibendes Merkmal | 84 | ||
| cc) Zwischenergebnis | 86 | ||
| e) Systematische Auslegung | 86 | ||
| aa) Binnensystematik von Art. 17 MAR | 87 | ||
| (1) Bewertung der Kurserheblichkeit | 87 | ||
| (2) Entscheidung über den Aufschub einer Ad-hoc-Mitteilung | 88 | ||
| bb) Vergleich mit der Beteiligungspublizität | 91 | ||
| cc) Zwischenergebnis | 93 | ||
| f) Zwischenergebnis | 93 | ||
| 3. Anwendbarkeit der Wissenszurechnung im Kapitalmarktrecht | 94 | ||
| a) Sperrwirkung der MAR | 94 | ||
| aa) Vollharmonisierung und Regelungszweck der MAR | 94 | ||
| bb) Rückgriff auf nationale Rechtsregeln | 96 | ||
| cc) Zwischenergebnis | 98 | ||
| b) Übertragbarkeit der vertragsrechtlichen Wissenszurechnung | 98 | ||
| aa) Gleichstellungsargument | 99 | ||
| bb) Vertrauensschutz | 100 | ||
| cc) Verkehrsschutz und Risikoverteilung | 100 | ||
| dd) Zwischenergebnis | 101 | ||
| c) Zwischenergebnis | 102 | ||
| 4. Zwischenfazit | 102 | ||
| IV. Ergebnis | 103 | ||
| C. Insiderinformationen im Aufsichtsrat der Einzelgesellschaft | 104 | ||
| I. Fallgruppen | 105 | ||
| 1. Personalentscheidungen des Aufsichtsrats in Bezug auf den Vorstand | 105 | ||
| 2. Rücktrittsabsichten eines Vorstandsmitglieds | 107 | ||
| 3. Untersuchungen und Schadensersatzansprüche | 109 | ||
| 4. Personalfragen innerhalb des Aufsichtsrats | 111 | ||
| 5. Investorenkommunikation | 112 | ||
| II. Kenntnis der Emittentin von Insiderinformationen im Aufsichtsrat | 114 | ||
| 1. Zurechnung im Rahmen der Wissensorganisation | 116 | ||
| a) Verschwiegenheitspflicht | 116 | ||
| aa) Extern erlangtes Wissen | 116 | ||
| bb) Verschwiegenheitspflicht innerhalb einer Gesellschaft | 118 | ||
| b) Pflicht zur Informationsweitergabe an den Vorstand | 121 | ||
| c) Zwischenergebnis | 124 | ||
| 2. Direkte Wissenszurechnung | 124 | ||
| a) Anwendungsbereich der direkten Zurechnung | 124 | ||
| b) Kenntnis des Gesamtorgans | 126 | ||
| c) Differenzierung nach Art der Wissenserlangung | 129 | ||
| d) Zwischenergebnis | 131 | ||
| 3. Zurechnung von Insiderinformationen | 131 | ||
| a) Personalentscheidungen des Aufsichtsrats | 132 | ||
| b) Rücktrittsabsichten eines Vorstandsmitglieds | 133 | ||
| c) Compliance-Verstöße und Ermittlungen | 134 | ||
| d) Personalmaßnahmen innerhalb des Aufsichtsrats | 135 | ||
| aa) Aufsichtsratsvorsitz | 135 | ||
| bb) Niederlegung des gesamten Aufsichtsratsmandats | 136 | ||
| e) Kapitalmarktkommunikation | 138 | ||
| aa) Investorenkommunikation als Aufsichtsratsaufgabe | 138 | ||
| (1) Grundsätzliche Frage der Zulässigkeit | 138 | ||
| (2) Gegenstände des Investorendialogs | 140 | ||
| (3) Organinterne Zuständigkeit | 141 | ||
| bb) Zurechenbarkeit der durch Investorenkommunikation erlangten Informationen | 142 | ||
| 4. Zwischenergebnis | 144 | ||
| III. Entstehung der Ad-hoc-Publizitätspflicht bei kenntnisunabhängiger Sichtweise | 144 | ||
| 1. Möglichkeit der Veröffentlichung | 145 | ||
| a) Auslegung von Art. 17 Abs. 1 MAR | 145 | ||
| b) Passive Organisationspflicht | 147 | ||
| c) Aktive Organisationspflicht | 148 | ||
| aa) Faktische Möglichkeit der Verarbeitung von Insiderinformationen | 148 | ||
| bb) Rechtliche Möglichkeit der Verarbeitung von Insiderinformationen | 149 | ||
| cc) Personelle Möglichkeit der Verarbeitung von Insiderinformationen | 150 | ||
| d) Zwischenergebnis | 152 | ||
| 2. Bestimmte Insiderinformationen im Aufsichtsrat | 152 | ||
| 3. Zwischenergebnis | 153 | ||
| IV. Ergebnis | 153 | ||
| D. Wahrnehmung der Ad-hoc-Publizitätspflicht durch den Aufsichtsrat | 155 | ||
| I. Grundsätzliche Zuständigkeit für die Ad-hoc-Publizitätspflicht | 155 | ||
| 1. Ad-hoc-Publizität als Vorstandsaufgabe | 155 | ||
| a) Allzuständigkeit des Vorstands | 156 | ||
| b) Ad-hoc-Publizität als Organisationsaufgabe | 157 | ||
| aa) Legalitäts- und Compliance-Verpflichtung | 158 | ||
| bb) Kapitalmarkt-Compliance | 160 | ||
| c) Ad-hoc-Publizität als Kommunikationsaufgabe | 162 | ||
| d) Zwischenergebnis | 163 | ||
| 2. Delegation der Zuständigkeit für die Ad-hoc-Publizität | 163 | ||
| a) Horizontale Delegation | 163 | ||
| aa) Grundsätze der Delegierbarkeit | 163 | ||
| bb) Delegationsverbot kraft gesetzlicher Zuweisung | 164 | ||
| cc) Delegationsverbot von Leitungsaufgaben | 165 | ||
| (1) Charakterisierung der Leitungsaufgaben | 165 | ||
| (2) Ad-hoc-Publizität als Leitungsaufgabe | 166 | ||
| (3) Ausnahme bei besonders bedeutsamen Insiderinformationen | 169 | ||
| dd) Zwischenergebnis | 169 | ||
| b) Vertikale Delegation der Ad-hoc-Publizitätspflicht | 169 | ||
| aa) Zulässigkeit | 170 | ||
| bb) Gestaltung in der Praxis | 171 | ||
| c) Ansichten der ESMA und der BaFin | 172 | ||
| aa) Rechtsnatur der Einschätzung der BaFin | 173 | ||
| bb) Reichweite | 174 | ||
| cc) Meinungsstand und Stellungnahme | 175 | ||
| 3. Zwischenergebnis | 177 | ||
| II. Zuständigkeit des Aufsichtsrats für die Ad-hoc-Publizitätspflicht | 178 | ||
| 1. Bedürfnis für die Wahrung der Vertraulichkeit gegenüber dem Vorstand | 179 | ||
| a) Personalentscheidungen in Bezug auf den Vorstand | 179 | ||
| aa) Weitergabe an das Ad-hoc-Gremium | 180 | ||
| bb) Ausschluss des Vorstandsmitglieds von der Beschlussfassung | 182 | ||
| b) Rücktrittsabsichten eines Vorstandsmitglieds | 182 | ||
| c) Untersuchungen und Schadensersatzansprüche | 183 | ||
| d) Personalfragen innerhalb des Aufsichtsrats | 184 | ||
| e) Kapitalmarktkommunikation | 185 | ||
| 2. Dogmatische Verankerung der Selbstbefreiungskompetenz | 186 | ||
| a) Delegierte Zuständigkeit | 187 | ||
| b) Annexkompetenz | 188 | ||
| aa) Die Annexkompetenz im Verfassungsrecht | 188 | ||
| bb) Die Annexkompetenz im Gesellschaftsrecht | 189 | ||
| cc) Übertragung auf die Selbstbefreiungskompetenz | 191 | ||
| (1) Normativer Anknüpfungspunkt | 192 | ||
| (2) Notwendigkeit zur Wahrnehmung einer originären Kompetenz | 193 | ||
| (a) Wahrnehmung der aktienrechtlichen Kompetenzen | 193 | ||
| (b) Sachnähe des Aufsichtsrats | 196 | ||
| (3) Punktuelle Kompetenzverschiebung | 196 | ||
| dd) Konflikt mit § 111 Abs. 4 S. 1 AktG? | 198 | ||
| ee) Zwischenergebnis | 199 | ||
| c) Zwischenergebnis | 199 | ||
| 3. Verhältnis zu der Zuständigkeit des Vorstands | 200 | ||
| a) Wissensvorsprung als Anknüpfungspunkt | 200 | ||
| b) Abschließende Zuständigkeit des Aufsichtsrats | 202 | ||
| c) Ausschluss des Vorstands | 203 | ||
| d) Zwischenergebnis | 204 | ||
| 4. Zuständigkeit für die Veröffentlichung von Ad-hoc-Mitteilungen | 204 | ||
| a) Stellungnahmen zu dem Modul C-Entwurf des Emittentenleitfadens | 205 | ||
| b) Dogmatische Verankerung der Zuständigkeit für die Veröffentlichung | 206 | ||
| aa) Delegierte Zuständigkeit | 206 | ||
| bb) Annexkompetenz | 206 | ||
| (1) Wahrnehmung eigener Kompetenzen | 207 | ||
| (2) Punktuelle Kompetenzverschiebung | 207 | ||
| cc) Zwischenergebnis | 208 | ||
| c) Fehlende praktische Umsetzbarkeit | 209 | ||
| d) Zwischenergebnis | 210 | ||
| 5. Zwischenergebnis | 210 | ||
| III. Verfahren der Selbstbefreiung | 210 | ||
| 1. Pflichtenumfang | 210 | ||
| 2. Möglichkeit der Delegation | 212 | ||
| IV. Ergebnis | 215 | ||
| E. Ad-hoc-Verantwortung des Aufsichtsrats im Konzern | 216 | ||
| I. Grundlagen der Ad-hoc-Publizitätspflicht im Konzern | 216 | ||
| 1. Börsennotierte Muttergesellschaft | 217 | ||
| 2. Börsennotierte Tochtergesellschaft | 218 | ||
| 3. Börsennotierte Mutter- und Tochtergesellschaft | 218 | ||
| 4. Insiderinformationen im Aufsichtsrat mit konzernübergreifender Bedeutung | 220 | ||
| a) Personalfragen in Bezug auf den Vorstand | 220 | ||
| b) Untersuchungen und Schadensersatzansprüche | 221 | ||
| c) Personalfragen im Aufsichtsrat | 222 | ||
| d) Investorenkommunikation | 222 | ||
| 5. Zwischenergebnis | 223 | ||
| II. Bestehen einer konzernweiten Ad-hoc-Publizitätspflicht | 223 | ||
| 1. Wissenszurechnung im Konzern | 224 | ||
| a) Grundlagen der Wissenszurechnung im Konzern | 225 | ||
| b) Zurechnung von der Tochter- zur Muttergesellschaft („von unten nach oben”) | 226 | ||
| aa) Kapitalmarktrechtliche Verpflichtung zur Informationsweitergabe | 226 | ||
| bb) Gesellschaftsrechtliche Maßstäbe | 228 | ||
| (1) Wissenszurechnung im Vertragskonzern | 229 | ||
| (2) Wissenszurechnung im faktischen Konzern | 229 | ||
| c) Zurechnung von der Mutter- zur Tochtergesellschaft („von oben nach unten”) | 230 | ||
| d) Grenzen der Informationsweiterleitung im Konzern | 232 | ||
| aa) Verschwiegenheitspflicht | 232 | ||
| bb) Insiderrecht | 233 | ||
| e) Konzernweite Zurechnung von Aufsichtsratswissen | 234 | ||
| aa) Organschaftliche Verschwiegenheitspflicht | 234 | ||
| bb) Zuständigkeit für die Informationsweiterleitung | 235 | ||
| cc) Doppelorganmitgliedschaften | 236 | ||
| f) Zwischenergebnis | 238 | ||
| 2. Möglichkeit der Veröffentlichung einer Insiderinformation im Konzern | 238 | ||
| a) Grundsätze | 238 | ||
| b) Emittentin als abhängige Gesellschaft | 240 | ||
| c) Emittentin als herrschende Gesellschaft | 240 | ||
| d) Besonderheiten bei Doppelorganmitgliedschaften | 242 | ||
| e) Einbindung des Aufsichtsrats in die konzernweite Informationsorganisation | 242 | ||
| f) Zwischenergebnis | 243 | ||
| III. Konzernbezogene Insiderinformationen im Aufsichtsrat | 244 | ||
| IV. Ergebnis | 246 | ||
| F. Besonderheiten bei der Societas Europaea | 248 | ||
| I. Dualistische SE | 248 | ||
| II. Monistische SE | 250 | ||
| 1. Ad-hoc-Publizitätspflicht der monistischen SE | 250 | ||
| a) Grundsätzliche Zuständigkeit für die Ad-hoc-Publizitätspflicht | 250 | ||
| b) Zuständigkeit des Verwaltungsrats | 251 | ||
| aa) Personalmaßnahmen in Bezug auf geschäftsführende Direktoren | 252 | ||
| bb) Rücktrittsabsichten eines geschäftsführenden Direktors | 253 | ||
| cc) Compliance-Verstöße und interne Untersuchungen | 254 | ||
| dd) Rücktrittsabsichten eines nicht-geschäftsführenden Mitglieds | 255 | ||
| ee) Kapitalmarktkommunikation | 256 | ||
| c) Zwischenergebnis | 257 | ||
| 2. Kenntnis der SE von einer Insiderinformation | 258 | ||
| a) Grundsätze der Wissenszurechnung bei der monistischen SE | 258 | ||
| b) Zurechnung von Insiderinformationen | 260 | ||
| c) Zwischenergebnis | 261 | ||
| 3. Möglichkeit der Veröffentlichung einer Insiderinformation bei der monistischen SE | 261 | ||
| a) Inhaltliche Zuständigkeit | 262 | ||
| b) Personelle Zuständigkeit | 263 | ||
| c) Zwischenergebnis | 263 | ||
| 4. Selbstbefreiungskompetenz des Verwaltungsrats | 264 | ||
| 5. Zwischenergebnis | 265 | ||
| III. Ergebnis | 266 | ||
| G. Schlussbetrachtung | 267 | ||
| I. Zusammenfassung | 267 | ||
| II. Fazit | 270 | ||
| Literaturverzeichnis | 272 | ||
| Sachverzeichnis | 290 |